昨晚迎來今年美股醫療最大規模IPO！花落眼科賽道

中原標準時間2022年5月6日晚間，眼部保健公司博士倫（Bausch+Lomb）在紐約證券交易所和多倫多證券交易所成功兩地上市，股票代碼統一為BLCO，成為今年來美股醫療規模最大的IPO。近期美國股市動蕩，衆多考慮上市的公司都在觀望一個好的時機，此番博士倫上市被視為IPO市場的風向标而受到密切關注。但是，博士倫最終确定的發行價為18美元，共融資6.3億美元，低于市場預期。6日博士倫紐交所開盤價18.5美元，上漲2.78%，對應公司總市值63億美元。

成立于1853年的博士倫以銷售隐形眼鏡、鏡片護理産品、眼部護理産品等眼部産品被普羅大衆所熟知，但集團本身定位為醫療公司，還銷售眼科藥物、眼部外科手術醫療器械等院端産品，規模僅次于愛爾康，排名世界第二。

經營方面，博士倫營業收入長期保持在30億美元－40億美元區間，利潤于10億美元左右徘徊，整個公司基本面向好，雖無持續向上的增長，卻也自給自足。坐擁消費潛力不菲的眼科，緩慢發展亦有可觀收入。

那麼，如此一家穩定的頭部公司，為何IPO？

收購、拆分、上市……

颠沛流離後，169歲的博士倫終獨立

從一家小型眼鏡店到如今的跨國巨頭，博士倫的生長路徑與光學發展同行。

博士倫誕生于1853年，是美國營運時間最長的公司之一，公司最早的産品是單片眼鏡。1903年時，博士倫已經擁有了眼鏡、顯微鏡、攝影鏡頭、望遠鏡等産品線，甚至是照相機快門的專利。第一張月球衛星圖像便是由博士倫生産的相機鏡頭拍攝所成。另外，在二戰前，博士倫專為美國飛行員設計了一款太陽眼鏡，被美軍廣泛使用，這就是雷朋。戰後，帶着雷朋墨鏡的美國飛行員形象給世界各地的人留下深刻印象而名聲大噪，走進時尚圈，隻是雷朋在1999年被博士倫出售，這是後話。

國内使用者對博士倫最大的了解，可能就是它所推出的隐形眼鏡。1965年，博士倫購買了由兩位捷克科學家發明的水凝膠隐形眼鏡專利。1971年，博士倫獲得了FDA的審批，推出了Poly-HEMA材質的新型隐形眼鏡，這就是至今仍享譽全球的“Soflens”隐形眼鏡。

20世紀90年代，博士倫先後收購了Storz Ophthalmic、Chiron Vision等精準制造公司，将其業務定形為消費者保健、隐形眼鏡、制藥和外科四個部門，後續雖有些許調整，但整體的研發始終圍繞這四個主題進行。

博士倫在2007年被私募股權公司華平投資Warburg Pincus收購私有化，從紐交所退市。但此後公司經營未有明顯起色，還爆出了一系列産品品質問題。

2013年，加拿大頭号藥企Valeant（2018年更名為博士康）以87億美元的高價買入博士倫，成為當年最大的一筆收購。根據協定，其中約45億美元付給以美國華平投資集團 (Warburg Pincus) 為首的投資者集團，剩下的42億美元用于償還博士倫的債務。交易完成後，博士康成為了當時世界上最大的隐形眼鏡生産廠商之一，而博士倫保留原有名稱，成為博士康旗下子公司，是其最為重要最為穩健的現金流來源。

不過，博士康的巅峰并未維持太久。2015年底，博士康因提價政策和使用專業藥房分銷藥物陷入争議，招緻美國國會調查，最終導緻首席執行官J.Michael Pearson被罷免。這場聲勢浩大的争議将博士康拉下神壇，并為其帶來了衆多會計問題和巨額債務。悲觀預期下，華爾街紛紛抛售博士康的股票，緻使其股價急劇下跌。

博士康的自救一直持續到了現在。2020年8月，博士康首席執行官Joseph Papa在一份聲明中表示：“我們剝離了約40億美元的非核心資産，償還了超過80億美元的債務，解決了許多遺留的法律問題，我們認為現在是開始分拆過程的正确時機。”博士倫便是他提到的核心資産之一。 當拆分剛一結束，博士倫便向紐交所提出了上市申請。

十年以來，無論是收購、拆分，還是如今的獨立上市，博士倫一直維持着穩健的經營。官方尚未披露的拆分上市的原因，動脈網猜測，與其與債務纏身的博士康共進退，博士倫的脫離行為可能給予公司更多的資金與權利，亦能是以規劃更為多元的發展，而對于博士康而言，将優質資産剝離之後，其現有資産的處置更為容易，這将加速博士康由仿制藥藥企到創新藥藥企的轉換。

超400款産品布局眼科，

博士倫拿下10億使用者

博士倫招股書中對公司有過一串數字組成的簡述：公司擁有約12000名員工，覆寫約90個國家及地區開展業務，潛在客戶超過10億人次，品牌知名度超過70%，現有的産品種類超過400種。

博士倫通常将其産品簡單将其歸類于視力保健、眼科藥物、外科三個大類。視力保健是純粹的To C業務，外科用到的醫療器械通常銷往醫療機構，而眼科藥物則區分為OTC與處方藥，各自對應着不同的銷路。

博士倫招股書中披露的财務資料

視力保健是博士倫最為主要的收入來源與利潤來源。2020年經營資料顯示，博士倫視力保健業務全年收入21.1億美元，占總營收比重62%，利潤5.8億美元，占總利潤比重64%。

在這之中，隐形眼鏡及其護理産品、OTC 眼藥水和眼部維生素是博士倫的主要盈利點，尤其是包含眼部治療與醫美雙重屬性的隐形眼鏡業務，博士倫擁有業内最廣泛的産品組合，包括日抛軟性隐形眼鏡；多焦點、複曲面和多焦點複曲面軟性隐形眼鏡、美瞳等。它在關鍵市場（如中國）及多個發展中市場（泰國和印度）均占據銷量第一的位置。

緊随其後的是博士倫的藥物類業務，占總營收比21%，用于術後治療和治療多種眼部疾病，如青光眼、眼部發炎、高眼壓症、幹眼症和視網膜疾病。四個主要的眼科藥物品牌分别為VYZULTA、Lotemax、Prolensa和BEPREVE。

值得注意的是，博士倫的創新藥研發産線緊緊圍繞眼科業務展開。已上市的Latanoprostene Bunod是一種前列腺素類似物，用于降低開角型青光眼或高眼壓症患者的眼内壓；廣為人知的Besifloxacin Hydrochloride （鹽酸貝西沙星）是一種N-1環丙基的8－氯－氟喹諾酮類抗菌劑，通過抑制細菌DNA旋轉酶和拓撲異構酶IV來抑制革蘭氏陽性和革蘭氏陰性菌；Loteprednol Etabonate （氯替潑諾）則是一種眼科用的皮質類固醇，适用于眼睑、球結膜、角膜和眼球前部的甾體敏感發炎的治療，如過敏性結膜炎、紅斑性角膜炎選擇性感染性結膜炎等。

目前博士倫在全球範圍内擁有在研IV期臨床品種5個，III期臨床品種2個，在研II期臨床品種3個，涵蓋紅眼、散光等适應症，未來一段時間的研發仍以OTC藥物為主。

外科是博士倫目前營業收入貢獻最低、利潤最少且風險較大的一個業務闆塊。正常産品包括眼科手術相關的器械與裝置、超聲乳化裝置、人工晶體等，白内障手術中常使用的VICTUS飛秒雷射便是屬于這一業務闆塊。

隐形眼鏡、熱吉瑪……哪一個會成為博士倫未來的核心競争力？

盡管産線衆多，但博士倫的競争力并非壁壘高築。

新冠疫情席卷下的2020年中，博士倫營業收入下降17.75%，利潤下降9.69%。這背後，一方面是新冠疫情導緻的線下門店關閉及居家帶來的經濟消費抑制，另一方面，博士倫并未在這段時間制造爆款單品。

回顧招股書資料，博士倫在2018年－2020年期間，研發費用分别為2.21億美元、2.58億美元、2.53億美元，占總營收比分别為6.0%、6.8%、7.4%，單看産品相關研發則更少，分别為1.96億美元、2.34億美元、2.36億美元，占總營收比5.3%、6.2%、6.8%。對于一個市值63億美元的醫療巨頭而言，這樣的研發投入很難保證其持續的競争力。

進一步分析博士倫産品矩陣中的核心産品。

近年來，隐形眼鏡中的美瞳因其不錯的裝飾作用而具有很好的消費屬性，擁有超高複購率，成為近年來資本追逐的香饽饽。截至2022年2月，僅中國便已生長着超過1800家美瞳相關企業。

海量企業的湧入不可避免地對博士倫的隐形眼鏡業務造成稀釋，但挑戰背後亦是機遇。尤其是對于美瞳這樣一個依賴于營銷的細分賽道，國内電商、帶貨直播的興起将為更多獨幕喜劇牌謀得生路，但也是為頭部企業找到更快覆寫更廣使用者的空間。

在2021年－2022年的招股書真空期内，博士倫一方面通過官方旗艦店在天貓平台上進行多次直播，通過管道創新加速使用者覆寫，另一方面與中國國家地理等頭部IP打造聯名美瞳，将百年老店置入Z世代的時尚圈。

此外，博士倫還代理了其兄弟公司索塔（Solta Medical）研發的熱吉瑪，成為中國區域的總代理。億渡資料釋出的《2021年醫美器械行業白皮書》資料顯示，熱瑪吉5代這一單品在東亞、東南亞創造了1.42億美元（9.23億人民币）收入，其中少不了博士倫在中國區的獻計獻策。

如此看來，博士倫在C端市場的表現已經不太像一個醫療器械公司，而是轉變為一個醫美公司。賽道的切換對其發展可能大有裨益，醫美正值發展高峰，20%-30%的年複合增長率下，博士倫有望借助于此突破四十億美元營收這一瓶頸。

再談人工晶狀體部分。博士倫與艾爾康、強生、蔡司控制了中國80%的人工晶狀體市場，但博士倫旗下通過NNPA認證的人工晶狀體包括Intraocular Lens、Akreos AO Micro Incision Lens、SofPort Intraocular Lens、SofPort Intraocular Lens、One-Piece Hydrophobic Intraocular Lens、Intraocular Lens、Acrylic Intraocular Lenses、One-Piece Hydrophobic Intraocular Lens、預裝式丙烯酸人工晶狀體Acrylic Intraocular Lenses with Preloaded Injector8個種類，但所有注冊證均為“國械注進”，沒有實作中國“國産”。在國産替代潮湧的中國市場，博士倫的所有人工晶狀體産品均面臨潛在的政策危機。

此外，帶量采購的出現進一步壓縮了博士倫人工晶狀體相關業務的利潤空間。2021年3月，博士倫中标了廣東省藥品交易中心組織的帶量采購，過去3000-10000的人工晶體單價已降到千元左右，最高降幅90%。中國作為博士倫的“關鍵市場”，從廣州慢慢進展到全國範圍的集采将對博士倫的盈利能力帶來巨大考驗，而這一部分考驗尚未反應至博士康的招股書裡面。

2021年人工晶體類醫用耗材聯盟地區集團帶量采購拟中選結果公示表（A采購單）

總的來說，受制于政策、市場等多方因素，博士倫目前的核心競争力正向C端聚攏，相關業務占比不斷提升。目前尚無資料可以佐證博士倫業務中心偏移的優劣，但從醫美市場的基本面看，博士倫未來可期。

上市後的博士倫能迎來突破嗎？

由于招股書中并未披露融得資金的實際用途，我們無法得知博士倫新募得的資金是被母公司博士康拿去償還債務，還是留下自用，用以解決目前結構下的衆多問題。

與行業第一、擁有眼科全産業線的艾爾康相比，博士倫的産品體系雖然豐富，但仍存在大量真空，未能涉及OCT等極具潛力的醫療器械。要想突破自身，博士康需要資金，還需要更多的自主權，以能更好順應市場指定戰略，加強自身的核心競争力。

若上市後的情形朝着後一可能發展，拆分後的博士倫能夠打破過去的種種限制，更為專注地處理業務問題。從股價上來看，市場對于博士倫的未來還算存在信心。

至于能否突破局限行至下一個階段，一切還需時間予以證明。

*封面圖檔來源：123rf