由興證全球基金、财聯社、騰訊新聞主辦的巴菲特股東大會中國投資人峰會圓滿召開。睿郡資産管理合夥人、首席研究官董承非、 理成資産首席執行官吳聖濤、民生證券副總裁、研究院院長胡又文、興證全球基金研究員朱可夫出席“圓桌二——新質生産力，技術想象與投資機遇”的讨論。以下是圓桌讨論實錄：
董承非
睿郡資産管理合夥人、首席研究官
吳聖濤
理成資産首席執行官
胡又文
民生證券副總裁、研究院院長
朱可夫
興證全球基金研究員
朱可夫：上一場幾位投資大佬讨論關于股東回報和宏觀方面的問題，這一場主要圍繞是科技創新方向展開。我是興證全球基金研究員朱可夫，非常有幸有這個機會向在場的各位大佬請教一些問題。
去年，我記得謝治宇總在這個場子也提到一個說法，現在資本市場進步的速度比我們想象中更快，目前其實我們讨論的很多問題，很多熱點在十年前可能都聞所未聞。特别是今年新質生産力這個詞是比較火的，今天我們主要是圍繞這個詞做一些讨論。
市場總是會追逐經濟動能新的力量
朱可夫：首先想請教一下董總，我看了您之前發表的一些演講，裡面有一句話讓人印象深刻，“市場總是會追逐經濟動能新的力量”。第一個問題是，在過去曆史中我們看到過幾次追逐市場新動能的過程，第二個問題是，在當下這個時點上我們怎麼了解驅動經濟往前新的力量呢？
董承非：謝謝，我們一直說股市是經濟的晴雨表，實際上我了解股市是經濟在虛拟市場的一種映射。其實股票市場一定是反映一個國家經濟在特定發展階段的一些比較拉風的産業或者特征，無論是在中國還是在美國比比皆是。這一點在A股也非常有特點，我印象最深刻的是比如說2013年到2015年是國内移動網際網路飛速發展的時候。回頭來看移動網際網路公司主要是在港股，不在A股，但即便如此，我們在A股也還是有一輪非常轟轟烈烈的移動網際網路公司熱潮。其實這兩年大熱的AI也起源于大洋彼岸，但是實際上在A股也會有相應的闆塊，是以這是一個很自然的現象。
另外，A股有時候對新的動能、新的力量反應地相對理性一些，有時候又顯得不那麼理性，有的時候反應很快，有的時候反應不那麼快，僅此而已。站在這個時間點，我自己了解新的力量小的方面來講可能一些行業裡面新的技術，或者是社會裡面新的商業模式，往大一點說下一代拉動經濟新的引擎、新的增長點。
站在這個時間點，過去20多年從我們自己的經曆來講，經曆了一輪完整的地産和基建帶動的經濟增長範式。站在這個時間點往後看，我自己覺得過去以地産、基建的範式基本上已經告一段落。未來推動整個社會發展的肯定是新的動能，新的力量。我自己的精力也是放在這些方面尋找未來社會新的經濟動能，我先回答這些。
朱可夫：感謝，我大概了解，您比我了解得還要更高一點。本來我以為您提這個詞提到的會是各類新技術，但是實際上聽上去拉動經濟的引擎其實是從地産逐漸轉移到了新的方向上，我們要花時間研究這些東西。
下面一個問題，我請教一下吳總，您曾經也提到過未來科技将引領整個經濟的創新，但是我們知道其實對于新的科技來說，識别它、投資它、追逐它是比較難的。特别有一些技術是小技術，有一些是有颠覆性、有潛力的技術，我想請教一下您我們如何識别和評估這些技術？您看到了哪些技術？
吳聖濤：謝謝，這個問題非常困難，想回答它也不是我一個學财經出身的基金經理可以解決的。但是我試圖從我作為基金經理的次元跟大家分享一下我怎麼看待這個問題。首先我想基金經理都會關注整個全球科技最領先的前沿，美國這個地方到底目前大家在做什麼，我用一個故事給大家講一下這件事情為什麼非常重要。
兩三個月前我一個同學去美國待了大概半年回來，我跟他吃飯聊起，他給我舉了一個例子。他說現在的灣區就跟十年前的深圳一樣，因為有大量的華人、大量的各種各樣的投資機會和大量的PPT在餐桌中流轉，大家在探讨這個契機。這個就說明了其實整個科技的前沿可能還是在美國這些領域。我們看到股票市場也已經對前沿的這些公司做了很正面的回報。
第二，我覺得可能我們真要去看這些技術出來之後對我們産生巨大的影響，一定是對我們的生産、生活方式産生颠覆性的變化。從過去移動網際網路的案例就可以看得到，當你在剛開始連上微信的時候你去投騰訊，當你看到周圍的小夥伴都用美團的時候你投美團，當你看到周圍所有的人都在看視訊的你再去看快手、抖音這樣的問題。包括最近大家所有人都說，當我問問題的時候不再問研究員，我在問Kimi結論的時候，就已經看到這些新的技術對我們的生産生活方式産生了颠覆性的變化。
第三，就我而言我會多找年輕的，願意關注新技術的一些人多聊天。我也用一個案例跟大家分享，關于Kimi的案例，也是一個不年輕的基金經理，大概在大半年前就跟我們講，他說你們一定要用一下Kimi，一定要用一下豆包，那個時候ChatGPT剛剛火的階段，結果過了半年之後你發現這些公司已經估值是幾百億人民币的狀态了。在投資的過程中間我們面臨這樣一個巨大的科技浪潮階段，其實大家都能看得到人工智能，人形機器人，包括自動駕駛一系列的領域都面臨着巨大的機會。還有一條需要我們關注的，這些技術本身的疊代，大家也可以看得到最早出來網際網路的時候，大家最關注的可能隻是這幾個門戶網站，結果發現過了十年之後完全是移動網際網路的時代又發生了翻天覆地的變化，其實我們在做投資過程中間也面臨過這樣一些案例。
我記得我在剛做基金經理的時候曾經買過一個公司是做自動存取款機的，那應該還是一個比較先進的裝置，因為它能夠替代人。而且這個公司确實也做得很優秀，胡總應該有印象，那個時候這個公司幾千萬的利潤做到10個億左右的淨利潤也就是七八年的時間。從公司資質的角度來講是很好的狀态。但是我們發現移動網際網路浪潮來到的時候你已經習慣用手機支付這樣一個問題之後，這個公司不管有多優秀，你都應該去抛棄它。
其實對技術的發現是很困難的一件事情，但是我們覺得有一個前瞻性的視野，有一個學習的心态，然後多從周圍生活生産方式的變革去發現，也許這個中間可能給你帶來的機會是巨大的。
朱可夫：謝謝吳總給我們講了三個讓人印象深刻的故事，我總結一下，其實第一我們可能還是需要識别到科技龍頭的方向，第二我們也要沿着這個方向做持續地研究和疊代。剛剛Kimi的故事也讓我印象深刻，因為我也感覺到我們周邊的基金經理越來越依賴Kimi，而不依賴于我們這些研究員了。我們自己要想好轉型的方向，研究一些新的技術。
下面一個問題請教一下胡總，我們知道胡總是計算機的專家，計算機這個行業在A股曆來都是新概念、新産業動向的發酵地，其實我們看到過去十年美國的軟體生态是非常清晰的走過了PC，到移動網際網路，到雲時代，中間有一波Web3的浪潮，然後到現在是AI的時代。每一個技術階段都湧現出了很好生産力的工具，最後也兌現到市值和利潤上，投資者在上面賺到了很多回報。但是好像我們看到A股投資确實是有一些斷裂的過程，作為這方面的專家，您能否給我們介紹一下在這樣一個時間點上您看到了什麼樣的技術趨勢？您推薦我們關注，或者您覺得我們值得關注的。
胡又文：謝謝，剛才董總和吳總都提到了AI，毫無疑問，從我們研究計算機這麼多年的經驗來看，我們覺得人工智能就是下一個時代，而且我們大膽地預判它不隻是下一個時代最大的技術浪潮，可能也是人類曆史上最大的一波科技革命。
六年前，AlphaGo，下圍棋的機器紅透半邊天的時候我們就有一個感慨，如果哪一天機器完全取代人，不止取代體力工作，甚至可以取代一些腦力工作的時候，這個世界會是什麼樣的？因為到那天你可能就想象不出科技還有什麼大的進步，因為那一天我們能做的全部被機器取代掉了，時至今日我覺得離這個遙遠的目标還早得很。
上個月我們團隊剛剛有人從矽谷調研了一圈回來，的确在矽谷我們看到很多這方面的雛形。比如，SORA模型推出的時候引發了一番轟動，但是後面就不聲不響了，其實有兩個原因，第一是太貴，它的推理成本太貴，相比文字成本是指數級的提升，是以現在消費不起。第二個問題，我萬萬沒有想到這個技術已經上升到了跟TikTok有一拼的級别，TikTok在青年人中的影響力太大了，它甚至可以左右美國大選的結果。同樣的道理，SORA的出現也起到了類似的效果，是以當OpenAI做這樣事情的時候他們也是慎之又慎，因為這樣的工具不能随便用，一旦用了跟政治産生聯系，後面的事件就不可控，這是一個案例。
另外像特斯拉，剛剛把它的FSD自動駕駛全面推向了市場，而且計劃在8月份就釋出真正自動駕駛的計程車，然後它的月費也從199降到了99，意圖非常明顯，希望在很短的時間裡面席卷整個美國。不管是在使用者端還是在To B端（計程車端），盡快搶占市場占有率，真正用過FSD的人就會發現至少在美國已經完全熟悉路況的情況下，确實是非常震撼的。就是完全可以取代司機，從一個點到另外一個點無論路況，無論環境、天氣等等，幾乎是無障礙的通行。
是以從這幾個最鮮活的案例我們的确感受到了AI的日新月異，是以可夫提到了在過去這麼多年技術每一波的浪潮我們都看到了很多企業不斷進步、取得成功，這一輪的标杆毫無疑問就是英偉達，它是全球的龍頭。其實這段時間英偉達的股價也發生了一些波動，因為市場對它的一些預期，包括高高在上的業績能不能持續也有一定的懷疑。但是從長遠來看，從未來AI發展，尤其是我剛才舉的SORA的例子，如果有一天我們從Kimi轉化為SORA的時候，它的成本如此之昂貴，我們又需要投入指數級的算力才能完成比對它的需求，我覺得空間還早得很，或者我們離被機器完全替代還遠得很。
朱可夫：謝謝，剛剛提到了兩個比較好的例子，一個是AI方面的，一個是特斯拉FSD方面的，這也對應了整個科技創新兩個浪潮的方向，一個是資訊的技術，一個是能源的技術。
詳解新動能的兩條主線
朱可夫：下一個問題我想請教一下吳總。之前您提到的TMT和新興制造都是您重點布局的領域，稍微為難一下您，如果分成這兩個領域，一個是高端制造，一個是TMT的資訊領域。這兩個都是大的技術主線，裡面會有很多支線出來，您自己感覺這兩條主線有哪些支線您會重點關注，并且有可能接替房地産，有可能成為中國經濟新的動能？
吳聖濤：我覺得這兩個分類可能從我的次元來看，在過去的經驗來看資訊這個領域裡面可能産生大公司的數量和級别會多一些。因為制造這些領域裡面真要成，該說幾萬億這樣的級别好像到目前為止還沒有承載。
但是随着時間的變化可能也會發生一些翻天覆地的變化，核心在于這些技術之間的融合在增加。可能剛才胡所提到這個問題的時候，可以看到它目前出現的變局不再是資訊的處理，可能涉及到未來有深度的學習，各種各樣的算力最後要做人工決策，這樣一些決策機制。我覺得可能對于當下中國的技術環境來看還跟美國存在着一定的差距。但是我覺得中國在一些具體的應用層面，其實我一直在講中國在行業應用，包括一些具體的制造領域裡面是有優勢的。我們可以看到過去20年的過程中間，每到了行業應用的時候中國都會産生巨型公司。
另外在能源領域裡面我覺得也是具備先進制造出海的可能性。剛才顔總提到這個問題的時候提到了，我們現在新能源領域裡面風電也好、新能源車也好、電池也好，都已經在全球呈現出了摧枯拉朽的狀态，一定會帶領中國經濟在目前缺少新動能的背景下面成為一個新的增長引擎。但是我認為可能市場不一定會給這些公司有巨大的想象空間。因為它畢竟疊代的速度也快，而且有可能面臨的自身被其他人疊代的可能性。是以我還是相對來說更看好前面這些領域裡面多一些。
朱可夫：謝謝，中國目前很有優勢的領域，包括喬遷總提到的锂電裝置出海，包括新能源車的出海，我們需要把這個短闆補起來，追逐新的資訊技術創新方面的浪潮。
這個就面臨着一個問題，想請教董總，我們知道其實作在目前中國在半導體行業面臨着很大的制裁和被卡脖子的壓力。您之前在采訪裡面也提到過AI可能會引領半導體行業新一輪的趨勢，其實我們看到美國的費城半導體指數已經漲了很大一波了，在美國已經反應得很劇烈了，但是在中國我們沒有看到這個趨勢，真正意義上在中國産業落地展現在股票上也好，展現在産業上也好，您覺得這方面我們是有什麼瓶頸嗎？或者是有什麼缺少的東西嗎？
董承非：确實是這樣的，美國的費城半導體指數已經創了新高，但是我們的半導體指數還是不溫不火的，上一輪兩個行業其實中國先起來，起來以後美國也起來，基本上兩個就差了半年的時間。為什麼會出現現在這種差異呢？實事求是地講就是因為大的環境底下，突然出來這麼一個新的技術，我們因為國際關系的問題，我覺得優秀大公司肯定是有這種設計能力的，但是現在設計出來制造環節是面臨很大問題的。
是以就變成了風景一邊獨好的局面，一直沒有傳導到國内半導體裡面來，其實我也是在思考，我在一個場合提出一個概念，半導體最後可能會受益于AI++的概念，這是純粹我自己個人的邏輯推演。因為我的了解是這樣，我覺得人工智能AI以後，就相當于人的大腦，我們現在到包括半導體、軟體等公司調研，問他們AI用得怎麼樣？其中一個感受是AI還停留在生産工具層面，意義在于提高企業的内部效率，并慢慢發揮作用。
但是實際上我的邏輯推理是這樣，如果光有一個大腦，大腦很強以後，這個大腦自然想去控制手或者是别的，因為我們總是想燈是智能的，我們的窗簾是智能的。包括現在甚至有一些智能的小狗玩具，已經挺智能的了，隻是說在C端這塊，在IOT這塊沒有普及起來。但是我覺得最終肯定是一個必然，因為你按照産業邏輯的演繹，這裡面有兩個推論，這裡面困惑的是這中間的gap到底是多長時間？是以我們也是在密切關注會不會出現？因為硬體消費品上到智能手機以外，整個就陷入了一個瓶頸，看不到新意。會不會加入AI元素以後，大家把所有的東西都換一遍，或者讓大家有新的耳目一新的東西出來，激起大家的購買欲望。
第二，因為各方面的原因我們先進的晶片制造會很難，但是對于一些IOT相對來講要求沒有那麼高的半導體領域，我覺得中國企業是有一定優勢的，如果真的到那個時候，我覺得就像喬遷總提到，半導展現在整個行業是處在低谷，如果行業本身的景氣和疊加新的應用起來之後，我相信中間的機會會相對比較大。我自己也是靜靜觀察和等待，是這麼一個狀況，謝謝。
朱可夫：說得非常好，我大概總結一下，AI++，一個+是gap的大小，我們要做密切地關注。另外一個是在技術主幹往前走的過程中，它會像樹一樣會長出很多分支，這些分支很多方面中國的産業是很有優勢的，包括董總提到的IOT的設計，包括各個方面，其實很多公司都值得我們關注。剛才董總談到了AI和半導體的關系，其實我也想請教一下胡總，您之前提到過一個觀點。這一輪可能跟之前的移動網際網路不太一樣，這一輪更像是軟體創新在前面，引領了硬體創新拐點的出現。之前可能像是手機出來才有了移動網際網路，我不知道這個怎麼了解産業的變化？
胡又文：其實剛才董總的比喻很形象，現在我們把大模型類比于當時的3G網絡和智能手機，它就是下一個AI時代的基礎設施。當然了這個基礎設施之前還有一個環節就是半導體和晶片。有了半導體，有了晶片我們才能訓練大模型。為什麼說是從軟到硬，上一個是從硬到軟。其實上一個時代的脈絡是非常清晰的，2008年的iPhone出來之後，到2011年3G、4G網絡開始投建，到了2013年我們看到了手遊、視訊以及後來的網際網路金融等等，包括微信支付、支付寶等等的鋪天蓋地的應用出現。它的整個脈絡是從一款手機，背後有網絡的支援，在手機上面有各種各樣的花樣，各種各樣APP的出現，脈絡非常清晰。
時至今日，我們最多是走到了2010年，2011年的階段。因為現在且不說中國的晶片和半導體是嚴重受限的。我們看美國在晶片不受限的情況下，大模型最重要的基礎設施能力也還遠遠沒有達到市場想象的程度。也許不久的将來GPT-5或者是GPT-6能達到這個水準，但是中間的Gap時間是不确定的。
如果哪一天基礎設施完備了，它的人工智能水準再上一個台階，我們可以看到的就是有了腦子之後，它去操控手，操控汽車，操控機器人等等各種各樣的硬體終端在IOT時代就會真正的到來。
我們之前看過一部電影《非誠勿擾3》，裡面其實很多挺滑稽的一些動作，挺充滿科技元素的，我覺得這個時代肯定是會到來，但是确實目前來看中間快的話還有一兩年，慢的話還有三五年的gap。
面向新質生産力的科技投資
朱可夫：我們剛才讨論了這麼多都是關于新質生産力的定義和它的方向是哪一些，目前整個市場關注的科技方向有哪些，下面一個大的部分我們想讨論一下，當我們面對這樣科技浪潮的時候應該怎麼樣做投資。第一個問題，想請教一下吳總，剛剛我們談到了很多資訊科技方面的東西，您之前也談到雙碳這幾年也比較火，您之前也買了一些這方面的公司，也是您重點關注的領域，能不能講講這方面對于投資機會上的了解？
吳聖濤：好的，關于碳達峰這個問題首先我們為什麼要做這件事情，還是跟整個目前的國際環境相關。可以說在很多領域裡面我們都受到了限制，都受到了被排擠的狀态，但是雙碳這個領域應該不會，達成共識的可能性比較大。是以這件事情我們也一直在強調。
第二個，這個領域裡面的産業規模是非常大的，因為要達到碳達峰，碳中和的目标，新能源發展的空間遠遠不是現在幾倍的狀态，可能是幾十倍的狀态。也就是意味着這個領域裡面的市值是非常大的，産業規模是非常大的。
第三點，我們的競争優勢。在過去四五年的時間，無論是風電、光伏還是新能源車的方方面面，我們都應該是相對來說技術領先的，而且疊代的速度是更快于國際社會的。這也是因為我們很少會受限于國際社會的制約。在這樣的背景下面如果還要進一步發展雙碳就意味着中國的企業面臨的機會更大。
正好在這樣一個背景下面，中國又面臨着新舊經濟轉換的動能轉換，缺乏新産業的背景下，我相信雙碳各個領域都有可能成為引領中國經濟下一輪增長非常重要的動能。是以我對這個領域裡面相對來說覺得還是可以重點關注的。
朱可夫：我追問一個問題，雙碳領域您剛才提到我們在各個細分賽道上好像都領先于世界，包括風電，包括锂電裝置，包括新能源車，還包括光伏。我想問問這裡面您會覺得哪方面我們的優勢更強，或者您更關注。過去幾年我們知道産能過剩是一個很大的問題，其實到這個點上我們看到很多公司，您覺得還要經曆一段摸底的過程，還是說可能現在已經看到有一些公司在這方面有一些迹象跑出來的狀态？
吳聖濤：其實從投資的次元來講，我們大概2022年的時候，已經減少了這方面的配置，主要的原因就是因為産能供給過大。無論在哪個領域裡面的産能供給都過大，而且面臨的問題就是新技術的疊代不确定性也在增加。在當時大家都在去看Popper往鈣钛礦領域去疊代的過程中間，會出現一些颠覆性技術的可能性。從投資的角度來講，我覺得過去兩三年也是承受了一輪比較大幅度的下挫的可能性。但是我覺得無礙，最終這些領域裡面一定還會産生一些新技術出來了之後，他們重新去卷到這個領域裡面巨大的市場空間，會有一些獨特的競争優勢，這個也需要邊走邊看。在現在的階段上面，我至少沒有很明确的結論。
朱可夫：謝謝吳總！下一個問題請問胡總，其實您剛剛類比了一下當時iPhone出來之後引領的TMT的大牛市，我們非常有印象，就是2013年到2015年的這一段。相比這一段，其實我們看到去年爆發了一個很大的行情，但是今年到目前為止這個浪花要小了許多。如果參考上一輪網際網路大的行情，這一輪TMT行業怎麼看待到目前為止所處的位置，以及現在應該關注怎麼樣的方向和估值的水準？
胡又文：謝謝可夫。這确實是今年以來碰到投資者詢問最多的問題，就是去年上半年大概半年多的時間看到整個AI闆塊的風起雲湧。其實我們去回顧2013年到2015年的行情，就是移動網際網路的那一輪行情。在那之前有兩個階段，一個是2010年到2011年，全市場表現最好的是蘋果産業鍊。
但是從2010年到2012年除了蘋果産業鍊偶有表現之外，整體的TMT闆塊都是沉寂的，相對于市場它的表現是很平常的。現在回顧它的原因是非常合理的，當蘋果手機剛出來的時候，網絡還不完備的時候，大家在想這個手機到底在做什麼，很炫，觸摸屏很好用，但是能帶來什麼樣的變革，大家邊走邊看，直到某一天出現了手遊，出現了視訊，出現了支付等等。大家發現這個手機是颠覆了一個時代，是以從2013年到2015年開始，中間這兩年的成績可以類比到現在，去年我們實際上給了AI非常高的預期，但是可能我們都低估了第一美國對于中國的禁運帶來的影響。中國在算力方面現在嚴重受限，導緻中國模型的進步嚴重滞後于美國。
但是就算我們去看美國，其實美國從今年的春節以後到現在整個市場AI闆塊表現是相對落後。其實背後的原因是當美國的模型在快速進步，不受算力任何限制的情況下，不斷往前跑的時候，它也沒有走出一款像當年手遊視訊一樣原生的應用，甚至我們可以期待的爆款應用，同樣沒有。
在中國剛才幾位上司提到了Kimi，我覺得确實做得不錯，包括我現在也對它挺依賴，看報告什麼的。但是在美國像Kimi這樣的産品也有，但是我們期待的可能是它除了像Kimi一樣對話給我帶來閱讀上的幫助，能不能從無到有産生時代性的變革，這樣的東西沒有出現。如果讓我們預測的話，我覺得最快可能2025年，如果GPT-5在今年年底或者是2025年推出，由它帶領的這一輪革命會不會帶來，我覺得就是看GPT-5，甚至GPT-6能力提升會不會産生這樣的應用。但是下一個時代類比2013年到2015年，一定是當我們出現這樣級别的應用所引領的一輪大的行情。
朱可夫：謝謝，最後一個問題請教董總，我們這個環節主要在讨論的是中國創新新動能。其實您之前也提到過，複盤過每一輪的行情，都面臨核心資産和小盤股切換的問題，但是我們也可以把這個問題揉在一起來看。我們看到這一輪到目前為止今年市場上最遙遠的明星股票一直是上遊的資源股，到目前為止科技創新也一直是大公司在前面，小公司好像出來的有一些，但是不多，是以我們就想請教一下您現在覺得小盤股的機會在不在？如果在的話到底展現在哪些方面？
董承非：謝謝，其實我想在小盤股前面加上“優質”兩個字，因為小盤股的範疇太大了，90%的小盤股長不大，可能隻有10%的小盤股能長大。這個觀點在去年年底年度睿所思裡面提出的一個比較狂野的設想，我們複盤和中國和美國的核心資産行情結束以後基本上是小盤股行情的起點，是以這個判斷到現在為止我還是堅持這樣認為，不是說今年表現怎麼樣，或者是什麼。我認為它是一個開端，為什麼這樣想？第一它是有後面經濟的背景，回到剛才第一個問題，我很相信股市是經濟的映射，我們傳統的周期已經接近尾聲，需要有新的動能，有新質生産力。這些新的東西是從小長到大，從無到有的過程，是以天然展現在你面前的時候就是盤子不大，不是大盤股。這個看法我認為是有後面的經濟背景支撐。
第二，我們在複盤過去A股五年，我一直的觀點是從2016年開始複盤的話，到現在為止我認為市場的主流是大盤股。隻是說我們在前半程核心資産把它分為大盤成長股，大盤成長股受挫以後疊加宏觀的不确定性，大家收縮在大盤價值股裡面。是以我一直說一個指數是中證500指數，以中證500指數為例，其實2013年到2015年中證500這個指數是最強的。那個時候它的市盈率是80倍、90倍，到100倍的市盈率。但是實際上這個指數從那個時候就一直處于收縮的階段。過去五年從來沒有提到過中證500指數，它是走的比較面的一個指數。是以我剛來的時候看了一下它的估值水準，收縮在20出頭TTM的PE估值，分紅資料也有兩個點，滬深300是12倍、13倍的PE，分紅收益是3個點，你可以說這個指數比滬深300還要貴，但是我始終在想這個問題，我們做投資無論是價值和成長，無外乎是兩個中間的權衡，一個是确定性，一個是可能性。現在确實大盤股确定性很強，在目前的環境底下大家說給我2%就可以了，不要多了。是以大家不看未來，但是實際上确定性很強的東西它的可能性也會小。我覺得過去中國A股的演繹是給了确定性充分的溢價，對于可能性大家其實是忽視的。我們做股票的一定發自内心的樂觀，一定認為有商業奇迹産生。這是我的第二個出發點。
第三個出發點，我可能也有一個觀點。大家都說現在無風險收益一直在下降，是以說高分紅的，高股息都是市場的大熱，大家覺得三個點，五個點的股息率是難能可貴的。但是實際上我認為這個事情稍微拓展一點看，其實無風險資料下降不僅僅是對高分紅股，對成長股也是重大的利好。因為其實說白了你的機會成本也是下降的。現在看中證500指數兩個點的股息率，其實在目前的背景底下也是能接受的。假設成長性好，可能會給你帶來更好的回報。是以我覺得在這樣大的背景底下，市場一直在強調對于高分紅的好處。但是我認為在這樣大的背景底下真正優質的成長股是要享受溢價的。是以我認為無風險收益下降帶來的也會是成長股的溢價，這是我們去年整個判斷主要的出發點，謝謝大家。
朱可夫：謝謝，這次圓桌到此結束。
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