【高端訪談】特殊再融資債券“以時間換空間” 中長期債務化解應注重體制機制改革——專訪粵開證券研究院院長羅志恒

新華财經北京8月20日電（王菁）中央政治局會議明确，将制定實施一攬子化債方案，這意味着化債工作已從明确思路階段到了制定方案階段。此前，多個區域官方報告及相關表述中，也出現“積極争取化債試點”的措辭，新一輪債務風險化解程序正在逐漸展開。

目前，多地政府積極争取通過發行特殊再融資債券對隐性債務進行置換，以期實作隐性債務顯性化。那麼，本輪化債方案規模大約多少？最終落地的方式會是怎樣？後續化債之路還有哪些轉折點和新思路？如何有效控制債務率？......帶着市場普遍關心和熱議的諸多問題，新華财經近日專訪了粵開證券首席經濟學家、研究院院長羅志恒。

羅志恒對新華财經表示，“債務問題需要處理好幾對關系：一是存量和增量的關系，确儲存量債務逐漸化解，嚴格控制增量，解決道德風險問題；二是顯性債務和隐性債務的關系，隐性債務要逐漸顯性化，根據公共屬性強弱劃分為政府債務和企業債務，分别通過财政和市場化法治化方式解決；三是‘分子’與‘分母’的關系，即分子端債務盡可能要有更大的分母端産出，即提高債務資金的使用效率。”

隐性債務化解取得階段性效果 特殊再融資債券置換能起到哪些作用？

從總體的橫截面看，大陸地方政府顯性債務壓力可控。

截至2022年底，大陸地方政府債務餘額35.1萬億元，其中，一般債務14.4萬億元，專項債務20.7萬億元。考慮綜合财力和GDP後，大陸地方政府債務率為125.1%，負債率29.0%。分省份來看，7個省份的債務率超過150%，分别是天津、吉林、雲南、遼甯、貴州、重慶和福建。

同期，城投平台形成的帶息債務規模達到55.0萬億元。考慮城投平台有息債務後，大陸地方政府廣義債務率和廣義負債率分别達到320.4%和74.4%，均處于較高水準。分省份來看，廣義債務率超過300%的省份有18個，其中天津、重慶、江蘇和雲南4地超過400%，分别為774.2%、469.7%、444.1%和415.4%。

另外值得關注的是，大陸政府債務結構分布有提升空間。羅志恒指出，“其一是國債占比僅為42.5%，地方債占比57.5%，考慮到城投有息債務後，國債占比僅22.3%，地方債占比為77.7%，與國際上主要經濟體相反；其二是地方債務中一般債占比低，專項債占比高，前者僅為41.1%。”

再從隐性債務存量與化解的角度來看，經曆建制縣隐性債務化解試點和全域隐性債務清零試點，各地積極加大化債力度，近年來已經取得不少成果，尤其是東部發達地區的北京、廣東已宣布實作隐性債務清零。

談及本輪化債可能采取的形式，羅志恒稱，目前地方政府積極争取通過發行特殊再融資債券對隐性債務進行置換是衆多手段中的一種，這有助于實作隐性債務顯性化。然而，在此之前仍需通過審計“摸清家底”，對債務性質做出甄别，即債務屬于企業債務還是政府債務，此後才能去使用再融資債券。

羅志恒對新華财經解釋稱，“特殊再融資債券并不能從根本上解決債務問題，更多地是釋放了政策‘保’的意圖，緩解尾部城投的違約風險；畢竟再融資後，債務總量并未減少，還是要從做大經濟增量、财政增收、盤活存量資産、壓降不合理支出、提高支出績效等配合發力解決。”

從置換空間來看，羅志恒介紹稱，“目前剩餘最大空間約為2.6萬億元，僅相當于城投平台帶息債務規模的4.7%。截至2022年底，全國地方政府債務餘額為25.7萬億，限額為28.8萬億，理論上最大發行空間為3.1萬億。但與55.0萬億的城投平台債務規模相去甚遠，僅相當于其4.7%。”

從區域間分布來看，各地剩餘置換額度并不均衡，額度反而主要集中在上海、江蘇、北京等債務壓力較小的省份。可以說，按照各省份債務限額與餘額的缺口來看，上海、江蘇、北京等債務壓力較小省份發行再融資債置換隐債的空間較大。

“截至2022年底，前述三個地區剩餘額度分别為2764.5億元、1900.1億元以及1637.1億元，合計占全國剩餘額度的24.4%。然而，上海、北京已在穩步推進隐債清零工作，江蘇債務壓力也較小。反觀湖南、黑龍江、西藏等債務壓力較大的地區，剩餘空間均在200億元以下。”羅志恒稱。

“全面化債”——短期内“以時間換空間” 中長期注重體制機制關聯改革

地方債務的形成原因複雜，又經過經年累月的積累，解決也非一朝一夕可以完成。尤其是目前地方債務與财政、社會等其他方面壓力交織，更需要注意處置的力度和節奏。對此，羅志恒分享了其對于處置地方債務問題的體會和建議。

從短期角度來看，要應對好債務到期後的再融資問題，避免引發處置風險的風險等系統性風險，集中在拉長周期和壓降成本，以時間換空間，逐漸化解存量。具體而言：

第一，通過嚴格審計摸清家底，甄别不同類别和成因的債務。将存量隐性債務分别劃分為政府債務和企業債務，前者是需要政府解決的政府債務，後者合規轉化為企業經營性債務。

羅志恒解釋稱，“目前部分城投企業的業務範圍已經是以傳媒、非銀金融等為主，不再是傳統的以基礎設施投資建設為主要業務的城投公司，該部分債務理應屬于普通國有企業的債務，而不是政府債務。審計主要根據債務投向的領域，見賬見實物資産。”

第二，對于債務甄别後屬于政府債務的部分，可以采取财政化債和金融化債兩種方式。其中，财政化債主要包括四個方面。第一，安排财政資金償還，通過财政資金使用效率的提升為償還債務留出空間，主要來自于年度預算資金、超收收入、盤活财政存量資金等；第二，出讓政府持有的股權、土地使用權以及經營性國有資産權益償還債務，劃轉部分流動性較好的國資解決部分存量債務；第三，利用項目結轉資金、經營收入償還；其四，通過債務置換等方式優化債務結構，優化債務期限結構、降低利率負債。例如，通過發行再融資債券等置換高成本債務。

第三，發揮金融與财政的協同作用化解政府債務。

羅志恒認為，“應推動地方政府與金融機構協商，對現有債務進行展期，對高息債務進行‘削峰’，以時間換空間。在存量隐性債務顯性化、市場化的前提下，做好風險隔離，通過破産重組、清算等方式減計債務，避免風險傳遞引發區域性系統性風險。同時，可以由四大資産管理公司購買地方城商行、農商行的城投債，避免城投債務拖垮地方城商行、農商行引發金融風險，提前‘拆彈’。此外，政策性銀行也可以發放中長期貸款，緩解目前到期債務壓力。”

第四，堅持“誰家的孩子誰抱”和“中央不救助”的原則，但是需設定中央政府救助的前提條件，包括債務風險的嚴重性程度和債務投向形成資産的外部性程度，以及救助與問責同步進行，避免道德風險。

從中長期來看，則要推動體制機制的關聯改革。羅志恒建議的方向包括：厘清政府與市場關系、建立比對多元目标治理體系下的政績考核激勵限制制度和财政評估制度、改革财政體制、穩定宏觀稅負、優化債務區域結構、強化财政與金融配合等。

編輯：王柘

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