作者：厉克奥博 清华大学中国经济思想与实践研究院副院长（图左）；徐高 中银证券首席经济学家（图右）；陆挺 野村证券中国首席经济学家（图中间）。
本文为2024年1月8日，清华大学中国经济思想与实践研究院举办的第46届清华大学中国与世界经济论坛上的对话实录。
信息量大！厉克奥博、徐高、陆挺共话2024年经济
厉克奥博（清华大学中国经济思想与实践研究院副院长）：
首先请教一下中银证券的首席经济学家徐高先生，您认为2024年中国经济最大的风险和您认为最主要的看点在哪？
徐高（中银证券首席经济学家）：
如果简单来讲，最大的风险还是需求不足，23年看到了国内地产走弱的压力之下，23年比如说汽车行业非常好，出口竞争力非常强，但是因为国内存量被政策打得太严重，所以经济下行的压力还是比较大。现在为止虽然政策暖风频吹，去年的中央经济会议，包括中央金融工作会议，其实都释放了很多积极的信号，但是到目前为止，看起来房地产市场的问题还是比较大，所以从这个角度来看，应该说24年仍然是一个下行风险比较大的一年。当然我们在预测的时候，我们考虑到现在政策的预期还是比较强，我觉得24年的GDP增速和23年差不多，也是5%。为什么24年GDP增长目标也放在5%？虽然都是5%，但是因为基数抬升了，所以24年的情况应该比23年要好。大家可能对24年的经济，对政策既要听其言，也要观其行，看有没有具体的措施出来，所以这是浅层次来讲。
我觉得深层次讲，其实问题相当大，问题出在哪里？
第一，很多人对于中国传统的增长模式是认为它们不行了，说房地产不行了，高峰已经过去了，要去地产。基建不行了，债务太多，我们不能搞了。但是大家有没有想过，这些模式是让中国改革开放40年取得辉煌的重要原因。地产和基建，很多场合我都讲过，单看地产，单看基建，都有自己的问题，地产就是房地产泡沫，基建是投资回报率太低，覆盖不了融资成本。合起来来看，这就是中国独有的地方政府经营城市的商业模式，这个模式很简单，就是地方政府借钱搞基建，基建的问题是因为它有公益性，项目投资回报率非常低，难以覆盖融资成本，不光中国做不到，全球都做不到。所以全球都知道基建是一个好东西，搞起来都复杂，都搞不动，拜登总统刚上台的时候，说美国要搞三万亿的基建，这个数一砍再砍，后来不了了之了。中国因为土地是地方政府所有的，基建这种投资回报很大程度上可以体现在社会层面，带来地价和房价的上升，所以地方政府可以通过卖地来变现基建投资的社会效益，然后再来还债，所以基建投资这个账在项目层面怎么都算不平，投资回报率覆盖不了融资成本。
但是在政府层面，把土地收益加上去，这个账就有可能算平。中国基建+地产的模式搞了20年，这是让我们成为世人艳羡的基建狂魔的重要的法宝，我认为很多人他就没有看懂，觉得这个东西都是坏东西。
中银证券首席经济学家徐高在论坛上发言。
厉克奥博：
这次中央经济工作会议提到了先立后破，是不是我们的决策者意识到了这个问题？
徐高：
我认为是意识到了，但是意识到之后，现在看到的房地产这一块破得过头了，你要去调整，但是政策到目前为止应该说出台的还是相对迟缓。而出台迟缓的原因是什么？因为认识没有扭过来，还有很多人认为地产就是一堆坏人，基建就是庞氏骗局，政策也只能小修小补，而没有反过来认识中国取得成功的真正原因是什么，和西方是不一样，中国的经济和西方主流经济学家讲的有很大的差别，但是有差别不代表我们不对。
如果讲24年，认识如果能及时纠偏，那我认为经济才会有更大的发展，否则的话，政策都只是在经济下行压力下倒逼，挤牙膏挤出来的，但是指望经济能有多好，甚至说我们要去延续过去40年改革开放的辉煌，我觉得就比较难了，所以我觉得这是深层次的问题。
厉克奥博：
您的观点跟我们发布的报告，观点不谋而合。这个模式过去这些年确实积累下来两个问题，一个是高房价，另外一个是地方政府的债务包袱比较重，这两个问题您觉得有哪些实招可以来解决？
徐高：
首先我觉得这个模式应该要转起来，中国经济就是一辆自行车，慢了就立不住，确实是这样的。中国房价确实高，这是毫无疑问的，但是房价高的原因是什么？要看清楚这是土地供给的问题，从2004年地产叫“831大限”，所有经营性土地出让只能通过招拍挂手段进行之后，从05年到现在全国土地供应年增速平均下来是负增长，一线城市的北京、上海，05年这两个城市一年大概修了3000万平方米的房子，现在上海一年大概只能修1000万平方米出头，北京一年1000万平方米的房子都修不到，供给显著收缩了。你会发现如果你看中国房屋完工面积的增长，过去20年连GDP都没有跑过，所以我们都讲中国产能过剩，房地产市场其实有非常大的短板。所以这种情况下，房价怎么不涨？房价之所以涨上去，一直居高不下，我觉得很重要的原因就是房价本来是一个价格指挥棒，一个东西贵了，表明这个东西供给不足，比较高的价格就会引发更多的供给，但中国的问题是土地制度导致土地的供给对价格缺乏弹性，房价涨得快的时候，土地供给未必会增长很快。十多年前当时在调控房价的时候，一方面要紧缩银根，一方面还紧缩地根，房价涨的快，还要减少土地供应，那是让房价涨得更多。
另外一方面是空间上，房价涨得比较快的城市，比如说东部的城市，土地供给反而少，土地反而向中西部倾斜，这种情况下价格指挥棒在调节供给方面大部分失灵，房价当然就居高不下。所以要抓住这个问题的主要矛盾，如果说把土地的价格弹性做出来，在房价涨得比较快的时候，多供地，房价涨得快的地方多供地，房价完全控制的住。
厉克奥博：
我补充两个信息，一个是中国一线城市在全世界范围内，我们住宅用地的占比是最低的，远远低于伦敦和纽约这些城市。第二，在疫情前，以北京市为例，每年年初会发一个土地供应计划，连续十年没有一年完成过，很多年份出让了60%左右。于地方债您怎么看，您认为这是风险，还是要承认它的历史贡献？
徐高：
我觉得就应该搞地方债，地方债是中国的法宝。为什么这么讲？如果从西方经济学的角度来讲，在次贷危机之后，西方国家都普遍陷入通缩的陷阱，应对通缩，2022年美联储前主席伯南克就已经讲了一篇重要的讲话，他说通缩确保不发生在这里，已经提出了货币政策应对通缩四步非常规的宽松路线图，第一步，把短端，把联邦利率降到0，第二步，通过QE买长期国债，把长期无风险利率往下摁。第三步，央行买入风险资产，把风险溢价往下摁。如果前三步全部不管用，第四步就是财政大规模搞赤字，然后央行去货币化财政赤字。伯南克说到第四步就等同于直升机在天上撒钱，没有任何通缩，通缩就对应需求不足，没有任何通缩，没有任何需求，这是搞不定的。所以理论上就非常清楚了。
我们说日本失去了20年，30年，最近通胀起来了，收益率曲线控制政策（YCC）眼看要退出了，很重要的就是因为疫情期间日本的财政非常给力，包括前期有安倍的三支箭。中国地方政府融资平台，一方面是政府创造投资项目，创造需求。另一方面，不是从央行拿钱，从金融市场拿钱，其实很类似于我们看到的伯南克讲的第四步的直升机撒钱，因为我们有现成的工具，现成的工具你不让他用，发现需求不足的问题，通缩的压力都起来了。所以从这个角度来讲，它其实是一个非常有用的工具，别的国家没有，我们有。
从另外一个方面，我想其实我觉得现在很多人分析宏观经济很大的误区，就是把宏观经济当成微观主体来分析，这是错误的。要知道微观经济主体不管企业和个人，他身处在一个他不能控制，他只能被动接受的环境中，而宏观经济他身处的环境很大程度上被宏观经济自身所决定，所以真正要看宏观经济紧约束，包括债务的约束在哪里，加大它的生产能力。如果一个国家它的内需超过了生产能力，那么这个国家的债务是不可能持续下去的，要么你就会形成需求拉动型的通胀，要么你会形成庞大的贸易赤字，以及随之而来的外债的累积。反过来讲，如果一个国家它的内需是不足的，供给能力是过剩的，这个国家债务累积就没有问题的，甚至就需要债务累积，最极端的情况下就像凯恩斯讲的，政府花钱雇一堆人在地上挖坑填坑，所以从这个角度来说，中国显然是一个内需不足，产能过剩的经济体。中国现在的问题是你需要在国内创造，本来有一个非常好的现成工具，融资平台，你不用，你从微观层面上看，你看它的微观投资回报率发现很低，覆盖不了它的融资成本，觉得它是庞氏骗局，觉得它的债务持续不下去，这是没有看懂中国。
融资平台加上房地产本身就是一个商业模式，把这个商业模式抛开，在中国这么一个内需不足，产能过剩的经济体里面，创造需求就需要有人来做投资，如果不把消费搞上去，就需要有人来做投资，这个时候即使基建投资没有什么投资回报率，你也应该做。
厉克奥博：
您的建议是负债应该由中央政府部门来负债吗？
徐高：
首先政府应该负债，基建是公益性的，对应的是公共资金，中国的特点是政府的债务结构有问题，世界上绝大多数的国家政府债务里面，大部分是中央政府债务。看IMF给的数据，这些国家中央政府债务占政府总债务的比例，平均在90%以上，中国的比例，中央政府债务占比用各种口径去估，大概是20-40%，比例特别低。所以导致一些问题，地方政府借债，不规范，不透明，连总数都说不清楚，而且有几千家融资平台在借，融资成本也比较高，所以衍生出了一系列的问题。所以这个事情应该做，但是有各种好的做的方式，就是中央政府发债，发国债来搞基建，融资成本比较低，也清晰透明，这样的话，应该会让这个模式更加可持续。就算中央政府不发国债，模式本身也是可持续的。
厉克奥博：
在这一点上我们很多学者是有共识的。接下来一个问题提给野村证券的陆挺先生，中央经济工作会议之后有很多新的转折性的提法，您是否同意，您是否认为2024年最大的看点和风险是什么？
陆挺（野村证券中国首席经济学家）：
我先说风险，总的来说，我们现在面临着一个非常大的问题，就是需求不足，也有信心不足，也许是供给的问题，也有需求的问题。具体说来，首先第一个我们从2024年来讲，首先还是面临着消费方面的问题，2023年支撑我们5%的经济增长，中间的主要一块来自于疫情之后消费的复苏，甚至可以说是一个报复性的消费反弹。到了2024年疫情结束一年之后，很多报复性消费反弹就没有了，基数也高了，再加上2023年我们既没有很明显的收入增长，还有一个问题就是我们财富，无论是房地产和股票方面，并没有财富的增长，甚至有可能是萎缩的，从这个角度来讲，对消费也会有一定的负面作用。这是第一个方面。
第二个方面就是房地产，现在房地产还是非常明显的处于一个底部徘徊，接下来的时间我们有可能面临房地产的形势进一步的加剧，我认为这个风险是不可低估的，尤其是疫情之后快一年了，保交房的问题在很多三四五线城市还是比较严重的问题，这个问题如果得不到解决，期房是整个中国房地产市场的一个主体，这一方面也会受一定的影响，这里面也造成了一些下降的螺旋，或者负向的循环，尤其是在保交房和大家买房之间，和房地产开发商在卖房和买地，最终导致地方政府财政一些下降的螺旋。
第三个风险是来自于国际的环境，2023年虽然年初的时候，大家对美国，对发达国家的经济相对来讲比较不乐观，甚至悲观一些，但事实上2023年最后美国经济和日本经济都是超预期的增长。2024年不一样了，现在看来各种指标都显示，市场很多指标也告诉我们，2024年全球的经济增速，尤其是发达国家的经济增速是很明显的下降，美国的经济增速可能会腰斩，日本经济增速可能只有2023年的三分之一左右，那么在这样一个背景之下，中国的出口可能还会面临着压力，不太可能会出现在出口增速在今年负增长的情况下明显的反弹。
最后一个风险，2023年中国经济还有一个亮点，这个亮点就来自于“新三样”，电动车、动力电池和光伏这一方面大幅度的投资，还有一些高速的产出，还有在有些方面快速的出口，基数也高了。另外一方面，我们很多地方在这些方面的投资，也出现了一些非理性的现象。实际上光伏组件的价格在过去一年中间已经跌了50%，碳酸锂的价格已经跌掉了70%多，实际上我们已经看到了在这些方面过度的一些投资的行为，所以这些都会是我们的风险。
如果说到机会，就是在疫情之后一年，我们有一些问题其实存在着比较长的时间，尤其是房地产的这些问题，很多政策都已经释放了，地方政府的一些债务问题已经摆在前面了，大家也深刻认识到了中间的问题。所以在房地产和地方政府这些方面，有可能我们会在2024年采取更加有效的措施，尤其是在房地产方面，比如说保交房是非常关键的环节，在这些方面如果真正通过中央政府出面和出手，2024年将会是全球开始降息的一年，给中国政府的财政和货币政策提供更宽的空间，如果在这样一个背景之下，中国政府主动出击，让房地产市场出清，出清很关键的一个标志，就是让保交房得到解决，同时一定程度上缓解地方政府的财政问题，这个就是2024年中国经济的亮点。
野村证券中国区首席经济学家陆挺
厉克奥博：
你一上来就提到了消费，去年的数据总体来讲，消费对GDP的贡献很大，但是大家实际感受和实物消费量上涨并不快。前一段时间统计数据说9亿人的收入是低于2000元，中央政府好像迟迟不愿意发放消费券，您觉得这是一个什么道理？我的理解，一个车比如说熄火了，突然给打了一个火，自己就能转起来了，税收也高了，百姓收入也高了，经济增长也起来了，政府可能支出的钱又回来了，从疫情到疫情之前消费乏力，我们一直不愿意推出，您的判断是怎么解读？
陆挺：
这个问题很尖锐，很棘手，首先我认为我们发放消费券最佳的时机已经错过了，最佳的时机是在疫情中间，是在2020年或者2022年，疫情之后再发一个消费券，实际上它带来的收益可能是非常有限的，带来的成本会比较高的。为什么会这么说呢？第一，发放消费券有很高的行政成本，中国是14亿人，我家在香港，香港只有700万人，发消费券比较简单，即使这样，香港直接发钱是所有人都一样，并不是说富人少发一点，穷人多发一点，为什么会这样呢？因为行政成本太高了，中国14亿人的发放，就很不一样了。这是第一。
第二，发放了消费券之后，在疫情的时候是特殊情况之下，我们发消费券，或者直接给现金补贴，还算师出有名。我们现在的情况非常特殊，发了第一波的钱之后，我们什么时候发第二波，什么时候发第三波，发了第一波之后，如果消费起来一点，如果不发第二、第三波，是不是后面经济会面临着经济学上称为的财政的悬崖，这是第二个原因。
第三，中央不发消费券，不给大家现金补贴，也有另外的考虑。如果我们在这个过程中间，高度依赖于通过现金的发放来刺激消费，而忽视了经济中间所面临的其他种种的严重的问题，比如说我们现在所面临的房地产的问题，大量保交楼的问题，地方财政很艰难的问题。还有在一些改革开放方面的信心问题，在这些方面就有可能使得我们关键的问题得不到解决而依赖于印钱。很多国家印钱了，经济很好，但是也有很多国家印钱了，经济不好。不好的例子太多了，不要老盯着好例子，而忘了坏例子。
所以，总的来说，我认为应该说发钱是一方面，要注意，如果真的我们要发钱，真的要考虑我们要补助，应该补助什么人？我在一个场合听到大家比较各自的退休工资，退休工资确实能体现我们的特色，首先有一个科级干部退休的，退休工资是10000-12000元一个月，他的太太是企业退休的，大概在3-4千元，还有一位是企业退休的，但是因为从农民转成职工时间比较短，一个月大概是1500元左右，而农民一个月大概100-300元左右，也就是说一个普通的农民退休和一个科级干部退休之后，或者老龄之后，收入差别大概是在70-100倍左右，差距非常大。拿1万元，在小城市里面，每个月的钱是花不完的，但是像我家人一个月只有100多，不超过300元的退休金，在中国的老人中间有1.7亿。
我在有一些文章中间写过，如果真要发钱，我们应该发给谁？首先应该发给因为种种原因被我们所亏欠的人，这些人他们发了钱之后，边际消费倾向更高。
厉克奥博：
谢谢陆首席，非常有温度的建议。您生活在香港，您在外资投行工作，去年有一个很明显的现象，就是美元LP资金基本上不怎么往中国投资了，他们是怎么看待当前中国的市场呢？
陆挺：
我们先说光明的一面，我觉得很多人看中国的市场，一方面是羡慕，市场太大了。第二，中国的供应链特别完整，他们看中国首先想到的是14亿的人口，另外一方面，看中了我们庞大的供应链，所以都很羡慕，都想进来。
另外一方面，也面临着种种的问题，在国际地缘政治恶化的背景之下，也是因为美国、欧洲和其他一些发达国家限制这些企业投资中国。我们要客观的要看待目前这些投资者所面临的环境。从这些角度来讲，尤其从我们国内，应该更好的做好一些沟通的工作。
实际上在我看来有些是多虑的，但是这一方面也确实需要在对外招商和做各方面解释的时候，尤其在疫情之后，应该做好沟通工作。