導讀：
珠江滔滔，不舍晝夜。
在時間的洪流中，風流終被裹挾而去，唯價值沉澱。
何謂價值？《資本論》賦予了其政治經濟學的基本定義：凝結在商品中無差别的人類勞動，而在證券投資領域，價值通常是在說企業内在價值和市場賦予其價格之間的關系。
好公司需要日積跬步打造護城河，好生意需要千錘百煉形成強壁壘。好價格，也需要在市場的波動中等待時機。價值投資背後，凝聚着時間的結晶。
我們邀請到廣發基金的基金經理，請他們分享對于時間的認識，對價值的思考。
讓我們，以時間的名義，為時間正名。
讓我們，以價值的名義，為價值賦能。
珠江滾滾，一江春水向東流！
如果說芭比娃娃是小女孩的最愛，那變形金剛可以說是小男孩的夢想。堅硬的外形，鋼鐵的意志，讓擎天柱、大黃蜂等等一個個機器人角色被深深刻進很多人的童年記憶裡。而随着技術的進步，夢想也在一步步照進現實。
實際上，人形機器人的研究要早于《變形金剛》。上世紀60年代，日本早稻田大學加藤一郎教授率先解決了人形機器人的雙足行走問題，至此揭開了人形機器人研究的序幕。2010年以來，網際網路的發展推動人形機器人收獲了大衆更多的關注：波士頓動力旗下Atlas的跑酷視訊一經釋出便收獲百萬點贊，電動車巨頭Tesla推出名為“Optimus（擎天柱）”的人形機器人，引發市場關注，這一名字或許是馬斯克對變形金剛經典的緻敬。
作為和人形機器人研究誕生于一個時代的學科，“人工智能（AI）”概念在1956年的達特茅斯會議上被首次提出，而今年年初以來，由ChatGPT引發的AI狂潮正加速改變世界，也讓2023年有望成為通用人工智能（AGI）的元年。
通用人工智能是指人工智能在各行各業的不同場景都能得到應用，而與我們日常生活連接配接最緊密的，可能是英偉達黃仁勳提出的“具身智能”概念，其實就是将人工智能與機器人技術進行緊密結合。我們認為，人形機器人或将是“具身智能”最好的展現形式，有望成為通用人工智能的潛在最大終端應用，而這也有望為資本市場帶來豐富的投資機會。
AI帶來“非線性”的變化與颠覆
今年初，ChatGPT從釋出到使用者破億，隻用了兩個月，創出史上使用者數破億的最快速度。更為重要的是，ChatGPT似乎即将揭開通用人工智能的面紗，将其強大力量展現在人類面前。
ChatGPT目前的功能是和使用者進行直接對話，日常生活中的很多常識性甚至定制化問題，它都能給予很好的解答，跟搜尋引擎有幾分相似，但它了解問題的能力和回複品質遠超已有的搜尋引擎。對ChatGPT來說，回答問題有一點大材小用，這個産品發明的初衷是編寫代碼，未來更值得期待的是它代替我們完成更加複雜的工作。
回溯人工智能的發展曆史，或許有助于我們更好地了解其發展現狀以及潛在價值。人工智能的發展大緻可以分為三個階段：第一階段是上世紀人工智能的孕育階段；第二階段是2018年至2020年人工智能走向大模型的階段；第三階段則是2021年以來的現在。
目前，模型在人類的監督下進行訓練和微調，在湧現能力出現後，2022年GPT-3.5和ChatGPT釋出，增加了AI與人類意圖的對齊性，讓機器能更好地了解和執行人的指令。其中，GPT4大幅增加回答的安全性和準确性，允許更長輸入。更為重要的是，GPT今年在4、5月份推出了接口，試圖成為AGI時代的流量入口和平台。大家可以把這個模型想象成電力發電，電力發明後，随後有了電器、電動車，這些電器得以運轉工作。人工智能的能力未來也會像電力一樣，伴随着各式各樣的應用接入，其相關能力将變得更加智能。這一階段，在資料互動的飛輪效應下，通用人工智能有機會真正走向商用，實作非線性的增長。
此外，GPT4的多模态能力還沒有正式對外開放，OpenAI最新的釋出會示範了網頁構想草圖并通過GPT直接生成網頁的功能。在不久的将來，這個功能或許就會面世，屆時人工智能可以讀懂文字以外的資訊，幫助使用者實作更豐富、更有價值的功能。
暢想未來，通用人工智将應用于各行各業的不同場景，例如已經有一定實踐的辦公、科研甚至藝術創作場景，工業、醫療甚至軍事等尚在規劃的場景相信也會有很多應用機會出現。
以我們較為看好的機器人為例，它涉及研發設計、零部件制造、系統內建、軟體程式設計、服務提供等多個環節。這個産業鍊可以為許多企業提供機會，例如半導體公司、機器人制造商、AI公司、雲服務商等，都是我們認為比較重要的受益行業和方向。總的來說，新技術帶給人類社會“非線性”的變化與颠覆值得期待。
機器人或是規模最大的終端應用
近期，市場關注度比較高的人形機器人有可能是未來機器人行業最為通用的應用形态，有望成為通用人工智能的最大終端應用。ChatGPT大模型與機器人的結合，我們可以把它了解為：機器人制造公司完成硬體架構的搭建，實作了小腦、軀幹、四肢等運動控制方面的功能，而ChatGPT的出現則實作了“大腦”的功能。由此，人形機器人雛形基本完備，疊代的基礎就此具備。
首先，為什麼要強調“人形”？機器人可以像狗，可以像貓，可以做成酒店和餐廳裡的服務機器人、上菜機器人、送快遞機器人那樣。但人形機器人是從人的需求出發，與人互動、陪伴，符合人的需求是最有可能發揮其效益的，正如計程車、地鐵、桌子的高度等都是從人類的角度出發設計的，為了增加機器人的通用性，人形的設計是最為直接的思路。過去幾十年來科幻電影也有許多關于人形機器人的創作，為大家提供了對未來的憧憬和展望。
人形機器人的研究起步于20世紀60年代，由日本早稻田大學率先解決了人形機器人的雙足行走問題，至此揭開了人形機器人研究的序幕。進入1990年代後，人形機器人在控制方法和硬體技術不斷更疊的基礎上取得了迅速發展，此後機器人的行走能力、功能性也越來越強大。
2010以來，網際網路的發展讓人形機器人受到了更多大衆的關注，技術也繼續疊代更新：2015年，軟銀Pepper的市售是人形機器人走入大衆市場的重大嘗試，2021年波士頓動力旗下Atlas的跑酷視訊一經發出便收獲百萬點贊，電動車巨頭Tesla也于2021年宣布将推出人形機器人産品“擎天柱（Optimus）”，并且于2022年的AI Day展示了原型機。
目前，國家對機器人的發展非常重視，最近不管是工信部還是各地政府部門都在密集出台“機器人+”的政策性檔案，對機器人研發給予支援，對符合條件的公司予以補貼。
從目前的分析來看，人形機器人擁有巨大的潛在市場空間，終局或數十倍于汽車市場規模。根據高盛最新的預測，在樂觀狀态下，2025-2035年人形機器人銷量複合年均增長率（CAGR）可達94%左右；如果參照全球電動汽車與智能手機發展曆程，中性預計2025-2035年人形機器人銷量CAGR為40%左右。換言之，這符合了一個行業空間大且增速快的特征。一般而言，一個行業的年化增速能有30%，就是非常好的成長性行業，而人形機器人很有可能在未來數年為資本市場帶來豐富的投資機會。
另外，根據特斯拉2023投資者大會，馬斯克預計如果Optimus達到成熟使用狀态，終局數量可能将達到100億台以上，以其售價計算，市場規模樂觀估計或将百倍于汽車市場的規模。當然，人形之外的其他形态的機器人，預計也将在通用人工智能的大時代下迎來快速發展。
分享人形機器人硬體創新機會
人形機器人若能夠順利落地并且放量，未來潛在的市場空間将非常可觀。有可能是繼智能手機、電動汽車之後，最大的科技硬體創新。而中國企業，也有望分享到人形機器人的成長盛宴。
解析産業鍊可知，人形機器人産業鍊與工業機器人以及汽車産業具有一定重合度，但在下遊應用場景方面存在一些差異。舉例來看，人形機器人與工業機器人一樣涉及到關節執行器，但結構更加複雜，此外還包含視覺傳感器、力學傳感器、動力電池、互動裝置等，部分零部件均在工業機器人上可以找到。不同點是，工業機器人應用場景大多是封閉的工廠場地，人形機器人則涉及到各種複雜場景的處理，因而既需要較強的運動控制能力，又需要強大的感覺計算以及根據環境回報執行能力，這對運動控制算法以及自主決策能力是非常大的考驗。
以特斯拉人形機器人為樣本，我們預計特斯拉人形機器人的構成中70%以上的硬體成本來自關節（旋轉關節、線性關節、手部關節）。“中國制造”已經在過去的智能手機以及電動汽車兩個标志性産品上證明了其強大的量産降本能力以及供應鍊傳遞的可靠性，未來如果人形機器人這個産品得到市場認可，中國供應鍊是一定不會缺席的。
具體而言，我們認為特斯拉未來大機率會将其成熟的電動車供應鍊與人形機器人共享，電動車中使用的動力電池、熱管理系統、結構件、部分傳感器均可用于人形機器人，雖然目前原型機上的零部件還大量使用了海外供應商的産品，但未來一旦進入量産階段，降本的主力軍還是在于中國供應商。
那麼，投射到資本市場上，該如何布局人形機器人的投資機遇？以我們的研究經驗，結合産業發展趨勢，把握成長的周期是較為有效的方法。
Gartner曲線為科技成長股投資提供了很好的範式：人形機器人目前處于技術曲線早期——技術萌芽期到期望膨脹期，往往是對一項新技術的未來無限憧憬的階段，展現在相關資産價格上主要是根據各種假設及産業鍊證據的估值提升，也就是從0到1的過程。但如果中短期沒有産品量産帶來的業績支撐，估值泡沫破滅是必然會經曆的過程，随後産品可能會繼續疊代，當疊代到觸動市場“甜蜜點”的階段，就是快速放量，産業鍊步入從1到N的繁榮期。
從投資的角度出發，這樣令人興奮的科技創新帶來的資産價格擡升機會，往往在産品放量準備完畢的初期。是以我們在當下就進行深入研究和緊密跟蹤，就是為了能夠盡可能多地去分享産業發展過程中不同階段的投資機會。
（風險提示：文章涉及的觀點和判斷僅代表投資經理個人的看法。本文僅用于溝通交流之目的，不構成任何投資建議。投資有風險，入市須謹慎。）