中泰证券：给予蒙娜丽莎增持评级

2021-11-09中泰证券股份有限公司孙颖,朱晋潇,刘毅男对蒙娜丽莎进行研究并发布了研究报告《首次回购彰显管理层信心，投资价值凸现》，本报告对蒙娜丽莎给出增持评级，当前股价为19.88元。

蒙娜丽莎(002918)

事件： 11 月 8 日蒙娜丽莎发布公告，拟使用自有资金以集中竞价交易方式回购公司部分社会公众股份，回购股份将全部用于股权激励计划或员工持股计划（如未能在股份回购完成之日起 36 个月内实施该用途，未使用的已回购股份将予以注销） 。 回购总金额区间为 1.1 亿元-2.2 亿元（含） ， 回购价格不超过 31.93 元/股（该回购股份价格未超过公司董事会审议通过回购股份决议前三十个交易日公司股票交易均价的 150%） ， 预计回购股份区间为 344.5 万股-689.0 万股，占公司当前总股本的比例区间为 0.83%-1.66%。

点评： 本次公告为公司上市以来首次回购计划，主要用途为股权激励计划或员工持股计划，彰显管理层对公司业务发展前景、经营情况、财务状况、未来盈利能力的充分信心，以及对公司价值的高度认可。

我们认为， 当前陶瓷行业短期面临前所未有的经营压力， 是有利于头部企业逆势扩张。 公司经营状况为阶段性低点， 通过推出新产品提价和内部精益管理， 坯料、煤、 天然气和电力等成本压力将得到边际释放。 公司 21Q1/21Q2/21Q3 营收增速分别为 105.6%/59.9%/19.2%，三季度营收增速略有放缓，一方面由于去年同期基数较高，另一方面则受下游地产及限电等行业因素影响。 21Q3 毛利/净利率均出现同比下滑， 主要由于原料及能源价格的上涨，后续公司将通过产品结构调整、增加大板岩板等产品占比，以及提升管理效率、稳定生产质量、错峰用电等方面降低成本。

财务状况：三季度末公司货币资金余额 23.6 亿元，创历史新高，可覆盖回购资金和在建工程资金需求，资金状况良好。 此次回购为公司自有资金， 假设本次回购资金上限 2.2 亿元全部使用完毕，回购资金占公司三季度末总资产及归母净资产分别为 1.79%、 5.11%，占比均比较小。 根据今年中报披露的最新在建工程进度， 公司尚需预算资金投入约 6 亿元，自有资金可以覆盖工程建设使用。

核心逻辑： 我们认为相较于瓷砖行业其他龙头企业， 公司在产品力方面具备突出优势。公司采取“经销渠道+地产战略”双轮驱动模式，实现 B 和 C 均衡发展和产能稳步扩张， 品牌知名度不断提升， 连续多年保持业绩快速增长。

1）产品力： 公司通过科技创新， 瞄准全球一流建陶产品生产技术， 持续加大对大规格陶瓷大板、岩板、多功能岩板和陶瓷薄板的研发与推广力度， 陶瓷大板、岩板产销规模居行业前列， 预计将进一步成为市场热销的优势产品。

2） 渠道： To B 业务：公司施行“地产战略”营销策略，与头部地产商碧桂园、万科、保利等优质大客户深度合作。此外，公司持续拓展腰部地产客户，预计工程领域将长期受益于客户的不断拓展及下游地产商集中度的进一步提升。 To C 业务：经销渠道的“渠道下沉”策略实施卓有成效， 且仍有下沉空间。 下一步公司将继续加大县级和镇级市场的布局。预计零售端将受益于精装修趋势的边际放缓与小 B 渠道的加速拓展。

3）品牌： 蒙娜丽莎处于行业一线品牌， 品牌文化和内涵丰富。在工装领域， 公司连续多年获得万科 A 供应商荣誉， 也已成为第 22 届杭州亚运会官方建筑陶瓷独家供应商。 在零售领域， 公司通过高标准、规范化的终端店面整体形象实现品牌价值提升。

4）产能优势： 上半年公司广西藤县生产基地第一期第二阶段 3 条智能生产线、广东西樵生产基地 3 条特种高性能陶瓷板生产线、收购江西高安生产基地 9 条生产线相继投产，产能释放支撑销量增长。

盈利预测： 公司是高端陶瓷龙头企业，品牌优势显著，产能扩张、产品升级以及与地产商的深化合作，助力公司在工程业务领域快速发展，盈利有望实现快速增长。 此次回购彰显管理层信心，我们认为行业阶段性压力不改公司中长期发展前景， 投资价值凸现。 我们预计 21、 22 年归母净利 6.3 亿、 8.2 亿，对应 PE 为 12和 9 倍，维持“增持”评级。

风险提示： 行业竞争加剧导致行业平均利润率大幅下滑；下游房地产市场不景气带来的经营风险；公司新建产能进度不达预期；地大客户存在经营风险等行业竞争等。

该股最近90天内共有21家机构给出评级，买入评级18家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为37.56；证券之星估值分析工具显示，蒙娜丽莎（002918）好公司评级为3.5星，好价格评级为4星，估值综合评级为3.5星。