作者：張明、王喆（張明系中國社會科學院金融研究所副所長、國家金融與發展實驗室副主任，中國首席經濟學家論壇理事）
注：本文發表于《開放導報》2024年第2期，轉載請務必注明出處。為友善閱讀，本文省略了腳注與參考文獻，全文請參見中國知網。
[摘要]2009年以來，人民币國際化經曆了漲潮—回落—再漲潮的周期性過程，并遵循從舊“三位一體”到新“三位一體”，再到新新“三位一體”的演進邏輯，結合國内外經濟形勢和潛在問題進行調整，取得了積極進展。相對于美元、歐元等國際貨币，人民币國際化整體水準仍存在明顯差距。在疫情影響、地緣沖突、美元加息等多重沖擊的全球新變局下，經濟下行與匯率貶值壓力、防範化解系統性金融風險、協同深化改革的内生問題，以及應對全球經濟金融格局分化、數字貨币加劇主權貨币競争等，是影響人民币國際化發展的關鍵因素。要以穩慎紮實推進人民币國際化為發展方向，實施更大力度的财政貨币政策，以確定大陸經濟回歸潛在增速，有效防範化解系統性金融風險，進一步全面深化改革以破除體制機制障礙，擴大高水準開放以改善外部環境，積極探索穩慎紮實推進人民币國際化相關路徑。
引言
近年來，在疫情影響、美元加息、地緣沖突等多重沖擊下，多國擔憂美元币值波動以及美元武器化行為危及自身金融安全，加快對擺脫美元依賴的探索，未來國際貨币體系可能加速變革。自1976年布雷頓森林體系崩潰後，貨币錨從以黃金為基礎的實物錨向美元信用錨轉變，世界進入較為松散的牙買加體系。這一體系仍然延續了美元的霸權地位，因而也被稱為“布雷頓森林體系2.0”。2008年國際金融危機的爆發一度引發國際貨币體系變革的讨論，俄烏沖突之後再次成為國際關注的焦點議題。一些觀點認為，未來可能會進入美元和大宗商品共同充當貨币本位的“布雷頓森林體系3.0”階段；也有觀點認為，數字貨币可能在國際貨币體系變革中發揮獨特的作用；更廣泛的看法是，基于世界經濟政治格局演變，國際貨币體系更可能朝着多極化乃至碎片化的方向發展，美元、歐元、人民币等國際貨币乃至數字貨币将展開激烈競争。
人民币國際化對大陸實作經濟高品質發展和保障經濟金融安全具有重要意義。2009年以來，人民币國際化經曆了漲潮—回落—再漲潮的曆程并且取得積極進展。人民币國際化的發展政策也在新舊周期表現出不同的推進思路和側重方向（張明和李曦晨，2019）。俄烏沖突以來，人民币國際化更是面臨新的挑戰和機遇。
2023年中央金融工作會議強調，要加強優質金融服務，擴大金融高水準開放，服務好“走出去”和“一帶一路”建設，穩慎紮實推進人民币國際化。“穩慎紮實”推進人民币國際化的提出，意味着未來人民币國際化會朝着品質更高、更加穩健與更可持續的方向發展。
2024年1月16日，習近平總書記在省部級主要上司幹部推動金融高品質發展專題研讨班上的重要講話指出，“金融強國應當基于強大的經濟基礎，具有領先世界的經濟實力、科技實力和綜合國力，同時具備一系列關鍵核心金融要素，即擁有強大的貨币、強大的中央銀行、強大的金融機構、強大的國際金融中心、強大的金融監管、強大的金融人才隊伍”。其中，強大的貨币位居關鍵核心金融要素的首位。更加國際化的人民币，是中國加快建設金融強國、實作金融高品質發展、開拓中國特色金融發展之路的題中應有之義。
一、人民币國際化進展
自2009年大陸啟動跨境貿易人民币結算試點以來，人民币國際化曆經近15年的發展取得了突出成就和進展。最新資料顯示，人民币是目前全球第五大支付貨币和外彙交易貨币、第二大貿易融資貨币和第六大儲備貨币。
1. 人民币的跨境使用規模持續增加，支付結算職能顯著增強
根據中國人民銀行統計資料，人民币跨境結算規模從2009年的3781億元增至2022年的42.4萬億元。2023年，人民币在境内非銀行部門中的跨境結算占比于3月首次超過美元，并于上半年份額占比達到57%。從國際範圍來看，人民币的國際支付排名從2010年10月的第35位攀升至2023年11月以來的第4位，市場佔有率占比于2023年11月達到4.61%，創下曆史新高。
2. 人民币離岸市場穩步發展，在岸金融市場逐漸開放
以中國香港為代表的人民币離岸市場快速發展，人民币存款規模從2009年末的630億元左右經曆上升回落後，于2022年1月達到1.1萬億元，以人民币計價的離岸金融産品也逐漸豐富。2018年以來，通過放松境外投資者進入門檻、“滬港通”“深港通”和“債券通”等金融市場互聯互通、金融資産指數納入全球金融市場指數等，大陸在岸金融市場的開放也逐漸加快。2023年1—9月，資本項目下的人民币跨境結算規模為28.8萬億元，其中證券投資占比達到75%。股票和債券市場的“債券通”“滬深港通”業務活躍。
3.人民币貨币互換網絡不斷拓展，雙多邊金融合作持續深化
自2008年中國人民銀行與南韓銀行簽署首個雙邊貨币互換協定以來，大陸貨币互換網絡不斷拓展。2022年7月，内地與香港地區的貨币互換安排更新為常備互換協定。截至2023年9月，大陸已累計與40個國家和地區簽署雙邊貨币互換協定，人民币貨币互換存量規模達3.66萬億元。此外，大陸大力建設跨境金融基礎設施，加強結算清算、數字貨币、金融安全等方面的雙多邊合作。2015年跨境人民币支付系統（CIPS）上線以來取得飛速發展，截至2023年12月，共有139家直接參與者和1345家間接參與者接入CIPS系統。
4. 人民币區域錨定效應逐漸顯現，國際地位和影響力顯著提升
随着大陸對外開放持續深化，“一帶一路”倡議持續推進，人民币在東亞、東南亞等經貿往來密切的周邊國家的區域錨定效應日益凸顯（楊榮海和李亞波，2017；劉剛和張友澤，2018）。在全球範圍内，人民币的國際儲備貨币功能也穩步增強。截至2022年，超過80家境外央行或貨币當局将人民币納入外匯存底。人民币在全球官方外匯存底（COFER）中占比也在2022年第一季度達到最高的2.88%。此外，2016年人民币以10.92%的權重被納入特别提款權（SDR）貨币籃子，這是人民币國際化啟動以來的裡程碑式成就。2022年5月，人民币在SDR中的權重被IMF上調至12.28%，标志着人民币國際地位的進一步提升。
二、基于“三位一體”架構的人民币國際化演進邏輯
根據貨币國際化的一般規律，人民币國際化應當最終實作結算職能、計價職能和國際儲備職能的全面提升。此外，若從貨币流通過程來看，人民币國際化意味着“流出—流入”人民币循環體系的建立，而人民币的跨境流通可以通過貿易、直接投資、金融投資等多種管道實作。這意味着人民币國際化是一項系統工程，需要考慮三大職能、兩條人民币流動方向以及多種管道的協同配合。一國推進貨币國際化可能由于國際環境、曆史背景以及發展禀賦的不同，而采用不同的發展模式和政策組合，如“貿易結算+離岸市場”的日元模式和“資本輸出+跨國企業”的美元/英鎊模式（殷劍鋒，2011）。
大陸是在美元占據主導地位的國際貨币體系之下開啟的人民币國際化程序，考慮到初期相對弱勢的貨币地位，大陸以政策推動促進人民币國際化起步發展并逐漸引導市場需求。回顧曆史，人民币國際化呈現出顯著的周期性特征，經曆了起步—漲潮—回落—再漲潮的發展變化。2009—2017年，人民币國際化經曆了第一個完整周期，其中2009—2015年是第一個周期的上升期，并且人民币國際化在2015年上半年左右達到階段性頂點，2015—2017年，人民币國際化出現放緩停滞。2018年以來，人民币國際化出現回升複蘇态勢，進入新的第二個周期，在多個方面超越前一時期的發展水準。正如人民币國際化指數（RII）顯示，RII從2010年第一季度的0.02持續攀升，至2015年第三季度達到3.91的高點後出現回落，2017年以來逐漸企穩并進入新一輪的快速增長期，至2022年末達到6.4，創下曆史新高。
在人民币國際化發展的不同周期，随着經濟金融環境的變化以及人民币國際化的問題暴露，人民币國際化在相應地不斷調整和完善推進政策。總體而言，人民币國際化的推進政策總結可以概括為“三位一體”架構（圖1）。
（一）舊“三位一體”
人民币國際化在2008年國際金融危機之後起步，這一方面源于應對外部沖擊、防範金融風險的需求。金融危機以及随後美國等發達國家采取的低利率與量化寬松政策具有負向外溢效應，外圍國家需要應對匯率波動、資本流入、通貨膨脹等一系列潛在風險。這加劇了中國等新興市場國家對于美元體系不穩定性的擔憂，尋找替代性國際貨币方案的呼聲漸起。另一方面出于适應經濟實力崛起、深化改革開放的目的。2010年中國超過日本成為全球第二大經濟體，日益增強的對外經貿往來産生使用本币結算計價、規避彙兌風險的内生需要。然而，人民币并非國際貨币，難以跨境使用和流通，這制約了大陸維護經濟利益的金融實力提升。是以，在内外驅動之下，大陸政府開始着力推動人民币國際化。
在人民币國際化的第一個周期，大陸重點以“三位一體”的思路和政策加以推進。一是大力促進使用人民币進行跨境貿易與直接投資結算。2009年4月，上海、廣州、深圳、珠海和東莞率先啟動跨境貿易人民币結算試點，随後逐漸擴大試點範圍，并于2011年在全國範圍内推進跨境貿易人民币結算。跨境直接投資人民币結算也在2010年試點并于2011年在全國推廣。二是大力發展中國香港等離岸人民币金融中心。2010年，央行與中銀香港簽署修訂的《關于人民币業務的清算協定》，香港離岸人民币業務取得快速發展，人民币計價的債券、基金等多種金融産品相繼發行。2011年，人民币合格境外機構投資者（RQFII）試點推出，拓寬離岸市場人民币回流管道。三是積極推進中國央行與其他國家或地區的央行進行雙邊本币互換。2008年，大陸央行與南韓銀行簽署首個雙邊本币互換協定，之後陸續與多個國家央行開展雙邊本币互換。
“三位一體”政策适應于人民币國際化起步發展階段的經濟金融環境和條件，三者之間也存在人民币循環的内在邏輯。跨境貿易和投資推動人民币流向境外，并且作為貿易強國這一政策實踐中更側重通過貿易管道增強人民币的跨境結算使用；離岸人民币市場的建設為境外投資者持有人民币資産提供管道，鞏固人民币的海外流通；雙邊本币互換則在人民币海外流通的動态供給變化中起到調節作用，當離岸市場人民币需求超過供給時，則可以通過雙邊本币互換緩解貨币需求。
“三位一體”政策在第一個周期取得了顯著成就，跨境結算、離岸市場以及雙邊貨币網絡都取得快速進展。其中，人民币結算在全部跨境貿易中的比重最高曾接近1/3，中國香港的人民币存款規模也突破1萬億元。2016年，人民币正式加入SDR貨币籃子，成為這一周期的标志性成就。然而，人民币國際化在2015—2017年出現放緩停滞，進入下降期。關于人民币國際化的各種名額均明顯回落，如跨境貿易和直接投資中的人民币結算規模在2015—2017年下降幅度達到30%—40%，中國香港的離岸人民币存款規模相比2015年的高點，降幅最大也接近50%。
人民币國際化陷入低潮的直接原因，與當時的國内外經濟金融狀況有關。其一，人民币升值預期逆轉。2015年“8·11”彙改後，人民币兌美元匯率顯著貶值，市場形成人民币持續貶值預期。其二，中美利差收窄。中美經濟周期差異導緻美國長期利率上升與中國長期利率下行，中美利差進一步收窄。其三，資本管制加強。為防止短期資本大幅外流影響金融穩定，外管局加強了短期資本流動管制。其四，國内金融風險顯性化。經濟增速下行伴随杠杆率高企，影子銀行、企業債務等金融風險逐漸暴露。這一系列經濟金融環境變化導緻人民币資産的吸引力下降并且風險溢價提升，離岸市場的人民币供給收縮。
從更深層次上看，“三位一體”政策推動下的人民币國際化模式也存在潛在問題。第一，重視結算職能而相對忽視計價職能。從已有的國際經驗和有關研究來看，一國最終取得國際貨币地位與貨币計價職能的充分實作關聯更加緊密（Ito，2017）。出口導向型經濟和加工貿易模式影響了計價貨币的選擇（Ito等，2010），而這在東亞地區是普遍現象，中國也不可避免地面臨這一問題。與日本類似，中國在人民币國際化初期采取了優先在跨境結算特别是貿易結算中推進人民币使用的政策，這導緻在這一模式下人民币的計價和價值儲備職能明顯滞後于結算職能的發展。
第二，重視離岸市場而相對忽視在岸市場。在人民币國際化的第一個周期，離岸市場建設是其中重要一環。中國香港等人民币離岸市場雖然取得較快發展，但市場規模和流動性相比其他國際貨币依然有限，市場主體、産品品種較為單一（何帆等，2011），境外投資者缺乏較為充足且多樣化的投資管道和手段。此外，在國内金融市場開放度較低的情況下，離岸金融市場的發展以人民币從境内到境外的單向流動為主，缺乏人民币回流以及循環機制的有效建立。
第三，投機需求一度盛行而真實需求仍有不足。相對于忽視海外人民币真實需求等問題，人民币境内外的流出—流入尚未形成順暢循環。特别是在人民币利率與匯率形成機制充分市場化之前推動人民币國際化，出現了以人民币跨境結算作為僞裝的跨境套利與套彙交易活動，導緻人民币國際化存在一定程度的順周期性和不穩定性。
（二）新“三位一體”
2018年以來，單邊主義、孤立主義興起，中美貿易摩擦、地緣政治沖突加劇，促進人民币的國際地位提升在複雜的國際經濟金融環境下具有更重要的意義。經曆人民币國際化的停滞與低潮之後，相對于忽視計價職能、在岸市場以及真實需求等問題得以暴露，人民币國際化的推動更加注重解決過去發展中的問題與短闆，推進思路和政策出現明顯變化，即從舊“三位一體”向新“三位一體”轉變（張明和李曦晨，2019）。
在第二個周期中，人民币國際化的推進政策可以概括為新“三位一體”，包括：一是大力發展人民币計價的原油期貨交易。2018年3月，中國原油期貨于上海國際能源中心交易（INE）上市，該原油期貨以人民币計價、面向境外投資者開放并且可轉換成黃金。目前，西德克薩斯輕質原油期貨（WTI）、布倫特原油期貨（BRENT）與迪拜原油期貨（DUBAI）作為全球三大原油期貨，均以美元計價。上市8個月後，INE就已成為全球第三大原油期貨交易所，占據全球14.4%的市場佔有率。
二是加大國内金融市場向境外投資者的開放力度。主要舉措包括：其一，放松境外投資者進入門檻。2019年9月，QFII和RQFII的投資額度限制全面取消。其二，促進金融市場互聯互通。内地與香港的債券市場“北向通”和“南向通”于2017年正式開啟，股票市場“滬港通”“深港通”自2018年以來擴大每日額度；“跨境理财通”“互換通”等也從2021年以來相繼試點或啟動。其三，中國金融資産指數越來越多地納入全球金融市場指數。例如，中國股票與債券指數陸續被納入标準普爾、道瓊斯、彭博巴克萊、明晟、富時羅素國際主流指數，并不斷提高納入權重。
三是在周邊國家與“一帶一路”沿線國家培養人民币的真實黏性需求。從周邊化、區域化再到國際化，是普遍認可的人民币國際化實作步驟和路徑。2013年以來，“一帶一路”沿線共商、共建、共享，“五通”取得顯著成就。此外，《區域全面經濟夥伴關系協定》（RCEP）從2022年起正式生效，是全球覆寫人口最多、經貿規模最大、最具發展潛力的自由貿易區。“一帶一路”、RCEP區域與中國經貿往來頻繁，具有擴大人民币跨境使用的良好基礎和潛在真實需求，未來能夠為人民币提升錨定效應和國際影響力創造廣闊發展空間。
新“三位一體”政策之間同樣具有内在關聯，形成提升人民币國際貨币體系功能和強化跨境人民币流入流出的正向循環。其中，重視人民币計價功能并通過大宗商品與人民币計價相結合，能夠形成海外石油天然氣人民币流通；通過開放在岸市場和豐富面向境外投資者的金融産品，能夠提高人民币計價金融資産的規模、多樣性和流動性，有效拓展人民币回流管道；通過在“一帶一路”沿線國家和周邊區域培育真實需求，能夠形成推進人民币國際化的重要抓手和堅實基礎，穩步提升人民币結算計價以及儲備功能。
在新“三位一體”的推動下，人民币國際化逐漸回暖并邁上新的台階。無論是經常項目還是資本金融項目的人民币跨境結算規模，均突破前一周期的高點并持續攀升，并且人民币結算占全部本外币跨境結算的比重也從2017年的25.6%升至2022年的近50%（圖2）。其中，跨境貿易中的人民币結算在2022年達到10.51萬億元；跨境直接投資中的人民币結算規模增長迅猛，從2017年的1.64萬億元增至2022年的6.76萬億元，證券投資中的人民币結算規模更是呈現快速擴張态勢。此外，包括原油、鐵礦石、精對苯二甲酸（PTA）、棕榈油等23個國際化期貨期權産品陸續上市，大宗商品領域的人民币結算計價功能取得積極進展。人民币的投融資功能和人民币資産吸引力也逐漸提升。截至2023年9月末，境外主體持有的股票、債券、貸款等境内人民币金融資産總額達到9.3萬億元，相比2016年末的低點3.03萬億元，增長207%。
然而，人民币國際化仍有進一步完善的空間。第一，人民币的計價功能仍然薄弱，需要進一步尋找增強促進人民币計價的突破口。特别是在大宗商品、金融交易等領域，人民币計價存在潛在發展空間。第二，離岸和在岸市場的發展尚未形成有效對接和協調互動機制。在新舊周期中，人民币國際化先後推動離岸和在岸市場建設，然而2018年後，在岸市場開放雖然取得積極進展，但離岸市場發展則相對緩慢。離岸和在岸市場的協調不暢也可以造成投機套利泡沫和潛在金融風險傳導（喬依德等，2014）。例如2015年前離岸和在岸市場出現的套利套彙現象，又如2023年以來人民币在跨境結算中的份額提升大部分源于資本賬戶項目，這與在岸金融市場開放帶來的北上資金流動規模擴大與進出頻率增加有關，給大陸金融市場穩定和宏觀政策調控帶來一定壓力。第三，跨境貿易和投資便利化程度不足，海外金融基礎設施廣度和深度有限。盡管為了促進人民币的海外流通，大陸已采取諸多措施，但在居民和企業實際跨境活動中，人民币的使用仍面臨便利化不足的問題，支援人民币跨境使用的基礎設施，無論是從分布範圍、網點密度還是對滿足人民币結算、投融資、風險管理等需求服務的程度來說，都有進一步提升空間。例如中資金融機構國際化程度仍然較低、人民币清算行的分布仍然較為有限、CIPS系統的使用程度和認可度仍有待提升等。
（三）新新“三位一體”
2020年以來，新冠疫情、俄烏沖突、美元加息等加劇了國際形勢的不确定性，全球進入百年未有之大變局。一是全球産業鍊加速重構調整，朝着區域化、分散化、碎片化方向演進。二是俄烏沖突後美歐等經濟體對俄羅斯采取限制進口、出口管制等制裁措施，特别是當機了俄羅斯黃金外匯存底，美元武器化和政治化趨勢增強。三是俄烏沖突後切斷SWIFT系統用以制裁俄羅斯，去美元化程序加速，俄羅斯、阿根廷、巴西、伊朗等國家通過儲備貨币多元化、使用非美元貨币結算、建設替代性支付清算系統等方式降低對美元的依賴。
全球新變局之下，國際貨币體系有望加速變革，這為人民币國際化帶來了新的機遇和挑戰。結合已有的計價職能提升、離岸和在岸市場互動、跨境人民币基礎設施建設等問題，人民币國際化的推進政策有望進一步完善，即擴充為新新“三位一體”（張明，2022）。具體包括：一是加快推動人民币在跨境大宗商品交易中的計價與結算。石油美元的出現對美元形成網絡外部性、鞏固其國際貨币地位具有關鍵作用。2018年以來，中國在人民币大宗商品結算計價方面取得較快進展，俄烏沖突導緻全球大宗商品市場動蕩分化，美元武器化行為加速了俄羅斯、伊朗、沙特阿拉伯等國使用非美元貨币進行能源交易。中國可以将大宗商品作為提升人民币結算特别是計價職能的突破口，與此同時加強戰略能源的儲備，進而滿足能源需求。其一，把握住俄烏沖突後俄羅斯與伊朗等國的油氣資源“由西向東”轉移的趨勢，進一步擴大大宗商品交易的人民币計價與結算規模；其二，提升人民币在大宗商品定價中的話語權，可以結合“一帶一路”建設以及與相關國家的能源合作；其三，繼續探索推廣原油、鐵礦石、黃金期貨等面向境外投資者的大宗商品衍生品，并在其交易中增強人民币計價結算功能。
二是利用俄烏沖突後全球安全資産匮乏的機會，加大在國内市場與離岸市場向外國機構投資者提供高品質人民币計價金融資産的力度。俄烏沖突後的美元武器化行徑削弱了國際投資者對持有美債等美元資産的信心，加之美元加息周期以來出現的銀行業危機和金融市場動蕩，全球安全資産匮乏。在此背景下，大陸可以在離岸和在岸市場擴大以人民币計價資産的供給，包括發行國債、國開債、金融債等金融産品，增強人民币計價資産的吸引力。例如2023年，财政部在香港發行120億元國債，創下2009年以來的最大單筆發行規模。2021年以來，廣東、深圳、海南等地方政府也先後發行離岸人民币地方債，至2022年末累計規模達到192億元。此外，在岸市場開放與離岸市場深化有望形成良性互動，共同提供多樣化人民币金融資産。在岸市場可繼續優化金融市場互聯互通，拓展“跨境理财通”等試點；離岸市場則可為國際投資者提供豐富多樣的人民币計價金融資産選擇。自貿試驗區是大陸金融開放的前沿陣地，也是聯接在岸市場和離岸市場的重要平台。應當繼續在自貿試驗區探索擴大人民币跨境使用、投融資彙兌便利等金融開放舉措，繼續深化跨國公司本外币一體化資金池業務試點；依托前海深港現代服務業合作區試點、橫琴粵澳深度合作區等平台，穩步進行人民币在資本項目下可兌換、跨境投資使用等探索。
三是加快完善人民币跨境使用的金融基礎設施建設。建立完善服務于人民币國際化的跨境金融基礎設施具有基礎性作用。2023年，商務部與中國人民銀行聯合釋出《關于進一步支援外經貿企業擴大人民币跨境使用促進貿易投資便利化的通知》，為進一步便利跨境貿易投資使用人民币掃除障礙。未來，應當加快建設适用于人民币國際化的跨境支付清算網絡，促進人民币跨境使用便利化。其一，鼓勵銀行等中資金融機構積極“走出去”開展海外金融服務，為大陸境内外企業提供人民币賬戶開設、存貸款、支付結算等金融服務。其二，進一步擴大并優化人民币清算行的海外分布，建立健全人民币清算行網絡。其三，抓住機遇提高人民币跨境支付系統（CIPS）的普及度和便利度。美元武器化促使許多國家尋找替代SWIFT的跨境支付清算解決方案。大陸應當大力建設CIPS系統，提高直接參與者的比重和支付清算效率；可以與歐盟INSTEX支付系統、俄羅斯SPFS支付系統等其他替代性的跨境支付清算系統合作，建構更具安全性和包容性的跨境支付清算網絡。
三、全球新變局下人民币國際化發展的影響因素
從舊“三位一體”到新“三位一體”，再到新新“三位一體”，人民币國際化的推進政策不斷結合國内外經濟形勢和潛在問題進行調整。近年來，面對去美元化浪潮興起，人民币國際化在跨境支付、國際儲備等領域的積極進展被賦予了更加樂觀的預期。不可否認，人民币目前已經成為全球主要貨币之一，但如果冷靜客觀看待人民币國際化的現實狀況和條件，國際貨币格局仍然呈現出美元主導的局面，人民币國際化的整體水準較低，與美元、歐元等國際貨币相比仍有較大差距。
具體而言，在結算職能方面，2023年12月，美元占全球支付的比重為47.54%，接近一半的市場佔有率，而人民币在全球支付中的市場佔有率僅為4.14%（圖3）。值得注意的是，2023年上半年及7月單月，人民币在大陸跨境結算中的份額突破美元，一些社交媒體對這一情況表現出過度樂觀情緒，中國與一些國家開始進行本币結算計價的嘗試也被渲染為“全部”使用人民币計價和結算以及對美元的替代。但事實上，人民币從2011年開始就已成為美元之外的第二大跨境結算貨币。2023年人民币跨境結算占比突破50%并超過美元，實際上僅是近年來趨勢的進一步延伸。此外，2023年1—9月，人民币在跨境貨物貿易結算中的比重為24.4%，仍然不及2015年的高點。在計價職能方面，2023年第三季度國際債券未清償餘額中超過47%仍以美元計價，人民币計價的國際債券所占份額僅為0.7%左右。Boz等（2020）的測算也得到類似發現，全球72個國家和地區在2019年的進出口貿易中，平均一半以美元計價。是以，人民币的計價職能與美元、歐元等國際主要計價貨币相比依然非常薄弱，而計價貨币地位的實作與貿易模式轉型、金融深化發展、網絡正外部性積累等因素都有一定關聯。在國際儲備職能方面，2023年第三季度，美元和人民币在全球官方外匯存底中的份額分别為59.17%和2.37%，人民币所占份額仍顯著低于美元。國際儲備職能在結算計價職能沒有獲得充分發展的情況下，也難以取得實質性的國際地位提升。
新冠疫情、俄烏沖突以及美聯儲加息等一系列國際經濟政治沖擊給全球金融穩定帶來沖擊，國際貨币體系加速演變趨勢日益凸顯。目前，影響人民币國際化發展的相關因素主要集中在以下幾個方面。
（一）經濟下行與匯率貶值壓力，抑制非居民投資者持有人民币的意願
經濟貿易實力是影響一國貨币國際地位的基礎性因素。2020年以來，全球疫情疤痕效應持續，經濟複蘇動力減弱并加速分化。據世界銀行估計，2020—2024年全球經濟增速為2.2%，将成為1990年代以來最疲軟的5年增速。全球經濟複蘇疲軟、國際經貿格局分化以及中美競争加劇，可能對中國經濟基本面的動力支援減弱。自新冠疫情之後，有效需求不足，社會預期偏弱，中國經濟恢複向好面臨多重挑戰，這導緻無論是股票還是債券等人民币金融資産的收益率都顯著下行。此外，疫情持續、能源危機與美聯儲加息加劇全球金融動蕩，人民币匯率承壓。從過去經驗來看，匯率穩定或升值有助于為貨币國際化營造良好的環境。然而，人民币兌美元匯率從2022年初的6.3左右一路下行，至2022年11月跌至7.32，經曆反彈後，2023年再度下跌，于2023年9月達到7.34的階段低點，最大跌幅超過16%。人民币貶值壓力主要來自以下方面：一是美聯儲加息帶來的美元指數走強、中美利差持續擴大。美國10年期國債收益率高位運作，2023年10月突破5%的高點，大陸10年期國債收益率則持續走低，2024年2月最低跌至2.4%以下。這導緻大陸資本外流壓力增加，對保持大陸匯率在合理均衡水準上運作形成挑戰。二是美國經濟韌性較強，推動美國股市持續走強并發揮财富效應，中美風險資産收益率拉大也導緻短期證券投資資金回流美國，人民币貶值壓力增加。三是俄烏沖突長期化、巴以沖突擴散等導緻全球地緣政治不确定性上升，加之國内微觀主體信心和預期不穩，驅動全球配置資産的避險動機增強，引發通過合法或地下管道的資金流出增加。是以，在短期内，中國經濟增長動力不強，人民币貶值壓力加劇，導緻人民币金融資産收益率走弱并降低了對非居民投資者持有人民币的意願，這是人民币國際化面臨的周期性問題。
（二）國内系統性金融風險以及深層次協同改革問題，關系到人民币的長期吸引力
一方面，目前中國國内系統性金融風險尚未得到根本性控制，地方政府債務、房地産市場以及中小銀行等領域依然存在潛在風險點。此外，人口老齡化、傳統投資收益率下降、制造業産能過剩、民營企業發展受限等問題，是中國中長期經濟增長面臨的挑戰。如果沒有得到有效解決，會影響投資者對中國未來經濟增長的預期以及投資中國的信心，進而影響持有人民币資産以及促進人民币流通使用的動力，這是人民币國際化遇到的結構性問題。另一方面，人民币國際化的長期可持續發展也面臨協同深化改革的挑戰，把握好人民币國際化與推進利率匯率市場機制改革、資本賬戶開放的關系需要更深的探索。首先，利率市場化和匯率彈性化，是人民币國際化可持續的重要保障。人民币離岸和在岸市場存在“兩個市場，兩種價格”，當境内外存在利率差異和人民币匯率缺乏雙向彈性波動時，利差和匯率的持續高估或低估可能導緻跨境資本大規模流動，進而影響人民币國際化的可持續性以及國家金融穩定。目前利率市場化改革已經走向深水區，匯率形成機制改革未來需要進一步增強彈性。其次，大陸需要把握人民币國際化、國内市場化改革與資本賬戶開放之間的節奏和次序。在國内市場建設尚未完善、風險防範機制尚未成熟之前，完全放開資本賬戶實作人民币的跨境自由流通，也可能導緻資本大進大出影響金融穩定。目前有觀點認為，參考國際經驗，人民币國際化的最終實作需要以經常賬戶逆差與資本賬戶完全開放為前提條件。然而，美元等國際貨币地位的取得是結合當時國際環境和自身發展特點的結果，并不意味着中國必然走上同樣的道路，人民币國際化要走出具有中國特色的路徑，應當進行模式創新探索。一方面，經常賬戶順差是中國利用制造業優勢和發揮出口競争力的結果，未來也會在較長一段時間維持，人民币國際化發展模式不應“自廢武功”。另一方面，在資本賬戶項目完全可兌換之前，大陸可以通過資本賬戶逐漸輸出人民币，在中國企業“走出去”進行直接投資等過程中使得境外主體獲得并持有人民币。
（三）全球經濟金融格局分化與美國主導下對中國的排斥，将壓縮人民币國際化的外部發展空間
近年來，全球經貿體系從多邊向區域、雙邊轉變，保護主義、單邊主義、民粹主義擡頭，特别是2020年以來逆全球化浪潮高漲，國際經濟金融格局進一步分化，人民币國際化的外部發展空間面臨壓力。具體而言：一是全球産業鍊朝着區域化、分散化、碎片化方向加速重構，美國對中國在貿易、科技等多領域進行打壓和封鎖。2020年以來，各國更加追求産業鍊安全與韌性，美國等發達國家推動制造業回流以及“近岸外包”“友岸外包”來重構供應鍊體系，并采取“小院高牆”“脫鈎斷鍊”打壓遏制中國高科技産業發展，這給人民币的跨境流通使用和國際地位提升造成阻力。二是美元币值穩定及美元武器化行為削弱美元霸權地位，加劇國際貨币體系的不穩定風險。主權貨币充當世界貨币都會無法避免地面臨“特裡芬難題”。目前美元體系維持的關鍵在于，美元能否在持續供給滿足全球清償力需求的同時保障國際投資者持有美元的信心。國際金融危機以及全球疫情之後，美聯儲采取大規模量化寬松政策提振經濟，影響美元币值的穩定性。特别是2022年俄烏沖突後，美國聯合其盟國對俄羅斯采取一系列金融制裁手段，将俄羅斯踢出SWIFT系統并當機俄羅斯黃金和外匯存底等行為，從底層削弱了美元作為國際主導貨币的信用基礎，美國國債等金融資産安全性的信心也引發國際投資者的擔憂。考慮到中國持有的大量國債等美元資産以及跨境支付清算仍然主要依賴SWIFT系統，美元武器化趨勢也為大陸金融安全和人民币國際化埋下隐患。三是美元通過重構國際流動性提供機制等維護美元地位并将中國排斥在外。2013年，美國與加拿大、歐洲、瑞士、英國和日本央行将金融危機期間的臨時性美元貨币互換機制長期化。2020年在新冠疫情沖擊下，美元流動性互換協定重新開機，并于2023年增加美元流動性互換額度。美元貨币互換網絡重構以美元為中心的國際流動性提供機制，并将中國排斥在其國際貨币金融聯盟之外（張明和陳胤默，2023）。總體而言，産業鍊重構、美元武器化以及美元貨币互換網絡等反映了美元維護其國際地位的努力，導緻中國面臨被排斥在國際貿易和金融體系核心領域之外的趨勢，這打擊了投資者對人民币的信心，也壓縮了人民币國際化發展的外部空間。
目前國際貨币競争日益加劇，不僅表現在主導貨币和新興國家貨币之間，也存在于傳統貨币與新興的數字貨币之間。數字貨币憑借天然跨越實體界限、極具規模經濟和網絡效應等特性，有望加速目前國際貨币體系的變革，以數字化方式突破美元主導的制度慣性與網絡正外部性。目前，比特币、穩定币以及中央銀行數字貨币（CBDC）分别代表三類典型的數字貨币形态。比特币雖然具有完全去中心化、“超主權”的國際貨币屬性，但面臨缺乏價值基礎、供給難以滿足經濟增長需要、價格波動大等問題，目前更主要作為一種金融資産。穩定币和中央銀行數字貨币則分别代表了私人數字貨币和主權數字貨币推動全球貨币變局的兩條路徑。其中，穩定币相比比特币币值更加穩定，通過錨定法定貨币、大宗商品等資産具備信用基礎。例如美國科技公司Meta于2019年提出天秤币方案（Libra，後改為Diem），旨在建立全球數字支付和貨币體系，然而由于對主權貨币的威脅而遭到各國監管部門的反對，最後宣告終止。中央銀行數字貨币則是以數字技術為基礎、以國家主權信用為背書的法定貨币。2020年以來，全球CBDC的競争性研發加速。歐美等經濟體轉變過去的觀望态度變得更加積極，中國則走在世界前列，從2019年末開始進行數字人民币的試點。多國央行嘗試通過CBDC合作來提高跨境支付效率進而加速國際貨币體系變革，中國人民銀行參與的多邊央行數字貨币橋項目（m—CBDCBridge）是代表性探索。值得注意的是，數字貨币成為全球貨币競争的新賽道，但對未來國際貨币體系方向的影響很大程度取決于主權貨币和數字貨币結合的方式和程度。對于新興貨币而言，一方面，數字貨币為新興市場國家貨币的國際地位提升提供了“彎道超車”的機遇（程實和高欣弘，2022）；另一方面，數字貨币與主導貨币結合有可能進一步強化其霸權地位。正如穩定币若更多盯住美元或數字美元加速落地，美元霸權地位有可能進一步加強，形成對人民币國際化的挑戰。
四、穩慎紮實推進人民币國際化的思路與路徑
（一）穩慎紮實推進人民币國際化的内涵要義
國際貨币格局的變遷通常是時間漫長且曲折漸進的過程。一國的國際貨币地位提升通常慢于一國的經濟地位，例如美國從取得經濟霸權再到取得貨币霸權，中間經曆了半個世紀的時間。而有些經濟強國也不必然會最終實作貨币國際化，美元霸權的強大制度慣性和網絡外部性，使得其他國家貨币提升國際地位具有更大挑戰。應當認識到，人民币國際地位可能在未來一段時間依然滞後于中國經濟地位，預計未來30年内美元的貨币主導地位較難被打破（張明等，2023）。
人民币國際化的曆程是順應時代趨勢與滿足自身發展需要的過程。一方面，在世界經濟格局多極化、地緣政治沖突加劇以及數字技術沖擊之下，國際貨币體系變革面臨新的挑戰的同時也出現機遇。人民币國際貨币地位的提升，有助于更好地維護中國的經濟利益，提升中國在國際金融格局中的話語權。另一方面，人民币國際化的發展曆程和政策轉變，根本上也順應于中國經濟形勢的變化。目前，人民币國際化本質上不是為了取代美元，而是以我為主，出于實作中國經濟高品質發展、建構“雙循環”新發展格局的自身現實需要。人民币國際化是實作金融強國的必然要求，即，2024年1月16日習近平總書記在省部級主要上司幹部推動金融高品質發展專題研讨班上的重要講話所強調的要有“強大的貨币”，其是實作金融強國應當具備的首位關鍵核心金融要素。
近年來，中央檔案對于如何推進人民币國際化的表述經曆了多次演變，反映了人民币國際化總體方向和重點的變化。2017年，第五次全國金融工作會議指出，要“穩步”推進人民币國際化。2020年黨的十九屆五中全會通過的《中共中央關于制定國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和二〇三五年遠景目标的建議》，提出要“穩慎”推進人民币國際化，“堅持市場驅動和企業自主選擇，營造以人民币自由使用為基礎的新型互利合作關系”。2022年，黨的二十大報告指出，要“有序”推進人民币國際化。2023年中央金融工作會議确立未來人民币國際化的總基調，提出要“穩慎紮實”推進人民币國際化。
我們認為，“穩慎紮實”的提法表明在高品質發展階段，人民币國際化的品質比速度更加重要。正如貨币國際化是長期過程，不能操之過急，要從戰略高度上做好長遠規劃，隻有這樣人民币國際化才能行穩緻遠。其中，“穩慎”意味着未來人民币國際化應當更加穩健和可持續。在總結過往經驗教訓的基礎上，應當追求更加可持續的發展政策和路徑；在國際經濟政治形勢複雜化的背景下，應當平衡好發展與安全的目标，在穩步推進人民币國際化的同時防範系統性金融風險。“紮實”則意味着人民币國際化要更加注重真實需求而非套利需求驅動。回顧人民币國際化程序，真實需求的培育應當堅持市場驅動，形成境内外市場主體自發使用、自主選擇人民币的習慣，在這一過程中政府的引導也發揮着重要作用。
（二）穩慎紮實推進人民币國際化的政策思路
1.實施更大力度的财政貨币政策，確定大陸經濟回歸潛在增速
中國從來都是在發展中解決問題，保持必要的經濟增速是實作經濟高品質發展、深化結構性改革的重要支撐和保障。2023年大陸經濟總體回升向好，但經濟複蘇面臨波浪式發展、曲折式前進的過程。目前大陸經濟仍面臨較大的下行壓力，存在負向産出缺口、有效需求不足、微觀主體預期偏弱，是經濟運作的突出問題。2023年10月中央财政增發1萬億元國債，12月央行重新開機PSL（抵押補充貸款）投放3500億元，反映了大陸的财政貨币政策正在發力。2023年末，中央經濟工作會議确立了穩中求進的工作總基調。為了穩預期、穩增長，大陸未來應當實施更大力度的财政貨币政策，使大陸經濟增長回歸潛在增速。一是要發揮好貨币政策的總量和結構功能。目前大陸處于低通脹環境，實際利率水準較高，應當通過較大幅度的降息、降準以及再貸款擴大總量貨币投放。此外，用好結構性貨币政策等創新工具，引導資金流向科技創新、綠色轉型、普惠小微、鄉村振興等重點領域。二是财政政策要加力提效，更具擴張性。提高中央财政的支援力度，緩解地方财政壓力；提高國債、專項債以及政策性開發性金融、消費券等工具的力度和精準度，發揮财政資金對居民消費、基礎設施、重大項目、地方經濟發展的支援作用，有效擴大投資并刺激消費，拉動經濟增長。
2.有效防範化解系統性金融風險，同時不應過分損害經濟增速
2023年中央金融工作會議之後，大陸推出多項政策防範化解系統性金融風險。目前地方政府債務風險得到邊際緩釋，頭部民營開發商的流動性短缺得以緩解，中小地方金融機構風險在當地政府大力支援下有所下行。然而，潛在的系統性風險尚未完全化解，并且随着國際環境不确定提升而面臨國内外風險關聯的沖擊。未來應當守住不發生系統性金融風險的底線，并加大風險防範化解力度。制定實施一攬子化債方案，建立地方債務風險化解長效機制；進一步放松對房地産企業的融資限制，保障房地産市場穩定，探索房地産發展新模式；妥善處置中小金融機構風險，促進中小金融機構進行差異化競争，開展服務本地的特色化經營，更好地服務實體經濟。此外，系統性風險的防範化解也應當統籌發展與安全的關系，不能以犧牲經濟增長為代價。這要求加強宏觀政策的一緻性，加強财政、貨币、就業、産業、區域、科技、環保等方面政策協調配合，避免政策的“合成謬誤”。
3. 進一步全面深化改革，破除體制機制障礙
一國貨币的國際地位，歸根結底還是由強大的經濟實力、金融實力、政治軍事力量等綜合國力決定的，經濟基本面起到基礎性支撐作用。目前，大陸改革已經進入攻堅期和深水區，重點領域關鍵環節的改革任務依然艱巨。深化經濟體制改革、激發經濟增長活力，是中長期推動人民币國際化可持續發展的堅實基礎和動力。具體包括：破除國内勞動力、資本、資料等要素自由流動的體制機制障礙，加快建設全國統一大市場，暢通國内大循環；堅持創新驅動發展，完善科技創新體制機制，加快“卡脖子”技術攻關，大力發展戰略性新興産業、數字經濟、綠色經濟等，提高全要素生産率；優化收入配置設定結構，規範财富積累機制，統籌城鄉融合和區域協調發展，促進共同富裕；深化金融供給側結構性改革，繼續推動利率匯率市場化改革，完善多元化股權融資市場，提高金融市場廣度、深度、流動性，促進金融高品質發展。
4. 擴大高水準對外開放，以更具韬略的國際經濟外交政策改善外部環境
人民币國際化是高水準對外開放特别是金融開放的重要次元。一方面，應當推動高水準對外開放，進而為人民币國際化創造廣闊機遇和空間。一是放寬外資機構的市場準入要求，營造公平競争和有序監管的制度環境，吸引更多海外金融機構和長期資本來華展業興業，持續投資中國；二是促進具有國際競争力的企業開展國際經營，推動金融機構“走出去”更好服務實體經濟，并強化企業在對外投融資中的人民币使用；三是有序推進資本賬戶開放，并以發展和安全為目标平衡好人民币國際化與資本賬戶開放的關系。在保障金融安全的前提下促進資本項目的人民币可兌換，同時應當對資本賬戶保持必要的管制，并加強資本流動的預警監測，防範化解潛在的系統性金融風險。另一方面，應當注意采取更具韬略的國際經濟外交政策，為人民币國際地位提升争取更有利的環境。大陸是全球化的堅定支援者，應當繼續加強國際經濟金融合作，發展全球夥伴關系，參與并推動新型經貿合作、金融治理規則和标準的制定。既要依托“一帶一路”、RCEP等新型區域經濟合作機制深化與周邊國家、開發中國家的關系，倡導共商共建共享的中國方案，也要加強與歐美等發達經濟體的産業關聯和利益捆綁，促進中美間的對話和溝通，促進經濟政策協調和金融合作。
（三）探索穩慎紮實推進人民币國際化路徑
在新時期應當結合新“三位一體”以及新新“三位一體”政策，穩慎紮實推進人民币國際化。
首先，以“一帶一路”、RECP等周邊國家和地區為重點，促進人民币國際化。具體包括：加強大陸與有關國家在經貿往來中使用人民币進行計價結算，提升人民币在周邊區域的認可度；加強人民币的投融資貨币功能，鼓勵企業在周邊國家對外直接投資、對外承包工程等過程中增加人民币的跨境使用；結合區域合作的重點領域，在跨境電商、産業園建設、基礎設施建設、能源合作等新機遇中提高人民币的普及度；加強雙多邊區域金融合作，提高人民币在相關區域流通的便利化，完善區域金融安全網。
其次，在産業鍊重構中推進人民币國際化。一國在貿易網絡或産業鍊中的位置，會影響該國企業貿易結算和計價貨币選擇的話語權（高明宇和李婧，2022）。中國在亞太乃至全球生産網絡中處于中心地位，人民币的跨境使用可以與中國鞏固産業鍊中樞地位相結合。例如，人民币國際化可以結合大陸産業鍊海外布局的調整，在大陸努力實作價值鍊地位攀升的過程中，提高使用人民币結算計價的話語權，應當抓住數字價值鍊的新機遇，增強人民币特别是數字人民币在其中的滲透作用。
再次，積極探索數字人民币的跨境使用。中國關于央行數字貨币的探索走在世界前列。盡管數字人民币仍主要定位于國内，但是面對激烈的全球數字貨币競争，有必要進一步提升數字人民币的貨币功能，加快探索數字人民币在跨境支付和貨币國際化中的作用。例如繼續深入多邊央行數字貨币橋項目（m-CBDCBridge）的研究與試驗，結合CIPS系統探索數字人民币的跨境使用，推動數字人民币在“一帶一路”、RCEP等區域的使用，并與數字貿易、資料跨境流通等新趨勢相結合。