點心債，恒生指數，港彙，離岸人民币
債市：3月房企債務重組帶動中資美元債發行增長，6月地産、城投美元債将面臨到期小高峰；二級市場延續反彈，高收益級連續5個月跑赢投資級。中美利差倒挂加深之際，離岸人民币融資成本優勢進一步凸顯，3月及第一季度離岸人民币企業債發行規模均創曆史新高、城投主體發行繼續擴張。“債券通”南北向托管規模延續增長。
股市：3月港股一級市場發行活動仍偏淡，港交所第一季度集資規模跌至全球第十；二級市場延續震蕩行情，成交活躍度明顯提升，港股通南向資金加強部署。美聯儲降息節奏存在不确定性，後續港股整體行情仍待内地基本面及企業盈利回升來驅動。
外彙：跨季影響下，3月港元流動性整體收緊，4月初港元Hibor回落令美港利差再度走擴至2023年9月以來高位，港彙小幅承壓但進一步走弱幅度料有限。月内美元維持強勢，離岸人民币匯率整體承壓。3月末以來CNH Hibor季節性攀升，香港金管局離岸人民币日間回購協定使用頻率及規模增加。
宏觀形勢回顧
中國香港經濟基本面穩健修複、營商景氣度回暖。第一季度香港旅遊業複蘇勢頭強勁，春節假期帶動下2月訪港旅客錄得400萬人次，1-2月訪港旅客人數共計約783萬人次、同比增3倍；第一季度訪港旅客初步統計約1123萬人次、同比增長1.5倍，較2023年第四季度增長5.1%。進出口修複性增長。受春節錯月的基數影響，2月香港商品出口、進口貨值同比分别轉跌0.8%、1.8%，但今年1-2月累計，出口、進口貨值同比仍分别升16.6%、9.7%，後續主要經濟體補庫、環球金融狀況逐漸放松有望支撐香港出口表現。經濟景氣度回暖但存隐憂。3月香港标普PMI升至50.9，環比上升1.2個百分點，重返擴張水準，此前連續2個月處于收縮區間。标普調查顯示，私營企業新訂單今年以來首次增長，建築業訂單增長最突出；新訂單增長的支援下，香港私營企業設定更多職位，3月的就業率漲幅達到近一年最高水準。但海外及内地新接業務量持續萎縮并且跌幅擴大，且整體營商情緒調查仍偏悲觀，企業普遍憂慮經濟下滑、競争加劇将進一步沖擊未來一年銷情。
樓市成交延續增長、住宅樓價料維持低位。3月香港住宅樓宇買賣成交宗數環比大升逾67%、創10個月新高；同比則仍跌約41%；合約總值環比升逾57%、同比跌48%。香港第一季度住宅樓宇買賣成交宗數創3個季度以來的新高，按季環比升29%，但較2023年第一季度仍跌30%。本地樓市2月底“撤辣”以來，一手成交情緒明顯回暖、帶動整體成交宗數回升；但開發商積極以優惠價格推售存量及新開盤一手住宅機關，預計本地住宅售價短期内仍将維持較低水準。
政策方面，多項金融科技創新措施逐漸落地。3月12日，香港金管局宣布推出穩定币發行人“沙盒”機制，支援香港虛拟資産生态圈的發展。3月14日，香港金管局宣布推出“數位港元”先導計劃第二階段，進一步探讨“數位港元”在香港的創新應用場景。新投資移民計劃正式啟動。“新資本投資者入境計劃”自3月1日始接受申請，允許合資格人士通過投資3000萬港元或以上金融資産取得移居香港的機會，截至3月末已接獲逾1000個查詢，并已正式收到申請。
一、債市
1.1 中資美元債
1.1.1 一級市場
3月地産債重組帶動中資美元債整體發行，金融、城投發行同比縮量。月内中資美元債發行總規模約150億美元，同比、環比分别擴大104.8%、739.8%。分行業看，月内地産債發行規模109.9億美元，主要為奧園、中梁集團的債務重組發行，前月及2023年3月地産債均為零發行；金融債發行約25.2億美元，同比、環比分别變動-53.7%、+182.3%；城投美元債發行規模同比減少1.8%至7.1億美元。未來3個月中資美元債整體到期壓力增大。3月中資美元債到期償還規模為162.7億美元，同比、環比分别增加33.1%、95.3%；其中，地産美元債到期規模51億美元、為2023年1月以來最高，截至月末未償規模約31億美元。未來3個月預計将有約573.3億美元債到期（不考慮提前償還），其中2024年6月地産美元債面臨65.9億美元到期壓力、為2021年6月以來最高；城投債屆時到期規模約37.1億美元、為2022年11月以來最高。
1.1.2 二級市場
中資美元債市場延續反彈，3月末受美債收益率上行及信用事件擾動收窄升幅。3月内地公布的多項經濟資料平穩向好，同時核心城市樓市政策持續優化，國常會指出“系統謀劃相關支援政策，有效激發潛在需求”，政府工作報告提出加快建構房地産發展新模式、因城施策優化房地産市場調控；部分核心城市3月二手房樓市“小陽春”表現較優。相關利好因素支援中資美元債特别是高收益級地産債延續反彈。但3月以來萬科信用負面消息逐漸發酵、令相關股債價格持續震蕩。月内金輝地産一筆2.5年期、3億美元債券發生技術性違約；龍湖、雅居樂等房企信用評級被下調。
月内美聯儲如期“按兵不動”，随着美國最新非農資料意外大增、通脹資料仍具粘性，美聯儲釋放偏鷹表态下市場對美聯儲首次降息時點的預期進一步延後、年内降息次數預期由3次減少至2次，美債收益率及美元維持強勢，相關因素影響下中資美元債月末收窄升幅。月内Markit iBoxx中資美元債整體回報指數收漲約0.7%，高收益級指數連續5個月跑赢投資級指數。4月以來美債收益率進一步上行突破4.5%、抑制投資級中資美元債價格表現，後續仍需關注美國經濟韌性和美債供給端沖擊的綜合影響；内地經濟内生增長動能平穩修複、有望支援中資美元債投資信心；此外，目前内地房地産銷售“以價換量”特征明顯，複蘇持續性有待觀察。
1.2 離岸人民币債券
中美利差倒挂加深令離岸人民币融資成本優勢進一步凸顯，3月離岸人民币債券[1]企業債發行規模創曆史新高、城投主體發行繼續擴張。根據Bloomberg資料，月内共有146隻離岸人民币債券（排除存單）發行，數量環比、同比分别增加80.3%、55.3%，融資規模共計840.5億元（人民币，本節下同），環比、同比分别增加21%、96.5%。其中，企業債主體發行規模達438.5億元，創2007年有資料以來的新高；2024年第一季度企業債發行規模共計949.8億元、亦創季度發行規模新高。
政府債方面，3月财政部在港發行今年首期離岸人民币國債共計120億元。月内人民銀行在港招标發行2024年第三期離岸人民币央票，期限6個月（182天），發行規模為250億元人民币。企業債方面，3月金融債發行規模達236.6億元、占比31%；月内共有21家城投主體發行離岸人民币債券、環比增加13隻，融資規模共計108.6億元、環比增長1.76倍；月内城投主體發行平均期限為2.7年、權重平均票息為4.74%（2024年2月城投主體發行平均期限為2.7年、平均票息為4.87%）。
截至3月底，存量離岸人民币債券流通規模共計11413.9億元。短期内美債收益率維持高位波動、市場預期人民銀行仍有降息空間，預計點心債發行将繼續對發行人具有低成本的吸引力。
1.3 “債券通”運作情況
2月債券通“北向通”交易量季節性回落，境外機構在内地銀行間市場債券托管規模連續6個月增加。2024年2月境外機構在内地銀行間債券市場的現券交易量達1.27萬億元（人民币，本節下同）、日均交易量約為705億元，環比分别減少31.7%、16.7%，同比仍分别增長25.7%、39.6%。2月債券通“北向通”成交6775億元、較1月高點下降36.7%，日均成交量376億元、環比回落22.8%。按債券種類看，2月政金債成交占比環比增加2個百分點至17%。截至2024年2月末境外機構在内地銀行間債券市場的托管餘額為3.95萬億元、續創2022年3月以來的新高，占銀行間債券市場總托管量比重為2.8%。債券“北向通”托管量7545.8億元、占境外機構在銀行間債券市場總托管量的19.1%。
截至2024年2月末，共有1128（環比-1，下同）家境外機構主體進入銀行間債券市場，其中556（+1）家通過直接投資管道入市，823家（-1）通過“債券通”管道入市，251家（+1）同時通過兩個管道入市。
債券“南向通”托管餘額創7個月新高。根據上清所資料，截至2024年2月末，通過互聯互通模式托管“南向通”債券數量為734隻，環比增加30隻，托管餘額為3982.7億元、環比增加2.6%，為2023年7月以來最高，占上清所托管債券總餘額的比重為1.1%。
二、股市
2.1 港股表現回顧
2.1.1 一級市場
3月港股一級市場發行活動仍偏淡。月内共有7隻小型新股上市，集資淨額共計19.92億港元，同比分别減少12.5%、5.7%。3月新上市企業行業覆寫材料、軟體、消費者服務等；其中，集資規模最大的是鉀肥公司米高集團、募資淨額約8.6億港元。此外，月内阿裡巴巴宣布撤回子公司菜鳥智慧物流網絡有限公司的在港IPO申請，并向菜鳥的少數股東發出要約，以每股0.62美元的價格将其持有的所有菜鳥已發行股份向阿裡巴巴集團出售，總對價最高可達37.5億美元。2024年第一季度港股新股上市共12家，募資淨額共計37.4億港元，發行數量、規模同比分别跌33.3%、22.6%，創2009年同期以來最低。據德勤統計，第一季度港交所集資規模跌至全球第十；全球前三位是紐交所、納斯達克交易所及瑞士證券交易所。
3月以來至4月初共有34家公司向港交所送出上市申請，其中包括同城物流交易平台貨拉拉（拉拉科技控股有限公司）、化妝品品牌毛戈平、自動駕駛獨角獸地平線等。截至3月末，港交所進行中的主機闆、GEM闆塊上市申請有約91隻、新股儲備仍然充足。後續看，港股二級市場自1月下旬以來波動走升、個股估值整體修複，有望繼續提振IPO活動回暖。
2.1.2 二級市場
3月港股整體延續震蕩行情，成交活躍度明顯提升。3月上半月港股呈現估值修複行情、恒生指數一度觸及17000點，但下半月随着美國最新ISM制造業PMI、非農就業資料強于預期，疊加美聯儲官員偏鷹表态的影響，恒指震蕩回落；内地基本面延續溫和複蘇，3月PMI超預期上行、重回擴張區間，1-2月社零、進出口整體回升，但資金面偏緊的背景下港股仍缺乏大幅上行突破的動能。3月末恒指收報16541.42點、月内累計上漲0.18%，恒生科技指數累計升1.35%，較2月升幅明顯收窄；主要闆塊中，僅資訊科技業和能源業升幅較明顯。月内港股主機闆日均成交額環比明顯回升23.6%至1111.6億港元、為2023年3月以來最高。
2.2 投資者情緒
3月滬深港通南向資金加強低位部署、北向淨流入環比減少。月内港股通南向資金累計淨流入859.5億港元、環比擴大2.5倍，從活躍成交股來看，南向資金加速部署資訊技術、工業及可選消費闆塊。陸股通北向資金淨流入環比減少63.8%至219.9億人民币。港股估值目前仍處于較低水準、AH股溢價小幅回落。3月底恒指滾動市盈率（P/E TTM）收報8.43、位于10年曆史9.9%分位；随着港股估值小幅修複，港股通AH股溢價指數3月中旬回落至150下方，随後再度上行，月末仍位于10年曆史98.7%分位。此外，港股情緒面在年初以來内地利好政策密集推出後得到明顯提振，兩會報告政策方向以穩為主、重視高品質發展而非側重強刺激，3月以來市場情緒趨于平穩。
後續看，美國經濟韌性較強、美聯儲降息節奏存在不确定性，仍掣肘港股資金動能修複，港股整體行情仍待内地基本面及企業盈利全面回升來驅動。結合估值名額來看，中長期港股底部配置的成本效益仍然較高。
三、外彙
3.1 港元市場
3.1.1 港元利率
季節性因素影響下港元流動性整體收緊。截至3月末，隔夜、1個月、3個月港元Hibor分别收報5.00%、4.80%、4.72%，較上月末分别上行3.3bp、+31.6bp、3.3bp。臨近季末銀行體系港元需求回升，香港金管局月内多次通過貼現窗操作向銀行體系投放港元流動性，3月内累計拆出65.05億港元隔夜資金、規模為2023年12月以來最大；4月以來，金管局進一步通過貼現窗釋放10.68億港元、短期Hibor随着季末影響減退而回落。美港息差随港元利率走升而階段性收窄、4月初再度擴大。截至3月底，1個月Libor-Hibor息差報64.2bp、較前月末收窄31bp。4月初以來，随着跨季因素影響消退、港元Hibor整體回落，1個月美港息差再度走擴至100bp左右、創2023年9月以來新高。
3.1.2 港彙走勢
資金需求支援港彙走勢、3月末以來小幅承壓。3月港股通南向資金低位部署港股、疊加銀行業季末結算需求均支援港彙走勢，USDHKD月内圍繞7.8231的中樞波動，3月末報7.8260、港元月内相應走弱0.03%。3月末以來，強勁的美國基本面資料和美聯儲表态進一步支援年内“不急于降息”的預期，美元指數于4月初一度突破105，最新回落至104.1附近；疊加跨季影響消退後港元Hibor普遍回落、美港息差擴大，4月初USDHKD上行至7.83以上、續創2023年10月初以來新高。
後續看，美國基本面維持韌性，美聯儲内部對于降息的态度出現分化、仍需關注降息預期進一步延後的風險，短期内美元利率料延續高位波動；目前香港銀行體系總結餘仍處于較低水準、港元利率仍有階段性走低可能性，但美港利差再度突破2023年2月高位的可能性不大。同時，港股估值低位吸引資金部署、本地樓市成交近月回暖等因素，均有望支援港元資金需求、穩定港彙走勢。
3.2 離岸人民币市場
3.2.1 離岸人民币存款
2月香港離岸人民币資金池環比擴大、跨境貿易結算規模小幅回落。截至2月底，香港人民币存款總額為9642億元（人民币，本節下同），環比增長約1%、同比擴大18.5%。2月與跨境貿易結算有關的人民币彙款總額為10644億元，環比回落24%、同比仍升42.4%。跨年結彙高峰過後，2月離岸人民币交易活躍度邊際降溫，月内香港人民币RTGS系統[2]清算額為51.7萬億元，同比增長78.7%、環比回落19.8%。
3.2.2 離岸人民币匯率
3月人民币匯率延續承壓，在岸-離岸人民币彙差倒挂加深。月内美元指數整體偏強、市場預期人民銀行仍有降準空間，人民币匯率整體承壓，但内地樂觀經濟資料及點心債發行仍支援離岸人民币資金需求。3月後半段USDCNH一度觸及7.28的四個月高位、月末收于7.2546。月内離岸人民币累計走弱0.68%、較前月0.41%的跌幅擴大（在岸人民币月度走弱0.46%、前月跌1.33%）；4月初USDCNH回落至7.2430附近。3月在岸-離岸彙差小幅波動，月底報-334bp、較2月底倒挂幅度加深159bp。
主要期限人民币遠期NDF繼續小幅走弱、跌幅有所收窄。月内，1個月、3個月、1年期美元兌人民币無本金交割遠期（USDCNY NDF）匯率分别圍繞7.1183、、7.1119、7.0208的中樞波動，相較于2月中樞水準，隐含人民币匯率分别較前月走弱0.09%、0.16%、0.19%。
衍生品市場，美元兌人民币掉期點随中美利差走擴延續下行、月末回升。月内中美利差倒挂幅度繼續走闊，美元兌在岸、離岸人民币掉期點均較前月繼續下行。月内，1年期USDCNY掉期點圍繞-2652pips的中樞波動，較2月中樞下行約93.73pips；1年期USDCNH掉期點數圍繞-1764pips的中樞波動，較前月中樞下行約46.7pips。随着月末離岸人民币流動性收緊，USDCNH掉期點3月底收報-1607pips，較2月末走升185.5pips。
港交所USD/CNH期貨交易量增加、期權交易反映市場預期CNH将繼續承壓。3月，港交所USD/CNH期貨标準合約成交量約165萬張、環比增加24.4%（2月環比-19.4%）；月底未平倉合約3.66萬張，環比減少約1%（2月環比+0.7%）。月内，港交所USD/CNH期權合約成交環比增加2.3倍至154張，月底未平倉合約302張、環比減少2.3%，其中買入期權（call）未平倉量環比增加10.6%，賣出期權（put）未平倉量環比轉為下跌33%，反映存量資金預期離岸人民币短期内繼續承壓。
3.2.3 離岸人民币利率
3月末以來離岸人民币流動性明顯收緊。月内，1周、1個月和1年期CNH Hibor分别圍繞3.16%、3.24%、3.10%的中樞波動，分别較前月回落10.4bp、11.6bp、1.2bp；但月末受季節因素影響，短端隔夜CNH Hibor最高升至5.98%的近兩年高位，香港金管局的200億元人民币日間回購協定流動性于3月28日動用164億元。3月人民銀行縮減逆回購資金投放規模，境内短期1周、1個月及1年期Shibor小幅上揚、整體流動性整體充裕，離-在岸人民币利差整體走擴。1周、1個月和1年期CNH Hibor-Shibor月末分别收于265bp、178.9bp和99.3bp，分别累計變動約141.5bp、57.8bp、21.3bp。月末受短期CNH Hibor急升影響，CNH Hibor-HKD Hibor倒挂幅度進一步收窄，月尾隔夜利差轉正。
注：
[1]排除同業存單的廣義離岸人民币債券，除在中國香港發行的狹義點心債外，還包括在中國台灣、新加坡、盧森堡、中國澳門等地發行或上市交易的離岸人民币債券，以及在内地自貿區發行的離岸人民币債券（“明珠債”）。
[2]人民币RTGS系統（又稱人民币結算所自動轉帳系統，CHATS系統）由中國銀行（香港）擔任清算行，清算行在人民銀行設有交收帳戶，并為中國國家現代化支付系統的成員。
★
★
免 責 聲 明
興業經濟研究咨詢股份有限公司(CIB Research Co.,Ltd.)(中文簡稱“興業研究公司”)提供，本報告中所提供的資訊，均根據國際和行業通行準則，并以合法管道獲得，但不保證報告所述資訊的準确性及完整性，報告閱讀者也不應自認該資訊是準确和完整的而加以依賴。
本報告中所提供的資訊均反映本報告初次公開釋出時的判斷，我司有權随時補充、更正和修訂有關資訊，但不保證及時釋出。本報告内容僅供報告閱讀者參考，一切商業決策均将由報告閱讀者綜合各方資訊後自行作出，對于本報告所提供的資訊導緻的任何直接或間接的後果，我司不承擔任何責任。
本報告的相關研判是基于研究員本人的知識和傾向所做出的，應視為研究員的個人觀點，并不代表所在機構。我司可根據客觀情況或不同資料來源或分析而發出其它與本報告所提供資訊不一緻或表達不同觀點的報告。研究員本人自認為秉承了客觀中立立場，但對報告中的相關資訊表達與我司業務利益存在直接或間接關聯不做任何保證，相關風險務請報告閱讀者獨立做出評估，我司和研究員本人不承擔由此可能引起的任何法律責任。
本報告中的資訊及表達的觀點并不構成任何要約或投資建議，不能作為任何投資研究決策的依據，我司未采取行動以確定此報告中所指的資訊适合個别的投資者或任何的個體，我司也不推薦基于本報告采取任何行動。
報告中的任何表述，均應從嚴格經濟學意義上了解，并不含有任何道德、政治偏見或其他偏見，報告閱讀者也不應該從這些角度加以解讀，我司和研究員本人對任何基于這些偏見角度了解所可能引起的後果不承擔任何責任，并保留采取行動保護自身權益的一切權利。
本報告版權僅為我司所有，未經書面許可任何機構和個人不得以任何形式翻版、複制和發表。除非是已被公開出版刊物正式刊登，否則，均應被視為非公開的研讨性分析行為。如引用、刊發，需注明出處為“興業經濟研究咨詢股份有限公司”，且不得對本報告進行有悖原意的引用、删節和修改。
我司對于本免責聲明條款具有修改和最終解釋權。