招商基金王平：招商量化精選A憑什麼連續6年跑赢市場？

《投資者網》崔悅晨

近日，由主動量化能手王平擔綱的第二隻主動量化基金——招商成長量化選股股票型證券投資基金（A類：020901，C類：020902）正式首發。該基金通過多因子量化模型精選優質成長公司，力争資産長期增值，為廣大投資者提供主動量化基金的投資新選擇。

公開資料顯示，王平畢業于中南大學管理科學與工程專業，2006年加入招商基金，曾任風險管理部數量分析師、進階風控經理，現任招商基金量化投資部總監。目前在管基金産品總規模約136億元，具有豐富的投資管理經驗。

王平管理的第一隻主動量化基金——招商量化精選A自2016年3月成立以來至今年一季度末，基金累計回報率為140.27%，超額收益達105.33%，最近六個年度業績均超越同期中證500指數及業績比較基準。

其中，招商量化精選A近三年回報率為34.84%，排名同類第2（2/140），近五年回報率為132.33%，排名同類第1（1/73）。

那麼，王平是如何打造這樣一隻連續幾年跑赢市場的主動量化基金？他的投資理念和投資政策又有着怎樣的特點？

Q：關于您的投資邏輯以及量化模型的設計理念？

王平：我主要是基于招商基金的多因子平台選股，以基本面為主，以技術面為輔的因子進行股票配置。其中的基本面主要是采用PB-ROE模型進行股票的篩選，這個PB-ROE模型就是在市場上尋找估值（PB）較低、盈利能力(ROE）較強的公司配置。

簡單來說，PB-ROE架構就是在估值中樞（PB）相對穩定的行業，選擇具備一定成長性（ROE）的股票進行投資。根據這一投資架構，基金運作8年來，逐漸呈現出以下結果：一是持有個股市值大多集中于100億左右區間；二是建倉時間點偏左側，超額收益主要來自估值修複。

PB-ROE模型本身對公司市值并沒有特别的偏好，但當下的環境，大市值公司早就被充分研究，市場也早已對大市值公司充分定價。我在複盤歸因之後發現，資金對A股中小市值股票研究程度不夠，對相關上市公司盈利增長預期不足，這才是PB-ROE架構篩選出的股票市值偏小的根本原因。

量化投資的核心是基金經理要有自己的投資理念，比如我自己就是偏價值投資，這與PB-ROE模型非常契合。這個模型确實可以找到理論上便宜又優質的股票，但做價值投資都會面臨估值陷阱的問題，我會用其他因子修正模型，進行微調，把那些事實上已經掉入估值陷阱的股票從組合中淘汰出去。

Q：您認為主動量化政策的優勢是什麼？招商基金主動的量化産品突出表現是什麼？

王平：我個人看來，主動量化政策的優勢有：

一是，覆寫面廣，主動投資、主動研究，相對來說一個機構能夠覆寫的股票數量是有限的，而量化是依靠财務資料、以低成本的模式篩選股票，正因為它有這個優勢，量化在中小盤領域未來的空間可能會更大，用量化的模式覆寫是更高效的方式，投入産出比也更經濟。

其二，量化組合個股集中度比較低，行業分布比較均衡，如果嚴格跟基準比，經風險調整後的收益率或許還是不錯的，量化類政策的特色就是相對于基準的跟蹤誤差比較小，同時追求超額收益，組合整體來說在各個次元的風險暴露相對有限。

第三，從我過去幾年管理量化基金的經驗來看，有幾點可以跟投資者分享。首先是我們的換手率是适中的，其次是很多量化基金都是定期換倉，當一隻股票的估值大幅度提升或者成交量放大後，模型會提示賣出這隻股票，換倉是逆人性的，從買入賣出來看，能争取克服人性的弱點，這也是量化投資的一大優勢。

Q：關于您的選股政策，一般持股數量是多少，選股範圍呢？

王平：平均持倉大概在170-200左右，選股範圍主要是滬深300以外的股票。雖然沒有明确控制，但大概中證500的占比在15%-18%，剩下的基本都是中證1000以及中證1000以外的股票。

Q：行業占比會不會做控制？日常操作中換手是怎樣的頻率？

王平：行業配置整體均衡分散，其中單一行業配置基本不超過20%，前三行業集中度在30%-40%之間。

從換手率來看，招商量化精選的換手整體處于行業中上水準，除了2018、2019年換手率偏低，近三年保持一個季度股票調換一遍的節奏。此外，招商量化精選持有的大部分個股，被其他基金同時持有的數量不超過10個，顯示出“不抱團”的特征。

Q：當下可能遇到的問題，以及有何應對之策？

王平：在我看來，量化投資是一種“置之死地而後生”的投資理念，每一筆買入發生前都要先計算好其可能對組合整體帶來的最大虧損數值。

時下最令我擔心的問題是，最近4年相對中證500指數跑出的超額比較穩定、比較多，這很可能意味着市場有越來越多投資者開始采用類似的投資架構和政策，進而在不經意間形成抱團，高度一緻就失去了預期差，這對以尋找預期差為主要盈利點的量化投資産品并非一件好事。是以，我和我的團隊正在研究市場可能出現的風險點，并規劃如何疊代量化因子以作應對。

Q：關于您對2024年的市場展望？

王平：2024年一季度，基準指數中證 500先抑後揚，收跌2.64%，行業方面，石油石化、家電、銀行、煤炭、有色等資源類及高股息類行業漲幅較大，綜合、醫藥、電子、房地産等行業跌幅居前。本基金一季度上漲 3.19%，跑赢基準，超額收益出現較大的波動，主要是因為1月底2月初随着市場的震蕩下行，部分結構化産品出現敲入的情景，同時股權質押、股票融資買入及部分設定預警線、清盤線的産品觸發相應條款等因素疊加在一起，引發了股票市場局部性的流動性風險，我們的政策出現了曆史最大回撤，但是在流動性風險解除後，政策的超額收益進行了快速修複，後續，該基金将繼續以成長為導向，通過建構多因子量化投資模型，精選業績高景氣、質地優良、定價合理的股票來建構投資組合，在有效控制風險的前提下，力争擷取超越業績比較基準的投資回報。