高端制造：新能源車銷量持續高增長趨勢｜興·研究

一周研報

華興證券“興·研究”為您摘編華興證券研究所上周研報精華，助您全面了解海内外經濟走勢，透析細分市場熱點。

華興證券研究所依托華興資本集團與華興證券在新經濟領域的資源擷取能力，觸達中國新經濟領域的多個角落，将二級市場研究方法和一級市場投行經驗相結合，力求帶來新經濟領域前沿的研究成果，敬請持續關注。

高端制造：

二月新能源車銷量持續高增長趨勢

2月中國新能源乘用車銷量達到27.2萬輛，同比增長181%，當月滲透率達21.4%

2月國内動力電池産量31.8GWh，同比增長236%；裝機量達到13.7GWh，同比增長145%；比亞迪及中創新航增長強勁

新能源車企上調零售價以應對不斷上漲的原材料成本。我們對2022年新能源車銷量超500萬輛持樂觀态度

2月新能源車維持高增長，當月滲透率達21.8%：根據乘聯會資料，國内2月狹義乘用車市場銷量為124.6萬輛，同比增長5.9%，環比減少40.4%，環比下降主要是由于春節放假期間産銷天數減少。2月廣義乘用車零售量達127.2萬輛，同比上升6.5%。2月新能源車銷量達27.2萬輛（純電/插電混動銷量分别為20.6/6.6萬輛），同比上升181%，環比下降21.4%，走勢優于曆年2月情形。當月新能源車滲透率達21.4%（高于 1月的16.4%）。1-2月新能源車累計銷量達62.4萬（純電/插電混動分别為48.0/14.4萬輛），同比上升153.1%，累計滲透率達18.3%。2月國内新能源車銷量Top5車型：宏光MINI（26,116輛）、比亞迪秦（24,501輛）、比亞迪宋（22,754輛）、特斯拉(Model Y)（18,593輛）、比亞迪唐（10,026輛）。2月比亞迪維持領頭羊地位，純電動與插混雙驅動表現依然強勁。

比亞迪及中創新航增長強勁，甯德份額小幅下降：2月動力電池需求與新能源車增長态勢保持一緻，較去年同期增速加快。根據動力電池創新聯盟的資料：1）産量方面：2022年2月中國動力電池産量共計31.8GWh，同比增長235%，環比增長7%。三元電池産量為11.6GWh，同比增長128%，環比增長7%；磷酸鐵锂電池産量20.1GWh，同比增長367%，環比增長7%。2）裝機量方面：2月動力電池裝機量為13.7GWh，同比上升145%，環比下降15%。三元電池共計裝機5.8GWh，同比上升76%，環比下降21%；磷酸鐵锂電池共計裝機7.8GWh，同比上升255%（高于1月 的170%），環比下降12%，磷酸鐵锂電池裝機量加速增長。1-2月，大陸動力電池裝機量累計達29.9GWh，同比上升110%；其中三元和磷酸鐵锂電池裝機量分别累計達到13.1/16.7GWh, 同比分别累計上升51%/203%。3）企業集中度方面：根據動力電池創新聯盟資料，1-2月國内裝機量Top5的企業分别為：甯德時代（14.7Gwh）、比亞迪（6.29Gwh）、中創新航（2.35Gwh）、國軒高科（1.64Gwh）和蜂巢能源（0.77Gwh），合計動力電池裝機量為25.8GWh，占總裝機量86%。國産品牌地位進一步穩固，二線廠商競争加劇，比亞迪、中創新航市場佔有率保持穩定增長，累計市占率分别達到21.1%/7.9%（2021年累計市占率分别為16.2%/5.9%）。

盡管存在原材料價格波動風險，仍對新能源車銷量持樂觀态度：近期新能源汽車上遊原材料價格波動較為劇烈，其中碳酸锂價格上升至50萬元/噸。作為三元正極核心材料的鎳也出現期貨價格的異常波動，但我們認為這主要是由于金融市場的投機因素所緻，并未反映實物供需狀況。自去年底以來，多家新能源廠商（特斯拉、小鵬和比亞迪等）均已經上調零售價格以應對不斷上升的成本壓力，其中特斯拉在3月10日宣布再次上調Model3/Y高配車型的售價各1萬元。對于中遊動力電池廠而言，我們認為目前原材料價格持續上漲的趨勢将抵消部分電池廠商年初上調出廠價的效果，是以兩者對毛利率的綜合影響仍有待觀察。整體而言，我們認為在補貼退坡的大背景下，今年的政府工作報告明确提出“繼續支援新能源汽車消費”表明國家對支援新能源車發展的态度并未改變，是以我們仍然對今年全國新能源車銷量超過500萬輛持樂觀态度。

風險提示：1）新能源汽車銷量不及預期；2）行業競争加劇；3）原材料價格持續上漲。

（《高端制造 - 二月新能源車銷量持續高增長趨勢，甯德裝機份額小幅下滑》，報告日期：2022年3月15日）

甯德時代：

基本面持續向好趨勢未變；擴産及新業務開拓穩步推進

我們預計公司2022年動力電池裝機量達到125Gwh，全球市占率達33%

率先推出換電業務，搶占先發優勢；快速擴産打開業績上行空間

下遊需求維持強勁，龍頭地位穩固：根據乘聯會資料，2022年前兩個月新能源車銷量為62.4 萬輛(同比高增153.1%), 動力電池裝機量為29.9 Gwh (同比增長110%)。甯德在前兩個月的裝機量為14.7Gwh (同比增長 91%)，市占率為49.2%，龍頭地位穩固。根據SNE Research, 2021年甯德時代全球動力電池裝機量市占率為32.6% （對比2020年為24.6% ），進一步拉開了與LG新能源（20.3%）和松下（12.2%）之間的差距。我們認為中國新能源車在2022年油價上漲、補貼削減的情況下仍然有較大可能實作高速增長（>50%），是以我們維持對2022年中國新能源車銷量530萬輛的預期。甯德時代作為動力電池行業的絕對龍頭，預計2022年動力電池裝機量将達到125Gwh，全球市占率在33%左右。

新業務穩步推進，構築新型護城河：甯德在一月釋出了全新的換電品牌EVOGO及組合換電整體解決方案（“巧克力換電塊”）。換電塊為标準電池箱，含電量為26.5kwh（對應能量密度160wh/kg）, 可單獨或多塊合并使用。據公司介紹，巧克力換電塊能夠适配80%以上已經上市及未來3年将要上市的純電動車型。我們認為，甯德推出換電業務主要有以下考慮：1）裡程焦慮仍然為電動車核心痛點，換電模式推廣能夠吸引更多客戶購買電動車；2）甯德作為率先推出換電業務的電池廠商，能夠在标準化制定上具有先發優勢；3）甯德能夠通過營運換電站為車主提供換電或其他衍生服務以增加收入。同時，疊加去年鈉電池釋出，我們認為甯德正通過不斷衍生其産品和業務模式來構築更穩固的護城河，進一步拉開與二線廠商之間的差距。

産能擴張加速，盈利彈性空間增大：根據公告披露，甯德時代2021年度歸母淨利潤在140-165億元之間（同比增長150.8-195.5%），意味着四季度淨利潤為62.5-87.5億元（同比增長181%-293%），好于市場預期。我們認為強勁的業績主要是由于：1）下遊新能源車及儲能需求的大幅增長；2）對上遊原材料和供應鍊的強勢把控穩定毛利率水準；3）規模效應帶來經營效率提升（費用率下降）。另一方面，甯德不斷加速擴産節奏，我們預計其2022/25年動力電池總産能将達到316/734Gwh。在2022年廠商紛紛上調動力電池出廠價格及在高毛利儲能業務快速增長的預期下，我們認為甯德時代具有更大的業績上漲空間，上調其2021/22/23年淨利潤至150/273/374億元。

風險提示：1）新能源汽車銷量不及預期；2）行業競争加劇；3）原材料價格波動；4）單一市場風險。

（《甯德時代 (300750 CH) - 基本面持續向好趨勢未變；擴産及新業務開拓穩步推進》，報告日期：2022年3月15日）

平安好醫生：

優化C端、聚焦B端，戰略轉型助公司未來中期目标實作

2021年核心财務名額符合預期

公司深化發展受益于新戰略及新的商業模式

2021年核心财務名額符合預期。2021年報顯示，公司總收入為人民币73.3億元，同比增長6.8%，毛利率為23.3%。其中醫療服務實作收入為人 民币22.9億元，增速為8.0%；健康服務收入為人民币50.4億元，增速為 6.3%。（全年淨虧損為人民币15.4億元，主要由于在管道、服務和能力方面費用的加大投入， 截至2021年末，公司累計注冊用戶達4.2億（+13.4%），累計咨詢量為12.7億人次（+26.4%），全年累計付費用戶數超3,800萬，較上半年LTM資料增加600萬。持續性增長的付費客戶數量有利于提振公司的盈利預期。着重于優化C端、聚焦B端的新戰略，加速公司實作中期目标的程序。在C端服務内容上，公司深挖垂直領域，新增專病服務包、提供會員産品靈活權益組合。實行付費問診後，付費率提升，五星好評率提升至97.2%。企業是個人醫療健康管理的主要支付方，是以中國的3.1億企業員工市場是公司目前的聚焦市場。公司未來三到五年的目标包括：1）達到 5,000-6,000 萬付費使用者；2）兩倍/三倍的 ARPU；3）使用者留存率在 40%以上（目前30%+）；4）醫療保健服務占總收入 50% 以上。

商業模式的獨具優勢，有利于公司的長期發展。“HMO（支付方）+家庭醫生會員和+O2O（供應方）”的整體商業模式，确定了會員制收費比對增值服務收入的盈利模式，通過對客戶及産品的分層和分類，增強客戶黏性，提高公司盈利能力。目前公司平安健康 APP，可實作7*24 小時服務；公司線下服務網絡，涵蓋 3600 家醫院（超過 50%是三甲醫院），超過20.2 萬家藥房（全國覆寫率約 34%），超過 225 個中心倉，并且在 140 個城市實作 1 小時送藥，超過 1700家體檢機構等覆寫全國範圍的履約網絡。我們認為公司的線上平台更有望在行業不斷規範的背景下健康快速發展。

風險提示：1）政策的不确定性，2）行業激烈的競争格局，3）公司業務發展緩于預期程序, 4) 戰略深化效果不及預期的風險，5）潛在醫療索賠風險，6）無法留住關鍵人才，7）技術及資料風險。

（《平安好醫生 (1833 HK) - 優化C端、聚焦B端，戰略轉型助公司未來中期目标實作》，報告日期：2022年3月18日）

保利物業：

2021業績符合預期，第三方項目增速亮眼

收入/歸母淨利潤同比增長34.2%/25.6%，符合預期

基礎物管面積增速符合預期，公建類項目增速強勁

保利物業釋出2021全年業績。公司全年實作收入107.8億元，同比增長34.2%；歸母淨利潤8.5億元，同比增長25.6%。公司的收入和利潤表現符合其業績指引和我們的預期。

基礎物管面積增速符合預期，公建類項目增速強勁。截至2021年末，公司合約/在管面積分别為6.6億平/4.7億平，同比增長15.7%和22.4%。全年公司住宅類平均物業費為2.24元/平/月，同比增加0.4%。公司合約面積和在管面積中第三方項目占比57%/60%，較往年保持穩定，第三方項目收入增長75.8%，在物管收入占比提升8ppt至34.4%。公司基礎物管收入同比提升34.8%至66.7億元，主要受益于公建類項目同比81.8%的收入增速，略高于我們預期。公建類項目占基礎物業服務收入比同比提升5.7ppt至21.9%。年内公司在公共服務領域實作了醫院業态項目上的突破。

社群增值服務收入表現分化。全年公司社群增值服務收入23億元，同比增長31.6%，略低于我們的預期。社群增值服務收入占比為21.3%，同比下滑0.4ppt。從子業務看，美居業務收入4.0億元，同比微降，收入占比下滑5.7ppt至17.5%；社群零售業務實作收入4.8億元，占社群增值服務的20.9%，占比較2020年下滑1.1ppt。社群空間、社群便民等業務表現強勁，同比分别增長193.1%/48.8%，收入占比分别提升8.8ppt/3.8ppt至15.9%/32.6%。公司機關在管面積社群增值服務收入/毛利分别為5.4/1.7元/平/年，同比+3.8%/7.7%。

降本增效整體毛利率穩定，超出預期。2021年公司整體毛利率18.7%，較同期基本持平。其中基礎物管及社群增值服務盈利均有所改善：基礎物業服務毛利率為14.3%，同比上升0.1ppt，受益于物管單價微升；社群增值服務毛利率同比上升1.1ppt至31.4%。非業主增值服務毛利率下滑1.4ppt至18.7%。公司管理費用率同比下降0.3ppt至9.3%。

分紅比例下降，預計加快第三方項目擴充。公司計劃派息1.7億元，對應20%派息率，同比下滑15ppt。公司降低分紅，有意加快收并購機會，重點布局公建項目。公司預計2022年收入增速不低于30%，淨利潤增速不低于20%，與此前業績指引一緻。

風險提示：項目外拓不及預期、社群增值服務開展不及預期。

（《保利物業 (6049 HK) - 2021業績符合預期，第三方項目增速亮眼》，報告日期：2022年3月17日）