獨角獸挖掘機 選标的未必選行業前三

記者：高遠

攝像：侯天一

曾之傑，元禾厚望創新成長基金管理合夥人。曾任中信資本控股有限公司進階董事總經理、開信創業投資管理有限公司總經理兼管理合夥人，擁有超過十八年的風險投資經驗。先後主導管理了開信創業投資基金、中信資本創投美元基金和中信資本人民币基金創業投資部分，是國内為數不多的具有豐富雙币基金管理經驗的投資人。

觀點集錦

十七年前布局晶片半導體 拉長周期看時間總有回報

網際網路模式創新遇瓶頸 數字經濟将再造傳統行業

數字經濟在國内統一大市場場景下将有更大作為

實體店仍有投資機會 核心是技術驅動

硬體與内容将最終達到一種平衡關系 但内容更重要

選标的未必選行業前三 黑馬有這些特質

投資就是看人 完美履曆沒那麼重要

看人不走眼 關鍵看三點

采訪摘要

十七年前布局晶片、半導體 拉長周期看時間總有回報

第一财經 高遠：感謝曾總接受第一财經的專訪，您在2005年的時候就已經投了當時中國的半導體和晶片這類标的，這個行業周期長、投入大。到現在為止，标的的盈利的情況怎樣？在17年前您就對這一賽道做了投資，怎麼說服那個時候的自己和那個時候的投資者？

元禾厚望 曾之傑：我是2000年左右加入華登國際的，華登國際是一家即使在美國也是少有的專注于投資于半導體的一個機構，在那個時候其實投資半導體并不是一個很時髦的事情。因為大家會更多的去投網際網路、通訊、TMT好，很少有機構願意特别專注在半導體領域投資，因為半導體是重投入、周期很長、技術很密集的行業，說到底就是一個非常苦的差事，正因為沒有人幹，反而華登國際當時在美國，包括在中國，我們其實有機會能夠投到很多很好的标的。

比如說我舉個例子，我們2001年的時候，我們就投資了中芯國際。這一路來就是說我們投資了中國這些耳熟能詳的像中微半導體，很多這樣的半導體公司都是我們投資的。但的确一直到幾年之前投資半導體真的是個苦活，因為周期太長了。這兩年，那麼得益于宏觀環境的變化，半導體突然迎來了一個很大的春天，但是我們過來人其實還是很感慨，因為真的是一個非常長的投資周期，17年前就投資晶片、半導體這一賽道我認為時間是會有回報的，另外一方面這也跟時代是息息相關。

網際網路模式創新遇瓶頸 數字經濟将再造傳統行業

第一财經 高遠：當下，很多過去投網際網路模式創新的這些公司和投資人，現在都已經不談網際網路模式創新了，似乎認為那是過去一個時代的事情，甚至覺得有些沒有技術含量，我不知道您怎麼來看待這個問題。

元禾厚望 曾之傑：這兩年網際網路遭遇了一些低潮，但不代表這個領域沒有機會，我認為人類有網際網路也不過才是30年的事情。後面機會還很大。但這兩年網際網路遇到一些挫折，我也不認為網際網路沒有技術含量，隻能說，傳統的網際網路的很多模式，在現在市場環境裡面不成立了。比如過去網際網路行業傳統的模式中，大家喜歡用這種高舉高打、燒錢的模式來做事情，但在現在的市場環境裡面這一模式就不大成立；傳統的野蠻生長、沒有邊界的擴張等，在現在的市場環境下的确受到了制約；傳統的二級市場也為網際網路公司給出了很高的估值。現在大家也意識到這些公司面臨的很多問題，估值上也受了很大的影響。的确可能對投資人的士氣是有很大打擊的。但如果你要拉長周期來看，這些事情也都很正常。我們把這類企業稱為數字經濟，比如說我們投資的京東物流、順豐、極兔等，我們把這類企業全部歸納為叫數字經濟的範疇。

數字經濟在國内統一大市場場景下将有更大作為

第一财經 高遠：如果我們把數字技術和像京東物流這樣的标的疊加到國内統一大市場的場景下，它給我們投資行業帶來的機會是什麼？

元禾厚望 曾之傑：它會帶來很多的機會。中國這些年很多領域走在了全世界的前面，其實是得益于這些公司的貢獻，他們對中國整個統一大市場的形成、對中國整個流通管道的再造。正因為有了這些大的網際網路公司、大的物流公司，我們其實跳過了歐美很多國家，在零售端他們做了很多年的一些事情，我們完全就把這幾步跳過去了，反而我們的零售系統會更加有效、更加高效。我們生活在此的中國人享受的生活便利，現在來看，我們甚至比西方發達國家生活便利性還要高。

實體店仍有投資機會 核心是技術驅動

第一财經 高遠：您在日本學習跟生活過，當年我記得有一個日本人很以為傲的的生活習慣，就是他的7-11的這種便利店的模式，可以遍布大街小巷，但後來發現中國人比他們還要友善得多得多。

元禾厚望 曾之傑：是，7-11的技術在90年代是非常先進的，當時全日本的7-11本就已經聯網了，當然它最早的還是用 Dos的技術聯的網，當時7-11在日本的總部就能看到每天全國各地的銷售的資料。它甚至能夠看到買這瓶洗頭水的人是男的還是女的，就是在當時條件下，日本的零售業實際上是全球領先的，後來，我們完全就跳過這一步了。

第一财經 高遠：當下從商業的角度來講，是否仍然還有實體、連鎖店面再蓬勃發展的一個機會，借助于您所說的數字技術和數字經濟？

元禾厚望 曾之傑：還是會有的，隻不過會以一種新的形态。因為我們也是萬達商管的投資者，在投這個項目時候，我們也在想我們的投資邏輯，人還是不能天天宅在家裡，就靠手機來把所有的事情給解決掉；實體商業也還是有它的空間和機會，但有可能大家不是說去shopping mall就單純去買個東西，大家有可能是更多的體驗或者是社交或者怎麼樣；

其實對中國的這些實體零售業來講，提出了更高要求，你就得不停地疊代、進化，然後到2.0到3.0，我們投資傳統行業更多是看它有沒有通過新技術來提高它的營運效率。如果有這個公司我們可以看的标的，如果不是的話，我們一般就不會去碰，無論你是傳統行業、或者是網際網路公司，我們更喜歡投這些以技術驅動的公司。

硬體與内容将最終達到一種平衡關系 但内容更重要

第一财經 高遠：您現在每天還是在保持閱讀的習慣？

元禾厚望 曾之傑：對，閱讀對我們這一行來講，可以擷取足夠的資訊量、跟各種各樣的人見面，我覺得對我們這一行是非常的critical，我書讀得很雜，各種各樣的書，我的Kindle裡有兩兩三百本書，當然大部分都還沒有讀完，我會花很多時間在閱讀上面。

第一财經 高遠：您喜歡閱讀，也用了很久 Kindle。目前市場上有很多這方面的硬體，比如華為、小米都在做這類硬體，您是否會考慮就其他這類标的的投資機會？

元禾厚望 曾之傑：硬體其實沒有那麼重要，說句實話。你讀一本書，是在Kindle上讀、在手機上讀、還是在PC上讀，其實我自己覺得沒有那麼重要。其實核心到最後是它後面的内容很重要。我自己覺得到最後内容還是要為王的。

當然了就是說這個時代硬體和内容到最後會達到一個平衡，反過頭來看Amazon，Kindle作為一個硬體作為一個載體、作為一個device是有點老了，但是Amazon的内容這塊它還是做得很紮實。

選标的未必選行業前三 黑馬有這些特質

第一财經 高遠：您選标的的時候也沒有完全選頭部公司，有的時候選的是黑馬。您是怎麼能夠去界定？找到黑馬？

元禾厚望 曾之傑：我覺得有兩點，第一、這個行業沒有那麼多前三你可以去投；第二點、如果你對一個行業看得足夠深和足夠透的時候，我們自己内部叫關鍵節點公司，如果你對産業鍊的了解夠深，其實你看到了所謂賽道上的這些大頭部之外，你能夠看到很多這些小的節點公司，但這些節點公司非常關鍵，整個産業鍊如果離開他們就不行。其實這些公司也是非常好的投資标的，但是必須你對這個行業要很懂。

投資就是看人 完美履曆沒那麼重要

第一财經 高遠：我發現很多的投資人對于選企業家、創業者是很挑剔的，比如說對于他的履曆、教育背景等，但我發現您過去投的一些公司卻并不是這樣，有些公司的創始人沒有很好的學曆、也沒有很好的過去的成功的創業經驗，但您就投了他。我不知道是什麼原因讓您做了這種決斷？

元禾厚望 曾之傑：我那麼多年的投資經曆，我自己總結下來，好的企業家、成功的企業家，作為一個人來講，他性格上可能有不夠完善的地方，很多企業家會有他偏執的地方。但就是他不完善、偏執，他有可能才會把一件事情做得很極緻。如果是一個完全很四平八穩的人，也有可能就不太适合去創業。因為您提到了常熟汽飾，我給您講講他們羅總是怎樣的一個人。

他沒有讀過書、原來是做木匠出身，把這個企業從小開始做起來，他到今天連國語都講不好，但是他每年會花一個月時間在德國，去跟德國産業鍊上的人去溝通。他有一段時間他的公司總經理一直請了一個美國人。能夠做企業的，跟我們日常想象的一個人群是不太一樣的，他們有特别鮮明、鮮活的地方，因為如果能做成這件事情，性格上要是太完美了反而不太行。

看人不走眼 關鍵看三點

第一财經 高遠：有的時候這些企業家就跟藝術家有些相似，比如有些人，可能前半生或者說他在世的時候都是在窮困潦倒當中度過的，往生之後發現自己的作品，然後賣到天價，您在選标的、選企業家的時候，怎麼避免自己看走眼？

元禾厚望 曾之傑：你覺得宮廷畫家有畫的好的嗎？

第一财經 高遠：畫的好的肯定有。

元禾厚望 曾之傑：但是成為能夠流傳後世的這種大畫家，其實不多的。

第一财經 高遠：對。這是真的。

元禾厚望 曾之傑：一個企業家成長如果太一帆風順，有的時候也未見得是好事，因為投資到最後是個藝術。所有的外部條件都對，最後他還是有不确定性。第一、他這個人還必須是一個很正的人，不能有歪門邪道，歪門邪道到最後會把企業給搞垮的；第二、這個人他還是要有激情，激情加偏執；第三、就像您剛才講的，他的過往經曆、背景、資源是不是适合來做這件事情。

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投資有風險，入市需謹慎