光大证券：给予歌尔股份买入评级

2022-04-01光大证券股份有限公司刘凯对歌尔股份进行研究并发布了研究报告《跟踪报告之三：2021表现亮眼，2022Q1指引向好》，本报告对歌尔股份给出买入评级，当前股价为34.4元。

歌尔股份(002241)

事件：

公司发布 2021 年年度报告及 2022 年一季度业绩预告， 2021 年公司实现营收 782.21亿元，同增 35.47%；实现归母净利润 42.75 亿元，同增 50.09%。2022Q1 公司预计归母净利润同增 0%-10% 至 8.69 亿-9.66 亿；预计扣非后归母净利润同增40%-50%至 8.42 亿-9.02 亿元。

点评：

21 年业绩高速增长，智能硬件业务表现亮眼。2021 年公司实现营收 782.21 亿元，同增 35.47%；实现归母净利润 42.75 亿元，同增 50.09%。其中 Q4 单季度实现营收 254.32 亿元，同增 10.52%；实现归母净利润 9.42 亿元，同增 13.29%。报告期内，公司积极推动声学、光学、微电子、结构件等精密零组件和 VR/AR、智能无线耳机、智能可穿戴、智能家居等智能硬件产品业务的发展，2021 年公司智能硬件/智能声学整机/精密零组件分别实现营收 328.09/302.97/138.40 亿元，分别同增85.87%/ 13.58%/ 13.39%，其中 VR 虚拟现实、智能家用电子游戏机等领域内的业务取得了较快增长。

2022Q1 VR 及智能游戏主机等产品持续推动扣非业绩高增长。受益于公司 VR 虚拟现实、智能游戏主机等产品销售收入的增长和盈利能力的提升，2022Q1 公司预计归母净利润同增 0%-10%至 8.69~9.66 亿元，其中非经常性收益预计为 0.25-0.65亿元，21Q1 为 3.65 亿元，即同比下降 3-3.4 亿元，主要系 Kopin Corporation 权益性投资公允价值变动等因素影响。预计扣非后归母净利润同增 40%-50%至 8.42亿-9.02 亿元。

研发持续加码，控费稳健现金流大幅改善。公司研发持续加码， 2021 年公司研发费用同比增长 21.72%至 41.7 亿元，研发费用率提升为 5.33%。2021 年公司共申请专利 3,468 项，其中发明专利 2,539 项，获得专利授权 2,675 项，其中发明专利授权 1,036 项。目前公司已建立起将材料、电子电路、软件算法、先进工艺等多种技术融合的产品研发和制造平台，并与清华大学等高校及科研机构开展长期合作，2021 年研发人员占比 13.46%达 1.3 万人，铸就研发优势。控费方面，公司 2021年销售/管理/财务费用率分别为 0.57%/ 2.50%/ 0.21%，合计 3.28%，较同期持平，控费稳健，其中财务费用同比下降 65.95%主要系汇兑损失减少、可转债转股利息支出减少、存量货币资金产生利息收入增加所致。此外，公司经营性活动现金流85.98 亿元，同增 11.93%，主要系公司经营规模扩大、营运周期改善。

智能硬件业务： 5G+人工智能+智能交互技术+传感器技术+先进的软件算法等多技术融合，创造出大量新型应用场景和产品需求，以 VR/AR、智能家居为代表的新兴智能硬件产品在近年来快速成长，公司智能硬件业务 2021 年实现 85.87%的高速增长。2021 年全球 VR 虚拟现实产品出货量为约 936 万台，同比增长约 68.6%，全球 AR增强现实产品出货量为约 33 万台，同比增长约 13.8%。据 IDC 预计， 2022 年全球 VR 头显出货量将达到 1,573 万台，同比增长 43.6%。歌尔 VR/AR 组装业务在终端市场占有率超过 50%，中高端 VR/AR 领域市占率达到 80%，占据行业龙头地位。公司 VR 代工业务绑定优质大客户， 客户覆盖全球主流 VR 头显品牌并达成长期深度合作，包括 Facebook、索尼、HTC 和 Pico 等，独家代工 Facebook Quest2，中高端 VR 头显出货量占全球总量一半以上。未来随着 VR/AR 全球需求量的进一步上升，公司智能硬件业务有望持续增长。

智能声学整机业务： 随着智能语音交互功能越发成熟， 智能耳机、以智能手表为代表的的可穿戴设备市场渗透率持续提升，根据 Futuresource 统计数据， 2021年全球智能耳机产品出货量为约 3 亿台，同比增长约 37%；据前瞻产业研究院预计，2025 年全球智能耳机出货量将达到 10 亿台，2021-2025CAGR 达 35%。歌尔智能声学整机业务聚焦于与声学、语音交互、人工智能等核心技术，专注TWS 智能无线耳机、有线/无线耳机、智能音箱等产品研发。在 TWS 领域，公司于 2021 年获得了约 50%的北美客户代工份额，同时公司也是安卓高端 TWS 耳机的最大代工商，客户包括华为、OV、小米等。

精密零组件业务：公司拟分拆歌尔微至创业板上市，进一步加大 MEMS 前沿科技投入力度。 2021 年 12 月公司发布公告关于其分拆所属子公司歌尔微电子股份有限公司至创业板上市申请获得深交所受理。歌尔微主营业务为 MEMS 器件及微系统模组，根据 Yole 统计数据，歌尔微 2020 年产品销售额在全球 MEMS 厂商中排名第六，在 MEMS 声学传感器领域，歌尔微 2020 年市场份额首次超过美国 MEMS 厂商楼氏（Knowles Corp.）位居全球第一。此次分拆上市将增强精密零组件业务的融资能力，有利于进一步研发投入。

盈利预测、估值与评级：歌尔股份未来将坚持“零件+成品”的发展战略，在半导体国产零组件自给率提升的背景下， TWS 下游市场稳定成长、 VRAR 出货量快速提升将推动公司智能声学整机、智能硬件业务高速发展，驱动歌尔步入快速成长通道。我们维持 2022-2023 净利润预测，分别为 57.64 亿/ 74.94 亿元，新增24 年净利润预期为 93.68 亿元。对应 PE 分别为 20X/16X/12X，维持“买入”评级。

风险提示：可穿戴设备市场发展进程缓慢或不及预期的风险；5G 建设进度变缓或政策变化带来的风险；受全球宏观经济下行的影响。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国盛证券钟琳研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达92.46%，其预测2022年度归属净利润为盈利60.09亿，根据现价换算的预测PE为19.55。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有17家机构给出评级，买入评级14家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为51.58。证券之星估值分析工具显示，歌尔股份（002241）好公司评级为4星，好价格评级为3星，估值综合评级为3.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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