中國私募股權市場報告: 交易量相對活躍， “幹火藥”充足

近期，貝恩公司釋出了中國私募股權市場報告，公司合夥人在報告釋出會上，針對種種一級市場的現狀作出了解讀。

中國私募股權市場在2021年達到高點以後，2022年、23年基本從交易規模、融資數量、退出規模來講，都是有大幅下降的。但這不是中國單個的問題，全球私募市場也是一樣的，是以整個市場還是在調整之中。從交易結構和退出形式來看，一級市場的挑戰非常大。

“當然在這些暗點當中還是有一點亮點的，例如整個中國調整的過程當中，有一個很顯著的特點，美元基金和人民币基金方向是不一樣的。人民币基金不管是融資還是投資角度來講都是非常堅挺的，23年和22年相比人民币基金融資、投資，還有小幅上漲；包括2024年第一季度大家去看趨勢的話，其實也是一樣。是以整體由于國家基金在背後的推動，人民币基金一直在企穩。”周浩表示。

而另一邊，美元基金在2023年呈現“冰火兩重天”的情況。上半年美元基金從投資角度來講非常謹慎，到了下半年從第三第四季度，10月份以後發現市場上交易是越來越活躍，包括今年年頭也有大規模交易出現，大家可以看到美元基金普遍處于比較謹慎的狀态，但是在企穩。

對于私募股權市場的前景展望，周浩認為：投資活躍度在回暖之中的，但不會出現大家于其中的“V型”反轉，而是在未來兩到三年時間，呈現比較平緩的發展。

究其原因，是因為今年市場并不缺少資金，貝恩公司研究發現市場上“幹火藥”（已募資但未投出的金額）存量較大，與23年和22年相比反而增加了。一部分新募到的人民币基金都還沒有投出，美元基金則越來越趨向于或注重于去投後期并購類的大型交易，但這樣的标的在市面上在售的并不多。

周浩還在會議中指出，發現交易的PE倍數已經下降了。過去兩年已經有20%下跌。雖然交易倍數下跌，但買賣雙方在估值方面預期還是需要一定時間的磨合，這也造成交易完成的時間被拉長，交易數量也在緩慢爬坡。

據貝恩公司統計，16年到今天為止，所有私募股權基金投出去的交易，還有60%以上是未退出的，這樣的情況下機構先要退出才能實作DPI，才能實作回報，才能融新的資金。從這個角度來講，未來兩三年，特别是對美元基金來說募資非常具有挑戰性。

最後，周浩對私募股權投資者GP給出了兩個建議：第一，很多客戶過去兩年做的事情是戰略梳理和基金轉型。每一個基金都要思考清楚，在整個投資環境和投資邏輯，包括宏觀環境變化的情況下，如何在未來找到投資機會。未來中國可能普遍靠市場快速增長的邏輯已經不成立了，未來到底是準備多做人民币基金，還是更多專注在某些特定賽道，或專注在某些特定的投資主題，都是需要每個基金仔細思考和打磨的。

第二，60%被投企業還沒有退出，這些企業如何做價值最大化，幫助它盡快退出，或不退出之前如何幫助被投企業通過手段提升業績，這是擺在每個GP手上最重要的問題。大的GP手上有3到5個左右的被投企業需要退出，退出的節奏其實是非常重要的，包括在哪裡、哪種方式退出，是IPO還是賣給其他基金，這些都是需要通盤考慮的問題。

“我們覺得GP還要做一件事情：不要“守株待兔”，要“主動出擊”。曆史告訴我們，去找獨家交易機會是能夠創造最大價值的，不要坐等機會出來，好幾家在那裡一起競價，而是利用自己現有的資源和能力，去尋找獨家的交易機會。這是基金解決了退出問題以後，要涵蓋解決的重點問題。”周浩表示。

從投資的活躍交易度情況，2023年跌到十年低點，相比2021年高點來看，2022、2023年兩年連續下跌。

原因有幾個：第一，确實宏觀經濟增速有一定程度的放緩，這是基本面情況。第二，整體IPO退出相對來講是放緩的，是以退出的困境是依然存在。很多投資人，在投資過程當中也會考慮這方面的因素。

另外就是前文提到“幹火藥”待投金額是上升的，大家都希望能有更高的效率，是以傾向于找更大的項目。但這些項目存在的數量并沒有那麼多，是以這就造成整個投資活躍度是下降的。再加上交易倍數，雖然一定程度是下降的，但雙方分歧依然存在，我們也看到不少交易買賣雙方預期還是存在一定差距，也沒有辦法促成這個交易。是以，綜合這幾方面因素疊加起來，投資活躍度是在2023年相對較低的。

但從更長期角度來看，相比2005年到2013年，2023年處在相對活躍的區間。是以相比過去十年，現在的确是低點，但交易仍是活躍的。

具體看交易構成，也分了好幾個類型：成長型投資還是占到最大的，與過去幾年情況基本類似，在23年仍有差不多60%這樣的份額。公開市場投資有所增加，初創期投資始終維持較高，這是整體的情況。

具體到行業來看，對比過去五年（2017-2022年）的投資，電商、科技、線上服務等是有所收縮的，但半導體、生物醫藥、汽車出行是持續增加的，并且占的交易金額也是比較大的。因為人民币基金很多都是産業引導，是以對于半導體、汽車出行看的更多，美元基金相對來說會看更多傳統醫藥等等，這是它們的差別。

再看投資的玩家類型：對比18年到22年、23年，我們看全球GP是相對減少的，沒有以前那麼活躍。但國内GP、政府機構都是相比之前更加活躍。同時在美元基金裡面，全球GP泛亞太GP減少，中東投資者一定程度上更加活躍。是以主要是人民币基金以及中東投資者在2023年其實是持續活躍的，并且相比以往更加活躍。

會議上，幾位合夥人解答了一些重要問題，以下為钛媒體創投家整理。

Q：2023年哪些産業領域投資比較活躍？

A：半導體、汽車出行類、生物醫藥類占比确實持續提升，最主要的原因是人民币基金、産業基金對此類産業推動是比較多，這部分産業持續活躍，并且在短期内也會保持這樣的情況。

Q：2023年募資持續在低點，但人民币募資反而是比較活躍，許多人民币包括産業基金募到比較大的金額，美元基金相對比較少。請介紹一下市場上的募資方向以及政策趨勢。

A：目前，有不少頭部美元基金開始考慮人民币業務，包括注冊在岸主體，都是為了進一步在中國長期發展做準備。至于美元和人民币投資或募資方向，肯定是非常不一樣的。人民币募資來源大頭是政府，也有險資以及高淨值人群還有金融機構，這都是相對比較大的。美元基金是比較穩定的募資來源，基本有很多養老基金，包括主權基金。這兩者差别是人民币募資每年來源會變化相對多一點，但美元相對比較穩定。

我們還是看到美元基金是比較積極在嘗試人民币的，給他們未來打開了一條不一樣的道路，一方面可以拿到不一樣的資金來源，另外也可以投一些以前通過美元基金投不了的行業，這會産生更多投資交易。

Q：PE/VC跨境出海有哪些新的機遇和交易機會，看好哪一些機會，關注點有哪些經驗教訓？

A：近幾年大家都在關注出海，從資料統計來講，這裡面涉及到在境外發生的交易，中國私募股權報告裡面并沒有統計這部分資料。如果從方向性角度來講，北美拉美或大洋洲的交易、并購是在上升的，行業是先進制造、網際網路都有。其中主要有幾個企業出海模式，貿易出海、供應鍊出海等，這些是投資的主題，整體供應鍊可能放在海外。中國企業以往在中國已經成功了，複制到海外，比如直播相關的産業在北美，大家也會持續關注。行業來講，剛剛提到的先進制造或消費電子、光伏、網際網路等等，大家都會關注。

Q：今年開始越來越多并購案例出現，但一些投資人認為并購不是容易的事情，尤其是偏前期或中期的項目不容易定價，在後期有什麼解決的方案嗎？

A：這跟基金之間做資産交易是一樣的，價格談不攏主要原因還是買的時候價格比較貴，當然他在退出時候不希望退出交易太低。同時從企業來講，在這樣市場環境下也不希望付過高的溢價。短期内這個問題還是會存在的，我們已經慢慢看到了，從22、23年開始，整個交易估值已經回歸理性了，再往後推三年左右，那段之後的交易會變得更加容易，不管是賣方還是買方都可以在價格上達到更好的一緻。

第二，從基金的角度來說，我買來一個企業想賣給另外一家企業，在買來的過程中一定要注重投後管理和價值創造，要把這個企業變得更加有價值，才能賣一個高一點的溢價給下一家企業。一般我們對基金客戶建議來講也是一樣的，怎麼樣幫助被投企業降本增效，要更加花時間和精力做投後管理，而不是買來就放着它自己去做，是以要更多幹預投後管理，把這個企業管的更好之後，未來把這個企業賣給其他公司做并購交易的話，這個價值會得到更好的展現。

Q：之前提到中國有大量資金沒有投出去，原因是什麼？

A：雖然2023年募資整體偏低，但人民币基金還是募到不少錢。去年投資交易大幅減少，簡單來說就是這些錢沒有花出去，是以待投金額是持續上漲。循環來看，大家随着待投金額越多，就越想投大額，但越想投大額，雙方分歧越大，标的數量也有限，市場就那麼幾個，很可能大家在追搶一個，最終隻能一個人投到。還有可能因為估值原因大家都沒有投到，是以一進一出待投金額就越來越多了。我們覺得在未來很可能還是會這樣子，但随着交易量活躍，比如今年一季度已經有幾筆大額交易發生，逐漸下去的話會進入到更加健康的水準。

Q：為什麼現在大家都想投大額？

A：待投金額較大，如果做小單其實工作量跟一單大的差距沒有那麼大，是以它希望一次性能夠投一單大的當然最好，不然還不解決待投金額高的問題。另一方面，更大交易門檻也是提升的。希望它現金流非常穩定，有一定分紅，有一定增長，不需要增長那麼快。這就是大額交易增多的兩方面因素。（本文首發于钛媒體創投家 作者｜張翌楠 編輯｜陶天宇）