中国私募股权市场报告: 交易量相对活跃， “干火药”充足

近期，贝恩公司发布了中国私募股权市场报告，公司合伙人在报告发布会上，针对种种一级市场的现状作出了解读。

中国私募股权市场在2021年达到高点以后，2022年、23年基本从交易规模、融资数量、退出规模来讲，都是有大幅下降的。但这不是中国单个的问题，全球私募市场也是一样的，所以整个市场还是在调整之中。从交易结构和退出形式来看，一级市场的挑战非常大。

“当然在这些暗点当中还是有一点亮点的，例如整个中国调整的过程当中，有一个很显著的特点，美元基金和人民币基金方向是不一样的。人民币基金不管是融资还是投资角度来讲都是非常坚挺的，23年和22年相比人民币基金融资、投资，还有小幅上涨；包括2024年第一季度大家去看趋势的话，其实也是一样。所以整体由于国家基金在背后的推动，人民币基金一直在企稳。”周浩表示。

而另一边，美元基金在2023年呈现“冰火两重天”的情况。上半年美元基金从投资角度来讲非常谨慎，到了下半年从第三第四季度，10月份以后发现市场上交易是越来越活跃，包括今年年头也有大规模交易出现，大家可以看到美元基金普遍处于比较谨慎的状态，但是在企稳。

对于私募股权市场的前景展望，周浩认为：投资活跃度在回暖之中的，但不会出现大家于其中的“V型”反转，而是在未来两到三年时间，呈现比较平缓的发展。

究其原因，是因为今年市场并不缺少资金，贝恩公司研究发现市场上“干火药”（已募资但未投出的金额）存量较大，与23年和22年相比反而增加了。一部分新募到的人民币基金都还没有投出，美元基金则越来越趋向于或注重于去投后期并购类的大型交易，但这样的标的在市面上在售的并不多。

周浩还在会议中指出，发现交易的PE倍数已经下降了。过去两年已经有20%下跌。虽然交易倍数下跌，但买卖双方在估值方面预期还是需要一定时间的磨合，这也造成交易完成的时间被拉长，交易数量也在缓慢爬坡。

据贝恩公司统计，16年到今天为止，所有私募股权基金投出去的交易，还有60%以上是未退出的，这样的情况下机构先要退出才能实现DPI，才能实现回报，才能融新的资金。从这个角度来讲，未来两三年，特别是对美元基金来说募资非常具有挑战性。

最后，周浩对私募股权投资者GP给出了两个建议：第一，很多客户过去两年做的事情是战略梳理和基金转型。每一个基金都要思考清楚，在整个投资环境和投资逻辑，包括宏观环境变化的情况下，如何在未来找到投资机会。未来中国可能普遍靠市场快速增长的逻辑已经不成立了，未来到底是准备多做人民币基金，还是更多专注在某些特定赛道，或专注在某些特定的投资主题，都是需要每个基金仔细思考和打磨的。

第二，60%被投企业还没有退出，这些企业如何做价值最大化，帮助它尽快退出，或不退出之前如何帮助被投企业通过手段提升业绩，这是摆在每个GP手上最重要的问题。大的GP手上有3到5个左右的被投企业需要退出，退出的节奏其实是非常重要的，包括在哪里、哪种方式退出，是IPO还是卖给其他基金，这些都是需要通盘考虑的问题。

“我们觉得GP还要做一件事情：不要“守株待兔”，要“主动出击”。历史告诉我们，去找独家交易机会是能够创造最大价值的，不要坐等机会出来，好几家在那里一起竞价，而是利用自己现有的资源和能力，去寻找独家的交易机会。这是基金解决了退出问题以后，要涵盖解决的重点问题。”周浩表示。

从投资的活跃交易度情况，2023年跌到十年低点，相比2021年高点来看，2022、2023年两年连续下跌。

原因有几个：第一，确实宏观经济增速有一定程度的放缓，这是基本面情况。第二，整体IPO退出相对来讲是放缓的，因此退出的困境是依然存在。很多投资人，在投资过程当中也会考虑这方面的因素。

另外就是前文提到“干火药”待投金额是上升的，大家都希望能有更高的效率，所以倾向于找更大的项目。但这些项目存在的数量并没有那么多，所以这就造成整个投资活跃度是下降的。再加上交易倍数，虽然一定程度是下降的，但双方分歧依然存在，我们也看到不少交易买卖双方预期还是存在一定差距，也没有办法促成这个交易。因此，综合这几方面因素叠加起来，投资活跃度是在2023年相对较低的。

但从更长期角度来看，相比2005年到2013年，2023年处在相对活跃的区间。因此相比过去十年，现在的确是低点，但交易仍是活跃的。

具体看交易构成，也分了好几个类型：成长型投资还是占到最大的，与过去几年情况基本类似，在23年仍有差不多60%这样的份额。公开市场投资有所增加，初创期投资始终维持较高，这是整体的情况。

具体到行业来看，对比过去五年（2017-2022年）的投资，电商、科技、线上服务等是有所收缩的，但半导体、生物医药、汽车出行是持续增加的，并且占的交易金额也是比较大的。因为人民币基金很多都是产业引导，所以对于半导体、汽车出行看的更多，美元基金相对来说会看更多传统医药等等，这是它们的区别。

再看投资的玩家类型：对比18年到22年、23年，我们看全球GP是相对减少的，没有以前那么活跃。但国内GP、政府机构都是相比之前更加活跃。同时在美元基金里面，全球GP泛亚太GP减少，中东投资者一定程度上更加活跃。所以主要是人民币基金以及中东投资者在2023年其实是持续活跃的，并且相比以往更加活跃。

会议上，几位合伙人解答了一些重要问题，以下为钛媒体创投家整理。

Q：2023年哪些产业领域投资比较活跃？

A：半导体、汽车出行类、生物医药类占比确实持续提升，最主要的原因是人民币基金、产业基金对此类产业推动是比较多，这部分产业持续活跃，并且在短期内也会保持这样的情况。

Q：2023年募资持续在低点，但人民币募资反而是比较活跃，许多人民币包括产业基金募到比较大的金额，美元基金相对比较少。请介绍一下市场上的募资方向以及政策趋势。

A：目前，有不少头部美元基金开始考虑人民币业务，包括注册在岸主体，都是为了进一步在中国长期发展做准备。至于美元和人民币投资或募资方向，肯定是非常不一样的。人民币募资来源大头是政府，也有险资以及高净值人群还有金融机构，这都是相对比较大的。美元基金是比较稳定的募资来源，基本有很多养老基金，包括主权基金。这两者差别是人民币募资每年来源会变化相对多一点，但美元相对比较稳定。

我们还是看到美元基金是比较积极在尝试人民币的，给他们未来打开了一条不一样的道路，一方面可以拿到不一样的资金来源，另外也可以投一些以前通过美元基金投不了的行业，这会产生更多投资交易。

Q：PE/VC跨境出海有哪些新的机遇和交易机会，看好哪一些机会，关注点有哪些经验教训？

A：近几年大家都在关注出海，从数据统计来讲，这里面涉及到在境外发生的交易，中国私募股权报告里面并没有统计这部分数据。如果从方向性角度来讲，北美拉美或大洋洲的交易、并购是在上升的，行业是先进制造、互联网都有。其中主要有几个企业出海模式，贸易出海、供应链出海等，这些是投资的主题，整体供应链可能放在海外。中国企业以往在中国已经成功了，复制到海外，比如直播相关的产业在北美，大家也会持续关注。行业来讲，刚刚提到的先进制造或消费电子、光伏、互联网等等，大家都会关注。

Q：今年开始越来越多并购案例出现，但一些投资人认为并购不是容易的事情，尤其是偏前期或中期的项目不容易定价，在后期有什么解决的方案吗？

A：这跟基金之间做资产交易是一样的，价格谈不拢主要原因还是买的时候价格比较贵，当然他在退出时候不希望退出交易太低。同时从企业来讲，在这样市场环境下也不希望付过高的溢价。短期内这个问题还是会存在的，我们已经慢慢看到了，从22、23年开始，整个交易估值已经回归理性了，再往后推三年左右，那段之后的交易会变得更加容易，不管是卖方还是买方都可以在价格上达到更好的一致。

第二，从基金的角度来说，我买来一个企业想卖给另外一家企业，在买来的过程中一定要注重投后管理和价值创造，要把这个企业变得更加有价值，才能卖一个高一点的溢价给下一家企业。一般我们对基金客户建议来讲也是一样的，怎么样帮助被投企业降本增效，要更加花时间和精力做投后管理，而不是买来就放着它自己去做，所以要更多干预投后管理，把这个企业管的更好之后，未来把这个企业卖给其他公司做并购交易的话，这个价值会得到更好的体现。

Q：之前提到中国有大量资金没有投出去，原因是什么？

A：虽然2023年募资整体偏低，但人民币基金还是募到不少钱。去年投资交易大幅减少，简单来说就是这些钱没有花出去，所以待投金额是持续上涨。循环来看，大家随着待投金额越多，就越想投大额，但越想投大额，双方分歧越大，标的数量也有限，市场就那么几个，很可能大家在追抢一个，最终只能一个人投到。还有可能因为估值原因大家都没有投到，所以一进一出待投金额就越来越多了。我们觉得在未来很可能还是会这样子，但随着交易量活跃，比如今年一季度已经有几笔大额交易发生，逐步下去的话会进入到更加健康的水平。

Q：为什么现在大家都想投大额？

A：待投金额较大，如果做小单其实工作量跟一单大的差距没有那么大，所以它希望一次性能够投一单大的当然最好，不然还不解决待投金额高的问题。另一方面，更大交易门槛也是提升的。希望它现金流非常稳定，有一定分红，有一定增长，不需要增长那么快。这就是大额交易增多的两方面因素。（本文首发于钛媒体创投家 作者｜张翌楠 编辑｜陶天宇）