作者 | 昨辰
核心看點：
1、存儲器是全球半導體最大的細分領域，而20年DRAM（53%）和NAND Flash（42%）合計占據存儲晶片95%的市場佔有率，其中，DRAM以其經濟、可靠、高效的特點，被廣泛運用于移動裝置、伺服器、PC等市場；
2、DRAM行業采用IDM重資産營運模式，各廠商競争的核心在于制造技術與生産規模，高昂的廠房裝置投資及後續的大額研發管理費用，形成較高的行業壁壘，市場集中度不斷提升，目前DRAM行業為三星、SK海力士和美光三大寡頭所壟斷，CR3≈95%；
3、在疫情、5G、AIoT、電動汽車應用等因素的共同推動下，需求将不斷放量，DRAM市場持續受益，作為全球DRAM和NAND存儲晶片龍頭，美光也在DRAM的周期回暖中實作營收V型反轉；
4、美光緻力于為主要終端市場提供業内領先的 DRAM 和 NAND 技術，并為客戶提供新的解決方案，其中，兩大先進産品1αnmDRAM和176層 NAND Flash已占公司産量的絕大部分，而超過75％的客戶收入來自長期協定；
5、受益于智能手機、伺服器的更新換代，DRAM、NAND密度得到了提升，加上電動汽車ADAS的加速采用，以及DDR5的推廣應用，市場對DRAM、NAND的需求将進一步提升，預計22年NAND需求将增長30%，DRAM需求将保持中高雙位數增長；
6、随着1α DRAM和176層NAND産品在主要終端市場的成功推出，加上這兩大産品組合提供的良好成本結構，美光在先進工藝技術的市場部署将領先行業數個季度。另外，美光計劃于24年開始通過1-γ節點在EUV上實作量産，将EUV與多圖形浸沒式光刻技術相結合，以保持公司在DRAM技術的領先地位。
存儲器是全球半導體最大的細分領域，市場空間廣闊，20年DRAM（53%）和NAND Flash（42%）合計占據存儲晶片95%的市場佔有率。從銷售額來看，全球半導體占比最大的領域是存儲器和邏輯晶片，在20年占比均達27%。其中，DRAM以其經濟、可靠、高效的特點，被廣泛運用于移動裝置、伺服器、PC等市場，占20年存儲器市場規模的53%，市場價值達854億美元。
記憶體晶片标準化程度高，DRAM行業采用IDM重資産營運模式，各廠商競争的核心在于制造技術與生産規模。由于DRAM制程工藝緊跟摩爾定律，轉變較快，廠商大多采用IDM模式，同時進行技術研發及産能投資，是以也需要較大的出貨量以攤平生産及研發成本。IDM模式下，高昂的廠房裝置投資及後續的大額研發管理費用，形成較高的行業壁壘，市場集中度不斷提升。曆經多輪周期洗牌，DRAM行業目前為三星、SK海力士和美光三大寡頭所壟斷，CR3≈95%。其中，三星穩居全球DRAM龍頭，SK海力士、美光緊随其後。在沒有關鍵技術突破的前提下，馬太效應将持續，目前三大巨頭壟斷格局将保持。
在疫情、5G、AIoT、電動汽車應用等的共同推動下，DRAM市場持續受益。疫情促使全球數字化轉型，加大了對雲服務的需求；5G、AIoT帶來的無人駕駛及物聯網，又需要DRAM作為硬體基礎。
作為全球DRAM和NAND存儲晶片龍頭，美光也在DRAM的周期回暖中實作營收V型反轉。在強勁的産品組合勢頭的帶動下，美光FY22Q1業績穩健：營收同比增33.2%至76.87億美元，超預期的76.5億美元；毛利同比增105.4%至35.65億美元；淨利同比增187.2%至23.06億美元；攤薄後EPS同比增187.3%至2.04美元。
截止21年12月27日收盤，美光科技年内漲幅為25.78%，有一半以上的漲幅（15.12%）是受12月20日盤後釋出的FY22Q1财報推動的，跑輸同期納指100ETF(QQQ：29.23%)、标普500指數ETF(SPY：29.36%)及費城半導體指數(SOXX：47.59%)的漲幅。此前，市場認為記憶體需求将會下降，導緻供過于求，并導緻記憶體價格暴跌，這使得在2021年的大部分時間裡，美光的股價一直受到打擊。
美光緻力于為主要終端市場提供業内領先的 DRAM 和 NAND 技術，并且為資料中心、用戶端、移動、圖像和汽車客戶提供新的解決方案。按業務劃分，FY22Q1美光第一大核心業務DRAM占總營收的73%，營收同比增37.7%至55.87億美元；另一核心業務NAND占總營收比重為24%，營收同比增19.3%至18.78億美元。其中，超過75％的客戶收入來自長期協定，與五年前約10％的占比相 有了顯著增 ，這有利于提高公司收入的确定性、穩定性、透明度和知名度。在供應商 ，公司已與相關供應商達成戰略協定，以確定 産産品所需的某些元件的供應，供應緊張狀況預計将在22年逐漸改善。
DRAM晶片需求正處于智能手機&伺服器&AloT推動周期
來源：方正證券
DRAM下遊細分市場應用場景集中，主要應用于智能手機和平闆電腦、伺服器及PC。在5G熱潮推動下，移動端和伺服器端DRAM需求旺盛；PC端進入存量替代市場，出貨穩定；較為低端的DRAM主要用于消費電子/利基型産品；GDDR存儲晶片則為圖形專用。
智能手機和平闆電腦是移動端DRAM最重要的市場
在12年超越PC端後，移動端便成為DRAM最大的市場，20年占總出貨量的36%。據IDC，20年平闆電腦和智能手機出貨量分别為1.63億台和12.94億台，兩者為移動端DRAM的主要市場。
LPDDR3應用于最大的中低端智能機市場，但随着市場的逐漸飽和，LPDDR4成為主流。自20年2月初美光釋出全球首款量産的LPDDR5 DRAM晶片以來，LPDDR5逐漸成為最先進5G手機的标配，但由于成本高且持續的缺貨，暫時還無法成為主流配置。另外，FY22Q1美光旗下基于1-α的全球首款LPDDR5X晶片在聯發科進 了抽樣驗證，展現了美光在移動市場的上司地位。
在最新财報中，美光預計5G智能 機銷量将在21年超過5億部，22年将達到7億部。而由于5G 機記憶體 4G手機 出50％以上，NAND容量增加了 倍，進一步擴大了NAND的市場規模。
雲計算、5G、AIOT等驅動伺服器市場繼續維持高景氣度
近年來，在雲服務、5G、AIOT等的推動下，計算需求大幅增長，作為資料存儲與運算的實體基礎，伺服器出貨量平穩上升，維持着較高的景氣度。據Gartner，20年全球伺服器的出貨量同比增3.9%至1260萬台。同時，在伺服器核心元件中，CPU、GPU 和 DRAM為主要成本支出，合計占比約 32%，在更高性能的伺服器中甚至高達 50%-83%。
雲計算、大資料的興起，為了滿足市場對更大資料容量和更快處理速度的需求，伺服器持續地進行更新換代，推動了DDR技術的更新疊代。目前DDR4技術的發展進入成熟期，已成為伺服器記憶體市場的主流。為了實作更高的傳輸速率和支援更大的流量，各大伺服器提供商正着手布局DDR5存儲産品。
參考DDR4晶片的滲透節奏，通常每一子代産品在上量後第一年末滲透率可達到20-30%左右，第二年末滲透率可達到50-70%左右，第三年末基本上就完成了市場絕大部分的滲透。未來三年，随着DDR5的滲透和量價齊升機遇，市場規模可大幅增長。
PC市場進入存量替換階段，市場規模趨于穩定，PC端DRAM出貨占比逐年降低
随着智能手機及配套生态的持續發展，PC的出貨量自2011年起就呈緩慢下降趨勢，至19年才實作正增長。自2015年以來，PC每年的出貨量保持在2.5-3億台之間，随着移動端及伺服器端DRAM的放量，20年PC端DRAM占比進一步降至12%。目前，由于奧秘克戎新毒株的肆虐，海外疫情形勢依舊嚴峻，居家辦公學習所帶來的強勁需求将至少持續到21年上半年，但PC終端市場需求已有企穩的迹象。
在DDR5方面，美光于21年10月末推出全新Crucial英睿達DDR5台式電腦記憶體産品，為消費者提供下一代台式電腦所需的高速度和海量帶寬。與主流産品 DDR4 記憶體相比，DDR5的資料傳輸速度提高了50%，可為主流PC使用者提供發燒友級别的性能。預計22年，DDR5将在PC領域率先增長，但由于關鍵零部件短缺，将出現供不應求的狀況。在處理器領域，采用DDR5處理器也将于22年面世，在上量之後，DDR5在22年下半年的增速将快于上半年。預計到22年年末，DDR5将占DRAM市場的20%。
FY22Q1，由于 記憶體元件的短缺影響了記憶體供應商建構DDR5子產品的能 ，DDR5産品明顯供不應求。未來，随着非記憶體元件（主要為兩大關鍵元器件：PMIC 電源管理晶片和VRM）的供給短缺得到緩和，22年DDR5的市占率将進一步提升。目前主要支援DDR5的平台為Intel的12代酷睿Alder Lake以及AMD的Zen4架構EPYC，預計DDR5對DDR4晶片的替代可能要在23年下半年才實作。
汽車和工業領域将是未來十年增長最快的記憶體和存儲市場
作為汽車和工業市場佔有率的領先者，美光10%以上的收入來自這些終端市場。在短期内，非記憶體部件短缺限制了21年汽車單元的産量（與上年持平），大大低于終端消費者的需求。而由于電動汽車采用ADAS速度的加快，特别是電動汽車的采用速度加快，再加上非記憶體部件短缺的緩解，22年的汽車單元産量将增加，F22Q1汽車收入将保持25%的強勁增長。另外，美光還與聯電達成了一項新的供應協定，以提高通過NAND解決方案支援汽車客戶的能力。總的來說，汽車市場中DRAM含量未來三年CAGR将約為40％，汽車功率套件中的NAND 未來三年CAGR也将超過50％。
美光在DRAM制程與NAND技術方面保持先進地位
1znm和 1αnmDRAM節點的組合構成了美光DRAM産量的大部分。美光于21年1月末宣布開始批量出貨基于1αnm制程工藝的DRAM記憶體晶片，主要應用于英睿達品牌DDR4記憶體條及旗艦手機搭載的LPDDR5等産品。相較1znm，1αnm制程工藝可将容量密度提升多達40％，同時還能讓功耗降低15％，讓5G手機性能更好、機身更輕薄、續航更持久。DDR4、LPDDR4甚至是DDR5，同樣都能使用這種新工藝，并支援智能手機、筆記本、桌上型電腦、伺服器、嵌入式等各種應用裝置。
未來，美光計劃在24年開始，通過1-γ節點在EUV上實作量産，将EUV與多圖形浸沒式光刻技術相結合，有助于公司保持DRAM技術的領先地位。目前，DUV技術的精确度已接近極限，下一代13.5nmEUV光刻機是DRAM工藝節點實作10nm以下突破的關鍵，EUV可以通過減少光罩次數來進一步壓低成本并提高産能。但ASML的EUV一年僅出貨幾十台，難以滿足目前需求。三星在20年展開EUV技術試生産階段，已出貨首批用EUV進行制造的1Xnm級别DRAM，盡管目前EUV經濟效益低于DUV，但随着DRAM工藝技術的進步，EUV必将是搶占未來市場的關鍵所在。
在NAND方面，美光已從浮動栅成功過渡到替代栅極架構（replacement gate)，并制定了幾代的擴充路線圖。美光于20年11月量産全球首款176層3D NAND Flash，較上一代128層3D NAND，堆疊層數提升40%，資料讀寫延遲改善了35%以上，極大地提高了應用的性能，有利于提升移動裝置、汽車、用戶端(PC)和資料中心等應用的存儲能力。同時，美光于21年7月末宣布已開始批量出貨全球首款176 層 NAND通用閃存 (UFS) 3.1 移動解決方案。該産品專為高端旗艦手機量身打造，與前代96層USF3.1儲存設備相比，可實作75%的順序寫入和随機讀取性能提升，進而釋放 5G 的潛力——僅需 9.6 秒即可下載下傳一部兩小時的 4K 電影。目前，176層 NANDFlash已占據公司NAND産量的絕大部分。
展望未來，美光預計全行業22年NAND需求将增長30%，與行業長期的CAGR一緻，DRAM需求将保持中高雙位數增長；美光22年DRAM和NAND出貨量預期與行業保持一緻，下半年出貨量增長更快。關于下季度指引，公司預計FY22Q2營收為73-77億美元，GAAP準則下攤薄後EPS為1.73-1.93美元，非GAAP準則下攤薄後EPS為1.85-2.05美元。
在馬太效應之下，資金和技術壁壘較高的DRAM行業将繼續保持寡頭壟斷格局；而受益于智能手機、伺服器的更新換代，DRAM、NAND密度得到了提升，加上電動汽車ADAS的加速采用，以及DDR5的推廣應用，市場對DRAM、NAND的需求将進一步提升。而随着1α DRAM和176層NAND産品在主要終端市場的成功推出，加上這兩大産品組合提供的良好成本結構，美光在先進工藝技術的市場部署将領先行業數個季度。
注：本文由美股研習社團隊原創，轉載請注明出處，謝謝！