4月29日，曹操出行正式遞交招股書後，港股IPO的道路上擠了三家網約車平台。此前，嘀嗒出行和如祺出行先後在3月向港交所遞表。
曹操出行作為國内網約車第三大平台，擁有國内第一大車隊。作為重資産網約車模式的代表，2021-2023年，曹操出行分别虧損30.07億元、20.07億元、19.81億元，毛利率分别為-24.4%、-4.4%、5.8%。雖然2023年毛利率轉正，但三年累計虧損接近70億元。
曹操出行此次沖擊IPO，又将網約車行業的線路之争擺在眼前，是重資産的B to C模式能笑到最後，還是C to C的平台型更适合國内市場？
負“重”前行的曹操出行能成功駛向資本市場嗎？
車隊越大，負擔越大
曹操出行CEO龔昕在接受“出行一客”采訪時，提出過一個“網約車平台先做大再做強，還是先做強再做大”的問題。
簡單說就是，網約車平台用補貼搶占市場，再通過規模化盈利，屬于先做大再做強；通過改善使用者體驗尋求增長，屬于先做強再做大。
按照曹操出行“新能源汽車+公車公營+認證司機”的B to C模式，應該走的是“先做強再做大”的路線。
曹操出行是典型的重資産平台，截至去年末，曹操出行在中國24個城市營運着一支約3.1萬輛定制車的車隊。
僅從對團隊的把控能力來說，重資産的模式确實掌控力更強。在交通運輸部釋出的網約車平台合規率排名中，擁有自己車隊的如祺出行、曹操出行等重資産平台，合規率一般保持在90%左右。
但重資産也帶來更大的營運成本，比如，在2021-2023年三年間，曹操出行銷售成本分别為88.99億元、79.70億元、100.52億元。
曹操出行的銷售成本包括司機收入及補貼、折舊費用、車服成本及付給運力合作夥伴的傭金等。僅看司機工資一項，曹操出行成立以來，向超過三百萬名司機支付超過300億元的服務報酬。
即使經過調整後降低的2023年，曹操出行的司機收入及補貼依然占出行服務收入的八成，而出行服務收入占整體收入的96%。
實際上，相對于其他B to C的網約車平台，背靠吉利的曹操出行已經建立了一定的成本優勢。曹操出行營運的兩款定制車楓葉80V及曹操60，都由吉利集團制造，并且吉利集團旗下的換電站及吉利授權的汽車維修店也會為曹操出行提供支援。
2023年毛利率由負轉正，曹操出行表示是由于訂單量增多和成功優化TCO，後者是車輛的持有和使用成本，這部分包括車輛的購買或租賃成本、能源補給成本等，能明顯看出吉利的技術力和供應鍊能力發揮的作用。
根據招股書，楓葉80V及曹操60的預計TCO分别為每公裡0.53元及0.47元，相較于行業内其他車型TCO減少了32%至40%。
加上曹操出行2023年的AOV（客單價）同比增長17.67%，以此實作了毛利率轉正。
但是拉長來看，重資産模式還是帶給了曹操出行很大的現金流壓力。
2021至2023年，曹操出行的年末現金及現金等價物分别為4.17億元、3.79億元、5.82億元且現金淨額大多是通過融資活動産生，這三年曹操出行一共融資約50億元。
負債方面，曹操出行招股書顯示，2021年至2023年公司短期債務及長期債務的短期部分分别為24億元、35億元、52億元，長期債務的長期部分分别為14億元、21億元、24億元。
現金流緊，負債高，這幾乎是B to C模式的通病。
同樣是重資産的首汽約車，在2017年至2019年，資産總額分别為4.44億元、4.63億元、3.46億元，負債總額卻達到了30.83億元、62.31億元、90.98億元。
今年3月沖刺港股的如祺出行也是負債前行，其招股書顯示，從2020年至2023年6月底，如祺出行資産負債率分别為18.08%、180.51%、197.67%、242.87%。
首約汽車和神州專車後續采用了“C to C”和“B to C”兩種模式結合營運的方式。
對于重資産的網約車平台，盈利路徑就是通過規模化，攤薄單均成本。
不僅要做強，更要做大，曹操出行在2023年毛利率轉正，很大程度上來自于同比增長了16.78%的4.48億訂單量。
這就牽扯到另一個問題，行業已經進入存量競争，運力已趨近飽和。
存量競争加速
網約車進入存量競争已經是行業共識，近兩年，多地相關部門釋出了網約車運力預警。
早在2023年4月6日，濟南市相關部門釋出網約車運力飽和預警，提醒從業者入行需謹慎。
2023年5月初，遂甯市交通運輸局釋出類似預警。2023年6月19日一天之内，長沙市、深圳兩地釋出預警。随後，三亞、重慶、溫州、上海等城市也加入預警行列。
交通運輸部資料顯示，截至2023年12月，中國網約車司機注冊量達657.2萬人，首次突破650萬人，2023年全年新增148.2萬人。
對于消費者又有一個更直覺的展現，網約車打到“臭車”的機率越來越高了。
這是因為運力飽和之下，網約車平台推出一口價等特惠形式降低單價競争，加上網約車司機的人均單量減少，網約車司機的收入驟降。
根據廣州市交通運輸局資料，2023年1-4月，廣州市網約車單車日均營收連月下降，從438.8元跌至323.24元。
司機隻能拉長工作時間以支付租車和充電加油等成本，是以司機在車内的時間待得越長，車越臭。
不過，按照城市區分，網約車運力飽和的情況主要集中在二線及以上城市，一二線城市本來就是網約車平台的大學營，競争更為激烈。
據交通運輸部資料，截至2022年底，網約車在一線城市的滲透率達到50.3%，但在二線及以下城市滲透率不足10%。
是以不少網約車平台着力于發展三四線城市，開拓下沉市場。
對曹操出行來說，如果想進軍低線城市，則要招募車隊。兵馬未動，糧草先行，有可能進一步加大現金流壓力。
長久以來，由于客單價較高，曹操出行的大學營都在二線級以上城市。
招股書顯示，截至2023年12月31日，曹操出行布局的51個城市中，主要集中在一線及二線城市，經營所在十大城市的GTV在2021年、2022年和2023年分别占總GTV的63.4%、62.3%和68.5%。
曹操出行自己也提到過，如果想進軍下沉市場，可能會降低客單價。從這個角度分析，可能得不償失。
但是存量競争運力飽和的情況可能進一步加劇，尤其是近年來聚合平台的崛起。
根據沙利文的資料，近年來國内網約車總訂單量中，來自聚合平台的訂單量已經從2018年的3.5%上升到2023年的30%。
曹操出行在2023年的訂單量上升，有一部分關系是因為聚合平台的崛起，增加了流量入口。
招股書顯示，按照交易額，來自聚合平台的占比從2021年的43.8%增長至2022年的49.9%，并進一步激增至2023年的73.2%。
曹操出行2023年訂單量的大幅上漲，是因為與聚合平台的合作力度加大了。
與通過營銷和補貼獲客相比，聚合平台更具成本效益。2023年曹操出行的獲客成本在GTV的占比從2022年22.2%降到了18.1%。
當然，聚合平台的崛起不隻是有利于曹操出行一家，也給很多中小網約車平台打開了視窗，比如重慶的招招出行。
2019年10月才拿到第一張重慶網絡預約出租汽車經營許可證招招出行，在2022年成功入局全國69個城市的網約車營運。
花小豬的成功案例也證明了聚合平台通過與當地中小網約車平台的合作，能快速在三四線城市做到規模化。
三四線城市的本地網約車平台崛起，導緻從一二線進軍三四線并不容易。
實際上，國内網約車平台“一超多強”的形式競争形勢已維持了多年未變，任何一家平台想要擴大規模都很難。
這樣一來，緩解資金壓力最好的方法就是增多融資途徑——上市。
上市是出路嗎？
近期遞表的網約車平台中，背靠廣汽和騰訊的如祺出行2023年8月18日首次遞交招股書，但是未能上市成功，今年3月再度在港交所遞交招股書。
主營順風車業務的嘀嗒出行更是“五闖”港交所，近期才終于通過證監會備案。
究其原因，與網約車平台飽受質疑的盈利能力有關。
如祺出行2020年至2022年合計虧損超過16億元，嘀嗒出行在2020年至2022年合計歸母淨利潤-6.5億元。
常年虧損的背後是網約車平台補貼常态化。
網約車行業維持一超多強的格局多年，補貼仍然是争奪市場的主要手段之一。比如，T3出行近期宣布，從4月29日起将發放超2.5億元司機補貼，同時還将推出“免傭獎”“單單獎”的形式獎勵上線完單的司機
誰家補貼高就用誰家的使用者絲毫沒有忠誠度。事實上，聚合平台搶占市場的主要方式也是通過補貼。
高德地圖推出打車功能時，曾推出價格4.99元的50元套餐券、好友助力可免費領取的150元套餐券等活動快速占領市場。
是以，規模化後盈利故事講不通了。
網約車平台也不是沒有努力過，巨頭曾經推出順風車拓寬市場，或者拼車等模式，拉高單趟行程的客單價，但都因為監管難等問題難以做大市場。
本次曹操出行IPO的資金用途中，提到了定制車型、提升公司的技術及投資自動駕駛等，但更實際的可能是最後所說的償還若幹銀行借款及利息以及維持公司營運。
維持一超多強的格局多年以後，網約車可講的故事确實不多了。