财信證券：給予五糧液買入評級，目标價位270.2元

2021-11-03财信證券有限責任公司鄒建軍,楊苑對五糧液進行研究并釋出了研究報告《q3降速主因節奏調整，夯實根基行穩緻遠》，本報告對五糧液給出買入評級，認為其目标價位為270.20元，目前股價為199.13元，預期上漲幅度為35.69%。

五糧液(000858)

投資要點：

事件： 公司釋出 2021 年三季度報告，前三季度實作營收 497.21 億元，同比增長 17.01%，實作歸母淨利潤 173.27 億元，同比增長 19.13%； q3單季度實作營收 129.69 億元，同比增長 10.61%，實作歸母淨利潤 41.27億元，同比增長 11.84%，業績表現略低于預期。

q3 收入不及預期，受發貨與回款節奏影響。 公司 q3 收入增速不及預期（同比增長 10.61%），判斷系發貨與回款節奏影響， 2021h1 公司發貨與回款進度明顯快于往年同期，且管道回報上半年公司有較多七代五糧液的補發，是以 q3 存在一定的庫存消化，疊加部分區域受疫情反複影響，公司發貨量不及預期。現金流方面， q3 銷售收現 158.8 億元，同比增長 59.4%，快于收入增速， q3 末預收賬款+合同負債 47.0億元，環比減少 16.4 億元，經營性現金流量淨額同比大幅增長 141.1%，收入品質較高。

産品結構與管道結構雙優化持續提升盈利能力， q3 稅金及附加率同比提升較多。 q3 毛利率同比提升 1.6pct 至 76.1%，反映産品結構優化與團購比例提高對噸價的拉升作用明顯。 q3 稅金及附加率同比提升1.2pct 至 15.2%，或與生産節奏加快疊加收入放緩有關。銷售費用率與管理費用率穩中有降，分别同比-0.2/-0.1pct，費用端整體保持平穩，淨利率同比提升 0.5pct 至 33.4%。

短期節奏調整是為了更确定的長期增長，實際動銷表現良好，基本面依然穩健。 我們認為短期節奏調整是為了更确定的長期增長，公司在追求增長速度的同時注重增長品質，合理把控發貨節奏確定價盤與庫存健康，并在管道與組織體系上持續積蓄動能。 三大增長引擎繼續支撐基本面穩定表現： 1. 普五終端實際動銷情況優異。今年以來普五在發貨量增加的情況下批價整體穩定，目前庫存維持低位，全年回款目标已基本完成。團購管道占比繼續提升，推升噸價增厚盈利。 2. 經典五糧液建立起 1+n+2 的管道模式，并根據市場實際情況持續進行細節優化，公司在市場運作初期加大力度做消費品鑒活動，有望逐漸為其培育形成穩定的消費圈層，為後續放量做好準備。 3. 系列酒品牌聚焦工作持續推進，公司聚焦資源打造濃香系列酒四大品牌（五糧春、五糧醇、五糧特曲、尖莊），部分産品煥新更新，管道繼續梳理并推進招商工作，預計後續系列酒逐漸貢獻更多業績增量。 五糧液仍是品牌力最強的濃香型白酒，具備持續量價齊升的基礎。 公司秉承穩健可持續增長的發展理念，戰略前瞻并紮實推動戰略實施，持續理順管道、增強品牌力、提升管理營運效率，我們繼續看好公司未來穩健成長。

盈利預測與投資建議： 公司收入節奏調整，我們相應調整對公司的盈利預測，預計 2021-2023 年公司營業總收入分别為 667.5/778.1/893.5億 元 ， 同 比 +16.5%/+16.6%/+14.8% ； 歸 母 淨 利 潤 分 别 為234.0/276.1/319.0 億元，同比+17.2%/+18.0%/+15.5%； eps 分别為6.03/7.11/8.22 元/股。考慮到高端白酒行業壁壘高、公司濃香白酒龍頭地位穩固、量價齊升确定性高、未來成長空間仍然可觀，給予公司 22年 34-38 倍 pe，對應股價區間為 241.7-270.2 元，維持“推薦”評級，短期回調迎來買入機會。

風險提示： 品牌力受損風險； 經典五糧液動銷不及預期風險；團購管道建設不及預期風險；宏觀經濟大幅下行風險；行業監管趨嚴風險。

該股最近90天内共有44家機構給出評級，買入評級41家，增持評級3家；過去90天内機構目标均價為283.36；證券之星估值分析工具顯示，五糧液（000858）好公司評級為4.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3.5星。