2021-10-31东吴证券股份有限公司周尔双,朱贝贝,罗悦对三一重工进行研究并发布了研究报告《2021年三季报点评：业绩阶段性承压，战略性投入持续加大，看好数字化、电动化发展前景》，本报告对三一重工给出买入评级，当前股价为22.96元。
三一重工(600031)
事件： 公司发布 2021 年三季报： 2021 年前三季度实现营业收入 877.18 亿元，同比+20.34%； 归母净利润 125.67 亿元， 同比+0.91%， 符合市场预期。公司业绩阶段性承压， 主要系市场季节性波动、原材料价格波动及战略性投入加大。
投资要点
市场季节性波动+原材料价格上涨， 三季度业绩阶段性承压
单季度看，公司 2021 年 Q3 收入 207.83 亿元，同比-12.98%；归母净利润 24.93 亿元，同比-35.32%。 公司业绩增速较 Q2 环比下滑，主要系三季度行业需求波动，叠加规模效应下降、原材料成本上升，导致利润率承压。 2021 年 7-9 月国内挖掘机行业销量 5.55 万台，同比-16%。起重机行业销量 1971 台，同比-51%。混凝土机械、起重机械三季度市场波动较大，主要系今年 7 月重型燃油车实施国六法规切换， Q3 前行业清理国五库存，提前透支部分市场需求。
单季度分业务看， 我们预计受环保切换、 房地产调控升级影响， 公司混凝土机板块受冲击相对较大；起重机受益海外风电高景气，大吨位履带吊占比提升， 较为平稳；挖机市占率提升， 较为平稳。 进入 Q4 为行业传统旺季，且环保切换影响逐步减弱，市场需求有望环比改善。
原材料价格波动+规模效应减弱， 盈利能力短期下滑， 经营质量保持稳健
2021 年前三季度公司综合毛利率为 27.32%，同比-2.98pct； 归母净利润率为 14.66%，同比-2.81pct，主要受到原材料等成本上涨、规模效应下降的影响。公司前三季度期间费用率 12.76%，同比+1.25pct，其中销售/研发费用率分别+0.67/0.94pct。 单 Q3 综合毛利率 24.63%，同比-5.58pct；归母净利润率 12.11%，同比-4.15pct， 主要系：①钢材等原材料价格上涨；②下游需求季度走弱，短期规模效应下降； ③战略性投入加强， 包括支持经销商营销服务、数字化项目等。
2021 年前三季度供经营性现金流净额 102.36 亿元，同比-7.61%，其中汽车金融约影响近 20亿元，扣除影响仍为正增长。 行业回款风险较低，公司逾期率处于历史低位， 资产质量稳健。
战略性投入持续加大， 看好数字化、 电动化发展前景
公司筹建的 21 个灯塔工厂中， 14 个建成达产，其余预计 2022 年 H1 基本建成。灯塔工厂能够提升 100%产能，精简 75%人员，人工+材料降本空间达 10%。随着灯塔工厂投产、下游需求回暖、 原材料价格回归正常， 公司盈利能力有望回升。
公司强研发投入布局“两新三化”领域， 2021 年 Q3 公司单季度研发费用率 6.48%，创历史新高。电动化业务开始进入兑现期， Q3 电动工程车辆（搅拌车+自卸车）销量快速增长，全年销量有望突破 1000 台。 电动化工程车量的价值量是传统工程车 2 倍以上，毛利率显著更高。随 “双碳” 相关政策推行，我们预计未来几年公司电动化产品将持续放量，成为业绩一大增长点。
展望 2022： 起重机、挖掘机板块发展稳健， 电动化搅拌车贡献全新增长点
2021 年新增专项债额度尚余 1.4 万亿元， 有望在年底前发完， 带动大型基建项目集中落地。展望 2022 年，公司三大板块业务：（1）混凝土机械：受到地产开工面积/投资额下滑影响，混凝土机国内需求端承压，电动化搅拌车进入业绩兑现期，有望放量分散收入压力；（2）起重机：全球风电市场高景气持续，大吨位履带吊需求旺盛， 收入有望稳健增长；（3） 挖掘机： 挖机海外需求旺盛，持续为公司输血， 2022 年印尼工厂建成， 海外收入有望进一步提升， 国内小挖替人趋势下，地产/基建波动对挖机需求的影响弱化， 我们预计公司挖机板块业务将维持稳定正增长。
盈利预测与投资评级： 考虑到行业需求波动，原材料成本上涨， 我们将公司 2021-2023 年由177/205/220 亿元调整至 170/205/220 亿元，当前市值对应 PE 为 11/9/9 倍，维持“买入”评级。
风险提示： 行业周期波动；行业竞争加剧；国际贸易争端；数字化转型不及预期
该股最近90天内共有23家机构给出评级，买入评级20家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为36.33；证券之星估值分析工具显示，三一重工（600031）好公司评级为3.5星，好价格评级为3.5星，估值综合评级为3.5星。