石成是工銀國際首席經濟學家、董事總經理、理事，中國首席經濟學家論壇理事。張紅軒，工銀國際進階經濟師
"生活很容易過，事情會很糟糕。8月27日，美聯儲主席科林·鮑威爾（Colin Powell）繼續在全球各國央行會議上表達了他對目前通脹水準不可持續性質的堅定立場。具體而言，他給出了目前高通脹不可持續的五個原因：第一，目前的高通脹不會影響廣泛的物價水準;第二，目前的高通脹不會影響價格水準;第二，目前的高通脹不會影響價格水準。然而，根據我們的研究，所有五個原因都缺乏足夠的經驗支援。一是受疫情嚴重影響的商品或服務價格可能被傳遞，影響其他商品（服務）的價格水準;最後，全球經濟在長期通脹中的作用正在小幅減弱。
高通脹或傳導影響廣泛的價格水準
美聯儲主席鮑威爾認為，目前的高通脹計劃主要集中在受疫情嚴重影響的商品和服務上。這些高通脹計劃包括食品，能源，新車和二手車，汽車租賃，旅行和運輸。一些研究機構基于核心通脹進一步淘汰了這些高通脹項目，發現目前受疫情影響較小的商品和服務的價格水準并未受到傳播的廣泛影響。例如，除去與疫情高度相關的項目後，6月至7月美國整體通脹率環比分别為0.9%和0.5%，環比分别為0.25%和0.05%。
然而，我們的研究發現，在疫情後時期，對疫情高度敏感的通脹項目與低疫情敏感的通脹項目之間的互相作用正在加劇。具體而言，我們使用經季節性調整的美國整體環比通脹率（CPI）和排除與疫情高度相關的項目通脹率（不包括食品、能源、二手車、住所和交通項目），發現兩者之間的因果關系在疫情爆發後有所增加（圖1）。在故障方面，受疫情影響較大的能源和運輸項目對受疫情影響較小的服裝和住房項目産生重大影響（見附錄1）。
此外，本文建構了貝葉斯時變向量自回歸模型（B-TVP-VAR），以觀察美國疫情爆發高峰期高通脹項目價格可能對低通脹項目價格産生的傳導效應。我們基于模型的證據發現，高風險通脹計劃（如能源和交通）可以顯着影響六個月内對疫情不太敏感的主要通脹項目（如住房，服裝，醫療監控和娛樂消費）。然而，如果疫情再次爆發，高通脹項目可能會對一般服務和商品價格産生疊加傳導影響。
随着疫情的結束，一些商品和服務的價格不一定會同時下跌。
歐美疫情的爆發造成了供應瓶頸，增加了生産端商品和服務價格水準的迅速上漲。而當歐美疫情得到控制時，我們發現主要商品和服務的價格并沒有平穩下跌。相反，強勁的需求将開始支撐商品和服務價格的持續高企。此外，從目前的疫情狀态來看，疫情能否得到全面控制仍不确定，很難得出結論，高商品或服務價格能否随着供應能力的恢複而在短期内能夠完全調整并迅速回落。
随着疫情的結束，商品和服務價格同時下降的另一個障礙是全球供應鍊。具體而言，全球供應鍊的複蘇可能需要比市場預期的更長的時間。目前，疫情對産業鍊的影響正逐漸從暫時的、局部的演變為長期的、系統的。首先，在全球價值鍊中，受疫情嚴重影響的國家提供了世界上60%以上的中間産品和資本貨物，這些國家之間的上下遊關系并不複雜。任何主要生産商都将受到中間生産停滞的影響。是以，我們認為，全球産業鍊的複蘇可能需要更長的時間。恢複時間的增加意味着價值鍊中貿易成本的增加。其次，面對疫情沖擊和地緣政治沖擊，以價值鍊核心的中國、美國和德國正試圖利用自身的制造優勢，重建立立自己的集約化區域價值鍊。然而，在短期内，建立密集的區域價值鍊是困難的。全球價值鍊向區域價值鍊的轉移意味着要素資源（如資本、勞動力、資料、技術）的配置設定将影響價值鍊中的交易成本。例如，價值鍊的中央大會開始加強和集中保護和使用國内資料，這将增加擷取全球資料的成本。此外，制造業和勞動力向歐美發達國家的回歸也将提高勞動力成本。
工資增長可能加速
從理論上講，名義GDP的增加将導緻就業差距的恢複，強勁的就業需求将進一步推高工資，工資的螺旋式上升将推高整體通脹率。随着疫情的恢複，美國勞動力市場的就業崗位有所增加。但勞動參與率的增長仍然疲軟，這将導緻雇主進一步提高工資，以吸引更多員工填補工作空缺。正如美聯儲主席科林·鮑威爾（Colin Powell）所說，在複蘇時期，工資增長并沒有真正威脅到長期通脹。然而，随着經濟活動的繼續擴張，工資增長可能會影響整體通脹的加速。
根據我們的研究，盡管菲利普斯曲線在2015年後開始逐漸變平（圖4）。但隻要失業率和通貨膨脹保持負相關，就很難說菲利普斯曲線已經失敗（圖5）。同樣，就工資菲利普斯曲線的斜率而言，工資與就業差距之間仍然存在顯着的負相關關系（圖6）。
基于菲利普斯曲線的非線性特征，工資随着就業差距的縮小而分階段加速，我們的模型更好地拟合了工資和失業之間的非線性變化（圖7）。是以，我們有理由相信，工資加速增長将支援高通脹的持續。
工資上漲也将影響消費者支出對核心通脹水準的影響。我們的研究發現，疫情爆發後，美國消費者支出和整體價格水準的影響正在加劇（圖8）。這意味着勞工工資的增長不僅可以影響通脹預期，還可以通過消費者支出更有效地傳遞實際通脹水準。最後，工資價格在短期内是粘性的。盡管随着經濟的開放，勞動力市場的持續複蘇将使工資恢複到更接近平衡的水準，但工資剛性可能會支援一些通脹項目在短期内維持其較高的物價水準。
短期通貨膨脹和實際通貨膨脹向長期通貨膨脹的傳導是複雜的
鑒于通脹預期的持續時間結構，美聯儲相信廣泛的通脹預期将保持穩定（圖9）。然而，實際通脹率和短期通脹預期對長期通脹預期的傳導效應仍存在不确定性。在這裡，我們主要考慮财政政策對短期通脹預期和實際通脹的可能影響。我們認為，财政刺激可能會影響短期通脹預期和實際通脹，進而推動長期通脹水準上升。
具體而言，拜登政府正試圖推動其财政組合以支援美國經濟。一方面，這項為期八年、耗資1.2萬億美元的基礎設施法案預計将于9月27日通過。另一方面，拜登的稅制改革提案預計将在未來10年（2022-2031年）為美國财政部帶來1.3萬億美元的聯邦淨收入。根據美聯儲目前對美國消費者支出（PCE）的基準預測，如果美國政府開放激進的财政政策來支援美國的基礎設施投資，我們預計短期實際通脹将在财政刺激下上升，而實際和短期通脹預期将同時傳遞對美國長期通脹預期的上行影響（見表1）。
資訊技術、勞動力因素和全球一體化等因素正在抑制通貨膨脹
首先，網際網路和金融科技行業的标準化和合規性将增加全球價值鍊的交易成本。以人工智能、大資料、雲計算和物聯網為代表的新一代資訊技術的發展，大大降低了網際網路企業在全球價值鍊中的中間成本，網際網路的自然壟斷和極低邊際成本的擴張迅速增加了工業和金融資本的集中度。 進而進一步加劇了社會貧富差距。随着世界主要經濟體的疫情得到控制，世界各地的政府和監管機構開始對網際網路技術公司的發展提出更多的監管和前瞻性要求。具體而言，全球主要國家網際網路科技巨頭在反壟斷、資料安全、金融科技監管等領域的标準化和合規，将增加網際網路企業在全球價值鍊中的交易成本。
其次，去全球化将增加各國産業鍊的生産、制造、貿易、制度和融資成本。由于貧富差距擴大和民粹主義擡頭等因素，全球經濟正在從一體化向去一體化過渡。如果區域價值鍊可以取代全球價值鍊的部分作用，我們預計這将增加全球産業鍊的生産和融資成本。貿易保護主義擡頭，導緻世界一些國家設定了較高的貿易壁壘，而更高的關稅和非貿易壁壘将提高貿易和制度成本，進而推高整體通脹水準。
此外，作為全球制造業中心，中國的勞動力市場結構正在發生深刻變化。中國老齡化，這将導緻勞動力成本進一步加速，這可以通過進出口貿易傳遞到美國消費者價格。
引用
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