青島啤酒(600600) 結構更新持續推進

西南證券 朱會振

青島啤酒2021年三季度實作營收267.7億元，同比增長9.6%;實作歸母淨利潤36.1億元，同比增長21.3%。其中2021Q3實作營收84.8億元，同比下降3%，實作歸母淨利潤12億元，同比增長6.4%，Q3業績符合預期。

銷量短期承壓明顯

前三季度公司實作啤酒銷量708.2萬噸，同比增長2%,其中Q3單季度實作銷量231.2萬噸，同比下滑8.8%，受制于今年夏天雨水較多高溫天氣較少，以及散點疫情頻發緻使現飲管道受損等原因，公司銷量短期承壓明顯。分檔次看，青島主品牌實作銷量378.4萬噸，同比增長13.1%;其他品牌實作銷量329.8萬噸，同比下降8.3%。産品結構更新态勢持續，主品牌銷量占比同比提升5.2pp至53.4%，拉動公司整體噸價上升7.5%至3780元/噸。分産品看，高端新品全麥白啤延續高速增長态勢，2021年銷量有望突破15萬噸;青島純生三季度增速環比略有下滑，全年銷量預計仍在100萬噸以上。高端新品動能持續釋放，疊加低端産品更新表現良好，公司盈利能力仍有大幅提升可能。

盈利能力小幅提升

2021Q3公司毛利率為43.7%，同比上漲1.7pp，其中Q3單季度毛利率42.1%，同比下降0.3pp。一方面大麥及包材等原料價格持續攀升，此外銷量下滑緻使固定成本攤薄減少，成本端承壓明顯;另一方面中高端啤酒銷量占比持續上行，高毛利産品打開公司利潤空間。費用率方面，公司主動控制費用投放力度，精簡管道費用，銷售費用率同比下降0.1pp至16.8%;管理費用率同比上升0.5pp至4.2%。産品結構持續更新，拉動公司整體淨利率提升1.1pp至13.9%。

高端化轉型順利保障長期業績

1)由于原材料價格持續高企，目前各大啤酒企業均有提價動作。行業性提價即将再次出現，有助于公司緩解成本端壓力，盈利能力進一步提升。2)公司穩步推進産品結構更新，北方地區龐大銷量基數下，由低端品牌向中端經典、崂山的更新順利，疊加高端啤酒市場動銷情況良好，産品結構順利更新将為公司釋放大量業績彈性。3)産能優化持續進行，降低機關生産成本的同時拉動罐化率不斷提升，為公司長期業績穩定增長保駕護航。

投資建議

預計2021-2023年EPS分别為2.14元、2.62元、3.13元，對應動态PE分别為49倍、40倍、33倍，維持“買入”評級。

風險提示：原材料價格波動風險，新品導入不及預期風險，新冠疫情出現反複風險。