光大證券：給予歌爾股份買入評級

2022-04-01光大證券股份有限公司劉凱對歌爾股份進行研究并釋出了研究報告《跟蹤報告之三：2021表現亮眼，2022Q1指引向好》，本報告對歌爾股份給出買入評級，目前股價為34.4元。

歌爾股份(002241)

事件：

公司釋出 2021 年年度報告及 2022 年一季度業績預告， 2021 年公司實作營收 782.21億元，同增 35.47%；實作歸母淨利潤 42.75 億元，同增 50.09%。2022Q1 公司預計歸母淨利潤同增 0%-10% 至 8.69 億-9.66 億；預計扣非後歸母淨利潤同增40%-50%至 8.42 億-9.02 億元。

點評：

21 年業績高速增長，智能硬體業務表現亮眼。2021 年公司實作營收 782.21 億元，同增 35.47%；實作歸母淨利潤 42.75 億元，同增 50.09%。其中 Q4 單季度實作營收 254.32 億元，同增 10.52%；實作歸母淨利潤 9.42 億元，同增 13.29%。報告期内，公司積極推動聲學、光學、微電子、結構件等精密零元件和 VR/AR、智能無線耳機、智能可穿戴、智能家居等智能硬體産品業務的發展，2021 年公司智能硬體/智能聲學整機/精密零元件分别實作營收 328.09/302.97/138.40 億元，分别同增85.87%/ 13.58%/ 13.39%，其中 VR 虛拟現實、智能家用電子遊戲機等領域内的業務取得了較快增長。

2022Q1 VR 及智能遊戲主機等産品持續推動扣非業績高增長。受益于公司 VR 虛拟現實、智能遊戲主機等産品銷售收入的增長和盈利能力的提升，2022Q1 公司預計歸母淨利潤同增 0%-10%至 8.69~9.66 億元，其中非經常性收益預計為 0.25-0.65億元，21Q1 為 3.65 億元，即同比下降 3-3.4 億元，主要系 Kopin Corporation 權益性投資公允價值變動等因素影響。預計扣非後歸母淨利潤同增 40%-50%至 8.42億-9.02 億元。

研發持續加碼，控費穩健現金流大幅改善。公司研發持續加碼， 2021 年公司研發費用同比增長 21.72%至 41.7 億元，研發費用率提升為 5.33%。2021 年公司共申請專利 3,468 項，其中發明專利 2,539 項，獲得專利授權 2,675 項，其中發明專利授權 1,036 項。目前公司已建立起将材料、電子電路、軟體算法、先進工藝等多種技術融合的産品研發和制造平台，并與清華大學等高校及科研機構開展長期合作，2021 年研發人員占比 13.46%達 1.3 萬人，鑄就研發優勢。控費方面，公司 2021年銷售/管理/财務費用率分别為 0.57%/ 2.50%/ 0.21%，合計 3.28%，較同期持平，控費穩健，其中财務費用同比下降 65.95%主要系彙兌損失減少、可轉債轉股利息支出減少、存量貨币資金産生利息收入增加所緻。此外，公司經營性活動現金流85.98 億元，同增 11.93%，主要系公司經營規模擴大、營運周期改善。

智能硬體業務： 5G+人工智能+智能互動技術+傳感器技術+先進的軟體算法等多技術融合，創造出大量新型應用場景和産品需求，以 VR/AR、智能家居為代表的新興智能硬體産品在近年來快速成長，公司智能硬體業務 2021 年實作 85.87%的高速增長。2021 年全球 VR 虛拟現實産品出貨量為約 936 萬台，同比增長約 68.6%，全球 AR增強現實産品出貨量為約 33 萬台，同比增長約 13.8%。據 IDC 預計， 2022 年全球 VR 頭顯出貨量将達到 1,573 萬台，同比增長 43.6%。歌爾 VR/AR 組裝業務在終端市場占有率超過 50%，中高端 VR/AR 領域市占率達到 80%，占據行業龍頭地位。公司 VR 代工業務綁定優質大客戶， 客戶覆寫全球主流 VR 頭顯品牌并達成長期深度合作，包括 Facebook、索尼、HTC 和 Pico 等，獨家代工 Facebook Quest2，中高端 VR 頭顯出貨量占全球總量一半以上。未來随着 VR/AR 全球需求量的進一步上升，公司智能硬體業務有望持續增長。

智能聲學整機業務： 随着智能語音互動功能越發成熟， 智能耳機、以智能手表為代表的的可穿戴裝置市場滲透率持續提升，根據 Futuresource 統計資料， 2021年全球智能耳機産品出貨量為約 3 億台，同比增長約 37%；據前瞻産業研究院預計，2025 年全球智能耳機出貨量将達到 10 億台，2021-2025CAGR 達 35%。歌爾智能聲學整機業務聚焦于與聲學、語音互動、人工智能等核心技術，專注TWS 智能無線耳機、有線/無線耳機、智能音箱等産品研發。在 TWS 領域，公司于 2021 年獲得了約 50%的北美客戶代工份額，同時公司也是安卓高端 TWS 耳機的最大代工商，客戶包括華為、OV、小米等。

精密零元件業務：公司拟分拆歌爾微至創業闆上市，進一步加大 MEMS 前沿科技投入力度。 2021 年 12 月公司釋出公告關于其分拆所屬子公司歌爾微電子股份有限公司至創業闆上市申請獲得深交所受理。歌爾微主營業務為 MEMS 器件及微系統模組，根據 Yole 統計資料，歌爾微 2020 年産品銷售額在全球 MEMS 廠商中排名第六，在 MEMS 聲學傳感器領域，歌爾微 2020 年市場佔有率首次超過美國 MEMS 廠商樓氏（Knowles Corp.）位居全球第一。此次分拆上市将增強精密零元件業務的融資能力，有利于進一步研發投入。

盈利預測、估值與評級：歌爾股份未來将堅持“零件+成品”的發展戰略，在半導體國産零元件自給率提升的背景下， TWS 下遊市場穩定成長、 VRAR 出貨量快速提升将推動公司智能聲學整機、智能硬體業務高速發展，驅動歌爾步入快速成長通道。我們維持 2022-2023 淨利潤預測，分别為 57.64 億/ 74.94 億元，新增24 年淨利潤預期為 93.68 億元。對應 PE 分别為 20X/16X/12X，維持“買入”評級。

風險提示：可穿戴裝置市場發展程序緩慢或不及預期的風險；5G 建設進度變緩或政策變化帶來的風險；受全球宏觀經濟下行的影響。

證券之星資料中心根據近三年釋出的研報資料計算，國盛證券鐘琳研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準确度均值高達92.46%，其預測2022年度歸屬淨利潤為盈利60.09億，根據現價換算的預測PE為19.55。

最新盈利預測明細如下：

該股最近90天内共有17家機構給出評級，買入評級14家，增持評級3家；過去90天内機構目标均價為51.58。證券之星估值分析工具顯示，歌爾股份（002241）好公司評級為4星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)

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