2021-10-31東吳證券股份有限公司周爾雙,朱貝貝,羅悅對三一重工進行研究并釋出了研究報告《2021年三季報點評：業績階段性承壓，戰略性投入持續加大，看好數字化、電動化發展前景》，本報告對三一重工給出買入評級，目前股價為22.96元。
三一重工(600031)
事件： 公司釋出 2021 年三季報： 2021 年前三季度實作營業收入 877.18 億元，同比+20.34%； 歸母淨利潤 125.67 億元， 同比+0.91%， 符合市場預期。公司業績階段性承壓， 主要系市場季節性波動、原材料價格波動及戰略性投入加大。
投資要點
市場季節性波動+原材料價格上漲， 三季度業績階段性承壓
單季度看，公司 2021 年 Q3 收入 207.83 億元，同比-12.98%；歸母淨利潤 24.93 億元，同比-35.32%。 公司業績增速較 Q2 環比下滑，主要系三季度行業需求波動，疊加規模效應下降、原材料成本上升，導緻利潤率承壓。 2021 年 7-9 月國内挖掘機行業銷量 5.55 萬台，同比-16%。起重機行業銷量 1971 台，同比-51%。混凝土機械、起重機械三季度市場波動較大，主要系今年 7 月重型燃油車實施國六法規切換， Q3 前行業清理國五庫存，提前透支部分市場需求。
單季度分業務看， 我們預計受環保切換、 房地産調控更新影響， 公司混凝土機闆塊受沖擊相對較大；起重機受益海外風電高景氣，大噸位履帶吊占比提升， 較為平穩；挖機市占率提升， 較為平穩。 進入 Q4 為行業傳統旺季，且環保切換影響逐漸減弱，市場需求有望環比改善。
原材料價格波動+規模效應減弱， 盈利能力短期下滑， 經營品質保持穩健
2021 年前三季度公司綜合毛利率為 27.32%，同比-2.98pct； 歸母淨利潤率為 14.66%，同比-2.81pct，主要受到原材料等成本上漲、規模效應下降的影響。公司前三季度期間費用率 12.76%，同比+1.25pct，其中銷售/研發費用率分别+0.67/0.94pct。 單 Q3 綜合毛利率 24.63%，同比-5.58pct；歸母淨利潤率 12.11%，同比-4.15pct， 主要系：①鋼材等原材料價格上漲；②下遊需求季度走弱，短期規模效應下降； ③戰略性投入加強， 包括支援經銷商營銷服務、數字化項目等。
2021 年前三季度供經營性現金流淨額 102.36 億元，同比-7.61%，其中汽車金融約影響近 20億元，扣除影響仍為正增長。 行業回款風險較低，公司逾期率處于曆史低位， 資産品質穩健。
戰略性投入持續加大， 看好數字化、 電動化發展前景
公司籌建的 21 個燈塔工廠中， 14 個建成達産，其餘預計 2022 年 H1 基本建成。燈塔工廠能夠提升 100%産能，精簡 75%人員，人工+材料降本空間達 10%。随着燈塔工廠投産、下遊需求回暖、 原材料價格回歸正常， 公司盈利能力有望回升。
公司強研發投入布局“兩新三化”領域， 2021 年 Q3 公司單季度研發費用率 6.48%，創曆史新高。電動化業務開始進入兌現期， Q3 電動工程車輛（攪拌車+自卸車）銷量快速增長，全年銷量有望突破 1000 台。 電動化工程車量的價值量是傳統工程車 2 倍以上，毛利率顯著更高。随 “雙碳” 相關政策推行，我們預計未來幾年公司電動化産品将持續放量，成為業績一大增長點。
展望 2022： 起重機、挖掘機闆塊發展穩健， 電動化攪拌車貢獻全新增長點
2021 年新增專項債額度尚餘 1.4 萬億元， 有望在年底前發完， 帶動大型基建項目集中落地。展望 2022 年，公司三大闆塊業務：（1）混凝土機械：受到地産開工面積/投資額下滑影響，混凝土機國内需求端承壓，電動化攪拌車進入業績兌現期，有望放量分散收入壓力；（2）起重機：全球風電市場高景氣持續，大噸位履帶吊需求旺盛， 收入有望穩健增長；（3） 挖掘機： 挖機海外需求旺盛，持續為公司輸血， 2022 年印尼工廠建成， 海外收入有望進一步提升， 國内小挖替人趨勢下，地産/基建波動對挖機需求的影響弱化， 我們預計公司挖機闆塊業務将維持穩定正增長。
盈利預測與投資評級： 考慮到行業需求波動，原材料成本上漲， 我們将公司 2021-2023 年由177/205/220 億元調整至 170/205/220 億元，目前市值對應 PE 為 11/9/9 倍，維持“買入”評級。
風險提示： 行業周期波動；行業競争加劇；國際貿易争端；數字化轉型不及預期
該股最近90天内共有23家機構給出評級，買入評級20家，增持評級3家；過去90天内機構目标均價為36.33；證券之星估值分析工具顯示，三一重工（600031）好公司評級為3.5星，好價格評級為3.5星，估值綜合評級為3.5星。