【張弛1月信貸剖析】：外強中幹，急于求成；維持A股謹慎觀點不變！咖啡今天1月貨币資料出爐，簡單說：M2&社融增速

【張弛1月信貸剖析】：外強中幹，急于求成；維持A股謹慎觀點不變！

咖啡今天1月貨币資料出爐，簡單說：M2&社融增速是超預期；但M1增速創新低則是符合預期。

🔥首先，此前一直強調M1或仍舊疲弱的兩點邏輯得到驗證。包括：1）“企業不願意用錢”，即生産與投資抑制依然存在；2）2021年1月是M1高點，有一定的基數壓力：此外，再加上一定的春節錯峰效應，但即便剔除錯峰因素，實際M1也僅約3%，未見明顯改善趨勢。

🔥其次，寬貨币向寬信用的實際傳導依舊不暢，政策效用不明顯。從信貸結構來看，關系到經濟基本面預期的兩個核心名額：1）居民中長期貸款增速為-21.4%；2）企業中長期貸款也僅增長2.9%。顯然，一方面，房貸需求降幅進一步擴大（12月，-19%），意味着短期房地産銷售将難有明顯改善，房地産投資增速放緩周期也将被延長；另一方面，1月往往是企業中長期貸款絕對金額的峰值，既反映銀行“早放貸早獲益”特性，又符合企業對于全年生産與擴張規劃的資金需求。從曆史情況來看，國内經濟複蘇預期較強之年，包括：2009、2016、2017、2020及2021年的1月企業中長期貸款增速均保持“雙位數增長”；今年1月2.9%的企業中長期貸款疊加-1.9%的M1增速，恰恰說明了至少在目前時點上，企業對于全年生産與擴張的意願仍舊較弱，經濟基本面複蘇預期并不樂觀。

🔥最後，關鍵性問題來看，上述影響下A股市場會怎麼走？我認為可能有兩條邏輯推演的路徑，供大家參考，結論可能均不樂觀。

玫瑰第一條路徑是由經濟基本面預期驅動A股反轉，邏輯最順但目前很明顯并未達到。故維持此前判斷，謹慎靜待M1明顯回升，且是實實在在用于生産與投資，方可帶動企業中長期貸款趨于回暖，形成真正意義的寬貨币到寬信用（即便M1回升，也應觀察企業用電及地産銷售等資料）。

玫瑰另一條路徑則是我最不願見的重回“大水漫灌”的老路，即便可行亦仍需謹慎--靜待核心名額回升。1月企業短期貸款增速一下飙升至75%，“短貸+票據融資”合計同比大增173%，哪裡還算“寬信用”，赤裸裸的“寬貨币”！類比“2008金融危機”、“2015全球經濟放緩”和“2020.3全球疫情”等危機時期的貨币操作。接下來該邏輯又可以向三種情形展開：

一）如果央媽堅持采用貨币周期引導需求周期，A股何時會反轉？我認為，該背景下A股反轉上漲的核心是資金驅動的“流動性剩餘”，建議關注核心名額：“M1增速-短融增速”。無論是M1因在金融機構間“空轉”回升，還是短融因企業還款，令資金重回金融機構間“空轉”，均将帶來A股市場的明顯流動性剩餘，進而形成貨币驅動的A股行情。但留意，目前“M1-短融”正趨于下降，且有惡化的态勢，故亦應維持謹慎，靜待“M1增速-短融增速”擴張。

二）我們不妨比較一組通脹資料：1）“2014~2015”，PPI為最低-5.9&CPI在2%以下，國内經濟處于“通縮環境”；2）2021.11國内CPI已經突破過2%，考慮到今年豬周期回升，未來突破2%以上的可能性依然較大，尤其是PPI尚處于10%附近高位。顯然，現階段國内經濟仍處于“滞脹環境”，疊加美國貨币緊縮周期，将制約大陸“貨币寬松”的可持續性，進而影響貨币周期對于需求周期的傳導效用。在該背景下，一旦觀察PPI不降反升，A股調整的風險及幅度可能會更加明顯。

三）當然也許央媽已經預判到了國内經濟将由“滞脹”轉向“通縮”，那麼，貨币周期向需求周期的傳導應該是通暢的，但仍需維持謹慎，靜待名額“PPI顯著下降後，築底回升”。

[合十]綜上，央行有重回“大水漫灌”老路的苗頭是我始料未及的，我承認“打臉了”；但就信貸資料結構差、M1下滑等信貸本質疲弱而言，我的預判得到了驗證。如果央行堅持走老路，那麼可參考路徑二中的情形1~3，對于A股仍将維持謹慎，分别靜待核心名額：“M1增速-短融增速”回升&“PPI顯著下降後，築底回升”；甚至要開始防範PPI再次攀升引發的A股加劇調整的風險。倘若政策再次“糾偏”，重新參考路徑一，保持謹慎，靜待M1實質性回升（非空轉）。簡而言之，A股或仍未見得是“抄底之時”！

[福]堅定防禦：一方面，避險的主線選消費、公用事業、油服裝置、基建、銀行和高股息；另一方面，想“以攻為守”的可以選擇數字經濟相關的成長。

- 消費具體：航空、休閑服務、輕工、農業及食品飲料；

- 成長具體：元宇宙（傳媒）、計算機、電子、通信等盡量尋找估值便宜的細分闆塊。