"调色的方法，事物的应用方式"，魔术的调味已经从餐桌菜肴延伸到资本市场。但行业龙头海天味行业并不是那块"点金石"，争议依然存在。
记者|文斯·敏
编辑|徐冰清
本文发表于《第一财经》杂志2020年9月刊
经过数月的攀升，该公司于9月2日创下六年来的最高水平。同日，公司股价收于198元，市值高达6577亿元，位居贵州茅台第三，仅次于五梁A股消费品行业。
然而，如此好的表现并没有持续太久。在接下来的一周左右的时间里，股价回调使该公司的市值蒸发了约1300亿美元，关于"小茅台"公司是否被高估和泡沫化的争论越来越多。
中国调味品市场在今年二季度疫情缓和后迎来报复性消费，A股调味发酵板块股价均价在今年上半年上涨了52.84%，其中表现最活跃的是以"酱油股"为首的海天香精行业。
在每个中国厨房里，瓶子和调味品罐头之间都有激烈的战斗。当一瓶酱油的故事突然有了很大的想象空间时，会发生什么？
比同行的秘密更好
海地味觉产业起源于20世纪50年代广东佛山的一个"酱菜园改制"。当时，佛山当地25个酱油园进行了一定规模的酿造合并重组，决定以历史最悠久的"海天（古）酱菜园"为领头羊，新酱油厂被命名为"海天酱油厂"。
1994年，在国有企业改革的社会背景下，海天启动了股份制改制，从此成为佛山市政府和职工控制的现代化企业。自1998年以来，海天香味行业销售数据在湖北省实现了突破，从此开始了长达13年的高速增长期。2007年，海天味业第二次重组，在被其他股东收购30%的国有股份后，完全转型为民营企业。
业内人士曾开玩笑说，中国调味品市场至今有三个谜团，其中之一就是海天老烟的色效——为什么用其他酱油炸蔬菜，菜品会变黑变黑，海天蘑菇老炸蔬菜还能保持鲜艳？
海天在制作酱油方面确实有一套。公司2019年财务业绩显示，酱油产品贡献了公司收入的58%以上，达到116亿元。而酱油产品带来的毛利率超过50%，在行业内排名第一。除了酱油，海天另外两大主营业务分别是酱料和酱油，这三种调味品都是海鲜产品的核心，对营收的贡献率达90%以上。
海天味觉产业司司长张欣曾表示，毛利率高于同类企业，是因为生产过程中自动化控制水平高，很多环节都依赖于工业设备而不是人工操作。另一方面，与同行相比，大海和天空非常"拯救"。
海天员工陈小龙在《调味品营销第一书》中表示，海天长期以来的工作是将酱油残渣用水浸泡，将"副产品"作为盐水，以降低成本。而同行企业的做法通常是将酱油渣直接作为饲料，对外销售。华金证券计算出，每吨高科技产品（也是调味品行业的上市公司）的成本约为海天味的1.4倍。
在过去三年中，海天一直在压低管理和销售率，这两者都下降了近3个百分点。更能说明问题的是关于其管理效率的另一个统计数据，该统计数据还雇用了一名员工，其毛利率是海天每名员工毛利率的三倍以上。降低效率的书，永远是企业成功的秘诀。
根据2019年的数据，海天酱油的平均销售价格为5355.54元/吨，而2018年中国调味品协会百强企业酱油产品的平均价格为5346元/吨，也就是说，海天酱油的定价策略与同行没有什么不同。
但严格的成本控制使该行业实现了更高的毛利率，并在过去10年中保持了上升趋势。海天2010年的整体毛利率为32.99%，2014年公司上市时为40.41%，到2019年已攀升至45.44%，为行业最高水平。
海日是"小茅台"吗？
在国内，"一超强"是对海天及其竞争对手格局的描述。2019年，海天营收接近200亿元，其次是中聚高新和集玉味业，营收分别为46.75亿元和7.71亿元。海日的优点是"滚动等级"。
在今年股市耀眼的时期，外界也给予海天味业"小茅台"称号。一个原因是两者都主要是酿造，一个酿造，一个酱油，另一个是它们具有相似的内源性基因，例如前面提到的对通道的绝对控制。
茅台的品牌价值在于其不可动摇的皇冠，其核心产品不需要一分钱的广告，就能卖得高价。海天还在2016年确定了大力投资的品牌建设发展战略，营销成本向各类电视、网络综艺节目转移。根据《2019年上半年中国综艺节目广告营销白皮书》数据，2018年，海天味觉业共参与12场综艺营销，累计植入时长近80小时，在总植入时间中排名第5位。
但海天要实现毛台式的产品垄断，难度更大。就食品而言，工艺要达到特殊的香气和口感仍然是消费者青睐的关键，但酱油酿造技术和产品优势，没有办法扩大到茅台一样的"稀缺"属性差异。
海天草菇老抽、金标生抽是全国最畅销的单品，以低于10元的价格瞄准低端酱油市场。近年来，海天也开拓了更多利润空间的高端酱油市场。中金公司援引微信公共调味品业务的研究数据称，海天在高端产品收入中的份额已从2014年上市时的10%上升到2018年的40%。
酱油369等，在行业标准中主要取决于"每100毫升产品氨基酸氮含量"这一指标，达到0.7克是1级酱油，0.8克及以上是特种酱油。"鲜酱油"、"零添加"和"有机"等高端产品概念基本处于"优质酱油"评级。电商渠道数据显示，"零添加"酱油单价一般是"一级酱油"的三倍以上，使用有机大豆生产的"有机酱油"价格是"有机酱油"价格的四倍以上。
仅仅做高端酱油就可以养活一家上市公司，而这发生在另一家调味品公司身上。在公司发展初期，气瑜香精行业的核心产品是工业级食品添加剂"焦糖色"，而在扩展到大众调味品之后，目前主要关注的是所谓的"零添加"酱油和"有机窖醋"等高端产品。根据2020年半年度报告，奇亚籽行业也受到消费复苏的影响，酱油和醋产品收入分别增长38.84%和58.92%，股东应占净利润扣除非经常性损益后增长91%以上。
然而，按照所有食品饮料品类提出的法律，高端调味品只适合直接面对一定知识的消费者，很难开拓以餐厅为代表的大众市场。由于普通消费者时间长，单次消费的特点，餐饮渠道购买更频繁，需求量大，消费也很快。因此，对于许多调味品企业来说，中酒是赢得市场的重要一步。
海天正是以突破流通饮料渠道为主要方向。除了利用分销商打入尽可能多的餐厅外，该公司多年来还赞助了新的东方厨师学校和各种烹饪比赛，在厨师的学习阶段加强了他们对调味品的品味记忆。新东方师范学校的母公司中国东方教育在2018年上市前透露，中国四分之一接受过烹饪专业技能培训的厨师来自中国东方教育。
根据中金公司的市场调研数据，海天香味行业目前占餐饮渠道流通量的60%以上，而零售渠道仅占40%。其他调味品企业则恰恰相反，如中聚高的新餐饮渠道，仅占流通量的20%左右，其余8家成都供应零售、电商等需要调味品的工业企业。
餐饮业也有风险，主要在追求金钱困难。在收钱问题上，海天品行采取的方式是先把钱拿到货之后，经销商必须预支资金才能拿货。这一战略将海洋的作业风险保持在非常低的水平。根据收益报告，在2017年和2018年，海洋日的应收账款仅占总资产的0.01%，几乎可以忽略不计。
海天味觉行业相关人士及公司公告一再表明，公司销售业绩背后是"双车"销售驱动——双层销售结构。在海天的销售体系中，经销商是海天味觉行业的直接客户，只有部分产品的直销权，经销商是直接面向市场的一方，由品牌和经销商共同管理。
调味品的进入门槛不高，大多数调味品的分化程度也不是那么明显。如果失去对终端的控制，海天也有可能失去产品的最终定价权。大多数中小型调味品企业都陷入了这种困境，陷入了低质量的产品和价格战。为了掌握更多的主动性，海天甚至引入了多个分销体系，让经销商形成竞争效应，从而完成渠道的整体下沉和深度分销。
中金公司曾预计，到2019年，海天Taste将采用这种分销体系，覆盖全省、90%的本地市场和60%以上的县级市场。
此外，海天对物流的管理也值得一提。调味品本身是保质期长的产品，对动态销售率的追求会很弱。但海天在生产产品一到两周后，就可以发货给经销商，所以库存少周转快，基本上可以准备销售。茅台和格力也是这种方法论的忠实实践者。
覆盖从酱油到味道的所有内容
由于其幅员辽阔，中国在豆花、榛子、月饼等许多传统食品的味道上，"甜食派对"与"盐派对"之间有着差异。作为酱油的重要调味品，其实有一种所谓的甜、咸。
按制造工艺分，目前市场上常见的酱油可分为三大类：中国黑酱油（旧泵）、中国淡酱油（生抽）和日本酱油。包括海天、李金鸡在内的大部分我国酱油生产过程中需要日晒、自然发酵，生产过程中还需要添加含糖物质，属于"甜方";
虽然在决定口味的制造工艺上存在一些差异，但生产不同酱油时使用的原料和灌装工艺几乎完全相同。大豆、糖和小麦等商品原料约占酱油成本的一半，而玻璃瓶、塑料瓶和纸箱等包装材料约占30%。根据华金证券（Joaquin Securities）的一项研究，正是由于2017年瓦楞纸价格上涨了60%，海运日的毛利率受到波动的影响，因此价格全面上涨。
为了尽量减少原材料价格波动的影响，海天使用的大豆、制糖都是通过重要供应商量化、定价采购的，几乎所有的国内原材料采购也使其基本不受进口贸易政策或汇率变化的影响。因此，酱油在普通消费者眼中是一种价格相当稳定的日用品，而除了酱油，海天味觉行业早已通过业务拓展和并购布局，尽量覆盖更多的味觉体验。
2014年，海天Taste宣布收购腐奶厂商广中英皇;2017年，海天Taste收购Dan and Vinegar 70%的股份，进入醋市场;而今年，海天赢得了合肥燕庄67%的股份，后者的主要业务是食用油。
根据海天品味2018年财务业绩，广中英皇和丹和醋业分别实现净利润193.7万元和720.94万元。"我们也在山西等地寻找醋厂，希望凭借原有的产能，公司也能做到全行业醋类第一。"海天味觉产业总监张鑫对媒体说。
烂牛奶醋，前者有王志和，六必活，后者有横顺。作为这些品类的后起之秀，海天要在短时间内赢得市场份额并不容易。不过，从李金鸡的转型经验来看，渗透到其他调味品中仍然是一个可行的尝试——李金鸡多年来看到的油，也通过"蒸鱼油"这个产品，打开了酱油市场的局面。
然而，李金鸡"蒸鱼油"的时间不长，很快就被海的模仿所吸引，失去了主导地位。同样的命运也被石油战场收割。众所周知，李金基从石油入手，对石油生产技术的掌握让它为集团感到自豪。李金鸡的品牌产品定位在高端市场，其瓶装老庄庄油可以瞄准30元以上的价格。2000年，终于突破了油水技术，海天正式开始与李金基在石油市场上展开竞争。很快，海天以不到李金基的一半价格，在各种渠道迅速传播出低成本产品，价格与渠道双重优势将让李金基措手不及。此后，海天以金本位油和优油两种产品占据了单宁油的低成本市场，完成了从仿制到市场份额"逆袭"的旅程。
除了成熟的调味品，复合调味品也可能是行业领导者的下一个发展方向。
与酱油、醋、酱油等单一调味品不同，复合调味品的成分比较复杂，常见的火锅基底、火锅酱、米酱都是这类。与传统调味品相比，复合调味品具有更短的生产周期和更高的价格，节省了研发成本，减少了生产时间，并增加了小企业的利润率。
在一些食品工业化水平较高的国家，复合调味品已被证明具有市场空间。根据中泰证券在2019年底发布的一份研究报告，传统调味品和复合调味品目前占美国和日本调味品市场市场份额的近一半，后者在2015年至2016年期间每年花费超过80美元;
随着海底渔业上市，其复合调味品供应商、香港联交所上市公司"渤海国际"也引起了一定程度的市场关注。包括天宇、德庄等老牌火锅基地厂家，近年来也尝试用自发热小火锅等创新产品"打破循环"。而仅从股价变化来看，渤海国际在四年内上涨了40多倍，远远好于海底捕鱼。
今年8月，海天味觉行业也推出了首批火锅基础产品，分为韩麻牛肉、新疆番茄、云南酸汤和韩军火锅4种口味，避免了四川火锅市场主流正面交锋，吸引年轻人的目标也更加明确。
然而，海鲜行业能否在复合调味品复杂的市场形势中找到自己的方向，还是要打上问号。
向学习
如果从佛山古酱园开300多年前的酱油"第一瓶"算起，海味行业也是一个悠久的"老"历史。但就全球影响力而言，拥有103年历史的日本酱油品牌Turtle Kavan可能是更知名的品牌。
《第一财经》杂志6月刊的"日本历史上表现最好的酱油公司"有什么区别？本文详细分析了阿万如何从传统的家族企业，适应现代企业发展的大型调味品企业。始于20世纪60年代的国际扩张是陆龟转型过程中的重要一步。
当时，日本酱油市场消费空间已经达到顶峰趋势，甲只把目光投向海外市场。最初，情况的高层判断，与其从美国进口原材料，在日本生产酱油并向美国出口酱油，不如直接在美国设立工厂，这将节省中间道路运输成本。
1972年，西部地区最大的酱油厂在威斯康星州沃尔沃思成立。在第二次世界大战的阴影下，酱油厂成为美国第一家日本制造商，领先于索尼和松下。从那时起，工厂的退货验证了这一举动。根据一份企业传记，自其美国工厂成立以来的20年中，美国的酱油消费量增加了十倍。
该公司在美国的成功也归功于该公司大胆的营销策略，该公司不仅将亚洲餐馆和超市作为"全球"成分和国际商品销售。该公司将向西餐厅推广使用日本酱油的西式食谱，并根据美国本土食客的需求开发了现在着名的照烧。
此外，龟卡万还积极探索其他品类的多元化业务，如红酒、酵素、豆浆，甚至生物产业，追溯到根源，这些都是围绕酱油业务基础发展起来的。目前，东光湾的四大核心业务主要是东方食品贸易，海外酱油，日本食品制造和日本酱油。其中，东方食品贸易占其总收入的42%用于陆龟。
根据东北证券的数据，海外业务占亨氏、Turtle's Armor和Good America等国际调味品公司业绩报表的30%以上。虽然海天味觉产业和李金基是国内知名的调味品主管公司，但海外市场的存在大多局限于亚裔社会，海外业务对整体收入的贡献率不值一提。
从乐观的角度来看，海天与海龟卡万在市场规模、营销策略和国际野心上的差距，也与其未来的发展形成了鲜明的对比。关键问题是 - 珍珠需要多长时间才能真正赶上？
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