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文｜vb動脈網
又一筆健康險行業的大并購誕生。
近期，美國健康險巨頭聯合健康決定整體收購到家保健上市公司LHC集團，收購價格高達54億美元，折合人民币逾340億元。從交易雙方的行業地位看，這是足以在健康險行業留下濃墨重彩的一筆交易。
原因在于，作為交易的一方，聯合健康是全球最大的健康險公司，當下市值超3萬億人民币，營收近年來持續上漲，2021年達到了驚人的2876億美元，折合人民币超1.8萬億元。這比阿裡、騰訊、百度在2021年的總收入之和還高。
交易的另一方LHC集團是美國到家保健的龍頭企業，已在納斯達克上市18年，目前年營收超130億人民币，并仍在持續擴張中。
此次并購整合後将助推聯合健康拓展家庭健康服務等新業态，進而帶來更大的規模和體量，并有可能持續推高其營收總盤子。
根據兩家公司官網挂出的公告，聯合健康将采取全現金的方式收購LHC集團全部流通的股票，并購完成後，LHC集團将退市。預計整個交易在今年下半年完成。
此次并購，聯合健康會如何與LHC集團的業務進行協同？後續發展可能的路徑方向是怎樣的？這對國内健康險行業又将帶來怎樣的啟示？針對這些問題，動脈網接下來将進行詳細分析。
年營收超130億，美國到家保健龍頭是如何煉成的？
從上世紀60年代開始，美國逐漸進入老齡化社會，于是圍繞養老誕生出了衆多醫療保健模式。這其中包括大型養老社群、高端養老社群、護理院、社群和居家康養PACE模式，以及到家保健（Home Health）模式。
作為美國養老産業中的重要一環，到家保健主要是指院後康複和居家康複，即由醫生、護士、康複師、到家保健助理等組成的服務團隊為患者在家的康複治療提供幫助。
由于到家保健在醫療屬性上偏弱一些，加之每個患者的居所很分散，這使得該模式的商業路徑并不清晰，是以一直以來是一個獨立且相對分散的市場。
1994年，Keith和Ginger Myers夫妻二人決定在到家保健領域創業，于是創辦了LHC Group Inc。起初，LHC是一家單一的到家保健機構，業務主要是一些基礎的居家照護，服務對象為美國南部的農村人口（常駐人口為1萬到10萬居民的行政區域）。
在Keith和Ginger Myers看來，選擇農村市場的優勢在于該區域醫療保險受益人比例較高，但與城市或郊區市場相比，服務的供給卻不足。
從資料可以一窺行業的情況。據美國醫療保險和醫療補助服務中心CMS在2004年的統計資料顯示，美國醫療保險在當年家庭護理服務上的支出總計102億美元，其中約有34%位于農村市場。
另一方面，大多數美國農村地區的人口規模隻能支援一兩家普通急症護理醫院，這使得農村患者對于家庭護理服務的需求一直得不到很好的滿足。
正是基于對農村到家保健市場的預判，LHC集團的發展較為順利。在業務路徑上，LHC集團實施以臨床為導向的業務模式，主要有四大舉措。
● 一是與服務的各地農村的醫院、醫生和其他醫療保健提供者建立合作夥伴關系；
● 二是幫助當地醫院提供更多的臨床支援服務；
● 三是招聘合格的護士和其他醫療保健專業人員，建立更完備的到家保健服務團隊；
● 四是推動技術平台和相關醫院的收購，以加強自身在各地的服務和營運能力。
在成立十年之後，LHC集團于2004年在納斯達克成功上市。彼時，LHC集團的服務範圍已拓展至86個區域，其中72.7%位于人口少于10萬人的農村或地區，80%以上的收入來自保險支付。
LHC集團2004年時的業務覆寫範圍 圖源：LHC集團招股書
在取得第一階段的發展後，LHC集團不斷擴大業務範圍，在随後的18年裡延伸出了五大服務，分别是家庭健康服務（Home Health Services）、臨終關懷服務（Hospice Services）、基于社群的服務（Community-Based Services）、基于設施的服務（Facility-Based Services)、人機互動服務（HCI）。
具體來說，家庭護理服務包括為使用者進行到家的傷口護理和換藥、心髒康複、打點滴治療、疼痛管理、藥物管理、觀察和評估以及患者教育等服務；臨終關懷服務主要為老年病患群體提供疼痛和症狀管理、情感和精神支援、住院和臨時護理、膳食咨詢、家庭喪親咨詢和陪伴等。
基于社群的服務和基于設施的服務是LHC集團為使用者提供的一系列延伸服務，包括藥物提醒、膳食準備、臨時護理、交通和差事服務、日常美容服務等在内的社群服務，以及通過營運長期急性護理醫院，為需要高度護理和由醫生和其他臨床人員頻繁監測的嚴重醫療狀況的患者提供治療在内的基于設施的服務。
人機互動服務的核心是提供一些可穿戴裝置以監測使用者的生命體征等，屬于支援類服務。除此之外，LHC集團還經營着機構藥房、家庭保健中心和家庭健康診所等醫療服務機構，以提供更多元的服務支援。
從LHC集團近4年的财報來看，家庭健康服務一直是營收的主力來源，年營收在15億美元左右，但增長動力已經減緩。另一方面，基于社群的服務營收增長也開始疲軟。
這背後，與LHC集團到家保障的擴張難度加劇有關：截止目前，LHC集團已覆寫美國南部大多數人口1萬到10萬人的鄉村，以地域為主的拓展方式已經面臨瓶頸。
資料來源：LHC集團财報 動脈網制圖
值得注意的是，臨終關懷業務成為了LHC集團的增長動力源，2021年的營收較2020年增幅達27.5%，在整個營收中的占比也由2018年的11%增長至2021年的14%。
從商業模式上看，臨終關懷業務的增長主要得益于到家保健服務的二次延伸。原因在于，到家保健業務要符合美國政府醫保認證的标準，在營收的空間上有天花闆，而臨終關懷業務除了政府醫保外，還能滿足部分高淨值人群在享受LHC集團提供的居家服務時，額外進行的私人服務。另外，臨終關懷業務本身的非醫療屬性，門檻也較低。
在拓展新業務之外，LHC集團也在不斷推動行業内的并購整合。2018年4月2日，LHC集團和Almost Family完成合并，此次并購使其成為美國第二大到家保健提供商。
2021年10月，LHC集團完成對Generations Home Health和Freda H.Gordon Hospice and Palliative Care的收購，進而擴大了LHC集團的服務範圍。同年11月，LHC集團并購了HCA Healthcare和Brookdale Senior Living Inc，一舉拿下23個家庭健康服務中心、11個臨終關懷機構和13個治療機構。
自此，曆經近30年的發展，LHC集團成長為年營收超130億，集家庭健康、臨終關懷和個人護理等業務一體的到家保健龍頭企業，員勞工數也達到了3萬名，服務了60%的美國65歲及以上的人口，并是全美435家醫院的首選家庭醫療保健合作夥伴。
聯合健康出手收購，意欲何為？
54億美元。這是聯合健康為收購LHC集團開下的價碼，後者目前的市值為51.95億美元，溢價約4%。
作為美國最大的健康險企業，聯合健康此次收購LHC集團标志其進入到到家保健領域，進而使其業務涵蓋醫生團體、診所、手術中心和家庭健康等多元服務體系。
除了增加業務覆寫範圍，此次并購對于聯合健康還能帶來怎樣的協同效應？
這需要回到聯合健康的基本面來看。首先，聯合健康采取的路徑是打造“健康險+醫療服務”的商業閉環。針對此，聯合健康建構了兩大闆塊的業務，一是以Unite Healthcare為主的保險業務，二是以Optum為主的健康管理等業務。
聯合健康組織和業務架構圖 動脈網制圖
其中，Optum包括Optum Health（健康管理公司）、Optum Insight（健康資訊技術服務公司）和Optum Rx（藥品福利管理公司）。此次執行并購整合的業務單元便是Optum Health。也就是說，LHC集團的到家保健業務将在後續成為聯合健康在健康管理服務裡的一環。
根據并購公告，LHC集團在并入後，将使其高品質的到家和社群保健服務與Optum以價值為基礎的照護經驗和資源進行比對，進而提升照護效果和患者體驗。
需要提及的是，Optum Health業務在聯合健康的總體營收占比保持在8%左右，2021年收入為248.31億美，而LHC去年總營收為22.2億美元。
是以從營收來看，LHC集團未來能為聯合健康的健康管理服務營收帶來10%左右的提升，但對整個集團業務（2021年集團營收2876億美元，LHC的營收體量約為1%）帶來的增長十分有限。
不過需要意識到的是，聯合健康過去的發展曆程表明，不斷并購與整合能在很大程度上推動其轉動更大的業務飛輪。
自2004年開始，聯合健康将整體業務劃分為Unite Healthcare與Optum兩大闆塊，起初保險業務與健康管理業務的發展并不均衡，Optum業務在集團營收的整體表現不佳。這是因為，盡管聯合健康手握巨大的商保支付，但在服務端上缺乏足夠的資源，使其沒能形成高效的供給。
說到底，“健康險+醫療服務”的模式核心還在于規模效應，即通過更好的服務觸達更多的群體，更多的群體反向壓低醫療服務支出成本，節約的成本繼而反哺到服務端，帶來更多更好的服務，進而形成正向的飛輪效應。
于是可以看到，從2010年起，聯合健康在服務端不斷推動并購與整合，先後花費數百億美元收購了PBM業務提供商Catamaran、美國腎髒護理公司DaVita Inc旗下内科醫師集團、藥物福利管理公司Catamaran Corp、外科手術營運商Surgical Care、快速診斷公司Alere health、健康護理支付公司公司Equian LLC等。
不斷的整合也使得聯合健康的業務持續壯大。根據最新釋出的2022财年年報，聯合健康營收超1.8萬億元人民币。值得注意的是，Optum為主的健康管理服務業務利潤也首次超過了保險業務。
聯合健康兩大業務利潤增長走勢 動脈網制圖
此次收購LHC集團後，聯合健康勢必還将持續拓展其在健康服務端的供給能力。
并購潮起，健康險行業的未來會往何處去？
健康險巨頭們都在不斷拓寬自己的地盤。
除了此次聯合健康收購LHC集團外，同為美國健康險巨頭的Humana（哈門那）也于去年斥資81億美元57 億美元100%控股收購了美國到家保健服務龍頭企業KAH（金德裡德到家），總共耗時4年（2017年開始）完成。這是哈門那有史以來最大的一筆收購。
在收購之前，金德裡德到家是全美最大的到家保健服務提供商，擁有到家保健（Home Health），臨終關懷（Hospice）和社群關護（CommunityCare Services）三大業務，2017年營收18.22億美元，其中收入的63.6%來自于美國政府醫保Medicare。
根據哈門那創始人Broussard的說法，金德裡德到家的并入能有效提升哈門那的業務協同效率。他表示，與不使用家庭健康的個人 Medicare Advantage使用者相比，在到家保健服務支援下的使用者生活品質顯著提升，且住院的可能性明顯降低。
更重要的是，到家保健業務的加入使哈門那擁有了從初級保健到藥房，再到家庭護理等一站式的服務，以便更好地為保險使用者提供多元的服務和産品。
從當下的時間節點看，金德裡德到家和LHC集團的被并購意味着一波以到家保健為主的健康險行業并購浪潮正在開始。這既有美國健康險巨頭們業務發展到一定階段時的必然選擇，也有新冠大流行下到家保健業務的重要性凸顯：人們開始對到家保健的接受度和需求正持續提升。
除了金德裡德到家和LHC集團，美國到家保健龍頭還有和康博恩、阿米斯醫療等企業，但整體來說優質标的并不多。
當然，資本市場的大魚吃小魚在推動越來越多企業壯大的過程中，也面臨着不少風險，是以受到了輿論和相關機構的監督。例如聯合健康之前對醫療資訊化公司Change Healthcare的收購便正面臨美國司法部的反壟斷訴訟，核心理由是聯合健康或将控制大量醫療保健資料，并可以利用其數字資産幫助其保險部門在對抗競争對手中取得不正當競争優勢。
若并購整合成功，聯合健康或将持續推高健康險行業的想象力，畢竟已經超3萬億人民币的市值已讓聯合健康成為了獨一無二的标杆。這意味着，在不斷滾雪球的規模化擴張中，醫療保健服務也能撐起巨大的營收和市值，并帶來豐厚的利潤。
有美國健康險企業珠玉在前，大陸健康險行業中短期内會依循美國的路徑掀起并購潮嗎？可能性極小。
一是從行業發展層面看，大陸健康險行業還未誕生頂級龍頭企業，本土的“保險+醫療服務”模式還有待進一步驗證；二是LHC集團等企業的股權十分分散，這促使聯合健康等巨頭能夠在二級市場對标的公司進行較為便利的買賣。
是以對于國内的健康險行業，仍需要充足的耐心慢慢成長與等待。但可以确定的是，不斷提高醫療服務的豐富性和可及性這條路徑已被驗證是可行的。隻是對于國内企業來說，在實施的方法上需要更多本土化的嘗試和創新。
正如聯合健康從創立伊始便一直堅持的宗旨一樣：“we are working to help people live healthier lives and help make the health system work better for everyone。”
可見，任何的資本方式隻是手段，而帶來真正的患者價值才是醫療保健企業們的目的。隻有做到這一點，醫療保健企業才能具有更大的市場想象空間。
參考資料：
《LHC集團招股書S-1》https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/0001303313/000095014405001444/g92064a2sv1za.htm
《從上市公司看美國居家康養産業》 向問東
LHC集團官網https://blog.lhcgroup.com/
《UnitedHealth to buy LHC Group for $5.4 billion》 CNBChttps://www.cnbc.com/2022/03/29/unitedhealth-to-buy-lhc-group-for-5point4-billion.html