（報告出品方/分析師：民生證券 馬天詣）
1 中興通訊：ICT 龍頭，數字經濟築路者
公司是綜合性的 ICT 企業，通信裝置第一梯隊。公司産品和服務涵蓋内容廣泛，是稀缺的通信端到端解決方案提供商。核心業務是網絡和通信（CT），該領域收入主要來源于營運商，近年營收占比均在 60%以上。
按客戶區分，主要分為營運商業務、政企業務和消費者業務：
1）營運商業務（22 年收入占比 65.1%）：主要産品為營運商組網裝置，分為有線産品、無線産品；
2）政企業務（22 年收入占比 11.9%）：産品和營運商業務有一定重合,提供 “通訊網絡、物聯網、大資料、雲計算” 等産品，為政府以及企業提供各類資訊化解決方案；
3）消費者業務（22 年收入占比 23.0%）：主要包含智能手機、移動資料終端、家庭資訊終端、融合創新終端、軟體應用與增值服務等。
全球 TOP4 通信裝置提供商，市場佔有率持續增長。
據 Dell'Oro Group，2018 年以後，以華為、愛立信、諾基亞、中興為首的通信裝置提供商多年穩居行業領先地位，競争格局趨于集中，市場佔有率總和增加，其中各公司聚焦自主研發，積累了多年的經驗和研發成果，基本穩住市場領先地位。
22H1 全球通信裝置市場的廠商，以華為、中興通訊為代表的中國兩大裝置巨頭表現強勢，其中華為仍以接近 30%的份額排名第一，中興通訊排名第四，份額較 2021 年的 10.5% 略有提升，且自 2020 年來，前三大裝置商份額均有所下滑，隻有中興通訊保持着持續增長；對于中國通信裝置市場，22H1 華為份額達到了 58%，中興通訊則達到 32%。
國有參股的民營通信裝置公司，無單一實控人。
中興前身成立于 1985 年，創始人侯為貴出身航天 691 廠（西安微電子），93 年引入航天系國資改制成立中興新。
公司股權結構較為分散，控股股東為中興新通訊有限公司（持股 20.29%），中興新由西安微電子、航空廣宇、中興維先通和國興睿科共同持股。
中興新 9 名 董事配置為 3(西安微電子): 2(航天廣宇): 4(維先通)，任何股東無法單一控制财務 和經營決策，公司不存在實際控制人。
2 行業：數字經濟疊加 AI 算力時代，催生 ICT 設 備需求
2.1 數字中國建設整體布局規劃落地，推動 ICT 建設
數字經濟近年來成為大陸經濟轉型的主要發展動力，相關政策頻出，頂層設計逐漸完善。
繼《“十四五”資訊通信行業發展規劃》等檔案引領加快建設網絡強國和數字中國，2023 年 2 月 27 日國務院印發《數字中國建設整體布局規劃》（下文簡寫為《規劃》），指出建設數字中國是數字時代推進中國式現代化的重要引擎，為大陸數字經濟發展提供了更為具體的發展藍圖，是數字化相關的重磅國家級規劃，鞏固了大陸數字經濟建設的重要戰略地位。
《規劃》明确了兩個時間目标和“2522”架構布局和實施保障。
《規劃》首次明确提出：
（1）兩個目标時間點：到 2025 年，基本形成橫向打通、縱向貫通、協調有力的一體化推進格局，數字中國建設取得重要進展；到 2035 年，數字化發展水準進入世界前列，數字中國建設取得重大成就。
（2）數字中國建設按照“2522”整體架構進行布局。夯實數字基礎設施和資料資源體系“兩大基礎”，推進數字技術與經濟、政治、文化、社會、生态文明建設“五位一體”深度融合，強化數字技術創新體系和數字安全屏障“兩大能力”，優化數字化發展國内國際“兩個環境”。
（3）實施保障：主要包括五個方面，一是加強組織上司、二是健全體制機制、三是保障資金投入、四是強化人才支撐、五是營造良好氛圍。同時明确了将數字中國建設工作情況作為對有關黨政上司幹部考核評價的參考，從 KPI 方面保障了規劃落實。
頂層設計落地，ICT 行業迎來高增速發展。
此次頂層設計落地将大大提速數字經濟發展，擴大數字經濟市場規模。《“十四五”數字經濟發展規劃》明确 2025 年大陸數字經濟核心産業增加值占 GDP 比重将達到 10%，數字經濟規模将超過 60 萬億元，數字經濟發展态勢樂觀。
《數字中國建設整體布局規劃》指出，将凸顯數字技術的價值，将數字技術和“五位一體”深度融合，給 ICT 産業更大的發展資訊信心，據 IDC，2023 年中國企業在數字化業務的指出将達到經濟增長的 4 倍 （19.2% vs 4.6%）。
同時強調數字基礎設施和資料資源在數字中國建設中占據基 礎地位，提出要适度超前部署數字基礎設施建設，加快 5G 網絡、千兆光網、 IPv6、移動物聯網、北鬥衛星、東西部算等基礎設施建設，中國整體雲市場和人工智能市場 23-26 年總規模達到 5133 億美元和 531 億美元。ICT 行業作為數字經濟的底座，與數字經濟的高品質發展互相協同，綜合實力持續增強。
2.2 AI 算力加速推動營運商雲網轉型，帶來 ICT 裝置增 量
5G 建設後周期，CAPEX 預計平穩，占收比有望下降。
1）政府側，已定調 5G 基站建設進度，CAPEX 投入壓力下降。21 年 11 月 工信部《“十四五”資訊通信行業發展規劃》，2025 年力争每萬人擁有 5G 基站數 26 個。
2）營運商側，在 22 年年度業績會上定調資本開支投入穩中有降，如中國移動表示 22 年是公司 5G 投資高峰期最後一年，從 2023 年開始資本開支呈逐漸下降趨勢；中國聯通表示未來幾年整體資本開支保持平穩；中國電信表示資本開支占收比持續降低。
營運商 CAPEX 結構轉型，加大投入算網。
營運商減少 5G 等網絡資本開支，加大算力、産業數字化等資本開支。
根據工信部資料顯示，2022 年大陸電信行業完成新興業務收入 3,072 億元，同比增長 32.4%，在電信業務中占比達 19.4%。
如中國電信 22 年公司資本開支為 925 億元，同比增長 6.7%，5G 投資占比由 21 年的 43.8%下降至 34.6%，産業數字化資本開支計劃占比從 21 年的 19.9%提升至 22 年的 29.3%；23 年産業數字化投資拟增加 40%，算力投資 195 億元、IDC 投資 95 億元。
2023 年營運商堅定繼續大幅加大産業數字化/算網投入，中國移動和中國電信相關資本開支預計分别為 452 億元（+35%）和 149 億元（同比 +20%）
中國移動資料中心交換機集采規模高增，頭部 ICT 廠商受益于營運商算力網絡建設機會。
中國移動 5 月 8 日啟動 2023-2024 年資料中心交換機産品集采，采購總規模達到 30660 台，對比 2022-2023 年資料中心交換機集采總規模 16420 台，同比增長 87%，其中特定場景交換機需求放量增長，同比增長超 8 倍，從 1642 台增長至 15330 台。
特定場景、尤其是高性能資料中心交換機價值量将高于通用場景交換機，有望帶動集采總價值量提升（前次招标規模近 24 億元）。
其中，華為/新華三/銳捷網絡/中興通訊分别中标 10.05 億元/6.7 億元/5.4 億元 /2.14 億元，分别占比 41%/28%/22%/9%，四角格局愈發穩固。
未來 ICT 市場穩健增長，IT 核心驅動。
中國信通院資料顯示，2022 年大陸 ICT 産業收入規模接近 28.8 萬億元，同比增長 7.8%，預測 2023 年收入增速為 9.1%，2023-2025 維持穩定增長，年收入 CAGR 達 9.9%。
2022 年，新冠疫情的持續肆虐，企業的生産和經營活動受到影響，中國 IT 支出維持在與 2021 基本相當的水準。
預計 2023 年中國經濟将出現反彈，數字化轉型和數字經濟将會持續發展，ICT 市場恢複增長并保持較高的增速：絕對值上，IT 支出約為 CT 支出兩倍，增速上，IT 支出 22-26 年 CAGR 為 7.5%，拉動 ICT 支出整體 CAGR 為 5.7%，CT 整體呈現緩慢增長。
3 基本盤：通信主裝置市場公司市占率小幅提升，自研晶片有望改善盈利能力
3.1 無線網絡：整體企穩，海外5G 建設和國内專網拉動需求
公網整體：國内 2023Q1 基站建設超預期，海外 5G 建設仍保持較高增速。
國内 5G 公網側建設超預期，23Q1 大陸 5G 基站建立設超 33.4 萬個，同比增長 159%; 2022 年全球 5G 網絡建設程序明顯加速，全球 5G 基站新增超過 152.5 萬個，同比 2021 年（101.5 萬）增長 50.2%；其中海外 5G 基站新增 63.8 萬個，同比增長 76.7%。
中國移動 5G 集采超預期，公司作為 5G 主裝置龍頭核心受益。
2023 年 5 月 15 日，中國移動官網釋出 2023 至 2024 年 5G 700M&2.6GHz/4.9GHz 無線網 主裝置集中采購（公開招标）公告：
1、700M：2.31 萬站；
2、2.6GHz/4.9GHz：6.38 萬站；
2023 年 5 月 25 日，中國移動官網釋出 2023 至 2024 年 5G 700M&2.6GHz/4.9GHz 無線網主裝置集中采購（單一來源）公告：
1、700M：16.1 萬站，供應商為華為、中興、諾基亞、大唐、愛立信；
2、2.6GHz/4.9GHz：25.17 萬站，供應商為華為、中興、愛立信、大唐、諾基亞。
根據以上資訊，截至目前，中國移動公開招标+單一來源集采 5G 基站共計 49.96 萬站，已超出之前移動在 2022 年年報中披露的預測資料——預計 2023 年累計開通 5G 基站 164.5 萬站，全年新增建設 36 萬站。
專網整體：專網有助于營運商差異化競争、提高價值創造。
5G 提供專網應用基礎，從标準設計層面看，eMbb 是 To C 的漸進式更新，mMTC 和 uRLLC 是面向 To B 應用需求的設計；從技術落地層面看，5G 通過核心網元虛拟化、子產品化和網絡切片等技術為網絡多樣化提供基礎，可以為客戶定制化符合需求的專網。
營運商發力 5G 專網業務，有望擺脫公網同質化競争，通過定制化 ICT 融合服務提高價值創造，從純粹的流量管道角色，切入專網轉型為綜合 ICT 服務商。
專網處于發展初期，未來将貢獻無線網絡重要增量。目前，大陸專網部署不斷增加，5G 行業虛拟專網正在從 1.0 向 2.0 邁進，由 To B 通用網絡向各行業定制的網絡演進。截至 2022 年 6 月，國内累計建設 5G 虛拟專網超過 5325 個。
而 2020 年，建設 5G 虛拟專網的數目僅為 800 個。22-25 年，工業網際網路平台應用普及率由 14.7%升至 45%。提升工業競争力和全要素生産率。
5G 專網與工業網際網路是業務遠期成長性的兩大有力抓手。
3.2 有線網絡：算力推動傳輸側擴容，歐美光纖到戶驅動增長
國内：
1）傳輸側：與 5G 無線相配套的傳輸側建設随無線側放緩，且短期新增擴容需求相對較低。而算力側需求迸發，推動 ICT 網絡持續演進，其中推動骨幹網擴容和帶寬更新，一方面，資料中心互聯迎來 400G 客戶側增長，使單波 400G 成為必選項，另一方面，光纜鋪設增速遠小于流量增長，在頻譜效率不變情況下，需尋求單薄速率提升和單纖容量擴容方式，促進骨幹網量價齊升。
2）固網接入側：短期增長來自千兆寬帶滲透，22 年滲透率已達 15%，對比 100M 發展曆程，我們預計進入加速滲透階段。1000Mbps 及以上接入速率的固定寬帶使用者 9175 萬戶，規模是上年末的 2.7 倍，占比升至 15.6%。
全球：固網使用者持續增長，光進銅退背景下 FTTH 驅動增長。
Point Topic 預測，到 2030 年底，全球固定寬帶使用者将超過 15.95 億。相比 Point Topic 在 2021 年 10 月釋出的預測中預測的 15.5 億人略有增加。
從 2022 年年中到 2030 年底，全球固定寬帶使用者将增長 18%。歐美預計延續疫情催化的“光進銅退”趨勢，據 Point Topic 統計，截至 2022Q4，全球 FTTH 在固定寬帶使用者總數占比達 65.7%，環比增長 0.62%，而電纜和 ADSL 寬帶連接配接的市場佔有率進一步縮小，分别占比 16.3%和 8.8%。
22Q1-23Q1，FTTH 使用者增速 11.9%，銅纜使用者下降 8.9%，衛星和無線分别同比增長 5.8%和 2.1%，FTTH 成為全球連結方式主要增長點。
3.3 中興微電子：領先的通信IC設計公司，自研晶片為産品提質降本
中興微電子是中國領先的通信 IC 設計公司，專注于通信晶片開發。
中興微電子是中興的控股子公司，前身為1996年中興成立的IC 設計部，正式成立于2003 年。
中興微電子成立之初專注于無線基站晶片，逐漸拓展至手機終端、高端交換機路由器晶片，2015 年國家內建電路産業基金投資 24 億，占股 24%，至此中興微電子開始加速廣泛布局物聯網、家庭多媒體處理和智能互聯、手機等終端晶片産品。
中興微電子至今專注于通信網絡、智能家庭和行業應用等通信晶片開發，自主研發并成功商用的晶片達到 100 多種，覆寫通信網絡“承載、接入、終端”領域，服務全球 160 多個國家和地區，連續多年被評為“中國十大內建電路設計企業”。
中興微電子研制晶片涵蓋手機、有線産品、無線産品等領域。
中興微電子的手機産品為手機 modem 晶片，支援豐富接口，具有高性能、低功耗、低成本、高可靠的優勢，可以廣泛應用于全球移動通信市場。有線産品分别為固網終端晶片與以太網互聯晶片。
固網終端晶片是中興微電子 ONU 系列晶片，廣泛應用于移動、電信、聯通、廣電、海外市場的家庭網關、政企網關、融合網關形态。
以太網互聯晶片是中興微電子10BASE-T/100BASE-TX/1000BASE-T以太網收發器，采用過采樣技術和最新的數字信号處理技術，具有業界最小的面積和最低的功耗，已經應用于電信、聯通、移動等 FTTx 網絡的 ONU 産品上。
無線産品中心專注于移動網際網路領域，結合最新的晶片設計技術和工藝發展成果，緻力于為客戶提供一流的晶片設計和解決方案服務。
研發投入逐年提升，研發實力突出。
截至 2022 年，公司中興微電子在全球設有多個研發機構，研發人員超過 2000 人。
公司掌握了國際一流的 IC 設計與驗證技術，擁有先進的 EDA 設計平台、COT 設計服務、開發流程和規範，可為客戶提供一站式設計服務。
秉承持續的自主創新，中興微電子已申請的晶片專利超 過 4000 件，其中 PCT 國際專利超過 1800 件，5G 晶片專利超過 200 件。
一站式晶片解決方案，自研比例提升助力毛利率改善。
中興微電子可提供無線通信，寬帶接入，光傳送，路由交換等領域核心晶片及解決方案，能為客戶提供從設計到量産的一站式設計服務。研發機構遍布全球，實作創新協同。
在 IP 設 計能力方面，公司自研核心通訊 IP，可以實作技術共享和産品快速疊代；同時也具備多種處理器、接口、多媒體及數模混合等各類 IP 的內建、開發和應用能力，建立起先進适用 IP 平台。
在 SOC 架構設計能力方面，SOC 快速設計平台：晶片 架構實作、設計自動化、接口标準化，設計周期達到業界先進水準；在低功耗技 術、先進工藝和封裝測試技術上具有平台優勢；在低功耗設計能力方面，具備運 用各種低功耗設計技術的能力，降低功耗；在封裝設計及測試能力方面，覆寫業 界主流先進封裝設計，可實作封裝方案仿真、高速測試、複雜場景的可靠性設計、 标準測試和失效分析。
回顧公司營運商業務曆史毛利率變化，20 年公司為“跑馬圈地”，按八折向營運商招标，沖抵自研晶片帶來的毛利率提升；21 公司營運商業務毛利率迅速恢複，除由于價格恢複，也和 7nm 自研晶片在 5G 基站中應用強相關；公司整體 23Q1 毛利率為 44.5%，同比增長 6.71pct，環比增加 8.02pct，主要是由于産品結構優化及晶片供應鍊的經濟管控，未來随着晶片自研率進一步提升，公司盈利能力有望持續改善。
4 第二曲線：公司由 CT 轉向 ICT，由單一裝置商向數字經濟築路者轉變
2022 年是公司戰略超越期的開局之年，公司規劃發展的“第二曲線”——伺服器/存儲/終端/5G 行業應用/汽車電子/資料能源等領域同比增長超 40%。在數字經濟和 AI 算力時代下，公司耕耘連接配接、算力、資料，建設業績增長新引擎。
4.1 伺服器：電信行業龍頭，受益于算力需求迸發，跨越式成長可持續
電信行業伺服器龍頭，位列 X86 伺服器市場第一陣營。
據 IDC，22 年中國伺服器市場規模為 273.4 億元美元（1888.37 億元人民币），同比增長 9.1%；由于算力需求快速提升，IDC 預計未來五年，伺服器市場超過 10%年複合增速。
22 年中興通訊伺服器市場佔有率提升至國内前五。
2022 年公司伺服器及存儲全球發 貨量超 24 萬台，22 年公司 X86 伺服器在電信行業發貨量為 17.5 萬台，蟬聯電 信行業 x86 伺服器發貨量第一。
據《通信産業報》全媒體統計監測，2022 年三大營運商算力伺服器相關集采中，中興通訊以 25.6%的份額位列電信市場伺服器第一，成為中國伺服器行業第一梯隊行業領先企業。
在中國移動，中興通訊伺服器連續多年位居頭部供應商，22 年伺服器類項目中标份額排名第一；在中國電信，22-23 年伺服器集中采購項目多包中标，中興通訊伺服器整體份額排名第一；在中國聯通，22 年中國聯通雲伺服器集中采購，中興通訊伺服器以第一份額中标。
有望切入金融、網際網路等市場，搶占其他廠商份額。
公司依托和電信深度合作綁定的客戶優勢，低成本切入 ICT 增量市場，伺服器産品廣泛應用于中國移動、中國電信與中國聯通三大營運商；有望立足營運商市場，拓展至企業市場，在金融、網際網路行業呈現突破态勢；在電力、政務、交通等領域也取得了亮眼成績。
頻推新品，提升 AI 伺服器競争力。
根據 IDC，21 年全球 AI 伺服器市場規模 156 億美元，25 年預計全球 AI 智能伺服器市場将為 318 億美元， CAGR 19.5%； 21 年中國 AI 伺服器市場規模達 350 億元，預計 25 年中國 AI 伺服器市場規模将 達到 702 億元，CAGR19.0%。
AI 伺服器市場高速發展，公司将大力投入 AI，提 升産品競争力。
23 年以來，公司陸續推出具備高密度算力、靈活拓展、異構算力等特性的 G5 系列伺服器，G5 異構算力伺服器内置 10-20 個異構計算智能加速引擎，根據不同應用場景，可靈活排程各種不同的異構算力資源，實作算力的最佳組合，如 CPU+GPU、CPU+GPU+DPU，滿足超算等多樣性算力場景需求。
受益于算力需求迸發，伺服器收入實作跨越式增長，未來維持高增可期。
2022 年中興通訊伺服器及存儲營業收入百億元，同比增長近 80%，公司伺服器市場規模升至國内前五。
2023 年 3 月公司和百度聯合宣布，中興通訊伺服器将支援百度“文心一言”為 AI 産品應用提供更加強勁的算力支撐。
2022 年 12 月，中 興通訊聯合英特爾共同釋出了《英特爾聯手中興優化深度學習模型推理實作降本增效》白皮書，深度學習模型推理應用加速工具鍊 Adlik 內建英特爾 OpenVINO 工具套件分發版（OpenVINO 工具套件），打造了端到端的深度學習模型優化和部署方案加速深度學習應用程序，提升模型計算效率，減少能耗，降低推理時延，助力在雲邊端等多環境的模型部署，滿足不同 AI 工作負載高效運作的需求。
4.2 資料庫：GoldenDB，中國金融級分布式資料庫的 先行者
資料庫市場高速發展，國産替代趨勢顯著。
2020 年，全球資料庫市場規模為 671 億美元，中國資料庫市場規模僅占 5.2%，為 240.9 億元，未來發展空間較大；根據中國信通院預測，截至 2025 年，中國資料庫市場規模将穩步增長至 688.02 億元，市場 CAGR 為 23.4%。2023 年年增速高達 33.9%。
根據中國信通院統計，資料庫服務市場主要集中在金融、電信、政府、制造、交通五大行業，市場佔有率比例分别為 22.3%、18.9%、16.4%、13.3%、9.6%，合計占比超 80%。
厚積薄發，助力金融資料庫自主可控。
自 2002 年起，公司啟動資料庫自主研發，最初主要服務自身通信産品。“自主可控”、“金融行業”是中國資料庫廠商前進道路上的“兩座大山”，2014 年公司啟動了金融級資料庫的研發，在 2019 和 2020 年，由中興通訊自主研發的 GoldenDB 分布式資料庫先後成功投放中信銀行信用卡與總行賬務兩大核心業務；2021 年 11 月中興通訊設立的新公司“金篆信科”；2022 年 8 月，GoldenDB 在國泰君安證券核心交易系統上線，成為首家在國内銀行業和證券業核心業務投産的分布式資料庫。
GoldenDB 在金融資料庫絕對領先，逐漸拓展至營運商市場。
GoldenDB 産品深耕金融、政企等行業，采用無共享架構，為使用者提供了高可用、高可靠、可擴充的“大資料+分布式資料庫”解決方案；滿足 OLTP 類應用，兼顧 OLAP 資料處理要求，提供統一的基礎資料服務平台，利于提升業務創新能力和使用者體驗。
在沙利文聯合頭豹研究院 22 年底釋出的《2021 年中國金融級分布式資料庫市場報告》中，GoldenDB 市場綜合競争表現蟬聯第一。
目前，GoldenDB 承載 10 億+使用者規模、8 億+筆日均交易。21 年公司成功開拓營運商市場，9 月浙江移動 成功上線 GoldeDB 資料庫的權益中心系統； 22 年國家工業資訊安全發展研究中 心公布《電信行業資料庫産品測評榜單》，中興通訊 GoldenDB 綜合排名第一。
4.3 作業系統：國産作業系統研發領跑者
作業系統構築公司“從單一産品裝置提供商轉型為綜合解決方案提供者”基石。
公司 2003 年組建專門的作業系統研發團隊，結合通信領域産業的需求，對開源Linux 核心進行研究和改進；2004 年，公司成立廣東中興支點技術有線公司，作為 Linux 公共服務技術支援中心營運實體；2005 年釋出了嵌入式作業系統在通訊裝置領域應用的版本，并在 2010 年完成了公司内部 100%的系統裝置自研作業系統的替換。
中興作業系統推動業務廣度及複用性得以提升，在此基礎上推出資料中心、伺服器、雲智慧平台等衍生産品，逐漸轉型為企業數字化轉型綜合性方案提供商，可觸達市場空間進一步放大。
中興通訊作業系統成為首家走出國門的國産作業系統，累計發貨量已經超 2.3 億套，在全球 160 多個國家實作商用，應用覆寫到政務、通信、政務、電力、軌道交通、制造、汽車等行業。
推出新支點作業系統，性能優異。
2021 年，公司釋出全新版本的新支點作業系統，是一款智能通用作業系統，開創“3+1+N“模式，3 種模式 (桌面模式、伺服器模式、平闆模式)、1 個核心 (微核心)、N 種場景，用一個作業系統滿足不同場景不同終端需求，解決系統碎片化的問題，實作全場景無縫切換。
支援多晶片架構+“全核“支援。
支援多種晶片架構（X86、ARM、MIPS、LoongArch 等）平台；該系統可以在低至 10MB 的裝置上運作，使其更快、更輕；具有“全核”支援的特點，支援飛騰、龍芯、兆芯、鲲鵬、海光等國産晶片和英特爾、AMD 等國外晶片。
該系統出貨量已超過 2 億套。累計超 10 萬輛國産榮威智能汽車搭載着中興新支點作業系統在路上行駛，在電網的國産作業系統新增市場上位列第一。
通過電科院測試和公安部安全作業系統認證，助力數字電力智能化轉型。
“新支點安全嵌入式作業系統 V6”經公安部計算機資訊系統安全産品品質監督檢驗中心等部門嚴格稽核，通過了安全三級認證，成為國内首家通過該标準的嵌入式作業系統廠商；新支點安全伺服器作業系統通過電科院的測試，獲得國網、南網的認可和采購使用，21-22 年不到一年内在電網發貨超 3000 套。
車用作業系統 GoldenOS，助力汽車行業數字化轉型。
中興于 2015 年結合汽車的應用，啟動了 GoldenOS 車用作業系統的研發，2017 年以 來陸續多家車廠合作，目前已具備量産經驗。
中興通訊已經形成了高性能嵌入式 Linux 和高安全微核心 OS/虛拟化組合起來的一體化車用作業系統解決方案，覆寫智能車控、智能駕駛、智能座艙、智能網聯全場景，助力車廠“軟”服務。
公司在 22 年 5 月 13 日舉辦的 2022 汽車行業數字化轉型發展線上論壇（第二期）上表示，GoldenOS 近五年已陸續與上汽、長安、一汽等車廠合作，已取得量産經驗。
此外公司積極與主機廠探讨如何構造國産 L3 級别以上的自動駕駛作業系統與中間件、晶片融合統一的生态。
5 盈利預測與估值
5.1 盈利預測假設與業務拆分
公司主營業務分為營運商網絡業務、政企業務、消費者業務，各大業務之下又有細分，我們核心假設如下：
1）營運商網絡業務：
主要包括無線網絡、有線網絡、伺服器交換機路由器等，無線網絡側，行業層面我們認為海外增長将部分抵消國内 5G 資本開支平穩的影響，且 23Q1 移動 5G 基站招标超預期，作為龍頭主裝置廠商，公司核心受益；
有線網絡側，受益于國内東數西算和海外 FTTx建設，公司傳輸網和固網接入業務有望維持穩定增長；
伺服器交換機路由器等業務受益于營運商資本開支結構性變化（由側重 CT 轉型側重 IT），有望保持較快增長；同時在全球網絡裝置市場中，公司份額呈現穩中有升的态勢。
綜上，我們預計 23-25 年公司營運商網絡業務營收增速分别為 4.5%、2.9%、13.6%。考慮到公司對産業鍊上下遊話語權較高，疊加通過晶片自研等措施不斷降本增效，我們預計 23-25 年公司營運商網絡業務毛利率分别為 26.5%、27.5%、27.8%。
2）政企業務：
數字經濟+AI 算力時代下，未來五年大陸數字經濟快速增長，政企數字化轉型市場空間廣闊，公司積極布局，聚焦政企客戶需求。
公司在政企領域聚焦重點行業打造核心産品，為網際網路、金融、能源、交通、政務、礦山、 教育等重點行業提供全域連接配接（企業網絡、企業光傳輸、政企無線專網）、數智體驗（雲電腦、視訊會議、視訊服務）、極緻算力（伺服器與存儲、資料中心、分布式資料庫、作業系統）等服務，通過雲電腦終端、雲視訊、作業系統、伺服器、資料庫、資料中心等産品，為政企提供數字化轉型所需算力、智能操作管理、資料處理及儲存或整套解決方案。
公司已發展出 Golden DB 分布式資料庫、全子產品資料中心、伺服器及存儲等一批有競争力的政企産品。
綜上，我們預計 23- 25 年公司政企業務營收增速分别為 20.0%、18.0%、15.0%。考慮到該業務整體保持穩健發展，我們預計 23-25 年公司政企業務毛利率分别為 18.0%、18.0%、18.0%。
3）消費者業務：
公司釋出搭載第四代屏下攝像的個性影像旗艦 nubia Z50 Ultra ，全球首款 AI 裸眼 3D 平闆電腦 nubia Pad 3D 等多款首創新品。
全球 FWA 業務需求持續景氣，且行業競争趨緩，公司市占率全球第一，競争力強。
綜上，我們預計 23-25 年公司消費者業務營收增速分别為 12.3%、14.3%、11.0%。強競争背景下消費端産品未來仍然面對一定價格壓力，我們預計 23-25 年公司政企業務毛利率分别為 38.3%、38.1%、38.5%。
公司費用率較為穩定，随着規模效應凸顯，我們預計公司銷售費用率、管理費用率和财務費用率未來穩中有降，23-25 年分别為 7.5%/7.3%/7.3%、4.3%/4.2%/4.2%、0.12%/0.11%/0.10%。
由于公司 22 年處于戰略轉型起步，公司仍處于新産品布局投入期，我們預計公司 2023 年研發費用率略有提升，未來逐漸小幅下降，23-25 年分别為 18.0%/17.8%/17.6%。
5.2 估值分析
我們采用 PE 可比公司估值法，結合公司主營業務——網絡裝置，擁有無線、有線、雲計算、終端等産品，選取紫光股份（“雲-網-端”綜合供應商，聚焦 IT 服務）、銳捷網絡（ICT 綜合性解決方案供應商，主營業務為網絡裝置、網安産品及雲桌面解決方案）、烽火通信（資訊通信網絡産品與解決方案提供商，正從 CT 轉型 ICT）作為可比公司，可比公司 23/24 年的 PE 均值為 43x/33x，公司 23/24 年的 PE 為 21x/18x，考慮經營體量、行業地位等因素在内，我們認為公司具備估值優勢。
5.3 總結
看好公司在營運商市場提升份額且抓住雲網轉型機遇，加速拓展政企市場，實作基本盤穩健增長，第二曲線加速成長；同時期待供應鍊成本管理及産品結構的優化進一步推動公司費用端改善。
我們預計公司 23-25 年歸母淨利潤分别為 101.83/118.04/132.40 億元，目前市值對應的 PE 倍數為 21x/18x/16x。
6 風險提示
1）營運商資本開支不及預期風險：存在營運商 5G 網絡建設不及預期，總體資本開支不及預期的風險；
2）新産品增長不及預期：公司半部分新業務尚未形成大規模銷售，存在市場變化、技術變化等導緻公司第二曲線業務發展不及預期的風險；
3）政策風險：5G 産業是國家戰略性産業，若國際地緣政治發生變化，有較大機率影響公司海外市場開拓，進而影響公司未來收入、利潤不及預期；
4）企業數字化轉型不及預期風險：我們預測，未來五年大陸數字經濟快速增長，面對數字經濟行業機會，政企業務空間廣闊，但是存在企業數字化轉型不及預期的風險。
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報告來自【遠瞻智庫】