（報告出品方/作者：安信證券，胡洋）
1. 核心邏輯:重新定義新能車滲透率，期待最大市場的電動化浪潮
2021 年，國内新能源乘用車批發銷量 330 萬輛，整體乘用車批發銷量 2107 萬輛，新能車滲 透率 15.6%;2021 年 12 月，新能車銷量 50.5 萬輛，新能車滲透率 21.3%。在今年國内新 能車依然确定高增的背景下，市場反而陷入了對今明年新能車的“高滲透率焦慮”，擔憂 2023 年增速中樞下滑。
實際上，擔憂之時我們需要思考什 麼是商品的滲透率?市場滲透率 =現有銷量 /潛在需求量。 本研究細緻拆解 A00 及 A00 以外級别的差異，将二者分開來看:A00 級别的滲透是以增量 市場為主+存量替代為輔，核心是把握分母端(需求的擴容)。A00 級别以外的滲透是以存量 替代為主+增量替代為輔，核心是把握分子端(爆款車型的供給帶動銷量)。
我們重新定義新能車滲透率:将傳統定義中“15.6%”的滲透率修正為兩部分:“11.9%+?”。 1、2021 年 A00 級别以外國内乘用車市場銷量為 2010 萬，新能車銷量為 240 萬，滲透率為 11.9%(修正前 15.6%);實際滲透率因分母端仍有增量市場，是以實際低于 11.9%。2、A00 電動車市場核心在拓展分母端-擴大市場，我們粗算該市場的滲透率 2021 年僅 25%-30%。
(一)為什麼我們将 A00 市場獨立來看?1、A00 市場相較整體市場非常獨立。2010 年以來， 該細分市場銷量從 75 萬到 23 萬再到去年的 98 萬，銷量與增速和整體市場脫離，占比從 6% 到 1%再回到 4.6%，與國内整車市場的趨勢幾無相關性。2、各級别電動化率差距巨大。2021 年 A00 電動化率 95%+，而其他級别僅為 8%-20%，形成極大反差。這迥異的電動化率結果 很難從同樣的邏輯次元下解釋，我們應當更深入細緻的剖析。
(二)A00 到底是怎樣的市場?A00 市場數度沉浮:2009-2010 年汽車下鄉政策推動該市場 達到 75 萬(占比 6.6%);而後回落到 2016 年僅有 23 萬(占比 1%);随着新能源時代來臨， A00 EV 作為産業初期補貼推動最受益的車型迅速放量，2017 年達到 39 萬台、占據新能源 汽車市場 55%份額;但在補貼退坡的 2018-2019 年回落到僅有 24.5 萬輛;以往的 A00 定位 于低端，但 2020 年我們看到了宏光 Mini EV 對于 A00 産品的重新定義，2021 年 A00 市場 達到 98 萬台，占比回到 4.6%。
2022Q1，A00 EV 終端上險 25 萬，YOY+69%，遠超市場預期，但如果能夠了解這一市場 便不會意外。1、A00 低價但産品定位不低端:宏光 Mini 馬卡龍版本比入門版(2.88 萬)貴 1-1.5 萬，但一直占比 75%+。2、打開“有證無車”的藍海新市場:宏光 Mini 農村使用者占比僅 2%- 城市為主、90 後占比 75%-不是老頭樂、女性占比 78%-潮酷炫而非低端。
是以，我們提出一個跟市場主流認知顯著不同的觀點:A00 自身産品定位提升，核心是突破 1.4 億“有證無車”群體的藍海市場，今年依然保持高增速，若 5 年完成 5%的存量替代， 2025 年 A00 市場有望達到 300 萬量級。
(三)為什麼要期待 A 級 BEV 的爆款?1、A 級車為國内乘用車最主要細分市場，占比達 55%-60%;2021 年新能源乘用車中 A 級車僅占 29%，電動化率僅有 8.4%，純電僅 5.7%。 2、新能源汽車的滲透率提升過程依然具有濃厚的大單品開拓市場的規律:A00 市場在宏光 Mini 的帶動下市場容量從 2019 年的 24.5 萬到 2021 年的 98 萬，同時帶動歐拉、奇瑞、長 安等 A00 車型銷量跨升;B 級車市場中特斯拉 Model 3、Model Y 帶動蔚小理等新勢力共同 拓寬市場。目前 A00、B 級市場的車型榜首均已是純電動車型，我們非常期待 A 級 BEV 爆 款。
是以，我們提出另一個觀點:A 級純電動市場，需要足夠的品牌影響力+産品力+合适的價格 去打造真正的爆款，去突破目前軒逸等 50 萬輛的銷售量級，進而帶來 A級滲透率的跨越式 提升。爆款大機率将是明年特斯拉推出的 2.5 萬美元版本車型，是以 2023-2024 年才能迎來 乘 用 車 最大市場新能車滲透率的快速提升。
(四)站在迷惘的當下，要堅定熬過去。市場在低迷的情緒下将今年與 2018 年進行類比，
我們認為相似但本質不同。1、經曆了 2 年多的産業+資本市場高景氣，進入新一輪産能投放 期，要認識到 2022 年回歸常态競争的現實，相較 2021 年會出現很多環節的機關盈利下滑， 産業鍊會有分化。但本輪大機率不會過度競争，産業鍊頭部公司體量大多達到百億、數百億 産值，占據全球供應鍊較高份額，格局相對清晰。而後就是下一點，本輪需求有支撐。2、 需求有韌性:2022 和 2018 年本質的不同是産業驅動因素的切換。2018 年是補貼推動 B 端， B 端不過 200 萬量級，B 端高滲透率後出現失速情況，成本端的上漲展現在補貼的硬性退坡。 2022 年是市場需求驅動 C 端，明後年才是最大市場滲透提升的時點;而成本的上漲則是基 于旺盛的需求選擇向消費者部分傳導。3、價格彈性向銷量彈性平穩切換。2018-2019 年供 需完全的偏移導緻過度競争+價格下殺;但 2022 年市場需求驅動的需求韌性避免了産業鍊在 補貼時代季度間的周期波動，供需曲線相對平滑，價格彈性的理性回落，平穩向銷量彈性切 換。
我們認為無需“高滲透率焦慮”，中性預期今年 560 萬新能車銷量下，我們定義的 A00 以外 級别的新能源乘用車滲透率僅有 18.7%，純電僅有 11.6%。市場曾有悲觀聲音認為新能車滲 透率在 50%形成天花闆，但實際應該看到新能車會将整車市場擴容(增量市場)，同時完成 高替代(存量市場)，或許實際銷量天花闆是悲觀 50%滲透率預期的 3 倍。
(五) 在闆塊已經大幅調整、估值水準大幅回落 ，我們認為可以樂觀一點， 做時間的朋友:
産業鍊從 0 到 1 的階段已經度過，從 1 到 10 的過程我們不再擔心量，核心是有壁壘的公司 兌現利潤。建議關注方向:1、選擇對的公司-龍頭:甯德時代+恩捷股份，格局+盈利相對确 定，強β;2、估值低且格局邊際向好的品種:三元一體化成型的華友钴業、動力布局優異的 中科電氣等，屬于強α;3、選擇 預期盈利修複的電 池鍊條:甯德時代 、億緯锂能等;4、新 技術方向-如 4680 帶動高鎳三元鍊條(容百科技、當升科技、中偉股份、芳源股份等)、CNT 天奈科技、結構件科達利等。
2. 重新定義新能車滲透率:“15.6%”VS“11.9%+?”
根據乘聯會資料，2021 年國内新能源乘用車批發銷量達 330 萬輛，YOY+181%;國内乘用 車批發銷量為 2107 萬輛，YOY+6.6%。2021 年全年新能源車廠商批發滲透率 15.6%，較 2020 年 5.9%的滲透率提升近 10 個百分點。
本 篇 報 告我們重新定義新能車滲透率，市場滲透率=商品的現有需求量/商品的潛在需求量: 1、 A00 以外的滲透未來将是以存量市場替代為主+增量市場開拓為輔，該細分市場的滲透率測算核心是對分子端的把握。
2、 A00 的滲透是以增量市場開拓為主+存量市場替代為輔，該細分市場的滲透率測算核心是對分母端的把握。
因 此 ， 我們将傳統定義中“15.6%” 的 滲透率修正為兩部分:“11.9%+? ”:
1、 A00 級别以外國内乘用車市場銷量為 2010 萬，新能車銷量為 240 萬，滲透率為 11.9%
(修正前 15.6%);實際滲透率因分母端仍有增量市場，是以實際低于 11.9%。
2、 A00 電動車市場核心在拓展分母端-擴大市場，我們粗算該市場的滲透率 2021 年僅25%-30%。
為什麼我們将 A00 市場獨立于新能車滲透率的測算?絕不是因為 A00“帶電量低”、“低端”， 而是因為:
1、A00 市場相較整車市場非常獨立，銷量、增速與整車市場的波動幾無相關性，A00 級别 占比從 1%-6%間大幅波動。
2、 A00 級别 90%以上的電動化率與其他級别 8%-20%的電動化率形成強烈的反差，顯然這 迥異的電動化率結果很難從同樣的邏 輯次元下解釋。是以把這 些不同級别的市場統一到 15.6%的國内新能源乘用車滲透率之上，并不合理。
3、 滲透的市場需求不同。如今的 A00 并不是在跟傳統燃油車搶奪市場:2016-2019 年，A00 是作為擷取新能車補貼的載體，時代催生的産物;2020 開始，A00 獲得了重新的産品定 義，打開“有證無車”的藍海新市場。
2.1. 割裂:A00 市場相較整車市場非常獨立
我們将國内整體乘用車與 A00 細分的銷量&增速、A00 的市場占比彙聚在下圖當中，可以非常明顯地看到 A00 市場相較整車市場呈現非常強的獨立性，割裂明顯:
1、銷量:回首過去 15 年間，國内乘用車批發銷量從 2007 年的 531.7 萬迅速攀升至 2016-2017 年約 2400 萬量級，而後波動，2021 年為 2100 萬。而 A00 市場從 2010 年 汽車下鄉政策尾聲的 75 萬趨勢性下滑至 2019-2020 年的 25-30 萬區間，直至 2021 年重 迎爆發，達到 98 萬。
2、增速:2007-2010 年，A00 得益于 2009 年開始的汽車下鄉政策，推動整車市場發展， 增速與行業類似; 2011 年起，A00 市場的增速與整體乘用車市場顯著脫鈎，呈割裂狀态。
3、占比:A00 細分市場的占比從 2007-2010 年的 6%+趨勢性下滑至 2015-2020 年僅有
1%-2%，2021 年又暴增至 4.6%。
2011 年後，A00 市場的銷量與增速和整車市場的趨勢幾無相關性，資料上相較整車市場非 常獨立。
2.2. 反差:各級别電動化率的巨大差距
在國内乘用車整體 15.6%的電動化率背景上，呈現出更大差異的是各級别市場的電動化率:
1、 A00 級一枝獨秀。2021 年，A00 級别中電動車占比達到 91.6%，從 2017 年躍升以來， 該級别中電動車占比迅速攀升并維持在 8-9 成。
2、 B 級緊随其後，2020 年以來快速提升，2021 年達到 19.7%，較上年提升 12 個百分點。 這一級别市場總量+電動化率的提升源于特斯拉、蔚小理為代表的中高端電動車的放量 。
3、 A 級電動化率僅有 8.4%。這一級别作為國内乘用車的主要細分，電動化率顯著低于其他 級别。
同一時期下，A00 級别 90%以上的電動化率與其他級别 8%-20%的電動化率形成強烈的反差， 顯然這迥異的電動化率結果很難從同樣的邏輯次元下 解釋。是以把這些不同級别的市場統一 到 15.6%的國内新能源乘用車滲透率概念之上，并不合理。
2.3. 重塑:重新定義國内新能車滲透率
何 為 滲 透率?市場滲透率=商品的現有 需求量/商品 的潛在需求量。 以往産業如何定義新能車滲透率?新能車滲透率=新能車産銷量/整體汽車産銷量。
從分母和分子兩方面來看:1)分母端:A00 市場相較整車市場非常獨立，A00 細分級别的 量納入分母總量中并不合适。2)分子端:擁有 90%以上的電動化率 A00 與其他 8%-20%電 動化率的各級别形成強烈的反差。
實際上，A00 的電動化核心并未是存量市場的滲透，更多承擔起了拓寬增量市場的角色:即 A00 的滲透是以增量市場開拓為主+存量市場替代為輔;A00 以外的滲透未來将是以存量市 場 替 代 為主+增量市場開拓為輔。
綜上，我們再次強調本研究重新定義新能車滲透率:1)A00 的滲透是以增量市場開拓為主+ 存量市場替代為輔，該細分市場的滲透率測算核心是對分母端的把握。2)A00 以外的國内 乘用車市場的新能車滲透率為 11.9%，而修正前為 15.6%，該領域期待分子端的變化。
從 籠 統 的“15.6%” 到 “ 11.9%+? ”， 我們可以看到:
1、 A00 級别經過宏光 Mini EV 重塑 A00 定位，打開新的藍海市場，強調藍海，是因為分母端-潛在需求量是遠高于市場之前預期的。
2、 國内最大的細分市場 A 級車市場處于低滲透率(2021 年為 8.4%)階段，非常期待 A 級 BEV 爆款大單品，形成如 Mini EV 在 A00 級、Model 3 在 B 級形成滲透率質變時的帶動 效應。最大市場的電動化程序尚未到來，市場無需形成滲透率恐慌，而應該充滿期待。
3、 A00 級别以及 A00 以外級别随着電動化帶來更多的産品供給，滿足更多元的需求，進而 有 望 提 升整個市場容量。
3. A00 市場數度沉浮，宏光 Mini EV 重塑定位
回顧過去 15 年國内 A00 市場的發展曆程，數度沉浮:
1、 2008 年前，A00 市場依靠奇瑞 QQ、長安奔奔等明星車型支撐，A00 的市場占有率在 6%-7% 之間。
2、2009 年初，汽車下鄉政策出台。2009-2010 年，A00 市場迅速擴張，從 2008 年的 36 萬台攀升至 2010 年的 75 萬台。
3、2011 年起，汽車下鄉落幕後 A00 市場陷入沉寂。2016 年，A00 乘用車銷量僅有 23.4 萬，占比 1.0%;其中燃油車僅有 12 萬台。
4、2016 年電動車時代來臨。補貼推動 A00 電動車應運而生，推動 A00 市場 2018 年達到 42 萬銷量;但同樣随着補貼退坡，2019 年 A00 市場重歸 25 萬。
5、 2020 年，宏光 Mini EV 重塑 A00 定位，A00 不再低端，開啟“有證無車”藍海市場。
3.1. 汽車下鄉:A00 的榮光與沉寂
3.1.1. A00 燃油車的黃金年代
2009-2010 年汽車下鄉推動國内汽車消費。2009 年 1 月 14 日，國務院公布《汽車行業調整 振興規劃》提出，從 2009 年 3 月 1 日到 12 月 31 日，國家将安排 50 億元，對農民報廢三輪汽車、換購輕型載貨車及購買 1.3 升以下排量的微型客車等，給予一次性财政補貼。2010年初，“汽車下鄉”政策實施延長一年至 2010 年 12 月 31 日。
汽車下鄉政策有力推動 A00 市場發展，兩年時間實作翻倍以上增長。2008 年國内 A00 乘用車銷量 36 萬台，2009 年增長 54%，2010 年增長 35%，全年達到 75 萬台。A00 市場主要由自主品牌推動，如奇瑞 QQ 等爆款車型充分享受汽車下鄉政策紅利。
3.1.2. 時代的落幕與沉寂
回顧 A00 乘用車在汽車下鄉時期的璀璨，而後便是時代的落幕與沉寂。2016 年，奇瑞 QQ、 比亞迪 F0 等在汽車下鄉時代的爆款車型的銷量已經下滑 90%。市場總量從 2010 年的 75 萬 台下滑到 2016 年僅有 23.4 萬台，且其中 A00 燃油車僅有 12 萬台。
低端的産品定位難以滿足消費更新需求。A00 最初以低廉的價格不斷拓寬市場，但該市場容 量萎縮的核心并非價格的變化，奇瑞在 2010 年後仍不斷更新 QQ，依然有 3 萬元價格的主 打版本，與汽車下鄉之前保持一緻。但一直以來的低端定位、包括汽車下鄉強化了低端的地 位使其難以滿足消費更新後的客戶需求。
供給端的更新停滞+轉向更進階别車型。在傳統燃油車平台上，A00 級别在 3-5 萬的價格帶 上能做的更新有限， 限于産品定位 更新停滞。同 期，自主品牌 在更進階别車 型上不斷完善， 并有效降低成本，尤其是在 SUV 方向發力，極大享受了這波 SUV 周期紅利，自主 A00 燃油 車的市場幾近消弭。
3.2. 新能車時代:A00 電動車應時代而生
3.2.1. A00 在新能車補貼推動初期最為受益
A00 電動車是 2016 年國内新能車爆發過程中催生的時代産物。産業在這一時期由補貼政策 推動，而 A00 産品最大化享受補貼紅利。
以 2016 年看，A00 在 1:1 的地補配套下，單度電補貼高達 4500 元，遠超電池價格;政策 補貼金額占補貼前定價達 6 成以上。同期 A 級車單度電補貼僅 2800 元。2017 年，地補按 50%配套，A00 單度電補貼仍近 3000 元，遠高于 A 級車的 1700 元。A00 補貼後售價遠低 于 A 級車，更有利于下遊消化。
3.2.2. A00 電動車應時代而生
回顧 2016 年以來國内新能源 A00 乘用車的發展曆程，完成從時代産物到爆款産品的蛻變。
1、 2016 年開始，國内新能源産業鍊在補貼政策推動下發展進入第一輪爆發期，以衆泰、 知豆以及後續的北汽 EC 系列、江淮 iEV6E 等 A00 車型應運而生。2017 年 A00 級别車 型占國内新能源乘用車批發銷量 55%以上，2016、2018 年也均超 30%。
2、 2018-2019 年國内面臨了補貼的斷崖式下跌，A00 電動車失去了補貼的加持，如衆泰、 知豆、康迪等車型逐漸消失在視野當中。
3、 2020 年五菱宏光 Mini EV 成為爆款，該細分領域異常火爆。在 2022 年面臨産業鍊成本 上漲、車型普遍漲價 10%-20%的情況下，依然保持強勁的産銷。
3.3. 重新定義:宏光 Mini EV 開拓“有證無車”的藍海市場
3.3.1. 從時代産物到爆款産品
A00 電動車在新能車産業發展初期更多承擔補貼載體的角色，可以說是時代的産物。我們從 車型角度可以明确看到 2020 年宏光 Mini EV 與 2016-2018 年的 A00 主力車型有顯著不同: 1、 從銷售節奏來看:2016-2017 年的衆泰 A00 車型、2017-2018 年的北汽 EC 系列均展現了 A00 在年底密集搶裝的特征。而 2020 年宏光 Mini EV 則展現出市場穩步推動向上的特征(宏光 Mini EV 并沒有新能車補貼)。
2、 從銷售區域來看:宏光 Mini EV 擺脫了以往 A00 車型依賴于特定地區(産地、注冊地等) 的桎梏，市場驅動下面向全國市場，覆寫面廣且較為分散。
3.3.2. 重新定義，開拓“有證無車”的藍海市場
3.3.2.1. 低價不低端，産品定位提升
跳脫出 A00 是低端車型的固定思維，我們會看到不一樣的東西。2022 年 Q1，宏光 Mini 終 端上險 10 萬台，其中價格體系較高的馬卡龍版本占比超 75%:
1、 價格帶最高的馬卡龍版本占比達 77%。售價 4.36 萬元的 170km 續航馬卡龍臻享款占比為 45.9%;售價 3.76 萬元的 120km 續航馬卡龍時尚款占比為 31.2%。
2、 售價體系最低、僅售 2.88 萬的 120km 續航輕松款的兩款車型占比合計僅有 12%。實際上，宏光 Mini 最初的推動力内含了對于集團體系對于雙積分的訴求，但當宏光 Mini 在 2020 年以 2.88 萬的價格爆紅之後，出乎自身意料的打開新市場。而後向馬卡龍版本的跨越 +重新的營銷定位，使得宏光 Mini 不再完全以極緻成本效益定義。2021 年 4 月，宏光 Mini EV 馬卡龍正式上市，共推出時尚款、臻享款兩個版本，官方指導價分别為 3.76 萬元、4.36 萬 元。從 2021 年 5 月起，馬卡龍版本占據宏光 Mini EV 終端 75%-80%左右的份額。
在今年成本上漲+積分價格降低的背景下，A00 車型紛紛上調價格。2022 年 3 月，宏光 Mini 調漲價格，原有續航版本上調 4K-6K 不等，并推出更高續航 GameBoy 版本，同時大幅調漲 價格。由于該市場的引領者是宏光 Mini EV，順勢成為了價格體系的引導者，是以宏光漲價 之後，其他新品牌逐漸跟随。過程中，我們可以看到歐拉黑貓/白貓、長安奔奔國民版等暫停 接單，但更多是取消低價版本，為了更好的銷售價高版本車型，并非放棄市場。
3.3.2.1. 女性使用者?本質是“有證無車”的藍海市場
2022 年以來，A00 産品因新能車産業鍊成本推動普遍漲價 10%-20%，傳統意義中的低端低 價車型的客戶群體對漲價非常敏感，但更深刻了解當期 A00 的重新産品定義之後，會發現該 市場對價格的敏感度并沒有那麼強，有影響，但并不高。是以，我們可以更好了解為什麼在 2022 年 A00 普遍漲價之後，市場依然保持高增速。2022 年 Q1，從終端上險資料看，A00 乘用車上險達 25.0 萬輛，較去年同期高增 69.2%，增速遠超市場預期。
宏光 Mini EV 到底賣向何方?我們從客戶畫像來看，與傳統認知有很大不同，可以對 A00 級 别 的 重新定位有更好的感覺。
女性使用者表觀的背後，我們認為本質是“有證無車”的新藍海。擺脫傳統 A00 的低端定位之 後，A00 在宏光 Mini EV 的強力消費者培育過程中，将 A00 重新定義潮、酷、炫等等，實作 品牌調性的更新。是以，A00 純電動在合适的價格+不 Low 的品牌定位中，可以獲得以往大 量有證卻不開車的客戶群(之前更多依托家庭已有車輛或者公共交通出行，以往增換購可能 需要 B 級以上車型展現社會身份認同，但現在有了成本效益+品牌力齊備的 A00 車型選擇)。
藍海仍寬廣。 我們簡單的用公安部每季度公布的國内機動車駕駛人數(汽車)減去國内機動 車保有量(汽車)來衡量“有證無車”的群體規模，目前該群體規模已經高達 1.4 億人。
假設 A00 電動車能夠在 2021-2025 年的 5 年内完成對上述 1.4 億“有證無車”藍海群體的 5%保有量突破，意味着 5 年内完成約 700 萬輛銷售。疊加新領證購車人群、未來低速電動 車管理趨嚴後的替代需求等需求，我們判斷 A00 市場有望在 2025 年達到 300 萬輛級别。
而 A00 市場空間不斷開拓的同時，或許是 5 年時間，當 A 級電動車市場更為成熟，成本效益 合适之後，或将逐漸承載今日 A00 消費者的換購需求。
4. 期待最大市場的電動化浪潮，期待 A 級 BEV 爆款
4.1. A 級車為國内乘用車最大市場，2021 年電動化率 8.4%
回顧 2007-2021 年國内乘用車批發銷量，分級别來看:
1、 A 級車為國内乘用車最主要細分市場，占比達 55%-60%;2021 年國内 A 級乘用車銷量 1160 萬輛，較 2016-2017 年近 1500 萬輛的高點仍有差距，但較其他級别市場空間廣闊。
2、 B 級車的市場占比持續提升至 2021 年的 23.3%，銷量達到 492 萬輛。特斯拉 Model3、 Model Y 以及蔚小理等新能車推動這個領域的持續增長。
3、 A00 級别 2021 年市場占比為 4.6%，銷量逼近百萬，核心還是宏光 Mini 等爆款推動。
從新能源市場上來看，A00、A、B 級構成國内新能車最主要的市場:
1、 在 2016 年新能車爆發的初始階段，A00 級别在 2017 年達到 30 萬量級，當年 A00 級别 車型占國内新能源乘用車批發銷量 55%以上，2016、2018 年也均超 30%。
2、 A 級在 2019 年過渡期當中享受 B 端市場采購紅利，當年銷量占比達到 54%;2020 年銷 量萎縮;2021 年增速繼續弱于行業，占比回落到 30%以内。
3、 B 級市場占比持續提升。2020 年，B 級電動車在特斯拉 Model 3 及蔚小理等新勢力帶動 下，迅速拓展市場，2022 年依然保持超越行業的增速，銷量占比接近 30%。
4.2. 爆款車型，增量供給+增量市場
新 能 源 汽車的滲透率提升過程依然具有濃厚的大單品開 拓市場的規律。
4.2.1. A00 市場:宏光 Mini 打開市場，多品牌跟進
當 2020 年宏光 Mini EV 打開極緻成本效益市場，并重新定義 A00，整個市場容量不斷拓寬， 市場迅速從 20 萬量級提升至 2021 年的百萬量級。而宏光 Mini EV 成功的同時，同樣拓寬其 他品牌 A00 車型的市場。歐拉、奇瑞、長安等多品牌 A00 車型單月銷量突破 1 萬台，而宏 光 Mini 推出之前大多在單月 2-3K 台徘徊。
宏光 Mini 成功之後，我們可以看到諸多品牌跟随，并逐漸成長。如長城歐拉品牌，直接定位 自身為“更愛女人的 汽車品牌”; 奇瑞推出冰激 淩等車型;此 外還有淩寶、 朋克等新品牌湧 現。該 市 場 展現的是增量市場的邏輯，反過來看，供給的增 量進一步拓寬需求。
4.2.2. B 級市場:特斯拉對市場的培育影響深遠
B 級市場同樣非常典型:特斯拉 Model 3 引領重塑國内中高端電動車終端，并伴有蔚小理等 産品跟随，B 級市場電動化率提升顯著優于行業。我們前文提出，A00 級别以外的市場以存 量 市 場 替代為主+增量市場開拓為輔， 但這個過程中增量市場的開拓同樣不容忽視。
在 B 級新能車迅速起量過程中，B 級傳統燃油車銷量保持穩步上升，市場總容量擴容顯著。 2017-2021 年，B 級乘用車市場從 353 萬快速擴張到 492 萬輛:其中新能車貢獻 95 萬增量， 燃油車同樣貢獻 44 萬增量。2021 年，該級别市場電動化率 19.7%，僅次于 A00 級别。
目前，B 級市場依賴爆款電動車車型拓寬市場，但尚未對傳統 B 級市場産生很明确的替代。 如常年位居前列的雅閣、凱美瑞等一直維持 20 萬上下銷量。傳統定義的寶馬 3 系、奔馳 C 級、奧迪 A4 等特斯拉 Model 3 的競品同樣維持較高銷量，并未因特斯拉國産 Model 3 推出 前後并快速起量丢掉市場。但随着 B 級市場完成新能車消費者教育，預計随着未來供給端的 電動化比例提升，該市場更多集中于存量市場的替代。
4.3. 期待 A 級 BEV 爆款，帶來新能源滲透率的爆發
4.3.1. 市場培育+等待供給，A 級市場的滲透率有望提升
A 級車是大陸乘用車最大市場。我們從車型來看，過去五年國内銷量排名前二十名車型中絕 大多數是 A 級車，2021 年，首次有純電動車型:宏光 Mini EV 和特斯拉 Model 3、Model Y 成功跻身榜單。而榜首的 A 級車如軒逸、朗逸等，常年在 40-50 萬銷量級别。
從新能車來看，國内 A 級新能源乘用車中 BEV 尚無爆款車型呈現，但在 A 級 PHEV 中，比亞迪秦 DM、宋 DM 在高成本效益下，預計 2022 年将有大幅增長。
我們認為比亞迪插混車型的迅速起量對新能車市場将帶來良好的消費者培育，預計将持續有 其他車企補足這一級别車型供給。
但對于整體新能車滲透率而言，未來仍需要 A 級 BEV 的爆款來真正打開這一市場，根據乘 聯會公布資料測算 2021 年 A 級純電動占 A 級乘用車比重僅為 5.7%。A 級 BEV 爆款車型的 銷量預計需要超過 50 萬輛，将帶來 A 級滲透率的跨越式提升。
4.3.2. 爆款是誰?在哪?
對于 A 級 BEV 的爆款，更值得期待的或許依然是特斯拉 2.5 萬美金 Model 2(Model Q)。
如傳統主機廠大衆 ID 系列已經試圖在 A 級車上實作突破，隻是結果差強人意;小鵬 P5 等新 勢力車型的嘗試值得肯定。但市場需要足夠的品牌影響力+産品力+合适的價格去打造真正的 爆款，去突破 50 萬的銷售量級。時間來看，特斯拉 2.5 萬美元車型大機率在 2023 年推出。
1、制造成本而言，預計 2022 年新能車産業鍊逐漸度過成本價格高企的高點，随着迎來新 一輪産能釋放周期，包括特斯拉自建車廠、電池廠進一步降低成本，2023 年供應鍊成本 将顯著降低，助力 A 級車型的推出。
2、 智能化而言，在 2023 年這樣的時點之上，特斯拉得以有足夠的 Model 3、Model Y 去積 累自動駕駛資料及經驗、攤薄成本，并繼續在智能化方面做有意義的嘗試。
3、 價格體系而言，首先我們應該了解， 電動車并不以平價為主要 目标，需要的是電動化與 智能化平衡後的合理價格。如果特斯拉以 2.5 萬美金推出，16 萬價格考慮購臵稅優惠(不 再有補貼)，直接切入如軒逸(12-15 萬)的價格帶;而特斯拉的價格體系将使得其他 A 級 BEV 跟随者的價格體系低于 16 萬後下探，價格上同樣具有強競争力。
5. 站在迷惘的當下，要堅定熬過去
5.1. 無需對“高滲透率”焦慮
5.1.1. 2021 年基數依然很低，“新”純電滲透率僅有 9%
前文我們重新定義新能車滲透率，截至 2021 年底，我們以 2021 年 12 月資料來看，A00 以 外車型的滲透率為 16.3%，純電滲透率僅 12.6%;其中 A 級車電動化率僅 11.5%，純電動化 率僅 8.3%。全年來看，依照我們重新定義的“新滲透率”來看，2021 年 A00 以外的新能車 滲透率僅 11.9%，純電僅 9.1%;在有增量市場(增加分母)的情況下，實際滲透率則更低。
希望能夠關注增速，因為 “表觀高滲透率”而引發的增速失速擔憂其實是失效的。所謂“二 階導”失效，是因為滲透率本身計算的邏輯存在問題，是以我們重新定義。市場曾有悲觀聲 音認為電動車滲透率或許在 50%達到天花闆，而這一滲透率概念的分母我們姑且定義為 1， 但我們應當看到電動車市場在不斷拓寬增量市場，未來分母也許拓寬到 1.5，原有 1 的滲透 率假設隻停留在 50%，但仍有 0.5 的增量，意味着市場遠期空間也比悲觀預期高出 1 倍。實 際上，我們認為原有 1 的滲透率是有可能達到 100%的。
5.1.2. 假設 2022 年高增後，“新”純電滲透率依然僅有 10%-12%
2022 年，産業鍊面臨疫情的不确定性沖擊+原材料上漲推升價格體系上行，但考慮這兩部分 之後，根據各類車企的銷量目标，我們依然判斷今年國内新能車中性産銷量分别為 606/561 萬輛，同比分别增長 71%/73%。而如果沒有面臨多項擾動，今年國内新能車銷量有望超過 600 萬台。
假設 2022 年全年國内乘用車銷量 2200 萬輛，依照上述全年新能車銷量假設，我們中性預 期今年 A00 級别銷量有望達到 150 萬輛，A00 級别以外的新能源乘用車銷量 383 萬輛，對 應滲透率水準為 18.7%;A00 級别以外的純電動乘用車銷量為 238 萬輛，對應滲透率水準僅 有 11.6%。
2021 年底，國内新能源汽車保有量 784 萬輛，占汽車總量的 2.60%，而工業和資訊化部原 部長、中國工業經濟聯合會會長李毅中在 2022 中國電動汽車百人會論壇上表示 2030 年新 能源汽車保有量占比有望達到 20%。我們期待未來 5 年的時間，當保有量的占比達到 10% 之時，産業滲透産生新的化學反應。
5.2. 現在和 2018 不一樣
5.2.1. 當下與 2018 似曾相識
為什麼市場會聯想到 2018?确實我們可以看到似曾相識:
1、高景氣之後迎來産能投放周期:對競争加劇的擔憂。2018 年經曆了 2016-2017 年新能源乘用車接力客車的持續爆發，同樣經曆了 2016-2017 年新能源的牛市行情;在 2018 年初 2 月份政策落地後至 4 月份闆塊反彈明顯，但 4 月份頭部企業 Q1 業績低于預期導 緻市場對以量補價邏輯的破滅，闆塊迅速轉頭向下。本質回報的是資本牛市+産業牛市後。 站在 2022 年，我們同樣剛剛經曆了兩年多産業+資本市場的高景氣，是以市場擔心競争 的加劇:産業鍊價格競争+資本浮盈的鎖定。
2、 對需求産生擔憂:高滲透率焦慮+産業鍊成本上漲。為什麼我們提 2018 年這一産業發展 的初期階段會有“高滲透率焦慮”?本質上 2018 年的新能車産業鍊依托于政策，核心 在 B 端市場，政策能夠托底的不過 200 萬輛級别，當時已經到了 B 端的高滲透率，C 端 并無車型湧現。而 2018 年的成本上漲本質是補貼退坡。2022 年同樣市場陷入了高滲透 率焦慮+對成本上漲影響需求的擔憂當中。
3、價格彈性向銷量彈性切換:價格彈性品種的暴跌。2018 年锂、钴、6F 的價格都在最後 供需關系的影響下暴跌，相關公司股價暴跌。2022 年上遊品種價格相對堅挺，但中遊價 格彈性品種的掉頭已經顯現。比如 VC、6F 等。
5.2.1. 本質與 2018 并不相同
競争是必然，但本輪大機率不會過度競争。首先，産業不會像 2021 年顯著的供不應求， 要認識到 2022 年回歸常态競争的現實，很多環節的機關盈利會面臨下滑，我們确實需 要理性的去修正 EPS。但其次，本輪大機率不會過度競争。2018 年很多環節的競争格 局尚未明朗，且各家公司體量有限， 是有可能被其他家完全替 代的，部分環節為了擷取 份額使得價格戰，直至虧損。而本輪 産業鍊頭部公司體量大多 達到百億、數百億産值， 占據全球供應鍊較高份額，格局相對清晰。而後就是下一點，本輪需求有支撐。
對需求産生擔憂:2022 和 2018 年本質的不同是産業驅動因素的切換。2018 年是補貼推 動 B 端，2022 年是市場需求驅動 C 端。2018 年的新能車産業鍊依托于政策，核心在 B 端市場，政策能夠托底的不過 200 萬輛級别，當時确實到了 B 端的高滲透率。但 2022 年目前我們的滲透率是指 C 端市場，本篇報告通篇就是告訴市場無需“高滲透率焦慮”， 産業鍊供需兩旺。而成本上漲方面，2018 年補貼的退坡是剛性的，2022 年成本的上漲 是基于旺盛的需求選擇向消費者部分傳導。
價格彈性向銷量彈性平穩切換。2018、2019 年面臨了銷量的失速，是以供需完全的偏移 導緻過度競争+價格下殺;但 2022 年市場需求驅動的需求韌性避免了産業鍊在補貼時代季度間的周期波動，供需曲線相對平 滑，我們會看到價格彈性 的理性回落，平穩向銷量勢持續向上的 2022，依然對産業趨勢變革充滿信心與期待。
5.3. 長坡厚雪，壁壘為王
産業鍊從 0 到 1 的階段已經度過，從 1 到 10 的過程我們不再擔心量，核心是有壁壘的公司 兌現利潤。經過闆塊半年以上的長時間調整，龍頭公司普遍下跌 40%-50%，去年風口之上 的公司很多已經下跌 60%-70%，闆塊估值水準已經調整到 2018-2019 年的水準之上，中遊 龍頭調整到當年 25-30 倍，頭部企業調整到 20-35 倍。站在迷惘的當下，要堅定熬過去，做 時 間 的 朋友，選擇好公司，享受長坡厚雪的成長紅利。
（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關資訊，請參閱報告原文。）
精選報告來源：【未來智庫】。