當保險不再“保本”，新中産的“保單”危了
“我們必須面對一個殘酷的事實：從保險業的發展來看，打破剛性兌付是一個必然的趨勢。”
文 / 巴九靈（微信公衆号：吳曉波頻道）
去年7月，小巴的父母打算買一份理财型保險，中國人壽的，固定複利高達3.5%，收益鎖定終身。
小巴覺得有存在某種問題或陰謀，勸父母考慮考慮，畢竟如今收益率想達到3.5%的固收産品真的不多了。
結果父母怒了，一頓輸出打得做财經的小巴毫無還手之力：
“97年買的‘潇灑明天’，錢不是拿回來了嗎？現在股市虧死，存銀行才幾個錢，這是保本理财，懂不懂？”
當保險不再“保本”
巴菲特有一句名言：“投資最重要的原則有三條：第一條是保本，第二條還是保本，第三條是記住前面的兩條。”
在中國，确實有不少旱澇保收的保本型理财，理财型保險便是其中之一。
然而近日《财新》周刊的一篇名為《處置問題險企》的文章中，一句看似不痛不癢的話，卻将“保本”的理财型保險推向輿論的中心：
“……據了解，正在修訂過程中的《保險法》草案中拟新增提出‘若被接管的保險公司資産不足以償清全部債務，或者依法進行保險業務轉讓的，經國務院準許，可以對保險合同進行合理變更’。”
何謂“對保險合同變更”？
簡單來說，假設你在某保險公司買了年金險，年化收益率是3.5%，結果保險公司倒閉了，根據《保險法》第92條，你的保單将被其他機構接手，保單上的收益率不變。這就是保險“剛性兌付”的合法性來源。
而“新規”後，接手的機構可依法修改既有的利率，這意味着利率可能變成1%，可能變成0%，甚至可能虧掉一部分本金。
有媒體說，理财型保險的剛性兌付将被打破。如果草案成真，意味着繼2018年《資産新規》出台，銀行理财産品的剛兌被打破後，中國高收益的保本型理财産品基本絕迹。
股市基金套牢、房價下跌，而當保險不再“保本”，新中産的資産還安全嗎？
當然，這一消息是否為真還有待查證，何謂“合理”變更也是模糊其詞，但我們必須面對一個殘酷的事實：從保險業的發展來看，打破剛性兌付是一個必然的趨勢。
這一切都和一個專業名詞有關：利差損。
利差損：保險業最大風險
保險可簡單地分為兩類：保障型保險和理财型保險。
前者包括重疾險、意外險、醫療險等等，後者有年金險、分紅險、儲蓄險。
購買理财型保險，保險公司會給你承諾一個回報率，即為“預定利率”。跟說變就變的銀行利率不同，這個利率一旦确定，就會提供長期甚至終身的固定收益。
預定利率可以視為保險公司的負債，再算上管道傭金、營銷費、營運費等等，構成了保險公司的總融資成本。
那麼融來的錢投到哪裡呢？
從保險業的投資結構中可看到，以中國為例，43%是債券，11%是銀行存款，剩下的則是股票、基金、無擔保債、不動産、未上市股權等資産。
是以保險公司從客戶手中融錢，以債券和銀行存款為基底，投資高收益、高風險的資産，成為了保險公司的主要盈利模式。
但是，一旦市場利率下調或資本市場疲軟，麻煩就來了：保險公司的收益會逐漸被壓縮，導緻無法覆寫負債成本，于是出現虧損，且由于預定利率是固定的，虧損便會越滾越大，最終蔓延到整個行業。
這就是保險業中的利差損，而大規模的利差損是保險行業最大的風險。
平安、國壽、太平洋可都吃過利差損的苦頭——史稱“利差損毒丸”。
1993年到1996年，為了和銀行競争，各大保險公司的預定利率長期保持在7%到10%，保險業也坐上了火箭，一飛沖天。
但是從1996年5月開始，央行8次降息，銀行一年期利率從9.18%一路降到2.25%。
可惜，方興未艾的中國保險業并沒有利差損的概念，銀行利率一次次的驟降，大多數保險公司卻誤以為是從銀行搶客戶的好機會，于是推出了不少利率8%以上的理财型保險産品。
顯然，保險公司高估了自己能力。加之當時中國投資市場魚龍混雜，投資項目并不景氣，同時監管對投資管道又多了限制，保險公司的實際回報率常年保持在5%以下，遠低于預定利率。
即便在最景氣的2000年至2005年，整體投資回報率也才4.3%，保險公司卻不得不吞下1990年高預定利率的“毒丸”。
中國整個保險行業的利差損到底有多大，無法知曉，我們可以估測的是，在2009年11月在保監會召開的一場會議上，平安集團掌門人馬明哲無意中說了一句話：“平安的利差損大約有800億元。”
利差損的應對之法
為了處理利差損，各大保險公司自尋解藥。
比如，通過新業務去慢慢消化存續保單。甚至有報道說，一些保險公司強制員工及其家屬退保。最普遍的就是“用時間換空間”，即用低利率的長期保單去稀釋之前高利率的保單。
日本保險業也曾面臨利差損的困境，并在亞洲開啟打破“剛兌”之先河。
1990年代，日本經濟泡沫破裂，利率下行，股市、房地産暴跌，不少銀行破産，保險業也未能幸免。
而在泡沫經濟時期，日本保險業把證券投資比例從40%陸續加到60%，這加劇了風險，使得日本銀行業的投資收益率十年間從8%左右猛地掉到2%到3%，無法覆寫負債成本，利差損風險爆發，保險公司“破産潮”便随之而來，其中不乏日産生命、東邦生命等曆史悠久的大型保險公司。
日本當時的應對政策有三條：
其一，接盤的保險公司調整産品結構，降低營運風險；其二，發行更多債券融資，進行海外投資，追求更高的回報。其三，修訂《保險業法》，規定若保險公司面臨破産，可以下調存量保單的預定利率。
換而言之，其實質是對原有客戶的“債務重組”。在利差損的壓力下，這是保險公司和客戶之間的一種無奈的妥協，倒不是最壞的選擇。
覆巢之下，仍有完卵。在這場金融風暴中，日本共7家保險公司倒閉，但所有的保單都沒有影響本金兌付，甚至有所盈利。相較股市、房地産的爆雷，保險在金融危機中“抵風險”的特質就顯露了出來。
打破剛兌，大勢所趨
打破保險“剛兌”，日本已先行一步，下一個或許就是高速發展的中國保險業。
瑞士再保險集團首席經濟學家安仁禮估計，2024年至2025年，中國原保費收入增長将達到6%到7%，高于中國GDP增速，是全球增長的三倍。經過三十年的發展，中國成為僅此于美國的第二大保險市場。
然而正是前期發展過于“粗犷”，根據《财新》的預估，目前中國保險行業已經積累6000億元的高風險資産。
以往，伴随中國經濟的上行，保險業投資了不少高息資産，很大一部分進入了利息高、資金需求大的房地産行業，投資方式從購入股票到直接投資項目。
例如，2012年姚振華成立前海人壽，推出了萬能險，保費暴漲，随後開始在資本市場四處出擊。最著名的是當年的“萬寶大戰”，前海通過不斷增持萬科分散的股份，一躍成為第一大股東，并試圖控股萬科。直到深圳國資出面，前海才不得已在高位套現，前後總共賺走了300多億元。
然而到了今天，随着經濟增速放緩、投資收益率下降，風險資産會越來越多，利差損也會越來越大。
按照市場上3.5%到4%的預定利率，保險公司真實的融資成本已高達5%到6%。而目前30年期國債利率跌破2.5%，銀行大額存單收益率低于4%，在其他投資管道均不理想的情況下，僅靠國債和銀行存款很難彌補利差損。
這意味着，打破剛兌是大勢所趨，中國參照日本修改已簽訂的合同、更改利率的事實，或許已擺在台面上了。
從短期來看，必然會有一大部分行業資金流向收益更高的權益類資産，但長期來看，保險公司卸掉曆史的包袱，輕裝上陣，反而是利好。
畢竟，中國的保險普及率目前非常低，這意味着巨大的潛在市場。2021年，中國人均持有保單約1.17張，是美國的1/4；人均保費為400美元，是美國的1/10，是世界平均水準的1/2。普及率低加人口老齡化“紅利”，中國保險業的發展仍然是中國現代化的一環。
正如吳曉波老師所說：
一個家庭沒有人壽保險，幾乎不是一個現代家庭。
中國的保險還能買嗎？
未來剛性兌付的可能打破，對保險公司是利好，但對于普通人來說，心裡就可能有點難受了：我手中的保單還有救嗎？保險還能買嗎？關于這兩個問題，結合業内人士的觀點，有三點值得探讨：
◎ 其一，選擇理财産品更加注重“品牌”，我們需要提前了解這家公司的資管能力、風控水準、過往的投資等等。反過來說，隻有當品牌價值被大多數人認可，保險公司才願意經營好自己的業務，不搞坑蒙拐騙，整個保險業也會良性發展。
◎ 其二，可以焦慮，但不必過分焦慮。打破剛兌從立法和實施上來講并非一蹴而就、任意妄為。修改法律是一個長期的過程，而真正的落實也有嚴格的流程。一般來說，新的法律都會進行“新老劃斷”，老産品有老辦法，按照各國經驗，除非遭遇重大危機，很少會對存續保單“動刀子”。
而即便有重大風險，保單危矣，國家的監管依然是非常嚴格的。金監總局局長李雲澤今年就透露：“大陸銀行業保險業資本和撥備總額超過50萬億元，我們還有金融穩定保障基金、行業保障基金，可以說抵禦風險的‘家底’非常堅實。”
◎ 其三，要做好長期低收益的心理準備，“保本理财”在未來很可能會是個僞命題，随着貨币的不斷超發，你還是該保的保，該花的花，或許真的隻有“恐懼才是最大的生産力”。
本篇作者 | 徐濤 | 責任編輯 | 何夢飛
主編 | 何夢飛 | 圖源 | VCG