作者 | 余青
编辑 | 李红梅
来源 | 风云资本界
相信看过《甄嬛传》的网友一定对剧中的各种香料印象深刻，除了华妃的欢宜香和安陵容的鹅梨帐中香外，最有名气的莫过于皇帝专用的龙涎香了。
常常看到新闻说，有人在海边捡到价值百万的龙涎香，价值堪比黄金。
为什么会觉得龙涎香价值连城呢？龙涎香作为一种名贵香料，非常稀缺。它来自于抹香鲸肠内分泌物。龙涎香起初为浅黑色，在海水的作用下，渐渐地变为灰色、浅灰色，最后成为白色。历史上人们主要用它来做香水的定香剂。
近日，这家香料生产商——格林生物拟冲刺创业板，公司又有哪些看点呢？
12月22日，格林生物科技股份有限公司（简称“格林生物”）创业板发行上市文件获深交所受理。公司主要从事生物源香料和全合成香料研发、生产和销售。
目前，公司实现了对北美、欧洲等成熟市场以及亚洲等新兴市场的全覆盖，并成功进入宝洁（P&G），以及奇华顿（Givaudan）、芬美意（Firmenich）、国际香精香料公司（IFF）、德之馨（Symrise）等国际十大香料香精公司的全球供应链体系。
但风云资本界发现，格林生物超八成营收来自于境外，且主要产品的毛利率远低于营收占比较小的产品，公司冲刺创业板胜算几何？
境外营收占比超八成
香料是一种在自然界原生态中能够被嗅觉嗅出香气或味觉尝出香味的物质，是配制香精的主要原料，按来源主要分为天然香料与合成香料两大类；香精则是由多种香料、溶剂或载体及其他辅料调配而成的芳香类混合物，通常直接用于增加各类终端产品的香气和香味。
成立于1999年末的格林生物，主要产品包括甲基柏木酮、甲基柏木醚、檀香208、檀香210、丁位突厥酮等香料，已形成柏木油、松节油和全合成三大系列产品共同发展的格局。公司产品主要作为配制日化香精的原料，被广泛应用于日化领域。
经过二十年的积累和沉淀，格林生物已成功开发出一系列具有龙涎香、玫瑰香、檀香等香气的天然等同高级香料，是国际香料香精行业知名企业之一。但格林生物所开发的龙涎香并非来自于抹香鲸肠内分泌物，而是通过分子修饰技术合成的具有龙涎香香气的高级香料。
目前，公司是甲基柏木酮、柏木脑、二氢香豆素等5个产品的REACH全球领头注册企业，是全球最大的甲基柏木酮供应商之一。
从营业收入来看，招股书数据显示，格林生物2017年营收为4.21亿元，2018年营收同比增长22.3%，至5.15亿元。2019年，公司营收增长速度有所放缓，为5.67亿元，同比增长10.1%。
然而，格林生物净利润的增长速度却与营收增长速度不同，公司2017年净利润为3058.22万元，2018年仅增长35.5%，为4182.06万元。2019年净利润同比大增71.4%，为7167.8万元。
值得注意的是，公司产品销售以境外为主，且远超同行。2017年至2020年上半年，公司境外销售额占营收的比重分别为87.49%、85.99%、85.84%、84.74%，同行业可比上市公司外销占比平均分别为57.13%、59.08%、60.75%、56.25%。
招股书显示，除了2018年以来的中美贸易摩擦将会给公司利润水平带来影响外，目前，海外新冠疫情再次出现新的变异，对于公司的业绩亦产生不可估量的影响。
有钱不赚？
从公司整体毛利率来看，公司近年来整体毛利率偏低。报告期内，公司主营业务毛利率分别为25.06%、23.59%、28.43%和29.87%，波动较大。
我们已经知道格林生物的收入主要来自于柏木油系列、松节油系列和全合成系列，2017年-2019年，这三系列产品营收占比达96.7%、96.11%和96.94%。
但风云资本界梳理招股书后发现，公司毛利率最高的却不是这三个系列产品，而是来自于营收占比不超过4%的其他系列产品。
从上述图表可以看到，2017年-2019年，其他系列产品的毛利率几乎是公司整体毛利率的数倍。更是在2018年达到了81.07%的毛利率，虽然2019年来格林生物其他系列的毛利率有所下降，但仍然超60%。
这里的其他系列产品究竟是什么？是什么原因使得格林生物宁愿花更多时间、精力生产毛利率较低的产品而非毛利率较高的产品呢？
格林生物在招股书中解释称，其他系列产品主要包括二氢乙位紫罗兰酮、氧化芳樟醇和异戊酸酯等，采用催化加氢、环氧化、酯化等核心技术体系生产。其中催化加氢步骤采用环境友好的催化剂，不仅可重复使用，且过程中无废水产生。
对于为什么将产能集中于毛利率低的产品而非毛利率高的产品，格林生物却并未在招股书中说明具体原因。对此，风云资本界通过邮件联系了格林生物相关负责人，截止发稿并未获得回复。
毛利率低于同行业公司
同行业可比公司的情况如何呢？是否也和格林生物相似？
从同行业可比公司整体毛利率表现来看，格林生物的毛利率低于同行业可比公司均值。
根据公开披露的信息显示，格林生物在A股上市公司、拟上市公司中挑选从事香料香精生产的爱普股份（603020.SH）、科思股份（300856.SZ）、华业香料（300886.SZ）、亚香股份4家公司作为同行业比较对象。
其中，在主营业务上，华业香料、亚香股份与格林生物一致，均为香料产品的研发、生产与销售；与爱普股份、科思股份的部分业务一致。
从近期上市的科思股份来看，公司同样以从事日用化学品原料的研发、生产和销售为主，产品包括防晒剂等化妆品活性成分、合成香料等。
招股书显示，公司产品包括化妆品活性成分及其原料、合成香料及其他等日用化学品原料。其中，公司化妆品活性成分及其原料、合成香料的营收近年来一直占据主要位置，达九成以上。其他产品营收的营收占比则与格林生物的其他系列产品相似，仅占比4%左右。
但是，科思股份的各产品的毛利率表现却与格林生物不同，主要产品的毛利率与其他产品的毛利率相差不多。
（图片来源：科思股份招股书）
同时，风云资本界发现，其他企业对于主营产品的毛利率表现也几乎和科思股份相似，暂未发现营收占比较小的产品毛利率远高于主营产品毛利率的情况。
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