【琅河财经】中国今年以来的宽信用相当于美联储降几次息？
1、美联储今天挂了篇挺有意思的文章“What Happens in China Does Not Stay in China”，乍一看以为是带节奏的，但实际上讨论的是中国信贷宽松对全球特别是美国的外溢影响。正好，近期市场的讨论焦点是2023年中国经济（如果）复苏能否再次成为全球经济的引擎，不妨以这篇工作论文为引子做个口算。
2、2008年以来，中国经济规模快速攀升至全球第二，中国贡献了全球40%的汽车消费，25%的智能手机消费，50%的钢铁和煤炭消费。全球每年的净增长中有1/3来自中国。因此，中国经济波动对全球的外溢影响越来越大。毫不客气的说，看不懂中国经济，就看不懂全球宏观。
3、问题来了，都知道中国经济很重要，如何测算中国经济波动的外溢影响？这一问题面临两个难题。一方面， 中国的大量宏观经济数据有过度平滑之“嫌疑”——如果直接用GDP或PMI波动来衡量中国经济的起伏，恐怕会大幅低估中国经济的波动。另一方面，中国政策工具复杂繁多，很难找到一个统一的衡量政策力度的抓手。
4、而文章的做法很简单，直接用新增社融变动（社融脉冲）与中国名义GDP之比来衡量中国宏观政策的调控力度（图1）。为了解决GDP过于平滑的问题，文章选取了其他一揽子数据和指标来重新估计了“真实的中国GDP增速”（图2）。
5、文章的BVAR显示，中国社融脉冲占GDP之比每上升1个百分点，会令全球GDP上升0.3个百分点，令美元指数下跌0.4个百分点，大宗商品价格上涨2个百分点（图3），但生效时点晚于信贷脉冲1年到1年半。
6、一个有意思的对比是，中国社融脉冲占GDP之比每上升1个百分点，其对全球经济的外溢影响大约相当于美联储的半次降息（12.5bps）（图4）。这是什么概念呢？中国在2008年后推出的所谓大规模刺激政策令社融脉冲上升了20个百分点，若按文章估计，相当于间接帮助美联储额外降息了250个基点。而上一轮中国大规模信贷政策刺激是2016-17年，信贷脉冲上升了10个百分点，相当于美联储间接降息了大约125个基点，极大的推动了全球经济在16-17年的同步复苏。
7、我简单update了目前的社融脉冲与GDP之比，截至Q3差不多在4%且还在上升趋势中（图5）。按作者估计粗糙计算，意味着本轮中国经济的宽信用可能在2023年起到“相当于美联储降息50bps+”的效果。当然，本轮房地产被管死后这条渠道效果还有没有这么强目前说不好，且VAR模型本身的估算精度也无需过度相信。
8、不过文章还是能带来一些定性的启示：如果2023年全球通胀能够快速回落，不是不能期待全球经济在2024年迎来金发姑娘型同步复苏。但反过来，如果2023年全球通胀下不来，中国这波周期错位可能在2024年带来更大的全球通胀压力。
