在收到證監會“小路條”的三天後，萬達商管在港交所火速披露了IPO招股書。
長達598頁的招股書，蘊含的資訊量巨大。招股書中不僅詳細公布了重組過後萬達商管的業績情況，更将此前外界一直關注的萬達商管Pre-IPO投資者的情況公布了出來。不少都是大家耳熟能詳的名字，碧桂園、騰訊、螞蟻金服、周大福……
貓姐連夜解讀，為大家整理出以下幹貨：
1、輕資産的萬達商管，業績成色如何？
2、誰将分享這一場估值或達1800億元的上市盛宴？
輕資産萬達商管的業績成色
先來看看重組過後的珠海萬達商管的業績成色。
據招股書介紹，截至2021年6月30日，珠海萬達商管合共管理380個商業廣場，在管建築面積達5420萬平方米。
按在管建築面積計算，在全球以及中國皆排名第一，其在管建築面積在中國甚至超過第二名至第十名的總和。
同時，截至2021年6月30日，公司有162個儲備項目，總建築面積約1910萬平方米；其中，來自獨立第三方業主的儲備項目有133個，總建築面積約1570萬平方米。
毋庸置疑，這是全球最大的商管公司在尋求IPO。然而，由于上市前進行了一系列重組的騰挪動作，珠海萬達商管的業績情況并不穩定。
招股書顯示，2018年、2019年、2020年和2021年上半年，珠海萬達商管分别取得營業收入110億元、134億元、172億元和106億元，淨利潤20億元，12億元、11億元和6.56億元。
公司的毛利率分别為41.29%、34.09%、36.89%及42.43%；淨利率則分别為18.34%、9.29%、6.47%和6.16%。
可供對比的是，已經上市的華潤萬象生活，2021年上半年的毛利率和淨利率分别為32.20%和20.08%。不過，華潤萬象生活還有很大一部分營收來自住宅及寫字樓等物業的物業收入。
但即便如此，依然可以看出，作為一家純粹的商業營運管理公司，萬達商管的毛利率水準表現雖然不錯，但表現并不穩定，而公司近兩年多以來的淨利率水準更是處于較低水準，表現令人略微失望。
更加令人詫異的是，萬達商管的資産負債率竟然長期在80%的水準以上。财報顯示，2018年、2019年、2020年和2021年上半年，萬達商管的資産負債率分别達到80.5%、80.4%、95.8%和80.4%。
對此，萬達商管方面的解釋是因調整營運模式所緻。但作為一家輕資産管理公司，這樣的負債水準甚至比地産公司都還要高，确實有點無法了解。
整體上來說，萬達商管披露出來的業績表現并無太大亮點，利潤及負債表現更是令人失望。王首富籌備了近6年才交出來的這一份成績單，表現并不能令人滿意。
誰将分享這一場資本盛宴？
盡管如此，上市往往意味着又一場造富神話的開啟。而嗅到了财富氣息的資本巨鳄們，早就已經在行動。
招股書披露萬達商管上市前最終的股權結構顯示，2021年4月26日，珠海萬赢向珠海萬達商管增資21.74億元。增資完成後的珠海萬達商管由大連萬達商業、珠海萬赢及銀川萬達分别持有注冊資本約69.99%、30%及0.01%。
2021年7月2日至2021年8月30日，珠海萬赢、大連萬達商業及珠海萬達商管與投資者訂立了一系列協定，據此，投資者同意收購若幹來自珠海萬赢的珠海萬達商管股權。轉讓價款乃訂約各方經參考公司轉讓前估值280億美元或人民币1,800億元并經公平磋商厘定。
投資完成後，大連萬達商業、珠海萬赢、銀川萬達及投資者分别直接持有公司注冊資本的69.99%、8.83%、0.01%及21.17%。
也就是說，新加入的這一部分投資者，分掉了萬達商管上市前21.17%的股權。
翻看這一部分投資者名單，穿透其股權結構，我們可以發現不少熟悉的身影：
其中，Well Smart Developments Limited背後是周大福代理人，由鄭家純及鄭裕彤（已殁）的其他家族成員最終控制，投資金額1.29億元，占股0.0718%；
碧桂園物業香港控股有限公司背後是碧桂園服務，金逸環球背後是碧桂園集團，二者分别投資了32.3億元，占股1.7945%。
CCP Wing Investment Limited、CCP Wing II Investment Limited背後均為中信資本，投資金額分别為5億美元和12.94億元人民币，占股1.7857%和0.7187%。
南通招華壹号新興産業投資基金合夥企業（有限合夥）最終實控人則是招商局輪船有限公司，投資金額9.24億元，占股0.5133%。
AcceleratorI Ltd. 、上海雲鑫創業投資有限公司背後均為螞蟻科技，實際控制人馬雲，投資金額分别為8.37億元和18億元，占股0.4643%和0.9778%。
Huang River Investment Limited、深圳高燈計算機科技有限公司背後均為騰訊，實際控制人馬化騰，投資金額分别為13億元和2.12億元，占股0.7222%和0.1179%。
實際上，這些人當中，有一些已經是王健林的老朋友。早在2018年1月，騰訊便作為主發起方，聯合蘇甯、京東、融創等入股了萬達商業，4家企業計劃投資約340億元，收購萬達商業退市時引入的投資人持有的約14%股份。
這些巨頭均通過大連萬達商業間接持有珠海萬達商管的股份。若能上市成功，這些巨頭也将分一杯羹。
值得注意的是，萬達商管還與這些投資者簽訂了一份對賭協定，根據協定，大連萬達商業及珠海萬赢保證萬達商管2021年預估實際淨利潤及公司2022年及2023年扣除非經常性損益的經審計淨利潤将分别不低于51.9億元、74.3億元及94.6億元，如未達成，則大連萬達商業及珠海萬赢将以零對價轉讓有關數量的股份及向投資者支付現金，以補償投資者。
參照2021年上半年20.65億元的扣非淨利潤，萬達商管在未來壓力巨大。
與此同時，若按照珠海萬赢股權轉讓參照的估值，珠海萬達商管的估值約為280億美元或人民币1,800億元。按照珠海萬達商管2021年上半年6.56億元淨利潤計算，萬達商管的市盈率将達到138倍。
萬達商管能達到這麼高的估值嗎？我們拭目以待。