介紹
這一輪擴張和并購對世茂自身營運的影響是幾何級的嗎？
研究員 / 方玲，羊戴紅，陳家峰
世茂作為資深房地産企業，早在2013年就已經跻身行業前10名，但前期的過度增長也給企業發展帶來了一些問題，導緻規模增長停滞，經過一輪調整，2017年進入新一輪擴張階段。2019年徐世丹正式接手後，世茂通過多起并購"買買買"引起了業界的關注，而銷售規模終于回到了前10名，而2020年1月，世茂與福雄簽署戰略合作協定，全面合作的消息将把這種擔憂推向更高的水準。本文将深入研究世茂的發展戰略和經營現狀，以及本輪擴張和并購對世茂自身業務幾何的影響？
01
在不斷發展的不斷自我修複的堅實基礎上尋求更高的水準
1、2013年前十名，增長過快後出現庫存問題（略有）
<h1頭條起源""h3">2，瘋狂"買買買"，并傳回前十名（部分輕微）。</h1>
2017年，世茂經過兩三年的調整，再次開始加速，其經營戰略已從2015年的回歸一二線轉向，專注于溢價較高的三四線城市機會。2017年，世茂在項目開發銷售方面下了很大功夫，年銷售額增長達到47.9%，同時也積極增加土地儲備，年内新增土地量同比增長167%。
到2019年是世茂高光之年，經曆了前兩年的高速發展，土壤儲庫結構調整更加優化，财務方面也保持了優良水準，銷售額再次回到行業前10名。在2019年3月的财報釋出會上，徐世坦指出，世茂将在2019年增加并購機會。年内，世茂收購了太宇、萬通、廣東泰等公司的項目股權，部分公司處于銷售期或年内可以啟動，幫助世茂在2019年增加銷售額。2019年，世茂實作銷售額2600.7億元，同比增長47.6%，位居行業第九位。
<h1頭條原産"h3">3，整個産品線覆寫廣泛的客戶，多業務為企業賦能（略）。</h1>
02
反市場并購
低溢價的土地建設壁壘正在推動規模增長
<h1頭條原産地"h3">1，投資開放"加速鑰匙"，繼續深耕核心戰略區域（部分略有）。</h1>
土地儲備是企業規模增長的基石，世茂自2017年以來持續加大投資力度，為重返行業前10名鋪平了道路。進入2019年，由于政策嚴格控制房企融資端，外部融資環境在中小房企資金壓力下收緊越來越突出，而世茂恰好抓住了"中小房企資金壓力"視窗期，繼續加強對土地的積極投資布局。2019年初，世茂計劃出售50%的回報，即全年銷售金額的40%拿地，如果2019年銷售金額為2600億元，2019年世茂計劃走地價前利息約1040億元，股權625億元。
2019年，世茂加大了投資力度，全年拿地超預算紅線，下半年投資布局相對均衡。2019年，世茂實作土地銷售比例1556.52億元，同比增長89%，土地面積同比增長91.4%至30.9155億坪，土地銷售比例為0.6，遠高于同期TOP10土地銷售比例0.3的平均值。每年的權益支出909億元，土地超預算"紅線"，拿土地熱情異常高漲。2019年，世茂納土地狀況良好，下半年征地量僅占全年的49.45%，期間土地出讓率為0.48，下半年投資布局相對均衡。
<h1頭條原産""h3">2，以杠杆合作，撬動規模和攤銷成本（部分輕微）。</h1>
近年來，世茂采取多元化的征地方式，通過利用合作杠杆，實作小規模、撬塊規模和分擔購地成本的目标。世茂的合作發展模式，主要涉及項目公司式合作，通過小股交易或股權項目（并購）等方式，與合作夥伴的優勢相輔相成。例如，2019年4月，世茂與昆明地方住企（昆明畢邦）聯合拍攝了官方段區雙豐村改造項目，首次進入昆明，世茂持有51%的項目股權，股權支出12.57億元。對于世茂來說，一方面，本地房企在當地深耕多年，擁有良好的口碑和客戶資源，與之合作可以減少進入新城的阻力，實作快速擴張;
<h1頭條原産地""h3">3、"機會擷取"，幫助金融機構展示優勢</h1>
<h2頭條原産地"h4">3.1房地産并購黑馬，2019年并購力度明顯加大（部分略有上升）。</h2>
2019年，世茂将進一步強化企業戰略，通過大規模并購為銷售規模的持續擴張提供充足的彈藥。世茂過去主要依靠土地競價挂牌，并購基因不深，而2019年世茂靈活拓展土地準入管道，憑借資金和融資優勢，在目前"拿地貴，難用"的土地市場利用大規模收購土地儲備來快速補充。在收購領域方面，2019年收到的并購比例為67%，較2018年大幅提升36個百分點，世茂收到的并購比例從2015年的14%提升至2019年的65%。2019年，收購和收購價值将約為3500億元，占全年新增商品價值的70%。
<h2頭條原産"h4">3.2戰略收購福雄，以補充"舊改建"短闆（部分略帶）。</h2>
2020年初，世茂再次攜手合作，雙方于1月10日正式簽署戰略合作協定，以世茂海峽為首，建立"世茂扶餘"新平台，并規定經過世茂主導的整個經營管理，此次戰略合作可堪稱20年代首單"世紀大并購"。
3月初，世茂福軒完成了組織架構調整，除了上市平台福雄國際和建築闆塊"福建六建"外，原福雄房地産資産的其餘部分都注入了"世茂福雄"。在新平台下，總部、長沙、鄭州和上海等公司，除福州、漳州、甯德、佛山、中山、惠州和東莞等項目進入世茂海峽，原福福總部業務管理中心由世茂商務娛樂接管。
世茂加入福雄董事會，基本覆寫了所有現有項目，對于世茂來說，有以下互補優勢：
（1）快速獲得大量優質土壤儲存。福尾土的儲存價值相當可觀
（2）快速補給大灣區和海峽（福建）等戰略要地。
（3）補充中西部。
（4）補充"老改建"短闆，逐漸形成産業鍊閉環。
<h2頭條原産"h4">3.3"機會收購"，世茂式的并購政策（部分輕微）。</h2>
與60%以上的土地儲量來自并購，世茂的并購基因并不深，其并購更青睐于其他大型戰略性企業的并購，屬于"機會收購"。
首先，對于單個項目收購，世茂更傾向于與其他企業戰略聯手收購部分項目股權目标。
其次，對于集團層面的大規模收購，主要是福岡、世茂通過與AMC的合作完成大規模的并購，既是為了重組資産，也是為了緩解收購資金的壓力。
第三，絕大多數并購都是由金融機構對接的。
第四，世茂的收購項目是圍繞戰略大都市區進行深耕。
第五，關注基礎項目的利潤名額。
<h1頭條原産地"h3">4，經過大力投資，土壤儲藏資源豐富，規模影響前7名</h1>
03
提高營運效率和出色的融資能力有助于擴大業務
<h1頭條原産"h3">1，利潤水準良好，股權稀釋或減少國内淨利潤（略有下降）。</h1>
<h1頭條起源于"h3">2，架構精簡孵化超區域公司，人均效率加快（略微）。</h1>
<h1頭條原産的"h3">3，雄厚的融資能力健全，為并購提供了充足的彈藥（部分略有）。</h1>
世茂地産在2006年港股上市成功，次年世茂股份在A股空殼上市成功，成為業内少有的雙平台上市房企，在融資方面，雙平台上市自然有很多便利，其國内外融資管道更加順暢，通過公司債券、中期票據、永續債、國外票據、 美元債券、雙币銀團貸款等融資方式籌集資金，并與金融機構緊密聯系，幫助他們把握融資視窗。此外，通過多種創新融資豐富自身融資管道，部分融資産品打造了我們國内的房企，如2015年博世資本和博世邁資本設立博希資本-世茂天成物業資産支援專項計劃，是國内首家單項房産費ABS準許的産品。
國内外雙平台融資和融資創新，讓世茂的融資成本優勢凸顯。2019年上半年平均借貸成本較2018年底下降0.2個百分點至5.6%，而TOP20房企2019年上半年為6.34%，世茂融資成本處于同一規模企業較低水準。
4.大額并購或隐性債務隐患（略帶）
04
如果要佩戴皇冠，必須承受重量
積極擴張或潛在風險
......一點點...
總體來看，2017年以來，世茂再次按下"加速按鈕"，保持較為活躍的投資節奏，尤其是2019年，世茂抓緊融資導緻多家房企資金鍊承壓機會，逆勢收盤收複市場。2020年初，世茂與福雄正式簽署戰略合作協定，項目覆寫面主要在廣東、福建，包括粵港澳大灣區老改項目，此次戰略合作被譽為20年代首個單"世紀大并購"，可有效補充世茂"老改建"短闆， 正式形成産業鍊閉環。
2017-2019年是快速增長的三年，但在規模和盈利能力正在實作的同時，也存在潛在風險：
（1）城市布局，加碼三四行，脫硝或有風險。
（2）合作發展，利用合作杠杆，或稀釋家庭淨利潤。
（3）兼并和收購。大規模的并購為集團補充了大量優質土壤儲藏，也帶來了經營風險。
（4）在融資方面，外債比率過高，存在風險或風險。
排版 闫楊燕
★ 全特購：021-60867863 吳★經理
特殊問題
目錄
《王世茂新收購戰略分析》
一、在發展中不斷自我修複，夯實基礎尋求更高層次
1、2013年前10名，過快增長後庫存問題
2、瘋狂"買買"，再次加速回落前十
3、整個産品線覆寫各種客戶群體，多業務為企業賦能
二、逆勢市場并購，低溢價土地築壁壘，促進規模增長
1、投資打通"加速鑰匙"，繼續深耕核心戰略領域
2、合作作為杠杆，撬動規模和分散成本
3、"以機會為導向的并購"，幫助金融機構展示優勢
3.1 房地産并購黑馬，2019年并購力度明顯加大
3.2 戰略收購福岡，補充"舊改建"短闆
3.3 "機會收購"、世茂式的并購戰略
4、大力投資擴大土壤儲能資源豐富、規模影響前七個時期
4.1 地球儲量價值足以滿足未來5年的結算要求
4.2 規模主導的并購預計将影響前七名
三、營運效率提升，融資能力超強助力拓展
1、利潤水準好，股權稀釋或減少淨利潤回報
2、精簡孵化超區域公司結構，人均效率加快
3、雄厚的資金健全融資能力，為并購提供充足的彈藥
4、大并購或隐性債務後顧之憂
四、佩戴皇冠，必須承受其重量、急劇膨脹或潛在風險
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排版 作者：楊岩、李偉
克裡房地産研究|cricyjzx
易居企業集團專業科研部
專注于房地産行業研究和企業探索
連續12年釋出房企銷售名單