林鵬向投資人最新發聲：要堅持選擇優秀的公司，這是不容妥協的，在堅守和變化中做出理性選擇

财聯社（深圳記者黃靜）新聞，目前的時間點和2015年有什麼同？投資者應該如何在堅持和改變之間做出選擇？8月5日，在2021年中期投資者線上交流會上，管理資深人士、和諧彙易董事長兼總經理林鵬發表了精彩演講，期待下半年市場風采解讀，深入分析行業投資機會。

林鵬認為，雖然目前市場在部分闆塊、某些類型的企業投資環境下，與2015年有點相似，但總體而言與2015年仍有較大差異，特别是在估值差異化和流動性方面，不存在系統性、全市場性的風險。

在林鵬看來，作為投資者，跟随變化是不可避免的，但更多的是堅持，堅持選擇優秀的公司，堅持合理的價格購買，堅持長期價值最大化。

對于下半年的投資政策，林鵬分析，未來結構性市場将持續，上半年是幾個行業的牛市，下半年的表現可能會比較均衡。大多數核心資産估值現在又回到了廉價區間，而企業盈利正在擴大。從行業來看，中國自然有孕育優秀制造企業的基因，目前制造業在衆多子行業中的龍頭企業正在形成。

做好與金錢泛濫長期共存的準備

随着疫情的持續和重複，沒有出台貨币緊縮政策。美國國債收益率在年初升至2%，現在正在回落。基于此，林鵬認為，貨币泛濫一定是一個潛在且非常重要的風險。貨币超調的宏觀風險将持續存在，但無法預測是否會産生重大影響，其影響程度及其破壞程度将更難預測。是以，要做好與貨币泛濫共存較長時間的準備。

今年一季度以來，消費闆塊繼續表現低迷，這與家庭消費趨勢缺失，以及教育、住房、醫療等消費限制有很大關系。為了解決這些沖突，國家也出台了相應的政策。這些政策與過去相比，對二級市場的影響前所未有，甚至影響了整個行業，是以結構性市場表現非常明顯。

另一方面，由于市場資金如此充足，他們會湧向所謂的政策鼓勵行業，在市場上的股價結構上造成巨大差異。事實上，到目前為止，許多股票處于"非常熱心的牛市"，其他股票處于"持續下跌"，一些闆塊甚至處于曆史低點，顯示出非常大的差異。股市的差異實際上反映了宏觀層面的一些變化。

在指數方面，恒生指數和滬深300指數今年表現相對疲軟，進一步加劇了港股的低迷，因為中國網際網路公司面臨監管。強監管的影響對一些行業來說是一種長期的商業模式，而對于其他行業來說，它反映在分階段的增長影響和非常強烈的短期情緒波動中。

港股的明顯下跌導緻對中國市場的信心下降，導緻資本外流。但林先生認為，資本是最敏感的，并将流向最有可能獲得收益機會的領域。資本外流不一定是未來資本流入的另一方，關鍵是要看标的資産的未來前景。是以，我們不要太擔心會有什麼樣的錢進來，什麼樣的錢會流出，最終決定着公司的股價，或者市場本身的基本面表現。

滬深300指數的情況非常相似，少數闆塊的下跌對該指數産生了影響，滬深300指數的估值現已回到曆史平均水準附近。但該指數的未來風險将大大降低，滬深300指數存在長期投資機會，畢竟這是中國最好的公司投資組合。

目前的市場是否與2015年相當？

"這有點回到了2015年，"林先生說。那麼，目前時間點與 2015 年有什麼差別呢？它會重蹈那一年覆轍嗎？

作為傳統的基金經理，林鵬首先談到了估值。事實上，2014年和2015年市場起起落落，估值中的淨資産回報率（ROE）對股價影響不大。但2015年之後，市場已經成熟，海外資本的進入對一些企業的定價産生了影響，機構投資者在市場上的比例也占據了非常大的份額。曆史資料表明，淨資産收益率指數對長期收益的影響非常明顯。是以，從長遠來看，我們仍然非常關注淨資産回報率對回報的貢獻。

就市盈率（PE）而言，從長遠來看，被低估的投資風格在收益率方面可能沒有明顯的優勢，但我相信，對于基金經理來說，低PE風格的存活率高于高PE風格。或許經過長時間的經營，高PE風格的回報也不錯，但高PE風格的退出，往往讓投資者在市場上無法生存。從我們自己對商業規律和投資回報率的了解來看，我們仍然選擇淨資産回報率相對較高、被低估的投資風格。

那麼目前的市場能與2015年相媲美嗎？讓我們首先得出結論，雖然在某些行業和某些類型的公司的投資環境方面，市場與2015年有點相似，但2015年整體上仍存在很大差異，特别是在估值差異化和流動性方面。

目前市場上的股價結構非常分散，與2015年有很大不同。您如何解釋這種程度的差異化？通俗地說，低程度的差異化代表兩種情況：要麼股價非常低，要麼股票的估值非常高。而且差異化很大，就意味着這個市場上的一些股票漲了很多，有些股票下跌了很多，這是一個非常極端的情況。

在目前的市場上，既有一些公司受到投資者的追捧，股價不斷創下新高，也面臨大股東的減持。同時，你可以看到，在一些闆塊，估值已經跌至曆史低點，股價甚至跌至股東股票回購的底部，包括過去幾年表現非常不錯的網際網路闆塊。

可以說，目前市場呈現出非常清晰的兩天冰火情況。對于這樣的情況，林鵬認為，雖然情緒表現非常極端的情況，但從曆史上看，這種情況往往不會構成系統性風險。

從曆史上看，系統性低迷的市場，如2007年和2015年，一直處于低兩極分化狀态。換句話說，幾乎所有的闆塊都已經旋轉，沒有庫存上漲，在這種情況下有一個修正，有一個大低迷的市場。是以從市場股價的結構來看，我們并不認為會有非常大的調整，但一些高素質的企業正在孕育出良好的投資機會。

第二個差別是，與2015年相比，目前市場幾乎沒有顯着的杠杆作用。2015年資本配置等金融工具的出現，給市場留下了充足的杠杆空間。一旦市場面臨風險，它可能面臨所有股票的急劇下跌。換句話說，當時（2015年）整個市場的資金大量流出，而且流出驚人。

相比之下，在目前家庭财富緩慢向股市轉移的背景下，轉移空間很大，外資持續流入，資本狀況與2015年仍存在較大差異。

當然，局部點可能存在相對較大的風險，比如在一些特别熱的闆塊上，我們也覺得"過分熱心"——估值到非常高的位置，投資者熱情，對于少數闆塊，甚至因為某些闆塊的追求，以及不同類型闆塊上出現非常沉重的踩踏。就情感強度而言，這有點像2015年。

回到最初的問題，現在和2015年有什麼不同嗎？它會重蹈2015年覆轍嗎？我們的結論是，這有點像2015年，但與2015年不同，沒有系統性的、全市場的風險。

如何在堅持和改變中做出選擇

在社會變革、資本變革、文化變革的背景下，作為投資者，堅持和改變做出哪些選擇？改變是不可避免的，但更多的是要堅持，堅持我們的價值觀，堅持我們的原則，堅持我們對投資的态度。

我們需要堅持什麼？選擇一家好公司是沒有妥協的。即使面對不斷變化的市場條件，面對不利的市場條件，我們仍然要堅定地選擇優秀的公司，陪伴這些公司共同成長。

現階段什麼是好公司？總的來說，我們認為，好的企業應該順應社會發展的方向，順應企業的規律，品德好，但也需要謹慎行事。

首先，我們選擇優秀的公司，以滿足社會發展的方向。在這個階段，哪些企業能夠解決社會智能化營運，解決提高普通人整體生活水準的問題，解決中國企業走出大門的問題，成為社會發展的世界上司者等等，這樣的企業就會成為符合社會發展的企業，相信這些企業的投資者也能獲得非常豐厚的回報。從長遠來看，消耗社會資源并引發社會不正當競争的公司可能不會有好的結果，即使它們似乎有可能在短時間内引起我們的注意。

其次，一個好的公司應該有合理的商業邏輯。首先，長期增長取決于淨資産回報率，我認為這适用于制造業和服務業。換句話說，一個企業不能依靠無限的資源來實作非凡的增長。企業的長期成長取決于淨資産的回報，這是企業遵循的基本規律。

然後是競争。高回報的行業肯定會帶來更多的競争，通過競争降低回報水準，在一定程度上可以提高效率，進而增強企業自身的競争力。我們的國家制度，在對某些行業和某些發展方向的政策支援下，并不是為了給行業内的所有參與者帶來良好的回報，而是為了帶來充分的競争。通過這樣的國内競争，由此産生的行業上司者就足以在國際市場上與競争對手競争——這是中國特色商法，通過政策引導國内競争，進而産生全球競争的赢家，這也是一部商法。

第三，我們需要找到品德高尚的公司。一家緻力于為包括投資者在内的社會關系的各個方面創造價值的公司，而不僅僅是做好自己的業務并利用投資者的熱情。換句話說，一個好的企業必須具有高尚的道德品質。

第四，在目前高漲的情緒和動蕩的市場環境下，我們認為最好的公司應該是謹慎的參與者。在自身對市場過度認知的情況下，這些企業應該傳遞給市場，對公司的經營、公司的未來持相對謹慎的看法，而不是誤導投資者。同時，它們也動感十足，這類公司最顯著的特點是，它們往往做事比它們做得好得多。

選擇好公司後，堅持以合理的價格購買。以合理的價格投資，不以任何價格投資，隻要公司的基本面良好，就可以在不看估值的情況下購買。也許這種投資風格在一段時間内，或者在未來的某個時候，已經能夠給投資者帶來非常好的回報，但這不是我們的傳統，不是我們的基因，從長期回報的角度來看，這是危險的。是以，我們關注估值，非常關心公司的估值。

最後，堅持長期價值最大化。我們需要看看一個企業未來會發生什麼，這個行業的未來會怎樣，而不僅僅是它在下個季度和明年的增長速度。長期價值應符合企業規律。換句話說，我們堅持長期價值最大化，但這種"最大化"是理性的、有規律的、可以想象的，不應該太長期。是以，對于長期價值的把握，必須堅持規律，堅持理性。

我們還需要在新時代的背景下做出很多改變。例如，需要對國際政治和國内産業政策等宏觀因素更加敏感。我們也不能像過去那樣，單憑效率來看待一些行業和企業的發展，應該更多地考慮公平、公正發展的理念。

我們還需要在極其分散的市場中保持平衡，這不僅是指行業和類型需要均衡，就像我們過去在投資架構中一樣，在行業和類型上多樣化，不會專注于投資一種類型的公司。同時，對風險的把握也要平衡，需要主動選擇一些風險，勇于承擔風險。這種冒險，最終從機率的角度來看，可能會給我們帶來更好的回報。但這種冒險并不等于賭博，它和賭博有着非常明顯的差別。

此外，我們應該避免"低市盈率"理論。我們很清楚，低市盈率也可能意味着價值陷阱，或者一個行業回報的長期下降，最後，幾年後，今年的"低市盈率"實際上是"高市盈率"。

下半年投資政策

基于上述股價分化程度和未來将繼續流入的資金結構，相信市場将繼續保持長期波動格局。結構性市場未來會繼續，但漲幅會和之前非常火熱的行業一樣嗎？答案不一定，因為我們将面臨許多變化。

對于下半年的投資政策，從流動性、盈利增長和政策層面來看。

流動性旺盛，下半年仍将保持寬松環境，但全球經濟複蘇不穩、參差不齊，發展不明确。在資産短缺的背景下，股權資産可以分享經濟結構性增長的紅利，是以居民和海外資金将繼續湧入。

利潤增長正處于複蘇過程中，A股上市公司的整體盈利增長率與名義GDP增長相比對，建議未來成熟行業注重競争格局，成長型行業注重行業空間。

我們對資本市場政策體系保持積極态度，因為資本市場的長期健康發展有利于中國産業結構政治地位的更新沒有改變。

總體來看，未來結構性市場将持續，上半年是幾個行業的牛市，下半年可能會比較均衡。大多數核心資産估值現在又回到了廉價區間，而企業盈利正在擴大。從行業來看，中國自然有孕育優秀制造企業的基因，目前制造業在衆多子行業中的龍頭企業正在形成。

從做研究到投資，我仍然相信制造業将是中國經濟非常重要的支點。中國制造業有哪些優勢？首先是供應鍊和人力優勢，中國完整的供應鍊網絡兼具規模和密度，以及一大批高素質的工程師。

其次，中國具有單一市場和綜合成本的優勢。中國的工業技術和密度決定了數字化應用在制造業中的高成本效益，大量類似5G的基礎設施的完善，以及強大的規模優勢和低邊際投入在其全球競争中。

然後，還可以在更新中進行疊代。一些領先的制造企業不斷積累從單一産品到多産品，從業務機關管理到研發的台灣大公司系統能力，是以國際比較優勢明顯。

對未來汽車的大膽猜測

電動化和智能化，誰将成為未來汽車的核心價值元素？

目前，所謂的新能源汽車，都隻是電動的、低級的智能汽車，但在未來我們認為，電動之外的智能化，将是所謂新能源汽車最重要的價值部分。

基于此，我們很大膽地提出一個猜測，一個問題：今天的汽車電池，未來不會像今天的手機顯示屏那樣，雖然成本構成非常重要，但從投資回報的角度來看，并沒有給投資者帶來非常大的回報。

無論面闆和電池是否具有可比性，當然也許比較是一個非常大的錯誤，也許我們做了一個非常糟糕的預測。但我想更加肯定的是，未來的智能汽車是基于計算的，基于智能的部件，基于與外界連接配接的部分，基于改善乘客娛樂性、舒适性、便利性，甚至産生新的商業模式，這是未來智能汽車的最大好處。

就連我自己也有一個非常大膽的猜測，在未來的新能源汽車領域，可能會有一些車企勇敢地抛棄自己的品牌，專注于為品牌提供合同服務。

最後，我想說，我們擁抱變化，但最終，幫助我們走得更遠，穩步前進，幫助我們以非常健康的方式行走，并在這條軌道上生存，這是我們的傳統。