荀玉根系中國首席經濟學家論壇理事，海通證券首席經濟學家、研究所所長
核心結論：①目前中國處于新舊動能轉換期，增長乏力、需求疲弱的表征類似98-00年，這次老經濟體量明顯高于新經濟，需穩中求進。②21年以來大陸地産市場已調整顯著。實作經濟舊動能企穩，需要落實地産新發展模式，比如政策支援以釋放新市民住房需求。③激活經濟新動能、發展新質生産力，需依托各地資源禀賦因地制宜，推動光伏出海，加快汽車智能化發展。
中國新舊動能轉換的思考：借鑒98-00年
2023年中以來國内物價水準持續低位運作，這引發了市場對于經濟陷入通縮的擔憂。回顧曆史可見，1998-2000年中國也出現過類似的宏觀環境，經濟處于新舊動能轉換階段，經濟增長乏力、需求疲弱，當時通過啟動商品房改革、加入WTO等措施，最終中國經濟結構成功轉型。本文借鑒當年曆史，對目前中國經濟順利實作新舊動能的轉換提出一些思考。
1. 目前中國的挑戰與98-00年類似：新舊動能轉換
目前中國經濟表征類似1998-2000年。經濟學界對于通縮的定義通常有以下兩種：單一要素論的觀點認為，通貨緊縮是一段時期内價格總水準的持續下降；多要素論的觀點認為通貨緊縮表現為貨币供應量下降和物價持續下跌，通常還伴随着經濟衰退出現。盡管學界對于目前中國經濟是否陷入通縮還有争議，但2023年中以來國内價格水準的持續低位運作已是不争的事實。23年6月國内CPI同比降至0%，此後一直在0%左右徘徊；PPI同比自22年10月以來持續為負，24/02時仍為-2.7%。23年大陸實際GDP實作了5.2%的增長，但名義GDP的增速僅為4.2%，GDP平減指數轉負為-0.54%，是1999年以來的最低值。價格低位運作的現狀是總需求疲弱的反映，23年5.2%的實際GDP增速已明顯低于2015-2019年GDP增速的均值6.7%。
目前中國價格低位運作的經濟表征與1998-2000年相似，當時國内PPI自1997年6月開始連續31個月同比負增，CPI自1998年4月開始連續22個月同比負增。2000年國内物價下行壓力有所緩解，但2001年PPI當月同比和CPI當月同比再度轉負。持續的價格水準下降使得1998年、1999年名義GDP增速低于實際GDP增速。98年大陸實際GDP增速為7.9%、名義GDP增速僅6.3%；99年大陸實際GDP增速為7.7%、名義GDP增速僅6.9%；期間GDP平減指數連續兩年為負，分别為-0.86%、-1.3%。中央财經委辦公室副主任韓文秀稱這一時期中國出現了通貨緊縮趨勢，98、99年實際GDP增速明顯低于93-97年GDP增速均值的11.4%。
1998-2000年通縮背後是大陸正經曆從勞動密集型産業到資本密集型産業的轉型，社會總需求不振。1978年改革開放後，大陸農業農村經濟快速發展并釋放了大量農村剩餘勞動力，15-64歲工作年齡人口占總人口比重從1978年的57.8%上升至1997年的67.6%，有力支援了食品、紡織、家電等輕工業為代表的勞動密集型産業的發展，1978年到1997年勞動密集型輕工業産值占工業總産值的比重由43%上升到49%。随着資本的逐漸積累以及勞動力成本的提升，1995年開始食品、紡服、鞋類等傳統勞動密集型行業的顯性比較優勢（RCA）明顯回落。1990年代後期輕工業品的生産能力出現明顯過剩。根據第三次全國工業普查資料，1995年有半數的工業品産能使用率低于60%；其中家電等耐用消費品産能過剩情況尤其突出，洗衣機産能使用率為 43.4%、彩電為46.1%。此外，疊加1997年亞洲金融危機的爆發沖擊全球經濟，大陸外需受到明顯影響，出口增速由1997年的21%下滑到1998年的0.5%。總的來看，這一時期社會總需求疲弱，工業消費品産能過剩，反映到經濟上即出現了通縮和經濟增速中樞下降的表征，實際GDP增速中樞從1992-1997年的11.9%下降到1998-2000年的8.0%。
發展的主導産業。首先，1998年國務院釋出《關于進一步深化城鎮住房制度改革加快住房建設的通知》，全面結束住房實物配置設定，2003年國務院釋出《國務院關于促進房地産市場持續健康發展的通知》，開啟了房地産市場化的程序。城鎮住房制度市場化改革背景下，國内居民住房需求快速釋放，大陸房地産市場進入黃金發展期，拉動鋼鐵、鋁材、水泥等原材料工業迅猛發展。其次，2001年加入WTO加速大陸經濟全球化程序，大陸産業融入全球供應鍊，使制約大陸産業發展的技術、人才、資金、市場等問題得以緩解，包括重化工業在内的産業得到快速發展，成為驅動經濟發展的新動能。重工業總産值占工業總産值的比重從2000年的60%上升至2011年的72%，中國實際GDP增速中樞也從1998-2000年的8.0%上升到2001-2010年的10.6%。
與98-00年類似，目前中國又處在新舊動能轉換的重要節點。當經濟發展達到一定階段後，資本驅動模式則難以繼續支撐經濟的高速增長。大量的資本投入必然會面臨資本回報率回落、邊際産出下降、産能過剩等問題，使得同樣規模的資本投入對經濟增長的拉動作用逐漸削弱。2010年以來，大陸經濟增長中樞逐漸下滑。GDP增速中樞由2000-08年的10.5%回落至2009-2019年的7.8%，2020-2023年則進一步回落至4.8%。我們在《新質生産力：建構經濟增長新動能-20231215》中提出，經濟增速的放緩反映出依靠資本投入驅動的粗放型發展模式或已經難以滿足新時代下大陸經濟高品質發展的要求。
在此背景下，23年9月7日習總書記在新時代推動東北全面振興座談會上首次提出“新質生産力”這一概念，并于24年1月31日在中共中央政治局第十一次集體學習時對新質生産力做了系統闡述，為大陸塑造發展新動能新優勢提供了科學指引。新質生産力與傳統生産力有所不同，其擺脫了大量資源的投入，是以科技創新為核心驅動力，以全要素生産率大幅提升為核心标志，特點是創新、關鍵在質優、本質是先進生産力。戰略性新興産業和未來産業是培育新質生産力的主陣地，戰略新興産業包括新一代資訊技術、高端裝備制造、新材料、生物、新能源汽車、新能源六大産業；未來産業包括6G網絡、可控核聚變、類腦智能、量子資訊、基因技術、深海空天開發等。通過積極培育高科技含量的戰略新興産業來加快形成新質生産力，不僅能實作高品質發展階段的産業結構轉型和更新，也能持續地為大陸經濟增長提供動力。
在98-00年從勞動密集型輕工業向資本密集型重工業轉變的經濟轉型中，新舊産業占經濟比重相對均衡。例如97年大陸輕工業産值占工業總産值比重為49%，重工業為51%，随着以機械電子為代表的重工業比較優勢持續提升，疊加中國入世和房地産市場化的推動，重工業逐漸成為經濟的支柱産業。在目前産業轉型更新過程中，新質生産力為代表的“新經濟”已在快速發展，戰略性新興産業占GDP比重從2014年的7.6%上升至2022年的13%以上，但在整體經濟中占比仍然較低。21年以來以地産為代表的“老經濟”持續下行，但23年地産及相關産業在GDP中占比仍達到25.9%。可見目前新老經濟體量差異大，新經濟領域的成長速度尚未能夠完全彌補傳統産業減速帶來的影響，在新舊動能轉換時期更需注重兩條腿走路。24年政府工作報告要求穩中求進、以進促穩，這意味着大陸在追求新質生産力的“進”時，也需兼顧地産等傳統産業的“穩”，協力應對新舊動能轉換期的挑戰。
2. 穩住舊動能，需要釋放新的住房需求
根據前文的推算，大陸地産及其相關産業鍊占GDP的比重較高，且目前新動能還未發展完全，穩增長就需要舊動能不會出現過快的下滑。2021年以來房地産行業進入調整期間，其中地産銷售面積和投資額等明顯回落。房地産行業的企穩，對穩住舊動能十分重要。從目前情況看，中國房地産行業調整已經明顯，行業的企穩要看領先名額即銷售面積，這需要政策支援，釋放新的住房需求。
大陸地産市場調整空間已較充分，持續時間還不确定。在報告《房地産：借鑒海外經驗看調整幅度——24年六大總量話題3》中，我們參考了海外35個經濟體的48輪地産下行周期，發現海外地産銷售面積和投資額下跌周期的時長中位數分别為4年和6年，下跌深度的中位數分别為33%和27%。如果從年度值來看，2023年大陸地産銷售和投資較最高點（2021年）分别下跌38%和25%。如果從商品房銷售面積和房地産開發投資額的12個月移動平均值來看，截至2024年2月，地産銷售和投資分别從最高點（2021年6月和8月）下跌45%和28%。從時間來看，目前大陸地産銷售和投資的下跌分别已持續近三年（分别為30個和32個月）。此外，從價格的調整幅度來看，參考大陸四個一線城市的二手住宅價格領先指數，可以發現目前地産市場已經調整到2019-2020年的水準，北上廣深二手房價格較最高點分别回落20%、22%、21%和35%，這反映部分泡沫已經被擠出。綜合來看，目前地産市場的跌幅雖然小幅放緩，但下一階段的不确定性仍較強。
舊動能的需求端仍有空間，大陸有購房需求的新市民規模較大，且不斷增加。2015年12月召開的中共中央政治局會議首次提出“要化解房地産庫存，通過加快農民工市民化，推進以滿足新市民為出發點的住房制度改革，擴大有效需求，穩定房地産市場”。2022年中央經濟工作會議、2023年政府工作報告，再次明确指出“解決好新市民、青年人等住房問題”。根據2022年3月4日原銀保監會、人民銀行聯合印發的《關于加強新市民金融服務工作的通知》，新市民“指因本人創業就業、子女上學、投靠子女等原因來到城鎮常住，未獲得當地戶籍或獲得當地戶籍不滿三年的各類群體，包括但不限于進城務勞工員、新就業大中專畢業生等，目前約有三億人”。我們測算，過去五年的年均新增外出農民勞工數大約是78萬人；年均高校畢業生是966萬人，根據人力資源和社會保障部資訊中心《2022中國大學生就業趨勢調研報告》的資料，其中異地就業的比例大約在69%左右，也就是異地就業的高校畢業生約667萬人。兩者相加，過去五年年均新增新市民745萬人。
政策激勵下新市民購房需求釋放，或使得大陸商品房銷售面積企穩。根據清華大學《新市民住房情況與金融需求調研報告（2023年二季度）》，我們發現在目前城市長期發展的新市民中，有19.4%左右已購房或近期有購房計劃，15.3%在3-5年内有購房計劃，根據這一問卷資料，并考慮到新增新市民購房意願或偏低，我們假定每年新增的新市民中10%有在居住地的購房需求，那麼每年新增剛性購房需求約74.5萬套，如果參考目前小戶型保障性租賃住房的70平/套面積計算，每年新增剛性購房面積約5000萬平。根據新華網援引《中國人口普查年鑒2020》顯示，大陸家庭平均每戶居住面積達到111.18平方米。而根據清華大學《新市民住房情況與金融需求調研報告（2023年二季度）》，在新市民中僅有31.6%的居住住房建築面積達到90平米以上。這說明新市民的居住條件還存在較大的改善空間，如果政策能夠發力支撐，使得新增剛性購房需求的平均居住面積達到平均的111平方米，那麼每年新增購房面積将從5000萬平提高至8270萬平。2023年大陸商品房中住宅銷售面積較2022年減少17.3%，如果今年銷售面積的跌幅與去年持平，那麼今年住宅銷售面積或将較去年減少1.6億平。如果政策發力，使得新市民帶來的新增購房需求達到8000萬平以上，或将一定程度上對沖地産下行的影響。
滿足新市民的剛性和改善性住房需求，需要建構和推進“市場+保障”的地産新發展模式。2021年中央經濟工作會議首次提出房地産行業要“探索新的發展模式，堅持租購并舉，加快發展長租房市場，推進保障性住房建設，支援商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，因城施策促進房地産業良性循環和健康發展”。2023年8月，《國務院關于規劃建設保障性住房的指導意見》中指出“推進保障性住房建設……是促進房地産市場平穩健康發展、推動建立房地産業發展新模式的重要舉措”，要“盡快補齊保障性住房建設短闆，提高保障性住房在住房總供給中的比例，不斷滿足工薪收入群體的基本住房需求”。2023年12月，中央經濟工作會議強調，“加快推進保障性住房建設、‘平急兩用’公共基礎設施建設、城中村改造等‘三大工程’。完善相關基礎性制度，加快建構房地産發展新模式”。國務院新聞辦就《“十四五”公共服務規劃》有關情況舉行的釋出會上提出，十四五期間，40個重點城市計劃新增650萬套（間）保障性租賃住房，預計可幫助1300萬新市民、青年解決住房問題。根據我們在報告《房地産：借鑒海外經驗看調整幅度》中的測算，待改造城中村面積或逾12.5億平方米，“三大工程”或帶動年均投資過萬億，為城市提供價格更為合适的增量可售住宅，以滿足新市民的購房、租房需求。基于上文分析，提出以下政策建議：
2023年2月，中國人民銀行印發《關于開展租賃住房貸款支援計劃試點有關事宜的通知》，設立“租賃住房貸款支援計劃”，額度為1000億元，向重慶、濟南、鄭州、長春、成都、福州、青島、天津8個試點城市發放租賃住房購房貸款。截至今年3月，政府共在其中五個城市投入資金47.16億元，收購存量商品房8352套，單價在80-100萬元/套。如果1000億元資金能夠全部落地，那麼我們預計政府能購買8.8萬套商品房投放市場，這能一定程度上解決新市民的居住需求。這一模式既能夠幫助地方去庫存、穩房價，籌集保障房資源避免重複建設，也能夠滿足目前居民的剛性需求，并有助于培養居民“先租後購再改善”的住房梯度消費理念，促進地産市場平穩健康發展。
例如安徽宣城市，為支援外來居民和基礎性人才合理住房需求。對外地戶籍人員（非宣城市戶籍），非全日制大學生、大專生、中專生以及取得職業技能等級證書（初級工以上）的本地戶籍人員在市區購買家庭唯一及第二套改善性建立商品住房的，按其所購房屋面積給予一定的購房補貼。
3. 激發新動能，需要更有效的政策措施
2000年大陸經濟動能轉換期中，重工業的快速發展以及大量的資本投入成為了大陸經濟高速增長的重要動力。在目前的新舊動能轉換階段中，加速發展以新質生産力為代表的“新經濟”将是大陸實作穩中求進、以進促穩，推動高品質發展和産業轉型更新的關鍵。
目前大陸或可借鑒1980-2000年美國産業轉型更新經驗。1970年代美國受糧食危機和石油危機的影響，經濟增速明顯下滑，美國實際GDP增速中樞從1960-1969年的4.5%下降至1970-1980年的2.9%。1980-2000年間，美國通過發展科創成功實作産業轉型更新，重塑了經濟增長動能。
1980年代初，美國實施了由需求管理政策向供給管理政策的轉變。裡根政府采取了一系列旨在提高效率和競争力的結構調整政策，内容主要包括：減稅、削減社會福利開支、增加研發投資鼓勵技術創新、放松政府對企業規章制度的限制、減少政府對企業的幹預等。通過這一系列的供給管理措施，提高了美國的生産效率，為90年代美國的整體競争優勢奠定基礎。
美國主要采取提供創新資金、稅收優惠和服務方式創新等方式，支援企業技術創新，并鼓勵高校和企業之間的産學研合作，推動科技創新成果的産業化發展。在此期間，美國企業成為科研投入的主體，也是技術創新和産業化的主導力量，企業在美國研發支出中的占比從1981年的49%上升到2000年的69%。
美國充分發揮資本市場的融資功能，確定科技創新和産業發展能夠得到充足的資本支援。1978年後美國推出了免稅、放寬企業登記限制等一系列政策鼓勵股權投資，對美國高科技産業的發展起到了巨大的推動作用。1980-2000年期間以股權融資為代表的直接融資在社會融資結構中的占比不斷提高，科技企業IPO數量占比達到37.6%，有力解決了科創企業融資難題。
最終，美國資訊技術産業實作關鍵技術突破，勞動生産率大幅提高。1995-1999年，美國制造業勞動生産率年均複合增長率為9.7%，其中電腦及電子産品行業勞動生産率上漲幅度最大。在高科技産業的發展下，美國經濟增長逐漸轉變為技術驅動。1988-1990年，全要素生産率對經濟增長的貢獻率僅為16%左右，而到2001-2005年時期已明顯提高至64%，美國GDP增速中樞也在1980年之後逐漸回升，從70-80年的2.9%上升到81-90年的3.35%、91-00年的3.44%。
目前中國經濟激發新動能，需要從實際出發、因地制宜發展新質生産力。3月5日習總書記在參加江蘇代表團審議時提出，發展新質生産力，“要防止一哄而上、泡沫化”，“要堅持從實際出發，先立後破、因地制宜”，“根據本地的資源禀賦、産業基礎、科研條件等，有選擇地推動新産業、新模式、新動能發展”。我們認為這不僅指出了大陸新質生産力發展中出現的過度投資、産業趨同和産能過剩等問題，更指明了前進的方向和路徑，基于此提出以下幾點政策建議：
23年11月工信部表示目前中國光伏行業存在一定階段性和結構性過剩風險。根據集邦咨詢資料，光伏各産業鍊均出現産能過剩，矽片價格自22/08高點下滑超過70%。另外，我們采用邊界生産函數法來測算戰略新興産業上市公司的産能使用率，也可以發現光伏上市公司産能使用率下滑較快，從22Q4的96%降至23Q3的76%。光伏領域嚴峻的供需形勢延續到今年，根據世紀新能源網援引CPIA的資料，保守預期下24年中國光伏新增裝機将下滑12%，樂觀預期下也僅增長1.4%。往未來看，我們認為需求端需要持續開拓光伏應用場景，供給端需要加速技術疊代和産能更新。另外，目前中國光伏産業已具備明顯的成本優勢和技術優勢，在全球能源轉型的大背景下，光伏産品及産能的揚帆出海也将成為應對國内嚴峻供需形勢的解決方案。根據世紀新能源網援引CPIA的資料，保守預期23-30年全球新增光伏裝機量CAGR為4%、高于中國的2.1%，樂觀預期下全球新增光伏裝機量CAGR為6%、高于中國的5.6%。其中，借助“一帶一路”及中東能源轉型的“東風”，中東地區可成為光伏出海消化過剩産能的重要市場。根據世紀新能源網援引CPIA和SPE的資料，22年新增的光伏“GW級市場”以希臘、英國等歐洲國家為主，而23年新增的光伏“GW級市場”以阿聯酋、沙特阿拉伯等中東國家為主。根據SPE的預測23-27年沙特阿拉伯光伏累計裝機量年複合增速将達61%、阿聯酋将達38%，在全球二十大光伏市場中處于第一梯隊。
在汽車的電動化轉型中，大陸已經逐漸具備先發優勢。23年大陸新能源汽車銷量同比增長38%，是世界最大的新能源車市場，産業鍊中動力電池、電機、電控等核心零部件領域已逐漸占據主導地位，根據199IT援引SNE research的資料，23年中國企業在動力電池市場佔有率超6成。汽車電動化、智能化浪潮中，大陸整車企業開始嶄露頭角，根據汽車縱橫網援引CleanTechnica，23年比亞迪在全球新能源乘用車市場中占據了21%的市場佔有率，超過特斯拉位列全球第一，廣汽、理想等國産品牌市場佔有率也逐年提升。目前智能網聯技術正在快速發展，汽車智能化加速演繹，智能汽車已成為全球汽車産業發展的戰略方向。大陸應發揮汽車産業在電動化過程中積累的優勢，加速智能化轉型，推動整體汽車産業鍊向高端邁進。我們根據AZO和Chinamobli的資料測算，22年大陸汽車産業規模/GDP僅為1.9%（汽車産業規模為0.5萬億美元），遠低于德國的12.3%（0.5萬億美元）、日本的22.6%（0.96萬億美元）。随着大陸新能源車滲透率提升及價值量增長，大陸汽車産業在經濟中的占比也将逐漸提升，若未來汽車産業規模提升至日本的水準，汽車産業規模/GDP有望上升4%左右。
短期來看，部分産能過剩領域需加快出海步伐；長期來看，在未來發展新質生産力的過程中，應充分發揮大陸超大規模市場和完備産業體系的優勢，依托各地的資源禀賦和産業基礎，實作各類生産要素的高效有序布局，避免陷入同質化發展和重複建設的低效競争當中，使新質生産力發展形成規模效應、叢集效應。
①京津冀、長三角、粵港澳地區創新優勢突出，江蘇、北京、上海、廣東等省市科創綜合得分位列全國前列，22年上海戰略新興産業增加值占GDP比重為23.8%、遠高于全國的13%。未來應強化創新策源能力，以科技創新促進産業創新，加快發展新興産業，積極布局未來産業，引領帶動全國新質生産力發展。
②中部地區要強化産業協同和配套能力，積極承接東部地區的新興産業轉移，重點承接産業鍊關鍵環節，培育建設各具特色、具備全球競争力的産業鍊叢集。例如，湖北重點發展以光電子資訊為特色的電子資訊産業，着力打造具有全球影響力的光電子資訊産業叢集，力争24年産業規模突破萬億元。
③東北地區重工業基礎雄厚，例如黑龍江能源（22年占工業總産值為31.2%，下同）、石化（17.9%）、裝備工業（13.1%）是其主導産業。未來應依托特有的重工業基礎，促進高新技術同傳統制造業結合，加快傳統優勢産業改造更新。
④西部和南部地區應發揮資源豐富的禀賦優勢，結合區域特色發展差異化的重點産業。例如西部的青海發揮資源優勢，重點開展新材料的制備研發，22年青海新材料占戰略新興産業産值的比重超30%。南部的海南旅遊和海洋資源豐富，23年海洋經濟占GDP比重上升到33.9%，旅遊及相關産業、熱帶特色高效農業增加值占GDP比重分别為9.2%、15.4%，未來應依托豐富的旅遊資源和海洋資源，重點發展特色現代農業、以及旅遊等現代化服務業。
風險提示：地産政策落地進度不及預期，地産測算過于樂觀；技術突破和應用速度低于預期。