温|正宁
来源|博望金融
毕竟，童王变成了小孩的"王"。
近日，成立12年童旺儿童用品有限公司（301078。SZ）登陆创业板，发行约1.09亿股，发行后总股本10.88亿股，发行价为5.77元/股。尽管交易第一天，但童王的股价迅速平静下来，在撰写本文时，为每股20.22元。
图片来源：Fort Road Securities
但吸引眼球的人总会发现，如果算上发行价，王者总市值预计为62.776亿元，远低于其2017年7月C轮融资102.91亿元的估值。当爱婴室（也是母婴零售赛道的一部分）于2018年上市销售时，它们的价格为每股19.95美元。
那么，孩子王真的被低估了吗？在竞争激烈的母子市场，孩子王能赢多少市场？
01
为什么孩子王很难获得高估值？
Child Wang成立于2009年，主要通过线下门店模式从事母婴商品零售，创始人是王建国。
当时，50岁的王建国卖的是五星级电器，只有两名副会长、两名秘书和三名司机，在南京维多利亚饭店五楼租了三间办公室，创办了《小孩王》。
创始人王建国是一个传奇人物。除了孩子王，王建国还打造了农村产业互联网平台"汇通达"和智能家居集成商"好家"。其中，2010年出生的汇通达，已于今年年中正式向香港联交所提交上市申请，如果上市，汇通达将成为王建国在资本市场的"第二个孩子"。
此外，笔者从天眼App了解到，王建国本人是红杉中国、云峰基金、鼎益投资、嘉裕基金、高河资本等10多家投资机构的出资人。
随着如今小王的上市，王建国的价值也随之上升。根据招股说明书，王建国在上市前间接控制了46.25%的股份，用目前每股21.59元的粗略计算，王建国的股票市值已经超过100亿元。
那么，有这样一位经验丰富的老式、联系广泛的"达娜"作为后备，为什么孩子王还没有得到高估值呢？事实上，这要从孩子王自己的商业模式开始。
虽然童王成立12年前，但店里卖的奶粉、零食、内衣家纺、外套童鞋、尿布、洗漱用品、玩具、车床椅等大多都是销售品牌，换句话说，小王更像是一个"百货商店"，技术壁垒不够高，商业模式容易被复制， 所以估值自然不高。
另一个被低估的原因是，小国王的收入太单一了。根据招股说明书，孩子王的主要收入来源是母婴用品的销售收入，约占营业收入的90%。
而母婴商品销售收入，奶粉收入占一半以上。儿童奶粉收入占比从2017年的43.34%上升到2019年的53.99%，而且比例还在上升，有一点风险。
二是孩子王经常卖假冒劣质产品。根据招股说明书，儿童王及其分子公司共受到83项行政处罚，其中2017年33起，2018年22起，2019年12起，2020年16起。在对小国王的处罚中，他因出售不合格的商品而多次受到惩罚。
而群众的眼神也一亮，只是黑猫投诉，关于孩子质量旺产品投诉高达181起，其中关注的是孩子王卖假货、卖产品等问题。据电控投诉显示，2021年第一季度全国零售电商投诉榜（按投诉数量排名）中，儿童王排名第40位。
另一个重要原因是，垂直电子商务的潜力还不是令人信服的资本。目前，母婴电商行业的主要份额仍被综合平台占据。2019年，在母子电商全产业结构中，综合电商占渠道比重最大，约占41%，其次是垂直电商，渠道约占20%。
总的来说，综合电商平台仍然是消费者购买母婴产品的主要渠道，用户的购物习惯很难在短时间内改变，因此资本拒绝给孩子王高估值也是合理的。
02
儿童王的潜力是什么？
即使《童王》的发行价不高，但公司股价开盘上涨了300%，截至撰稿时，童王市值超过230亿元。由此可见，发展12年的母婴零售龙头还是有很多地方让资本市场看好。
首先是它的"大店模式"。王小童在南京河西万达开设的第一家店，面积达到8000平方米。但当时，国内母婴店大多以个人或夫妻店的形式存在，这一举动非常令人费解，连王健林都忍不住要问，为什么你的母子店需要这么大的面积？
王建国回答说："卖母婴产品只是表面，孩子王需要这么大的区域就是做一套集产妇、婴儿乐园、互动活动和育儿服务于一体的商业空间，服务用户群体，良好的客户关系是孩子王的核心和宗旨。"
目前，开一家大店给孩子王带来了很多好处。例如，要开一家大店，与万达、华润等商贸综合体谈判，获得尽可能低的门店租金，开一家大店以母子一体化店的地位，吸引高端品牌进入，开一家大店设立不同的专区，以满足80-90后年轻父母消费升级的需求。
截至目前，童王是业内唯一采用"大店模式"的母婴连锁企业。截至2020年底，童王在全国20个省（市）和131个城市拥有434家大型数字实体店，并持续扩张，但疫情的影响，王小子的"大店模式"也受到了重创，新店的开张并不顺利。
其次，小王还创新了"服务模式"代替"传统零售"销售模式的运用。由于母婴用品种类繁多，真伪与质量难以区分，因此孩子王为妈妈提供全程母婴服务（育儿顾问、成长营等）。
旨在快速与母亲建立信任并形成离线社区。母子电商拼命强调大批量、低价，存在明显差异。王小子从单纯追求流量经济、规模经济到深度客户价值转型，这让小王得到了很好的"单客经济"。
截至目前，儿童之王会员人数超过4800万人，贡献收入占所有母婴用品销售收入的98%以上。同时，累计黑金会员规模也达到近200万人，单位客人年产值达到普通会员的10倍左右。
根据网飞发布的数据，2020年中国将有三家垂直母婴电商"独角兽"企业，其中童王的最高估值将是16亿美元。
根据招股章程，2018-2020年的收入分别为人民币66.7亿元、82.43亿元和83.55亿元，净利润分别为人民币2.76亿元、3.77亿元和人民币3.91亿元，扣除后的净利润分别为人民币2.4亿元、3.17亿元和3.1亿元。
如今，童王持续推进门店功能和定位的迭代升级，通过与万达、华润等大型购物中心深度战略合作，打造基于场景、服务、数字化的大型用户门店。
在现金流方面，孩子王也非常慷慨。截至2020年底，王小子共有货币资金20.3亿元，交易性金融资产8.8亿元，可暂时调动资金近30亿元。
03
国王是如何打破平局的？
但在景气蓬勃的背后，小王也面临着激烈的市场竞争。
据笔者统计，目前我国包括母婴用品等妇幼相关企业共计236.5万家。仅2021年前5个月，注册的母婴相关企业数量就达52.8万家，同比增长110.4%。行业预测，2021年注册的母婴相关企业数量有望超过100万家。
而在母婴连锁店的轨道上，除了孩子王，第一梯队还有爱婴室、朋友、爱婴岛，这三家母婴连锁店占据了中国华东、华北和华南的母婴市场，实力不容小觑。
值得一提的是，母婴连锁宝宝房（603214.SH）也在扩大其线下网站。近日，爱婴室收购了华中地区最大的母婴连锁企业Babe Bear100%的股份，主要从事母婴产品销售和母婴服务业务，在全国拥有240多家直营店。
而母婴电商的数量也在不断增加，一方面向综合电商布局，努力扩大市场份额。以去年战略升级以来升级的蜜芽为例，不再局限于母婴垂直电商，而是转向一体化电商。另一方面，它是线下领土的发展。例如，BabyCare，一个在线新兴的母婴品牌，正在转向线下商店，试图复制The Child King的成功之路。
那么，小王在哪里打破领带呢？在这里，作者给出了四个建议。
一是提高产品质量，确保产品安全。"产品安全"可以说是母婴行业的命脉，三鹿奶粉事件日历就在眼前，谁如果踩过这个底线，谁就是自我毁灭。
而小王频频抱怨，已经伤害了企业的根基，如果不加以重视，必然会引发一场灾难。
控制产品质量难度最大的问题是《小王》的供应商太多了。相关数据显示，儿童王光童装拥有1.7万家生产企业，加上玩具、家居用品等近5万家供应商。
王建国也坦言，"因为母婴行业很精细，生产企业不仅过于多元化，而且规模比较小，对产品的安全卫生要求高，行业没有诞生的巨型企业不是偶然的。"
而面对这样的行业形势，孩子王要做的，首先就是要选择供应商，不会"因小亏大"。
其次，告别"百货商店"模式，做自己的品牌。一方面是为了适应我国母婴市场消费升级，另一方面也是为了提高孩子王的净利润。
从这个角度来看，童王有优势。因为与其他母婴行业相比，王孩子非常重视研发和科技创新。截至2020年底，王童的研发费用分别为412.247亿元、10447.23万元和870.572亿元，占同期营业收入的0.62%、1.27%和1.04%。
三是加强线上渠道建设。据爱媒咨询数据显示，近两年来，母婴类在线市场份额逐渐提升，复合月增长率为1.46%，年均增长率为17%，整体在线销售份额呈现逐年上升的趋势。
但相比之下，儿童之王线上的渠道建设一直很慢。根据招股说明书，2017年至2020年，童王在线的销售额将分别为人民币2.58亿元、3.62亿元、5.49亿元和7.5亿元，分别占收入的4.98%、5.47%、6.73%和9.06%。
从儿童王招股说明书中也可以看出，儿童王对数字化转型的迫切。公司计划募集资金24.49亿元，其中15亿元将用于全渠道零售终端建设项目，2亿元用于全渠道数字平台建设项目。
第四，在一线城市寻找增量。目前，童王主要覆盖全国二三线城市的母婴市场，而一线城市则与一级同梯队的爱婴室、朋友、爱婴之岛占据，所以，进入一线城市也是小王可以选择增加收入的道路。
据AI媒体咨询数据显示，中国母婴电商行业发展迅速，用户规模持续增长。2020年母婴产业市场规模将达到40857亿元，预计2021年将达到4776.1亿元，到2024年将升至76299亿元。中国的母婴电子商务用户将在2020年达到2.16亿，预计到2021年将达到2.43亿。
竞争是不可避免的，但好在母子市场盘块已经足够大了，对于回归A股的孩子王，未来依然光明。