人間最美4月天，正是A股中流砥柱——上市央企開始密集披露年報、一季報的時節，也是國務院國資委提出全面推開央企控股上市公司市值管理考核後的第一個财報季。
《國際金融報》查閱曆史發現，雖然過去政策以鼓勵為主，但實際上不少央企控股上市公司市值管理意識較強，自2014年“新國九條”首提“鼓勵上市公司建立市值管理制度”，十年來，它們已合理運用回購、股權激勵、分紅、并購分拆等工具進行價值經營，進而實作市值管理。經過《國際金融報》市值管理專題小組梳理，我們可以從以下三組資料得以一窺它們的實踐：
從2014年至今，A股央企總市值從119693億元增長至280322億元，目前占全部A股上市公司總市值的33.77%，市值超過500億的央企從33家增長到85家；
近十年，127家央企上市公司實施了超過597億元金額的股票回購，以A股市場2.37%的個股數量實施了9.76%金額的回購；
現有央企上市公司分紅總額從2014年的5147.16億元增長到2022年的11079.43億元，始終占據A股的半壁江山，更有151家央企連續九年進行分紅。
這些數字是多麼亮眼！央企們是怎樣做到的？《國際金融報》從回購、分紅等角度報道央企市值管理實踐，探索央企市值管理之路。
總市值翻倍
中國的“市值管理”概念最早于2005年股權分置改革時提出，是對企業内在價值和市場價值的綜合管理。彼時，中國資本市場尚未進入全流通時代。
2014年，國務院釋出進一步促進資本市場健康發展的若幹意見，首提“鼓勵上市公司建立市值管理制度”。這意味着市值管理首次被寫入中國資本市場頂層檔案，中國上市公司的市值管理意識逐漸增強。
2022年5月，國資委明确14條舉措提高央企控股上市公司品質，鼓勵中央企業探索将價值實作因素納入上市公司績效評價體系，“避免單純以市值絕對值作為衡量标準，嚴禁操縱股價”。
2023年，中國寶武和中國建築兩家央企被确定為央企市值管理試點企業。在上述兩家試點企業的基礎上，今年央企市值管理考核即将全面推開。
2024年1月24日，國務院國資委産權管理局負責人謝小兵在新聞釋出會上表示，“将把市值管理成效納入對中央企業負責人的考核，引導中央企業負責人更加重視所控股上市公司的市場表現，及時通過應用市場化增持、回購等手段傳遞信心、穩定預期，加大現金分紅力度，更好地回報投資者。”
1月29日，國資委在召開的中央企業、地方國資委考核配置設定工作會議上明确了央企市值管理考核新要求，“增加反映價值創造能力的針對性考核名額”“量化評價中央企業控股上市公司市場表現，客觀評價企業市值管理工作舉措和成效”“全面實施‘一企一策’考核”。
值得一提的是，目前明确進行市值管理考核的，是國資委履行出資人職責的97家實業類央企集團下屬上市平台，而地方國企以及财政部履行出資人職責的金融類央企、文化類央企以及其他類央企（煙草、郵政等）是否考核，還需看相關主管機構表态。
在上述政策梳理中，我們可以看到，從市值管理首次被寫入中國資本市場頂層檔案到如今，央企市值管理之路走了大概十年，曆經股票發行稽核制到全面注冊制，也經曆了科創闆開闆、北交所登上A股舞台，A股市場從2014年1月1日的2494家上市公司增長至2024年4月10日的5363家上市公司。
期間，央企上市公司的市值取得了長足進步。資料顯示，截至2024年4月10日，A股央企的數量為489家，占全部A股上市公司數量的9.11%，總市值為280322億元，占全部A股上市公司總市值的33.77%。A股央企十年前的總市值為119693億元。十年内A股央企總市值翻倍，增長了134%，但占全部A股市值的比例相比2014年初的45.13%有所下降。在這背後，近十年A股上市公司家數和市值增長更為迅猛。
頭部央企方面，目前市值超過萬億元的央企有6家，分别是中國石油、工商銀行、農業銀行、中國移動、中國銀行、建設銀行，市值千億元以上的央企有50家，集中在采礦業、電力瓦斯、建築、交通運輸、金融業、通信、制造行業。從區間分布來看，100億—500億元市值的央企上市公司數量最為集中。超過八成央企的市值在500億元以上。而在A股，4.46%的上市公司市值在500億元以上，央企普遍市值更高。
除了總市值，央企十年市值管理的成果還展現在頭部央企數量增長方面：2014年初，A股有33家央企總市值在500億元以上，數量僅占全A股的1.32%，到了今年4月10日，A股有85家央企總市值在500億元以上，數量占全A股的1.58%，頭部央企力量壯大。
中國上市公司協會（下稱“中上協”）釋出的《中國上市公司2022年發展統計報告》（下稱“《報告》”）顯示，2022年，境内上市公司共實作增加值18.49萬億元，TOP50合計創造9.55萬億元增加值，占全社會GDP的8%。其中國有控股37家，遠超其他組織形式的企業，包括央企上市公司29家，地方國企上市公司8家。（注：類比工業增加值及收入法核算GDP方法，與GDP相對應，以上市公司增加值近似測算上市公司經濟總量，是衡量經濟機關價值創造的重要名額）。
央國企在行動
對于市值管理是什麼，如何合理運用市值管理手段改善公司價值在市場的表現，中國石油、石化油服、中遠海控、中海油服等衆多央企上市公司在多年實踐中摸索出一些名額。
中國石油在投資者互動平台上介紹，“公司已将市值表現納入管理層年度業績考核，從股價變化和市場形象兩個方面，對市值表現進行量化評價。”未來，公司将繼續加強市值管理工作，努力以更加優異的業績回報股東、回饋社會。
石化油服表示，在市值管理方面，公司認為提升業績是根本，未來将繼續大力開拓市場，持續降本增效，努力提升盈利能力，赢得資本市場的認可；強化與資本市場的溝通，公司将做好重大資訊的及時、主動披露，讓投資者了解最新業務進展，通過多種方式加強與投資者的互動交流，做好資本市場媒體宣傳，向資本市場傳遞業務亮點。
中遠海控表示，中遠海運集團、中遠海控始終高度重視實作投資者回報最大化，并通過大股東增持、上市公司股份回購，以及提高分紅派息比例，加強市值維護。
中國鐵建表示，該公司将進一步加強市值管理，認真開展提高上市公司品質專項行動，強化投資者關系管理，提升資訊披露品質，重視股東回報，積極采取大股東增持等措施，增進投資者對該公司的價值認同。
中海油服表示，把市值管理成效納入對中央企業負責人的考核，是推進提高上市公司品質的重要舉措和關鍵所在，可以有效增強上市公司與資本市場互動關系，高度符合公司的核心價值觀“與客戶、員工、夥伴、股東共赢”。
不難看出，每家央企所設計的管理政策更加“一企一策”，回購、股權激勵、分紅、資訊披露、大股東增持是央企上市公司較傾向使用的市值管理工具，這些手段将在未來得到更多地運用。
清華大學中國現代國有企業研究院研究主任周麗莎指出，“在評價體系的名額設計上不是簡單圍繞股價或市值進行單一評價，而是在充分考慮企業規模、效益和能力，以及各子公司任期經營責任目标和年度商業計劃書的基礎上，圍繞價值創造、價值營銷、價值實作三個名額次元開展綜合評價。”價值創造是基礎、價值營銷是手段、價值實作是目的。
周麗莎預計，市值管理上更積極的變化，有望表現在分紅派息、回購，以及并購重組等方面。
中信建投證券權益政策首席分析師陳果表示，A股市場政策推動以投資者為本與央企市值管理殊途同歸，将市值管理納入央企負責人業績考核，及時通過應用市場化增持、回購等手段傳遞信心、穩定預期，加大現金分紅力度等，有利于更好地回報投資者。
上海社會科學院市值管理研究中心執行主任毛勇春則提到，注冊制下市值管理的工作應該包括：旨在市值增長與市值健康的市值規劃、市值監測、市值維護。
2月5日，證監會在推動上市公司提升投資價值專題座談會上也提到，要依法充分運用好提升投資價值“工具箱”，包括股份回購、大股東增持、常态化分紅、并購重組等市場工具。
那麼，近十年，A股央企做了哪些市值管理舉措？
回購597億
股份回購，素來被視為上市公司對自身長期發展信心的展現，它是指上市公司利用現金等方式，從股市上購回本公司發行在外的一定數額股票的行為。
值得一提的是，同為股份回購，相較于以員工持股計劃和股權激勵等為目的的股份回購，登出式回購作用最為顯著。
據謝小兵介紹，2023年，12家央企上市公司進行了回購，32家得到了大股東的增持。
從長期資料來看，十年間，127家央企上市公司實施股票回購，占央企上市公司數量的25.97%，占A股的2.37%，合計回購股票金額約597.42億元。同期，2776家A股上市公司進行了6121.76億元的回購，央企回購金額占比達到9.76%。
而回購股票金額排名前十的A股上市公司中，央國企占據一半。十年間，格力電器、中國建築、石化油服、寶鋼股份、京東方A等央國企均實施了超過50億元的回購，國企格力電器以回購300億元高居榜首；央企中國建築回購118.88億元位居第三，高居央企第一；央企石化油服回購63.03億元，央企寶鋼股份回購59.12億元，國企京東方A股份回購51.83億元。
以中國建築為例，中國建築曾進行了四期股份回購用于限制性股票計劃，花費數百億元資金。2018年第二季度，中美貿易争端加劇，大陸出口增速中樞下降，經濟下行壓力增加。商品房待售面積持續負增長，地産投資增速維持較高水準；但堅決遏制地方政府隐性債務增量、發行地方政府專項債置換城投債以及PPP項目集中清庫導緻基建投資資金規模下滑，市場對建築行業未來訂單持續性信心不足，基建投資增速開始下滑。
中國建築遂于2018年7月使用公司自有資金和激勵對象自籌資金開啟第三期限制性股票激勵計劃，耗資37.06億元。該股票激勵計劃成為驅動行情的重要資金來源。同年12月，回購結束後股價有所回調。2019年，随着基建和地産投資增速回升和公司業績預告表現，公司股價再次反彈。2018年7月至2019年4月，中國建築股價漲幅超過30%。
今年初，中國建築通過回購限制性股票進行登出來進行市值管理，回購登出限制性股票2.9956億股，回購款項合計9.17億元。
不難看出，在處于市場下行壓力較大區間時，中國建築通過回購股票、股權激勵等手段有意識地進行價值經營，實作波動中的市值管理，是央企通過回購進行市值管理的典範。
不過中信建投研報認為，在股市下行壓力較大的階段，美國、日本企業均加大回購力度，相比之下，大陸國企回購規模并無明顯提升。且統計2000年以來的大陸央國企回購案例來看，用于市值管理的案例比重隻有7%，回購節奏并未較好地服務于市值管理目的。
分紅占半壁江山
中上協資料顯示，2022年國有控股上市公司盡管總數不到30%，但總市值占比高達45%。尤其是頭部高市值上市公司中，國有控股占比不斷擴大。500億市值以上上市公司中，國有控股數量占50%，這也使得央國企在投資者回報上，具有領先優勢。
而現金分紅是實作投資者投資回報的重要形式。A股的央企上市公司保持分紅政策的連續性和穩定性，努力為投資者提供持續、穩定、可預期的投資回報，可以增強投資者的信心，也能提高投資者對公司市值管理工作的認可度和獲得感。
2024年開年以來，截至4月12日，A股市場上僅有民營企業龍佰股份預披露了2024年一季度的分紅方案。
随着2023年上市公司年報陸續披露，《國際金融報》記者根據東方财富Choice終端資料不完全統計，1170家企業已披露2023年分紅方案，央國企共有501家，央企有194家。
值得注意的是，2022年現金分紅預案金額創曆史年度新高，積極回報投資者已然成為全市場的新時尚。
《報告》顯示，2022年，3446家上市公司實施或公布年度現金分紅方案，合計現金分紅2.13萬億元，首次超2萬億元，遠超2022年1.42萬億元的股權融資總額，平均股利支付率為34.12%。分紅總額超10億元的A股上市公司有232家，有29家公司分紅總額超100億元。
《國際金融報》記者發現，2022年度實施現金分紅的央國企共921家，總金額為1.47萬億元。分紅總額超百億的29家上市公司中，25家為央國企，其中，央企占19家，工商銀行以1081.69億元分紅總額排名第一。
以中遠海控來說，公司近年來通過“高比例分紅+增持+回購”這一套組合拳進行市值管理，向市場傳遞信心。2022年，公司制定三年分紅回報計劃，保證年度現金紅利總額達到公司當年歸母淨利潤的30%—50%。同年，中遠海控派現548.27億元，占當年歸母淨利潤的50%，創下曆史最高水準。2023年上半年，公司又進一步派發現金紅利近82億元，達到公司承諾分紅比例的上限。
長江電力也是高比例分紅的典型代表。公司上市以來一直堅持高比例派發現金紅利，還在2016年将10年期高比例現金分紅承諾寫入《公司章程》，此舉屬國内首例。2022年度，長江電力現金分紅比例達到94.29%。公司4月12日市值相比一年前有所提高，分别為6219.82億元、5064.05億元。
讓我們把時間的指針往回撥，觀察A股上市公司2014年—2022年的分紅情況。在将近十年的時間裡，與其他類型的上市公司相比，央企的分紅金額相對更高，分紅總額在不斷提高；央企的股利支付能力也有了明顯增強，股息率更是一直保持在較高水準。
2014年—2022年，共計有151家央企連續每年都進行現金分紅。
現有上市公司在過去十年間分紅總額從2014年的7896.26億元增長到了2022年的21290.29億元，央企上市公司的年度分紅總額從5147.16億元增長到11079.43億元，金額在不斷增長，并且一直在總值中占據半壁江山。
具體來看，2014年—2022年累計分紅最多的十家央企分别為工商銀行、建設銀行、農業銀行、中國銀行、中國石化、中國石油、中國神華、招商銀行、交通銀行和長江電力。
再看最近三年，2020年—2022年累計分紅最多的十家央企分别為工商銀行、農業銀行、中國石油、中國銀行、中國神華、中國石化、招商銀行、中遠海控和郵儲銀行。分紅前十略有變化，但工商銀行、農業銀行、中國銀行以及中石油、中石化的地位難以撼動。
從股利支付率來看，近十年來，A股上市公司年度累計分紅總額占歸屬于母公司股東淨利潤的比例在逐漸上升，央企的股利支付能力也有了明顯增強。
2014年以來，A股上市公司總體股利支付率的平均值有所波動，整體保持上升趨勢，分别為39.93%、41.71%、40.2%、39.43%、44.66%、40.56%、41.73%、41.06%、46.56%；中位數保持在30%-32%之間。
央企的股利支付率平均值則一直保持在30%到31%之間，但中位數分别為34.95%、37.75%、37.95%、39.04%、45.22%、39.26%、39.07%、36.13%、43.33%，近十年來增長明顯。
另一大亮點是，與其他類型的上市企業相比，央企的股息率保持在較高水準。截至4月12日，央企股東回報的股息率為4.1%，高于滬深300的3.23%和上證指數的3.02%。
以企業每年度12月31日的股價來看當年末的股息率，近十年來A股上市公司的股票獲利水準有了明顯上升，而央企的股息率中位數一直保持在A股上市公司中位數之上。
2014年—2022年，央企當年末股息率中位數分别為0.68%、0.54%、0.64%、0.82%、1.24%、1%、1.06%、0.94%、1.14%，A股上市公司在年末的股息率中位數分别為0.63%、0.42%、0.53%、0.74%、1.22%、0.99%、1.01%、0.87%、1.11%。
不過，如果把視野拓展到全球市場，央企在分紅方面的領頭作用還有進一步發展空間。
中信建投研報顯示，不論是以公有制為主體的中國還是以私有制為主體的海外其他經濟體，國企向财政分紅都構成了國家财政收入的重要來源。
但是，從國企向财政的分紅率和國企分紅占GDP的比重兩個次元來看，大陸央國企向财政的分紅狀況與海外市場相比差距明顯。例如，美國的類國企分紅率明顯高于整體，中樞在50%左右，日本的類國企分紅率近十年來中樞在44%左右。此外，中國國企分紅率不論是一次配置設定還是二次配置設定均相對較低。
來源：中信建投研報
重組分拆“組合拳”
除了回購、分紅，并購重組、分拆上市等工具也在央國企市值管理中發揮着極為重要的作用。
《報告》顯示，2022年，全市場共披露并購重組交易2972單，交易金額17429.98億元。其中，中國寶武、中航工業等央企集團加強戰略性重組，20餘家國有控股上市公司整合做強，合計交易金額2017.19億元，占比已然超過11.57%。
國企重組仍是并購市場的主要力量。稽核類并購重組中，2022年全年首次披露的80單稽核類并購重組案例中，國有上市公司共43單，占比53.75%，高于2021年的43.33%；國有标的公司共39單，占比48.75%。重組委稽核通過口徑下，2022年并購重組委稽核通過的46單稽核類并購重組案例中，國有上市公司28單，占比60.87%，其中27單為國有上市公司收購國有企業标的公司，僅有1單為國有上市公司收購民營企業标的公司。
另外，2022年A股市場共有25家上市公司披露了34條分拆上市預案公告，其中，有中國交建、中國能建、中國西電、天地科技、寶鋼股份、海康威視等6家央企控股上市，濰柴動力、上港集團、上汽集團、興發集團、江西銅業、川投能源等6家地方國企上市公司，兩者相加占比近一半。
綜上來說，這十年，A股央企克服了重重困難、運用了回購、分紅、并購重組種種工具，維持并優化着公司的市值，取得了來之不易的成績，但央企分紅率和持續性仍有待進一步提升，以市值管理為目标的回購還很有限，回購規模和節奏仍有較大優化空間。
“高股息資産的背後首先是現金流的穩定性與持續性，央企具備優勢。其次，央企市值管理的一部分還包括企業ROE和利潤率的提升，同時在未來環境下，央企在整個國民經濟與資本市場中的龍頭作用、有利地位、核心價值可能進一步突出，綜合看央企紅利資産整體是較高勝率選擇。”陳果表示，需要注意的是，中國仍在轉型更新中，一部分成長股仍具有高賠率，這類機會也仍會持續湧現。