高端制造：預計新能源車銷量全年增速前高後低｜興·研究

一周研報

華興證券“興·研究”為您摘編華興證券研究所上周研報精華，助您全面了解海内外經濟走勢，透析細分市場熱點。

華興證券研究所依托華興資本集團與華興證券在新經濟領域的資源擷取能力，觸達中國新經濟領域的多個角落，将二級市場研究方法和一級市場投行經驗相結合，力求帶來新經濟領域前沿的研究成果，敬請持續關注。

高端制造：

一月新能源車銷量維持強勁态勢，預計全年增速前高後低

一月中國新能源乘用車銷量為34.7萬輛，同比增長132%，當月滲透率達16.4%

一月國内動力電池産量為29.7GWh，同比增長148%；裝機量達16.2GWh，同比增長86%；TOP5廠家集中度進一步提升至87%（十二月為85%）

我們認為近期新能源闆塊回調主要是由于對闆塊高估值及未來銷量不确定性的擔憂所緻，看好長期增長趨勢不變

一月新能源汽車市場維持強勢，當月滲透率16%：根據乘聯會資料，一月國内狹義乘用車市場銷量為209.2萬輛，同比下降4.4%，環比下降0.6%，但考慮到春節期間損失部分銷量，一月零售總體走勢良好。一月廣義乘用車零售達211.2萬輛，同比下降4.5%。一月新能源車銷量達34.7萬輛（BEV/PHEV分别為26.9/7.7萬輛），同比上升132%，環比下降27%，下降部分受到2021年底集中交車影響，降幅與2021年一月特征（環比降25%）一緻。當月新能源車滲透率達16.4%（參考2021年12月為22.6%）。一月國内新能源車銷量排名前五的車型包括：宏光MINI（26,682輛）、比亞迪秦（26,541輛）、比亞迪宋（20,722輛）、特斯拉(Model Y)（16,358輛）、比亞迪漢（12,781輛）。一月比亞迪純電動與插混雙驅動均表現強勁，有三款車型進入前五排名。從一月表現來看，特斯拉Model 3的銷量較為疲軟，而Model Y 的同比高增長主要是由于去年的低基數導緻；我們認為特斯拉的頻繁調價以及國内新能源汽車品牌的本土化優勢使消費者目前對特斯拉車型的熱度有所下降。

磷酸鐵锂電池維持高速增長，國産品牌集中度進一步提升：一月動力電池需求與新能源車增長态勢保持一緻，較去年同期高速增長。根據動力電池創新聯盟資料：1）産量方面，2022年1月中國動力電池産量共計29.7GWh，同比增長148%，環比下降6%。三元電池産量為10.8GWh，同比增長59%，環比下降5%；磷酸鐵锂電池産量為18.8GWh，同比增長262%，環比下降7%。2）裝機量方面， 一月動力電池裝機量為16.2GWh，同比上升86%，環比下降38%。三元電池共計裝機7.3GWh，同比上升35%，環比下降34%；磷酸鐵锂電池共計裝機8.9GWh，同比上升170%，環比下降41%，磷酸鐵锂電池裝機量持續走高。3）企業集中度方面，根據動力電池創新聯盟資料，2022年1月，國内裝機量前五的企業分包括：甯德時代（8.13Gwh）、比亞迪（3.39Gwh）、中創新航（1.20Gwh）、國軒高科（0.94Gwh）和蜂巢能源（0.44Gwh），合計動力電池裝機量為14.10GWh，占總裝機量87%。國産品牌延續強勢增長，其中比亞迪、中創新航市場佔有率上升明顯，分别達到20.9%/7.4%（十二月分别為14.2%/5.9%）；一月裝機量排名前五的廠商均為國産品牌，且集中度進一步提高（十二月集中度為85%）。

近期以甯德時代為代表的新能源闆塊出現較大回調，我們認為主要原因仍在于投資者對于目前闆塊高估值以及未來新能源車銷量維持高增長不确定性的擔憂所緻。結合一月新能源車産銷資料來看，我們認為目前新能源汽車闆塊仍然具備高景氣度，基本面持續向好趨勢尚未出現明顯變動。同時，疊加2023年補貼退坡引發的搶購需求以及動力電池廠家紛紛上調電池出廠價等因素，我們認為中遊電池廠商2022年業績将有較大上行空間。是以，我們維持2022/25年中國新能源乘用車銷量預測不變，分别為530/1,000萬輛，滲透率超過20%/40%；相應動力電池裝機量達到250/500Gwh。

風險提示：1）新能源汽車銷量不及預期；2）行業競争加劇；3）原材料價格持續上升。

（《高端制造 - 一月新能源車銷量維持強勁态勢，預計全年增速前高後低》，報告日期：2022年2月18日）

動力電池産業鍊系列研讨會紀要報告

正極材料整體供需平衡，儲能市場爆發帶動碳酸鐵锂需求增長

負極價格受原材料價格上升影響維持小幅上漲，高容量要求驅動矽負極成為主流方向

電解液需求預期較上年增長50%-100%，總體供給下半年起逐漸放松

低成本優勢下，磷酸鐵锂短期占比有望超過三元，長期三元占比将逐漸回升并反超

我們參加了由華興資本主持的動力電池産業鍊系列專家會議，分享嘉賓分别來自非上市公司例如：知名新能源科技企業、動力電池生産企業、電池材料企業及動力電池研究機構，對相關行業較為熟悉。

正極材料及前驅體整體供需平衡，儲能爆發帶動鐵锂增長：三元材料及前驅體産需總體平衡，高端産能不足。磷酸鐵锂供不應求，目前處于産能擴張階段。“雙碳”政策下，儲能市場呈爆發式增長，磷酸鐵锂2023年需求可能達百萬噸，其中儲能占比40%；新能源車領域，未來智能化趨勢明顯，用電量增大，中高端适配高鎳材料。由于今年钴鎳價格翻倍，碳酸锂漲價突破預期，仍有較多不确定因素。

負極材料價格維持小幅上漲，矽負極成為主流方向。負極價格上漲原因為：1）針狀焦（熟膠）從5000-6000元/噸上漲至1.1萬元/噸，漲幅40-50%；2）限電、“雙碳”政策對内蒙古石墨化産能影響20%，使其價格從2021年初的1.1萬元/噸上升到超過2萬元/噸；未來負極材料将維持小幅上漲。負極材料擴産期較晚、擴産周期長，2021年負極材料出貨量為30多萬噸，規劃擴充産能總計100萬噸。随着2022年上半年、尤其下半年的産能釋放，負極供應緊缺狀況将有所緩解。矽負極為未來的發展方向，主要原因為：1）新能源車續航裡程要對電池容量提出更高要求，石墨材料容量已接近理論極限，而矽負極理論容量為300-1000mAh/g，有較大發展空間；2）矽資源豐富。矽碳、矽氧負極電池為目前重點路線，對電池容量提升有很大幫助，兩種技術在一段時間内将迎來高峰，目前矽氧市占率更高。

電解液需求持續上漲，供給下半年起逐漸放松：需求端，今年TOP10動力電池企業都在擴産中，電解液需求量較上年仍有50-100%漲幅。供給端，六氟磷酸锂廠商積極擴産，市場價在50-57萬元/噸，未來向上波動潛力較小；溶劑受到上遊環氧乙烷、環氧丙烷影響，總體仍處于緊缺狀态；碳酸亞乙烯脂（VC）已處于産能過剩狀态，價格下降至三十多萬元/噸，總體供給下半年開始寬松。新锂鹽LiFSI能提高電解液熱穩定性，改善電池高溫性能。去年LIFSI發展不如預期，價格下降至35-38萬元/噸，與六氟磷酸锂形成倒挂。

磷酸鐵锂短期占比超三元，長期占比三元反超：嘉賓預測2022年锂電池市場總需求為350-400GWh，其中新能源汽車需求為250-300GWh，磷酸鐵锂與三元市占比為5.5：4.5或6：4，主要原因為：1）鐵锂電池-度電成本較三元低100-140元，在目前原料和資源價格高位情況下具有相當優勢；2）消費者接受漲價需要理由，而短期來看，今年的汽車智能化不會有大進展，是以對電量需求将維持穩定，故價格較便宜的鐵锂電池需求更旺。長期來看， 2024年三元需求占比有望回升，2025年三元超過鐵锂為大機率事件。2022年锂電市場龍頭市占率将進一步提升，同時整車廠出于全成本考量對半固态電池抱有熱情，該技術強有力玩家或将挑戰市場格局。

風險提示：1）電動車需求不及預期；2）原材料價格大幅波動；3）锂電池行業競争日趨激烈；4）技術發展瓶頸。

（《高端制造 - 洞見系列：動力電池産業鍊系列研讨會紀要報告》，報告日期：2022年2月18日）

再鼎醫藥：

則樂納入醫保目錄，有望促進公司銷售額持續增長

則樂作為唯一被納入醫保目錄的一線和複發卵巢癌維持治療PARP抑制劑，有望在2022年保持快速增長

通過潛在可轉化的資産及合作夥伴關系，持續擴大産品組合

則樂持續推動營收增長：再鼎醫藥的商業化藥品包括則樂(Zejula)/瑞普替尼(Ripretinib)銷售強勁，根據管理層提供的資料，公司9M21分别實作營收同比增長188%/140%，推動藥品總體營收同比增長195%（3Q21營收實作4310萬美元，同比增長193%），我們預計4Q21的營收為4400萬美元。我們認為，在醫保目錄的支援下（作為唯一被納入的一線和複發性卵巢癌維持治療PARP抑制劑），則樂将在2022年保持快速增長。由于愛普盾(Optune)和Efgartigimod銷量下降，我們将2021-23年的營收預測下調了31-42%，但我們強調總體營收增長依然強勁，考慮到其他産品商業化的可能性，以及公司擁有廣泛的銷售團隊（覆寫300多個城市），預計2021/22/23年的營收增長率分别為169%/147%/53%。在中國及其他地區具有高度可視化和多元化的市場潛力：再鼎醫藥2022年1月的投資者日宣布，在過去的7餘年中，公司已經建立了28個潛在的first-in-class（FIC）/best-in-class（BIC）産品管線，其中，公司自主研發了11種全球專利産品，4種産品在中國商業化，3種全球專利産品正在進行臨床研發。管理層預計到2025年，公司将有針對35餘種适應症的超過15種産品上市。例如，ZL-1102（可用于治療全球約1.25億人感染的銀屑病）已完成概念驗證，并将于2022年進入全球臨床開發階段。1H21再鼎醫藥的研發費用大幅上漲至3.46億美元（1H20：1.02億美元）。考慮到公司正在進行和新啟動的後期臨床研究，我們預計未來的研發費用會繼續增長。

戰略合作夥伴關系有望拓展市場，拓展産品線：再鼎醫藥在2021年11月宣布了兩項戰略合作：1）與Blueprint Medicines達成合作，獲得了在大中華區獨家開發和商業化BLU-945和BLU-701的權利，有望進一步加強公司肺癌産品管線建設。2）與Karuna Therapeutics達成合作，獲得了在大中華區獨家開發和商業化KarXT的權利，有望拓展公司在神經病學領域現有的數個産品業務。

風險提示：1）藥物研發風險；2）競争加劇的風險；3）融資風險；4）外彙風險；5）COVID-19對業務營運的風險。

（《再鼎醫藥 (ZLAB US) - 則樂納入醫保目錄，有望促進公司銷售額持續增長》，報告日期：2022年2月17日）