毛振華 中國人民大學經濟研究所聯席所長、教授、中國宏觀經濟論壇（CMF）聯席主席，中誠信集團董事長，本文轉載自4月19日香港大學北京中心微信公衆号。
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目前中國經濟面臨兩大“黑天鵝”和三大“灰犀牛”挑戰。從經濟學意義上來講，所謂“黑天鵝”，是指突然出現的、超乎預期的、會帶來連鎖負面反應的風險事件；所謂“灰犀牛”，指長期潛藏且正在持續累積、尚未暴發但有暴發可能，而一旦暴發就有可能帶來重大損失的、不可忽視的風險。更具體一點而言，新冠疫情、俄烏沖突是大陸經濟所面臨的“黑天鵝”風險，而債務風險、潛在的通脹壓力以及大國博弈則是我們必須正視的“灰犀牛”風險。以下我将聚焦這幾個風險詳細分析并提出相應的對策建議。
一、兩大“黑天鵝”：新冠疫情與俄烏沖突
“黑天鵝”之一：新冠疫情。2020年初暴發的新冠疫情是當年度中國經濟乃至全球經濟遇到的最大“黑天鵝”事件。不過，得力于大陸有效的疫情防控，武漢疫情得到了有效處置，随後“動态清零”政策也有效應對了多輪疫情的零星散發，對于帶動中國經濟在全球率先複蘇起到了積極作用。但是，随着新冠病毒的變異，疫情給大陸經濟帶來了新的挑戰：一方面，奧密克戎等病毒變種的出現，病毒傳染性增強，疫情在大陸多點暴發的情況加劇，上海這樣的一線城市也受到幹擾，對經濟的擾動加大；另一方面，随着病毒毒性的弱化，不少國家開始實行與病毒共存的防控政策，中外防疫“政策差”的存在給大陸“動态清零”的防控政策帶來更大壓力。但從大陸目前的情況來看，鑒于大陸人口基數大、醫療資源尚不夠充足，且風險較大的老年人打疫苗比例偏低，目前大陸仍需堅持“動态清零”的防疫政策不動搖，為未來做好疫情防控工作赢取時間和空間。不過，考慮到新冠疫情已經蔓延全球，大陸作為一個開放經濟體，長期與世界隔絕将帶來更大的經濟和社會成本，未來大陸仍需根據實際情況，動态評估新冠疫情的演化，進一步完善科學、精準的疫情應對政策。
“黑天鵝”之二：俄烏沖突。盡管俄烏沖突遠離中國本土，中國并非沖突的直接受損方，且以俄羅斯的經濟體量而言其經濟走弱對全球經濟帶來的沖擊相對有限，但在大國博弈的背景下，我們仍然需要高度警惕俄烏沖突給大陸帶來的地緣政治壓力。我在2018年就曾指出，美國外交政策的本質是盟國政治，美國寄希望于拉攏其盟國加大對中國的圍堵，進而達到遏制中國崛起、維護自身全球霸權的目的。北約内部的西歐諸國都是美國的傳統盟國，北約一直以來就是美國想利用來對付中國的一枚棋子。當然，北約内部也并非鐵闆一塊。俄烏沖突背景下，北約内部更加團結，這種情況有可能被美國所利用，挑撥中國與歐洲國家的關系。對此，我們需要保持高度警惕，避免在國際輿論與行動中與北約直接沖突，甚至導緻雙方之間閃現對立苗頭。我們要加強與歐洲各國的合作，而不是相反。此外，美國借俄烏沖突挑撥，實作了将俄羅斯踢出SWIFT的目的的情況也值得我們警惕，應把握機遇加快推進人民币國際化，提高金融體系“反封鎖”能力。
二、三大“灰犀牛”：債務風險、潛在的通脹壓力及大國博弈
“灰犀牛”之一：債務風險。2008年金融危機後，大陸采取了一系列刺激經濟的政策措施。這使大陸經濟得到了錯峰發展的難得機遇，但“債務-投資”驅動的經濟發展模式也導緻大陸債務風險逐漸累積至高位，截至目前，大陸非金融部門總債務規模已經僅次于美國，居于全球第二。尤為值得一提的是，近兩年來房地産行業債務風險加速暴露，地産債務“灰犀牛”已經從濃霧中顯現，離我們越來越近。去年3季度以來，多家房企發生信用違約事件，其中不乏頭部房企。在目前房地産行業債務風險處于高位、房地産行業對經濟增長的擠出效應已經大于其帶動效應的背景下，推動其債務風險的緩釋、減輕經濟增長對房地産的依賴有其必要性和迫切性。但是，房地産行業關聯面廣，涉及上下遊産業鍊的衆多企業，具有準金融屬性，是居民财富的主要載體，且國有土地使用權出讓收入是地方廣義财政的重要組成部門，推動其債務風險的緩釋仍需防範其風險的傳導和擴散。若處置不當，地産領域的風險可能向金融體系和其他領域傳導，甚至導緻系統性風險。
“灰犀牛”之二：潛在的通脹壓力。2008年金融危機後，以美國為代表的主要經濟體在長期實施量化寬松政策的同時依然保持了較低的通脹水準，這導緻傳統貨币理論有關“更多的貨币追逐同樣多的商品，終會導緻通貨膨脹”的觀點受到沖擊，現代貨币理論（MMT）主張的财政赤字貨币化、功能财政以及通過稅收可以解決通脹的觀點受到越來越多的關注。但我認為，貨币政策在任何方向的持續發力應有合理邊界，MMT理論觀點的合理性、可行性仍需進行進一步壓力測試，政府是否能長期“免費”印鈔票且不付任何成本不能簡單下結論，仍需進行研究。即便沒有疫情等“黑天鵝”事件沖擊，全球通脹水準能否在長期大量超發貨币的情況繼續維持平穩仍是個未知數。近期，在持續高企的通脹壓力下，美聯儲已經開始提高利率和縮表。大陸在金融危機後也經曆了長期的量化寬松過程，雖然目前以CPI衡量的通脹水準尚處于可控範圍，但仍需警惕長期累積的通脹壓力在未來某一時點集中暴發。
“灰犀牛”之三：大國博弈。我曾在2018年提出中美博弈或存在“三部曲”，即從貿易戰到隔離與孤立再到全面冷戰，從目前情況來看，博弈正朝着這一方向演進。如果全面冷戰爆發，最關鍵的一招很有可能是将大陸經濟與全球經濟進行切割，将大陸貨币踢出國際金融系統。未來我們或将面臨人民币和港币被美國、歐洲踢出SWIFT系統的考驗，而該考驗發生的機率則取決于中國和美國以及北約是否會處于某種對立狀态。當經濟問題、貿易問題需要服從軍事和政治博弈的時候，是值得我們高度警惕的。同時，我們也要清醒地認識到，相較于特朗普政府的極限施壓，拜登政府采取的“小院高牆”和“盟國政策”對于大陸長期經濟發展造成的潛在威脅更加嚴重。
三、居安思危，堅持穩增長、防風險雙底線思維
盡管目前中國經濟面臨“黑天鵝”、“灰犀牛”多重挑戰，但從中長期來看，中國經濟仍存在多重發展機遇。中國是全球化的受益者和推動者，但俄烏沖突爆發以來，不同陣營之間的分裂加劇，悲觀點說，俄烏沖突事實上唱響了二戰以來的這一輪全球化的挽歌。在此背景下，進一步完善和暢通國内循環、建構國内大市場就顯得尤為重要。而中國是一個超大經濟體，國内市場廣闊，技術創新補短闆、經濟綠色轉型也将帶來新的發展機遇。當然，在完善内循環同時，我們仍将進一步繼續加大對外開放，實作國内國際雙循環互相促進的目标。在危機并存的當下，我們更應該居安思危，靈活巧妙地妥善處理風險，推動中國經濟行穩緻遠。以下我講幾點我的政策建議：
首先，宏觀政策應繼續堅持穩增長、防風險雙底線思維，把握好穩增長與防風險的平衡。如前所述，金融危機後很長一段時間内，以穩增長為主的宏觀政策雖然為中國經濟赢得了難得的發展機遇，但也導緻宏觀風險尤其是債務風險累積至高位。正是出于對風險的擔憂，我于2016年中提出了穩增長、防風險雙底線思維，并建議從當時的情況考慮，政策重心應從穩增長為主轉向防風險，防風險是穩增長的前提。這與當年底中央經濟工作會議的提法吻合，2017年各部門出台了一系列政策，防風險、去杠杆。雖然此後受到中美沖突爆發、經濟下行壓力加大、疫情沖擊等多方面因素的影響，宏觀政策多次調整，但基本上仍然維持了穩增長為主兼顧防風險的雙底線架構。雖然目前面臨多重風險挑戰并存、經濟下行壓力加大的情況，宏觀政策可以相機抉擇，适當調整，但仍需要堅持穩增長、防風險雙底線原則，以實作經濟在中長期内的均衡。
第二，要加大擴張性政策的力度，慎重出台收縮性政策。金融危機後很長一段時間内，大陸與美國貨币政策走向基本一緻，保持“共振”态勢。但疫情以來，中美的貨币政策出現分化。在應對疫情沖擊中，美國推出了無節制的量化寬松政策以對沖經濟下行壓力，而相比之下，大陸宏觀政策較為克制，于2020年下半年在全球主要經濟體中率先向常态化回歸。今年以來，随着長期量化寬松政策負面效果的顯現，美國通脹壓力加大，美國貨币政策開始收縮；與此相反，大陸貨币政策則需要進一步寬松穩增長。不過，雖然目前中美兩國貨币政策呈分化走勢，但殊途同歸：美國的貨币政策是從“極端的擴張性政策”向超正常的擴張水準回歸，而大陸的貨币政策是從正常的擴張水準向超正常的擴張水準邁進。以“超正常的擴張水準”的标準衡量，目前大陸貨币政策仍有一定寬松空間，貨币政策應繼續加大寬松力度。但值得一提的是，目前的主要問題并不是市場嚴重缺乏資金而是資金不能有效投放到實體經濟領域，是以僅憑降準等總量政策難以有效緩解企業尤其是中小企業面臨的經營困境，貨币政策應該更加注重結構性調節，確定釋放的流動性真正支援實體經濟修複。
第三，要謹慎處理房地産行業風險，防止其風險的外溢和傳導。正如我們此前所提到的，房地産涉及面廣，産業鍊長且具有準金融屬性，房地産長期累積的風險需要有節奏地出清，做好跨周期安排，避免地産調整與金融體系及地方政府債務産生風險共振與疊加。具體來看，應可持續增加開發貸及按揭貸款的額度，待房地産企業恢複正常的信用債融資途徑後，再緩步降低銀行對于房地産行業貸款的集中度；在對非理性投資性需求進行遏制的同時，應适度保護或鼓勵住房消費；此外，建議設立房企債券市場穩定專項基金，對市場預期進行合理引導，等等。
第四，要加大市場主體纾困力度，提振民營企業信心。三重壓力下，供給端和需求端均有所承壓，更為嚴重的是核心問題是預期轉弱。預期轉弱下，企業投資意願薄弱，居民消費意願不足，流動性難以有效從金融體系釋放至實體經濟和居民手中。同時，監管政策的調整、社會思潮的變異也在某種程度上導緻企業家精神受到了一定非預期性的幹擾，企業投資意願有所降低。未來仍需進一步改善營商環境、繼續鼓勵企業家精神，以提高微觀主體活力，扭轉預期轉弱态勢。
第五，要充分發揮大型民營科技企業在促進科技進步方面的積極作用。大型民營科技企業對于大陸科技進步和創新發展至關重要。國家間競争的關鍵領域之一就是經濟領域的競争，而經濟領域的競争則主要展現在跨國公司之間的競争。大型民營科技企業是大陸參與國際科技競争的主要力量。可以說，大型民營科技企業發展的好壞，是關系到大陸國際競争力的重要環節。基于這樣的考慮，建議政策适當加大對具有強烈投資意願、具備較強科技創新能力的民營科技企業的支援力度，助力大陸加快實作在“卡脖子”等關鍵領域的突破。
第六，要鼓勵企業加大股本融資力度，避免過度負債擴張。我曾出版過《公司擴張與融資》一書，書中的一個重要的結論即為企業（無論是國有企業還是民營企業）要更加重視股本融資，适當降低債務融資比重。優秀的股本結構能夠改善公司治理、吸引人才、推動企業技術進步。在目前宏觀債務風險處于高位，不少企業高杠杆運作的背景下，企業尤其需要重視做大股本，降低負債，走理性擴張之路。