張斌：從中央經濟工作會議，看宏觀政策和房地産風險化解

來源：中國金融四十人論壇

據新華社報道，中央經濟工作會議12月11日至12日在北京舉行。

會議指出今年大陸經濟回升向好，高品質發展紮實推進，但也提到進一步推動經濟回升向好需要克服一些困難和挑戰，具體列舉了“有效需求不足、部分行業産能過剩、社會預期偏弱、風險隐患仍然較多，國内大循環存在堵點，外部環境的複雜性、嚴峻性、不确定性上升”等六大主要挑戰。

對于明年經濟工作，會議提出“要堅持穩中求進、以進促穩、先立後破”。在宏觀政策方面，會議着重要求增強宏觀政策取向一緻性，多處提及政策“協同”和“效果”，可見對政策協同發力和有效性的重視。會議要求積極的财政政策要适度加力、提質增效。穩健的貨币政策要靈活适度、精準有效。着力擴大國内需求。要激發有潛能的消費，擴大有效益的投資，形成消費和投資互相促進的良性循環。積極穩妥化解房地産風險。

如何從宏觀經濟研究視角了解中央經濟工作會議的一系列判斷和部署？

中國金融四十人論壇（CF40）資深研究員、中國社科院世界經濟與政治研究所副所長張斌分享了他的看法。

張斌總體認為，目前大陸經濟運作最突出的挑戰仍然是需求不足，需求不足的具體表現是通貨膨脹水準偏低。本次會議提到的其他幾個挑戰，包括“部分行業産能過剩”“社會預期偏弱”“風險隐患仍然較多”等，也與需求不足高度相關。走出需求不足、擴大投資和消費，核心都要依靠兩條：一是降低利率，二是政府舉債、提高财政支出增速。“實作明年财政加力的目标，不能是以收定支，必須要增加政府債務，通過增加政府債務提高政府支出。”

值得注意的是，本次會議對貨币政策的要求從此前的“保持廣義貨币供應量和社會融資規模增速同名義經濟增速基本比對”調整為“社會融資規模、貨币供應量同經濟增長和價格水準預期目标相比對”。在張斌看來，這一變化非常重要，其中包含預期管理之義。放在當下來看，新增對價格預期目标的強調，就是要通過貨币政策操作避免出現通縮預期。

在房地産風險化解方面，穩住房地産企業的融資現金流是當務之急 。政策需要從供求兩方面同時發力，盡早發力。需求方面，可以考慮進一步降低政策利率帶動房貸利率下降 。供給方面，主要是通過選擇性的資産收購或者其他方式的政府信用背書，幫助房地産企業重回金融市場融資。而要建構房地産新模式，就要從“住”這一最突出的沖突入手，解決特大城市外來務勞工員和中低收入群體等“住不好”的問題。

以下為訪談實錄：

Q1：中央經濟工作會議在肯定今年經濟回升向好的基礎上，也提出進一步推動經濟回升向好需要克服一些困難和挑戰，包括有效需求不足、部分行業産能過剩、社會預期偏弱、風險隐患仍然較多等等。您怎麼了解中央對目前經濟的這一判斷？是否可以舉例說說，會議提到的幾個主要挑戰都有哪些具體表現？

張斌：今年雖然疫情過去了，但是經濟運作面臨的困難和挑戰還是很突出。最突出的挑戰是需求不足，需求不足的具體表現是通貨膨脹水準偏低，今年11月份，大陸的CPI和PPI雙雙負增長，CPI是-0.5%，PPI是-3%。

過低的物價水準會帶來一系列的反應：企業收入和盈利受到很大壓力，企業投資和招收新員工的動力大幅減弱，政府稅收收入和居民收入也面臨較大壓力，金融機構的壞賬率也會上升。中央經濟工作會議中提出的“部分行業産能過剩”“社會預期偏弱”“風險隐患仍然較多”與需求不足高度相關，很大程度上是需求不足環境下的表現。

Q2：會議對明年經濟工作提出要堅持“穩中求進、以進促穩、先立後破”。您認為，“以進促穩”“先立後破”對于政策制定有何指導意義？

張斌：“以進促穩”“先立後破”是一種工作思路。這種工作思路強調多做加法，強調在發展中解決沖突和問題。

大陸目前處于經濟結構轉型更新階段，有新的增長力量，也有很多産業和資本面臨被淘汰的壓力。總的來看，新的增長力量還沒有充分釋放，投資不足以充分吸收儲蓄，不能帶來足夠的高收入就業機會。

舊的破了，新的立起來的不夠，經濟會面臨難以承受的陣痛壓力，也面臨跌下去爬不起來的風險。這要求宏觀經濟政策必須把“穩”放在最突出的位置上，這個“穩”具體應該是指經濟增速和就業，要盡可能地貼近潛在經濟增速，盡可能地實作充分就業。

實作“穩”的目标，要求政策上要追求“進”，“以進促穩”。大環境變化，政策上如果沒有作為，可能就穩不住宏觀經濟。政策上要追求“進”，不是什麼都要做，要有優先次序。排序的原則是多做加法，先做加法，在穩住的前提下再去考慮減法，“先立後破”。

Q3：會議要求，“積極的财政政策要适度加力、提質增效。要用好财政政策空間，提高資金效益和政策效果。”對此應如何了解？您對明年大陸财政政策加力提效有何建議？

張斌：近兩年大陸财政收入增長面臨壓力，地方政府土地出讓收入大幅下降，地方政府面臨的可支配财力大幅下降。受此影響，地方政府支出也大幅下降，這是目前需求不足的關鍵原因之一。

走出需求不足局面，财政方面必須加力，最好還能提質增效。“加力”應該是指提高财政支出增速，這個增速應該不低于明年的GDP增速目标，而且要實實在在地實作這個增速目标，才不會拖累總需求。“提質增效”是增強财政收支的效率，這是一項長期工程，需要衆多改革措施支撐。

實作明年财政加力的目标，不能是以收定支，必須要增加政府債務，通過增加政府債務提高政府支出。政府增加債務提高支出，同時會帶來非政府部門的收入和金融資産水準提高，對于擴大内需會起到立竿見影的效果。

政府增加債務面臨的主要限制條件是通貨膨脹。目前大陸沒有通貨膨脹壓力，有的是通脹水準太低的壓力，私人部門的意願儲蓄遠大于意願投資。這意味着政府舉債的空間很大，政府舉債擴大支出可以更充分地利用資源，可以改善私人部門現金流，對私人部門也是擠入效應。

Q4：會議提出“穩健的貨币政策要靈活适度、精準有效”，其中一個要求是“社會融資規模、貨币供應量同經濟增長和價格水準預期目标相比對”，這一表述與過往“保持廣義貨币供應量和社會融資規模增速同名義經濟增速基本比對”的表述相比發生明顯變化。您如何了解這些表述對明年貨币政策的指導意義？您對明年大陸貨币政策部署有何建議？

張斌：這個表述的改變非常重要。“社會融資規模、貨币供應量同經濟增長和價格水準預期目标相比對”這個表述強調了貨币政策的兩個關鍵目标，一是經濟增長，這同時也對應着就業增長；二是通脹，這裡用的是價格水準預期目标而不是當期的通脹，顯然包含了預期管理的意思，放在當下來看就是要通過貨币政策操作避免出現通縮預期，這在目前也非常重要。

貨币政策調整對于走出需求不足局面至關重要。今年大陸的政策利率和信貸利率有所下降，但是下降幅度低于通脹下降幅度，從真實利率角度看，真實利率快速上升。這對提升總需求水準形成了制約。

要讓貨币政策實作政策目标，需要把真實利率降下來，隻有把真實利率降下來，才是有利于私人部門投資和消費支出的貨币政策環境。我個人認為，明年貨币政策應該更積極一些，政策利率調整幅度更大一些，要走在市場前面，把真實利率大幅度地降下來。下調政策利率，是總量政策，也是最精準的政策，這是通過更有利于投資和消費的金融環境，讓數以億計的投資者和消費者自己選擇如何擴大支出。沒有什麼政策比這個更精準。

Q5：本次會議尤其要求要增強宏觀政策取向一緻性，發揮政策合力，并強調在政策落實方面，要確定最終效果符合黨中央決策意圖，統籌把握時度效。您對于會議重點強調這些内容的原因和用意，有何了解？

張斌：這主要是針對過去政策實施過程中存在的一些問題提出來的。各個部門在政策制定過程中，都有其自身的目标和優先順序。把各個部門的政策加在一起，有時候政策之間可能會“打架”，會偏離總的政策目标。

做到宏觀政策取向的一緻性，也是對政府各個部門開展工作的要求。首先要明确主要沖突，明确主要政策目标。不能是各個部門的各個目标都兼顧，要有所取舍。各個部門在制定本部門政策的時候，不能隻是考慮本部門的事，要學習和了解目前階段的主要沖突和主要政策目标，要通過本部門的工作幫助解決主要沖突，實作主要政策目标。

Q6：會議提出，着力擴大國内需求。要激發有潛能的消費，擴大有效益的投資，形成消費和投資互相促進的良性循環。而2022年中央經濟工作會議的提法是“要把恢複和擴大消費擺在優先位置。”這一變化是否意味着在擴大内需方面，政策的側重點發生了變化？您對此有何了解？您對2024年大陸在“推動消費從疫後恢複轉向持續擴大”和擴大投資方面有何政策建議？

張斌：目前大陸的消費需求和投資需求都偏弱。在需求不足、資源得不到充分利用環境下，提高消費對投資有好處，提高投資對消費也有好處，目前二者是互補關系，不是替代關系。

無論是擴大消費，還是擴大投資，關鍵都要落實在信貸增長上面。信貸上去了，居民、企業和政府口袋裡的錢多了，支出和收入就上去了，盈利和投資就上去了。目前這個階段，擴大信貸主要還是兩個依托，一是降低利率，二是政府舉債。從國際經驗和曆史經驗來看，這兩個政策隻要力度夠了，信貸就能上去，消費和投資就能上去。

Q7：在房地産風險化解方面，會議在滿足房企融資需求、加快推進“三大工程”方面延續了近期一貫的提法，同時強調“完善相關基礎性制度，加快建構房地産發展新模式”。您如何評估目前大陸房地産企業風險情況？對于推進房地産風險化解和房地産發展新模式建構有何思考？

張斌：房地産行業目前的情況還不樂觀，對宏觀經濟的穩定仍然造成嚴重拖累。過去已經出台了一些政策試圖幫助化解房地産企業的風險，但目前來看還不夠。房地産企業仍然有違約風險，房地産銷售和投資依然有進一步滑落風險。

穩住房地産企業的融資現金流是當務之急，這需要企業自身的努力，也需要政策上的支援。

政策上的支援，需要供求兩方面同時發力，盡早發力。需求方面，可以考慮進一步降低政策利率帶動房貸利率下降，鼓勵銀行住房貸款利率競争帶動房貸利率下降，階段性解除限購和限制貸款政策，對中低收入群體購買首套房采取補貼政策等。供給方面，主要是通過選擇性的資産收購或者其他方式的政府信用背書，幫助房地産企業重回金融市場融資。

本着房子是用來住的原則。目前最突出的“住”的問題，是特大城市的外來打勞工員一直難以在工作地安居，是中低收入群體的住房得不到改善。建構房地産新模式，要從這些最突出的沖突入手，幫助這些住不好的人群。解決問題的落腳點，是在部分城市增加保障房和用對保障房，是把都市圈房價降下來。當然，每個城市的特點不一樣，不能一概而論，要充分發揮一城一策的政策定位。