焦點分析 | 市值跌去五分之四，這家巨頭背後是一個光伏帝國的憂患

作者 | 袁斯來

編輯 | 蘇建勳

因為巨額虧損，2月7日，協鑫集團旗下元件上市公司協鑫內建收到了深交所關注函。

2021年，協鑫內建歸母扣非淨虧13-21億，不過比起2020年歸母扣非淨利潤虧24億，2021年他們還算有些起色。

去年是光伏大年，已經披露業績預告的公司，有七成業績都增長40%以上，協鑫內建不在這些幸運兒中。甚至在協鑫集團内，它們業績也黯然失色。協鑫系中做矽料的保利協鑫吃到漲價紅利後，2月9日晚對外宣稱，将盡快回歸A股，“A+H”兩地上市 。

協鑫內建給出的解釋，是材料漲價、但終端漲價不及漲幅導緻的毛利大幅下降。疫情期間，國際海運成本上升，海外業務占了七成的協鑫內建飽受沖擊。

協鑫內建最高峰曾經市值千億，如今跌到隻有200億，隻能靠賣電站回血。資金鍊緊繃、缺少技術積累加上過渡依賴單一業務，讓這家公司短期内很難看到翻身機會。協鑫內建是協鑫系盤根錯節叢林中重要的一顆，在它巨虧背後，協鑫集團也顯出了頹勢。

協鑫帝國

梳理光伏産業鍊，繞不開協鑫系。

2005年，當時已經經營熱電廠成功的鹽城人朱共山，承接了政府的多晶矽項目，邁入了矽料行業，成立保利協鑫。他們也是國内第一家量産多晶矽的廠商。經曆2008年多晶矽暴漲後，2009年，保利協鑫已經邁入全球多晶矽料前三的位置，成為名副其實的巨頭。

光伏行業中，矽料處于最上遊，無論是單晶矽棒還是多晶矽錠，溯源都由多晶矽料制造。在很長一段時間，多晶矽料都需要從海外進口。保利協鑫、通威、大全能源等本土企業崛起後，才逐漸擺脫原材料受制于人的困局，朱共山甚至有了“世界矽王”這樣一個頗為高調張揚的名号，2013年以108億元資産跻身福布斯富豪榜。

保利協鑫在香港上市後，2010年開始做起多晶矽片，這也是電池片的原材料，他們收購了一家矽片供應商高佳太陽能，11個月中成了全球最大的多晶矽片生産商。

朱共山顯然不滿足于隻做矽料。行業自矽料向下延伸，包括矽片、電池片、元件，終端是電站。越往下遊，技術壁壘越低，涉及的上遊廠商也越複雜，毛利逐漸下跌，朱共山仍然一個都不想放過，他要建造一個光伏帝國，而非矽料廠家。

2014年，主營電站的“協鑫新能源”在香港上市，協鑫隻缺中遊的元件環節。元件也就是太陽能電池闆，外觀像“夾心餅幹”，背闆、鋼化玻璃和EVA材料夾塊電池片。如果極端點說，隻有元件業務的廠家，做的就是來料加工，将電池片串聯或并聯後封裝，再安裝鋁制邊框等輔料。

元件商盈利與否很大程度寄于上遊材料和下遊電站的風吹草動。不過，保利協鑫從鍊條頂端向下伸展，有些上遊材料的成本優勢。

他們瞄準上市42個月就破産的元件生産商超日太陽能，成為控股股東後，2014年将其更名為協鑫內建，做起元件業務。

然而，協鑫從來沒進入過行業前列。根據Global Data的資料，2016年光伏元件排名，協鑫內建出貨量為4.6-5GW，位列第六。

他們很快就做起了系統內建服務包，也就是已經打包好的成品，比如BOS（平衡系統）內建包就包括逆變器、充電器、能量優化器等等元件之外的輔助部件。這部分業務占比已經占了協鑫內建營收的64%，而且毛利比元件高出5%。

當然，內建包也不算技術密集型環節，10.59%的毛利之下，掙的仍然是辛苦錢。如果協鑫內建僅靠賣元件和成品系統集合包，自然談不上長遠發展。

元件危機

2021年，周期的力量如此明顯。

因為政策紅利期到來，下遊元件廠商大肆擴張，矽片廠家也陸陸續續複工，加之新能源車等等需要用到矽料的新行業也開始搶産能，需求爆發式增長。但上遊矽料擴産周期更長，出現很明顯的供需失衡。矽料價格從2021年1月8萬元/噸暴漲到今年2月24萬元/噸。

最受掣肘的自然是更偏下遊的電池群組件廠商。除了直接要使用矽片的電池，元件其餘輔材如夾電池片的光伏玻璃，也出現程度不同的價格上漲。

已經公布業績預告的公司中，矽料和矽片廠商風光無限。大全能源歸母淨利超過50億，通威股份整了40多億，合盛矽業歸母淨利高達85億，同比增長了5倍。同為協鑫系，做矽料的保利協鑫釋出公告，2021年光伏材料業務分部盈利就高達54億。

下遊廠商的日子在大興土木中，反而不太好過。協鑫內建也不是唯一慘淡經營的公司。除了行業龍頭晶科能源和天合光能掙錢，東方日升、億晶光電、愛康科技等等元件廠商都出現了程度不同的虧損。甚至如隆基這樣的巨頭，也因為矽料暴漲不敢貿然擴産，甚至收縮部分産能。

這類元件廠商會繼續向下延伸去承包電站，如億晶光電、隆基都會有EPC業務。所謂EPC（工程總承包），其實是種電站開發方式。客戶将電站設計、采購、施工統一外包給協鑫內建，項目驗收合格後，承包商再賣給客戶。

2017年，協鑫內建花10億港元收購了協鑫新能源10%的股權，當時的目的主要是為了投資下遊電站。

這意味着協鑫內建這類總承包商需要提前墊付大量資金。電站項目通常和地方政府打交道，因為施工周期長，期間很容易出現政策變化。就是那一年，他們扣非後淨虧8億，給出的原因，就是未将電站項目并網。

對于隆基這樣資金實力雄厚且相對穩健的公司，從矽片一直做到電站其實無可厚非。但協鑫系旗下公司，都是高杠杆高負債，保利協鑫因為矽料大漲暫時纾困，但做電站的協鑫新能源2020年負債率達到81%，協鑫內建資産負債率為68.73%。

這也算是涉及下遊電站企業的通病，晶科能源最近幾年負債率都在70%以上。但對從上遊布局到下遊的龐然大物，做元件和電站更考驗企業的操盤能力，甚至需要更多謹慎，如隆基截止2021年第三季度，負債率在55.5%。協鑫系風格淩厲整體，習慣高負債經營，一旦矽料價格巨幅波動，将會遭遇更大的風暴。

36氪制圖