【琅河财經】中國今年以來的寬信用相當于美聯儲降幾次息？
1、美聯儲今天挂了篇挺有意思的文章“What Happens in China Does Not Stay in China”，乍一看以為是帶節奏的，但實際上讨論的是中國信貸寬松對全球特别是美國的外溢影響。正好，近期市場的讨論焦點是2023年中國經濟（如果）複蘇能否再次成為全球經濟的引擎，不妨以這篇工作論文為引子做個口算。
2、2008年以來，中國經濟規模快速攀升至全球第二，中國貢獻了全球40%的汽車消費，25%的智能手機消費，50%的鋼鐵和煤炭消費。全球每年的淨增長中有1/3來自中國。是以，中國經濟波動對全球的外溢影響越來越大。毫不客氣的說，看不懂中國經濟，就看不懂全球宏觀。
3、問題來了，都知道中國經濟很重要，如何測算中國經濟波動的外溢影響？這一問題面臨兩個難題。一方面， 中國的大量宏觀經濟資料有過度平滑之“嫌疑”——如果直接用GDP或PMI波動來衡量中國經濟的起伏，恐怕會大幅低估中國經濟的波動。另一方面，中國政策工具複雜繁多，很難找到一個統一的衡量政策力度的抓手。
4、而文章的做法很簡單，直接用新增社融變動（社融脈沖）與中國名義GDP之比來衡量中國宏觀政策的調控力度（圖1）。為了解決GDP過于平滑的問題，文章選取了其他一攬子資料和名額來重新估計了“真實的中國GDP增速”（圖2）。
5、文章的BVAR顯示，中國社融脈沖占GDP之比每上升1個百分點，會令全球GDP上升0.3個百分點，令美元指數下跌0.4個百分點，大宗商品價格上漲2個百分點（圖3），但生效時點晚于信貸脈沖1年到1年半。
6、一個有意思的對比是，中國社融脈沖占GDP之比每上升1個百分點，其對全球經濟的外溢影響大約相當于美聯儲的半次降息（12.5bps）（圖4）。這是什麼概念呢？中國在2008年後推出的所謂大規模刺激政策令社融脈沖上升了20個百分點，若按文章估計，相當于間接幫助美聯儲額外降息了250個基點。而上一輪中國大規模信貸政策刺激是2016-17年，信貸脈沖上升了10個百分點，相當于美聯儲間接降息了大約125個基點，極大的推動了全球經濟在16-17年的同步複蘇。
7、我簡單update了目前的社融脈沖與GDP之比，截至Q3差不多在4%且還在上升趨勢中（圖5）。按作者估計粗糙計算，意味着本輪中國經濟的寬信用可能在2023年起到“相當于美聯儲降息50bps+”的效果。當然，本輪房地産被管死後這條管道效果還有沒有這麼強目前說不好，且VAR模型本身的估算精度也無需過度相信。
8、不過文章還是能帶來一些定性的啟示：如果2023年全球通脹能夠快速回落，不是不能期待全球經濟在2024年迎來金發姑娘型同步複蘇。但反過來，如果2023年全球通脹下不來，中國這波周期錯位可能在2024年帶來更大的全球通脹壓力。
