王如晨/文
重估美團的言論很多，誇克今天摻和一腳。
我們無法提供精益的模型，而更多從熱點話題切入，捕捉這一周期美團的結構性變化、增長機制、戰略落地成效，以及那些已成規模并逼近獨立開放甚至變現周期的單元。
就像春天的新芽，美團生态版圖上，已湧現出一些全新的價值觸角。
僅僅從2021Q4與全年年報中就可以感受到很多。
選擇什麼熱點視角切入呢？
你能看到，财報甫一公布，一些話題便重新集結。比如傭金争議、新業務導緻的巨額虧損等方面。
就從傭金争議開始吧。
它不是一個孤立的話題，而是凝結着美團戰略視角、業務與收入的結構性變化、綜合的增長機制。當然，還有隐秘的市值管理政策。
簡單概括幾段。2020年，若隻看資料，美團抽傭率與過往并無差異。比如，海通證券測算，2019年為12.6%，2020年為12.0%。這一話題之是以引爆，主要就是疫情、封控之下中國餐飲業整體生存焦慮加重。而恰從2020年武漢解封，美團與中國數字概念股的股價一飛沖天，形成一種反差。
2021年上半年，美團落實“費率透明化”。Q2、Q3降為11.7%、11.8%。基本處于2021年3月全國工商聯提案中建議的10%-15%的區間低位。
2021年前三季，這一話題相對平穩。不過，Q4至今，多地疫情再度引爆，包括青島、深圳、上海等地。行業焦慮再度加重。2月18日，多部門聯合印發《關于促進服務業領域困難行業恢複發展的若幹政策》公布。
美團響應夠快。此次年報，它将傭金拆為技術服務費、餐飲配送服務費。其中前者收入為285億，折算出的抽傭率為4.01%。後來來自商家、使用者，收入542億。
不過，外界再掀争議。一些人認為美團不應兩端收費，因為，重新将兩項加總，總額夠高。美團似乎未做降低。美團強調配送服務費無法填補684億騎手配送成本，
其實不難了解。
美團屬雙邊平台，不可能壓榨一邊供養其他。而餐飲配送服務不同于标品為主、大範圍協同的一般電商，即時、高頻、碎片化、最後幾公裡履約藏着巨額成本，必須由多邊機制才能相對攤薄。邏輯上，商家可獨立提供或由其他第三方提供，但不要說不可持續，體驗不可能好，即便能提供，也難以相信最終成本比美團低。
美團“技術服務費+餐飲配送服務費”加總絕對值之是以顯得高，與它化解傭金問題的機制有關。
任何企業都不是救世主。真正可持續的商業平台，不是停下來，将現有固定的存量盤子重新簡單配置設定。解決傭金問題，隻能通過戰略更新，擴大供給與多樣性，借助全鍊路能力、規模化效應、精細化營運，調動生态，才能最大限度地攤薄成本，回報到商戶，形成薄利、普惠、多邊共赢的機制。
這是一種發展與治理“雙位一體”的案例，也是一個企業走向成熟的标志。
不過，傭金隻是分析切口，我們的重點是，這個話題裡，藏着美團未來新版圖。它們已初步浮出水面。
最直接的一個，其實就是美團物流配送體系。
過去美團披露騎手成本，但傭金構成并未細化。此次分拆後的餐飲外賣配送服務費，固然不等于美團整個物流要素、資産、能力、模式，但截至目前，542億的收入仍是一個相當直覺、綜合的規模化名額。
與同業粗放對比一下，能感受到它的份量：2021年，順豐控股營收2072億（人民币），京東物流1047億（港元），菜鳥外部營收372.6億；圓通451億；中通304億；申通、韻達尚未披露，不過之前前者預告是241-265億之間。達達營收約69億。
也即，僅以餐飲外賣配送服務費計，美團這一闆塊已是本土第三大。僅次于順豐、京東，超過了菜鳥、“三通一達”們。
一年來，順豐、京東物流、“三通一達”們的市值大跌，縮水甚多，已無法作為美團此刻的參照。但有許多資訊、名額烘托着這一闆塊的下一輪。
财報顯示，2021年，美團外賣訂單總量同比增42%，8月份單日紀錄超5000萬單。财報會上，王興稱之為“裡程碑”。他希望單日能達1億單。年報顯示，1P 模式約占外賣總交易量的67%。
但它的另一重壯大的想象力，則在于“零售+科技”戰略的落地。
兩年來的社群團購，固然帶來巨額虧損，但誇克一直認為，這一服務表面屬于基于剛需的“吃”延伸的品類，也是電商、日常生活服務領域最難啃的硬骨頭，但真正的挑戰在于後端，尤其倉配物流、最後的履約。
此前我曾用“跳闆”形容社群團購。不是說随後便過河拆橋，放棄。而是說，它隻是通往更廣零售的新一步。于美團而言，社群團購與外賣像是前後兩組高速運轉的齒輪，有利于快速拉動後端配送體系建設，形成高效協同的智能供應鍊體系，進而撬動更上遊，尤其促進供給側的标準化、多樣性、規模化。最終滲透到更多标品化的零售場景。同時，沉澱出一套面向更多場景的全鍊路的數字化、智能化能力，為下一步涉入更多行業的數字化奠定基礎。
2021年，它的基礎設施布局已遠不止城市。美團優選打造的“次日提貨”三級倉配物流網絡體系，已覆寫全國30個省份的大部分社群和鄉村。随着商品品類擴充、倉配物流網絡的推進，未來，它的創收規模絕不遜城市的餐飲外賣配送。當然，後者也在擴大，尤其前端開放的閃購增長潛力巨大。年報中，它已占外賣GTV的12%，後續對城市配送乃至後端的倉儲會有新的拉動。
你應該意識到，這一版圖看上去不如前端生态入口熱鬧、話題流量大，但在“零售+科技”戰略架構内，美團的系統化基礎設施能力以及融彙一體的底層技術、資料能力，應該才是決定美團未來空間的核心。
我們判斷，未來一段，美團這一版圖很可能會出現組織更新，以釋放它的組織活力，走向更為獨立的運作：
一是随着使用者、商家、品類持續擴充，它的營運會更重，基于智能化供應鍊的服務會成為戰略深化的核心。
2021年營收近1800億，算是突破了一個天花闆。老實說過去幾年增長雖很可觀，但在一線網際網路巨頭中，它的營收規模其實算是個被動名額了。這與過去交易屬性側重餐飲外賣有關。而今自營、1P模式的服務，以及更多的商品品類，将會進一步推動美團的營收規模。
沒有獨立掌控的物流體系支撐，平台體驗不會好。尤其是社群團購切口，體驗要求更高。而新的零售版圖，它需要更可控的供應鍊體系。
不止美團如此強化，各家平台都是如此。一年來，拼多多/抖快物流配送動作頻頻，而菜鳥網絡如今已經重兵自營，幾乎可以更名為“菜鳥物流”了。
二是一張覆寫全國的智能物流網絡，所涉成本巨大，隻看短期現金流、現金與現金等價物，美團能夠支撐，且它的基礎設施布局也不是早期團購燒錢換流水/流量的打法，而是整個系統能力的沉澱，有它控制成本的節奏，但未來的營運終歸會更為複雜，還會涉及全球化，它需要更為開放的資本尤其具備生态要素的資本力支撐。
是以，傭金費用拆解為技術服務費與餐飲外賣配送服務費，看似是在有順應政策指令，降低商家傭金，緩和供需關系。但這一動作，已經不動聲色地對外展示了它的線下基礎的能力與規模。
“餐飲外賣配送服務費”就是一個信号。
在這個基礎上，再去分析美團收入結構中的其他業務，具有同樣的名額意義，尤其是線上營銷。
整個收入結構中，最高的是餐飲外賣配送服務費，542億。其次是傭金，529億（餐飲外賣部分占大頭）。而線上營銷（廣告）則已達290億，年增100億，同比增幅達53%。
你可能覺得，這個規模根本無法跟淘系、騰訊、位元組、百度、快手同類業務相比，與海外巨頭差距更大。
但我想強調三點：
其一、美團的廣告，主要來自商戶端，大頭在到店、酒店、旅行，其次是餐飲外賣，它的廣告主與騰訊、淘系、位元組、百度的廣告有一定重疊，尤其是美妝、食品、母嬰等，但差異更大。
我的意思是，美團290億的廣告收入，是在沒有覆寫很多傳統廣告主的前提下實作的。若隻計算所在垂直領域，它的規模已不算小。
你要意識到，它的日活使用者已達6.9億，活躍商戶880萬。
而随着“零售+科技”戰略落地，美團覆寫的商品品類會進一步擴充，進而會持續壯大線上營銷的規模。
其二、跟其他很多流量很大的社交/社群/内容平台不一樣，美團的廣告主要是效果廣告。
某種程度上，跟淘寶更近。
效果廣告相比品牌廣告有更為穩定、确定性的特征。尤其當宏觀趨勢轉冷、廣告主口袋吃緊時，具有使用者規模、流量、資料優勢的交易屬性平台，比社交、内容平台更易獲得合作機會。因為，前者擁有全鍊路、全域的數字營銷能力，于消費者營運、轉化方面，更具優勢。
财報電話會上，王興回答中信證券分析師提問時說，行業困難時期，會優先考慮高品質增長，預計2022補貼比例低于過去幾年，預計廣告收入穩步增長。顯然，他對這一版圖有明顯的期望。
我們強調美團廣告業務，并非認為它會像美團物流體系那樣更快走向獨立，服務外部，甚至資本市場去變現。
而是想做一提醒：随着“零售+科技”戰略強化，美團使用者、商戶的規模與多樣性，品類與SKU的豐富度，會進一步提升，擴充、商家多樣化，加上原本就有明顯優勢的本地生活服務，以及正在強化的基礎設施服務，在建構全鍊路、全域的數字化營銷體系上，有着不遜其他巨頭的全域、全鍊路的資料、場景優勢。
你應該注意到，最近一年多，淘系、騰訊、百度、抖音、快手、京東、B站、小紅書甚至拼多多，無一例外強化了線上營銷，将其更新為全鍊路的數字營銷。其中抖快、B站、小紅書的動作，都已誕生一個類阿裡媽媽的業務單元，而且無一例外強調了“品效合一”或“品效協同”，強調從營銷走向所謂“經營力”。
美團這方面似乎并不高調。但它其實非常前瞻。早在2017年，也就是阿裡開始談全域營銷時，它就公布過Co-Line Marketing，也即“線上線下一體化營銷”。平台邏輯如此這般：以消費者為核心，覆寫生活全場景，利用資料和技術實作線上線下一體化的體驗式營銷。如此，可關聯商戶，通過全場景全流程跨界，讓産品本身成為自己的廣告，真正觸達消費者。
當然，5年前，使用者與商家的規模與多樣性、交易屬性尤其是商品交易屬性遠不如今天。但我們仍能從中窺見美團建構全域數字化營銷的努力。
今日美團線上營銷已到更新時刻。我們判斷，2022财年，它很可能會出現關鍵的更新動作，以比對“零售+科技”戰略在這一層面的落地，同時建構更為完整的服務。這當然也是迎合一個不确定性周期的增長。
從這種獨立氣質的單元延伸下去，美團概念其實非常多。
有人關注前端活潑的生态，其實我們還是更關注它後端的能力體系。基礎設施的部分，除了城市餐飲外賣的配送、覆寫全國的倉配體系，還有去年再度拆分的智能交通，移動出行、無人車配送走向獨立。看上去獨立的智能交通概念弱了，但兩個新單元更比對具體場景，有通過組織改造、去中心化機制激活旗下各單元業務增長的用意。
美團核心主業與現有新業務更是藏着許多獨立的空間。
突然想到多年前大衆點評創始人張濤的話。他表示，點評上每個垂直行業、細分領域，未來都可能是百億獨角獸，餐飲、美妝、母嬰、教育、醫療等等。盡管那時缺乏縱深的鍊路體系，甚至沒有真正的閉環，但此刻，結合其他網際網路巨頭尤其是阿裡、百度、位元組、京東們在垂直領域的動作，你不得不重新審視眼前美團未來在垂直領域的想象空間。
餐飲外賣不說。它已是參天大樹。到店、酒店、旅行，看似在一個象限，其實都是潛在規模巨大的領域。新業務中更為多元。實際上，它們中間，都具有依托“零售+科技”走向縱深、閉環、全鍊路數字化的空間。
比如健康服務，美團平台有許多細分的入口。比如買藥、醫療/牙科、核酸檢測、醫學美容、健身運動等等，它們之間未來有協同、聚合甚至成就獨立平台的可能。
突然想起外界之前形容的“無邊界”。最近兩年，美團已幾乎不再提這詞。這類表達似乎有些敏感，容易引發誤解。但過濾一些陰謀論，我們認為，它更多展現了美團基于核心“吃”建構人類生活服務的創新空間：美團的多樣性遠高于其他平台，它是全球少見的複雜經濟學的符号，各種服務之間，藏着巨大的協同效應與想象空間。它擁有其他平台不具備的消費洞察能力。無邊界也是一種無止境的探索過程。今日美團還不過是初級的形态。
你知道阿裡過去強調“履帶戰略”。它展現了平台内部價值鍊各環節的成長節奏與成長象限。有一種輪動過程。但這種描述展現更多的還是電商價值鍊。更多垂直領域仍缺乏創新湧現的能力。是以我們看到，去年以來它開始“去中心化”，強調“多元治理架構”，某種程度上也是加快走出電商次元的程序，将更多基礎能力、中台化能力投放到各單元。
美團與傳統電商有競争，但其實它們的形态，更近從兩端互相走向相近的目标，隻是路徑不一。
美團勝在服務場景的多樣性、行業容納力、連結力，過去弱在閉環，缺乏更為完整的縱深鍊路的能力。同時，由于閉環不夠，故而幾年前營收規模有限。阿裡之前基于電商，形成了完整的垂直體系。
如此，再回頭看美團以“吃”為中心建構的戰略，其實明顯帶有打穿縱深，建構完整能力的用心。外賣的崛起就是第一波大規模的制勝戰略。所謂社群團購則是第二波。由于它是生活服務與零售的融合領域，它的引爆，不僅可以迅速壯大美團的營收規模（2021年新業務同比增83%至503億多，營收占比近30%），産生更大的協同效應，更是可以推動背後基礎設施建設。由于後者複雜而成本高昂，美團新業務的巨虧也在預期之中。
但美團沒有退路。一是這是需求更新驅動的結果，6.9億使用者，若隻靠現有品類無法創造滿足需求，二是品類、行業、場景擴充與基礎設施之間是一種永恒的辯證，二者缺一或者一方弱勢，另一方都不可能真正富有效率，甚至會淪為巨大的沉沒成本。
是以，今日“零售+科技”，可以視為美團建構全場景、全鍊路的新制勝戰略。所謂“零售”，你可以了解為與生活相關的所有場景、行業聚合。而“科技”，則是支撐這種生态的各個次元的數字化能力、基礎設施。或者說，前者是多樣性，後者是統一性。兩者不可或缺。
截至目前，若就美團的版圖結構的完整性說，相比BAT、FAANG們，它缺少一個集中統籌的2B的基座。
當然不是說，它一定要複制别人的路徑與業務架構，刻意迎合資本市場或投資人的思維，這不可能。每個平台都有自己不同的生态體系與發展路徑。強硬複制不會有什麼成效。
我們知道之前美團公有雲停服，外界認為它放棄了雲計算。我并不這麼認為。雲計算的形态日益多樣，公有雲隻是其中更近IaaS化的部分，或者說狹義雲計算。今天，它已讓位于鍊路更長、縱向更深的數字化程序。單純的雲計算并不能解決客戶營運中的實際問題，美團的調整，其實是務實的行動。
“零售+科技”的“科技”就是數字化的概括，它指向美團的2B基座。隻是目前不以更為獨立的事業單元呈現。
你能看到，财報與分析師會上，王興除了強調物流體系，“數字化”也是他口中日益高頻的詞彙。會上，這一詞彙覆寫了外賣、到店、酒店、零售、農村等諸多場景。我們認為，物流體系是全鍊路數字化服務的核心，這一戰，事關美團後續2B基座的形成。
老實說，當你意識到，美團平台諸多垂直行業的規模時，就應該能捕捉到未來行業數字化的機遇。
今日資本掌門徐新曾說王興是一台複雜的“深度學習機器”。而一位熟悉他的朋友說，王興是節奏大師。也許有美飾，但我們認為，截至目前，美團戰略落地的節奏與它呈現出來的想象空間，确實帶給外界日益深刻的感受。
當然，還是要回到眼前。越是富有想象空間的平台，一切挑戰注定巨大。
美團“零售+科技”的落地，正在承受着新業務巨虧的壓力。盡管現金流、現金與等價物等足以化解，王興财報會上亦表示，将會縮減部分補貼、提升經營效率追求高品質的增長，但2022财年，扭虧為盈仍有不小的壓力。而且，看2022财年，中報業績或将承壓。因為，眼前的疫情陰雲很難真正消除。剛結束的Q1以及整個4月，外賣、到店、酒店、旅行所受沖擊已很明顯。
不過，多年來，美團以“吃”為核心建構的多樣化服務，有它内在的韌性。往往承壓之後，它的恢複反而最快。以疫情說，一旦緩和，解除封控，購買、吃喝玩樂、酒店旅行恰恰是大衆報複性反彈的重心。
而這也不過是長短期目标的博弈。
若隻重眼前資料，而不去為“零售+科技”落地鍛造成本高昂的基礎設施，美團其實完全可以回到此前的規模化盈利狀态。
因為，2021年報顯示，美團不僅日活、活躍商戶到達一個規模節點，它的核心業務其實都在賺錢。餐飲外賣、到店、酒店、旅行毛利率提升顯著。這其實才是它财務的基本面。而巨虧則是一種戰略的選擇。隻是說，即便美團會考量平衡增長與虧損的沖突，但不太可能向資本市場妥協。
美團的股價表現也反映了這種局面。财報釋出會，巨虧引發大跌。但随後兩日，則以大漲回應。
我們同時看到，面對巨虧，高盛、野村、大和、花旗、富瑞等諸多投行紛紛給予美團樂觀評級。它們認為，美團主業利潤率提升穩健，疫情雖帶來不确定性，一旦緩和将很快重回正軌并實作穩定增長，全年亦将受益于營運效率提升，虧損有望縮減。我隻看到摩根大通一家微幅調低了預期。
誇克認為，除了上述因素外，行業數字浪潮背景下的美團，随着“零售+科技”戰略落地、深化，它的多樣性、結構性變化、網絡規模效應、全新的增長機制，已使得整個組織處于一輪創新湧現的周期。
截至目前，美團的市值尚未容納物流、廣告以及垂直單元的價值。
看到一篇文章用“美團等待黎明”形容這家公司此刻的狀态。這多少有些宿命與悲觀。因為“等待”一詞意味着命運權杖的轉移。固然有各種複雜因素在，宏觀形勢、疫情、監管、競争、數字化壁壘等等，但往往這種局面之下，湧動着創新的活力。是以，我們說，此刻正是重估美團的視窗期。