民生證券：給予洋河股份買入評級

2021-10-27民生證券股份有限公司王言海,姚啟璠對洋河股份進行研究并釋出了研究報告《非經常損益擾動利潤，夢之藍引領經營向好》，本報告對洋河股份給出買入評級，目前股價為179.39元。

洋河股份(002304)

一、事件概述

10月26日，公司釋出三季報，2021前三季度實作營收219.4億元，YoY+16%，實作歸母淨利潤72.1億元，YoY+0.37%。

二、分析與判斷

公允價值變動影響利潤，産品結構上移推升毛利率

2021Q3公司實作營收64億元，YoY+16.6%，實作歸母淨利潤15.5億元，YoY-13.1%，公允價值損失3.7億元，主要系Q3中銀證券股價下跌所緻，實作扣非歸母淨利潤16.8億元，YoY+23%；毛利率76.15%，同增2.99pct，産品結構上移對毛利率産生正向貢獻，銷售費用率13.48%，同降4.48pct，管理費用率7.15%，同降3.61pct，期間費用率下行貢獻利潤彈性；現金回款80.3億元，YoY+40.6%，顯著快于收入增速，經營活動現金流量淨額46.82億元，YoY+34.6%，合同負債餘額65.1億元，環比增9.9億元。

經營機制理順，夢之藍已成就核心增長極

公司改革持續深化，曆經主品換代、組織職能裂變及管道端“一商為主，多商配稱”模式改革，主導産品價值鍊重塑，管道端信心恢複，營收端拐點向上。“夢之藍”作為公司高端化載體，核心單品M6+提前鎖定次高端700元高線價格帶，已成長為核心大單品，M3更新新品夢之藍·水晶版400元+價位段梯次承接，預計海、天基本盤經過2020年以來庫存去化盤整，價格穩步恢複剛性。

“百日攻堅”激發活力，新管理層塑造新動能

2021年2月23日，張聯東出任洋河股份董事長，進一步明确表達了政府關于“做大做強”洋河的态度。6月，張董事長全面分管銷售工作，并推動“百日攻堅”銷售行動。經過半年磨合，新管理層對已經成型的營銷戰略、戰術做加法，堅持聚焦夢之藍M6+發展，亦激發企業内部活力，預計公司有望順利完成21年15%收入增長股權激勵目标。

三、投資建議公司三季度業績符合預期，2022年收入端有望邊際提速，預計公司2021~2023年營收分别為245/293/301億元，歸母淨利潤分别為77/100/120億元，目前股價對應P/E分别為35/27/23X，2021年估值低于白酒行業平均估值47X（算術平均法，Wind2021年一緻預期），首次覆寫，給予“推薦”評級。

四、風險提示：1）主導産品動銷及價盤不及預期；2）理财産品違約風險。

該股最近90天内共有33家機構給出評級，買入評級28家，增持評級5家；過去90天内機構目标均價為224.42；證券之星估值分析工具顯示，洋河股份（002304）好公司評級為3.5星，好價格評級為3星，估值綜合評級為3星。