出品：新浪财经上市公司研究院
作者：大眼楼管/肖恩
近日，中国海外发展有限公司（下称“中海地产”）发布了公司3季度业绩简报，在多数房企逐渐从Q2的低迷中走出来的情况下，中海地产反而有些“每况愈下”的境地。
3季度，中海集团单季度营收、经营溢利同比分别下跌59.48%、77.50%，经营利润率同比跌13个百分点至10.2%。如果说中海地产3季度业绩因项目结转节奏波动而出现阶段性下滑，并未伤及业绩根本，但净利润率在2年内接连下滑达10个百分点，或在相当程度上拉低了公司的盈利和内生造血能力。
在新时期，面对行业利润率趋势性下滑逐渐回归制造业的合理水平，中海地产的高利率是否还合理，下降空间还有多大？
3季度销售结转均不顺
随着疫情对于楼市销售的影响减弱，以及去年同期基数走低，大陆商品房销售市场在3季度已经逐渐迎来了边际改善。克而瑞数据显示，百强房企3季度 7、8、9单月销售同比分别下滑39.7%、32.9%、25.4%，较Q2平均超50%的降幅有明显的企稳迹象，在单月销售绝对量上也呈逐渐走高的趋势。
这其中，央企、国资或者部分差异化的稳健房企表现不俗，如华润、龙湖、越秀、滨江集团等，而这其中，中海地产却意外地逆势走弱。
2022年1-9月，中海集团实现全口径（含中国海外宏洋集团有限公司）物业销售额约2013亿元，同比下滑26.9%，累计销售面积约922.65万平米，同比下滑34%。较上半年的降幅改善程度有限，更值得注意的是，中海地产第三季度合约物业销售金额为628亿元，环比下滑达30.39%。
截止上半年，中海地产的土地储备7439万平米，相较于前三季度销售的922.65万平米而言，中海地产的土储去化速度并不理想。这或许也是其今年明显放慢了拿地节奏的原因之一。
今年前三季度，中海地产累计在国内13个城市合共新增31幅地块，新增总楼面面积553万平方米，总地价812.1亿元，同比下滑19%。其中Q3，中海地产新增楼面面积195万平米，总地价322亿元，同比降幅达到41%。
今年来，中海整体是在消耗土储的，面对Q3销售疲软，预计中海地产在未来一段时间仍将保持少拿地的策略。不过值得注意的是，今年来中海地产的拿地均价为1.47万/平米，甚至较去年同期的1.11万/平米还提高了32.4%之多。这对于本就受到利润率下滑而业绩不振问题困扰的中海来说，并不是一个好消息。
利润率骤降：“超额”利润率或仍有下滑空间
中海不仅在销售端遇冷，在施工结转中也似乎出现了一些波折。
3季度，因物业交付显著减少，中海地产仅仅实现收入175.2亿元，扣非净利润18亿元，单季度营收、经营溢利同比分别下跌59.48%、77.50%，经营利润率同比跌13个百分点至10.2%。
相较于前三季度实现的总收入1213.1亿元、扣非净利润约258.1亿元，中海地产在3季度的业绩可谓“量价齐跌”。
“量”方面。从近几年的季节情况来看，中海地产往往在Q3是一个结转创收的小低谷期，相对而言而二季度和四季度往往是结转的高峰期。不过即使是这样，也不能掩盖中海近年在竣工结转方面的“异常”。
相较于2020、2021年，今年一季度与往年基本稳步提升的情况系，而季度的结转开始下滑，如果说Q2受到疫情影响较多的话，疫情已基本得到有效控制的Q3相较于往年呈现出大幅下滑就解释不通了。
考虑到中海近几年的销售是是在持续增长的，交付量下降的背后大概率有延期交付的情况。而保交付在今年成为了购房人非常看重的企业信用之一。
“价”方面。近年来，中海结转的利润率呈现趋势性下滑，Wind数据显示，其净利润率从2020年的25.5%下滑至2022Q2的16.86%，两年间下滑接近10个百分点之多。而Q3的扣除公允价值变动及汇兑损益的经营利润率仅为10.27%的水平，可以预计中海全年的利润率或将在半年报基础上再度下滑，对全年业绩形成压制。
实际上在房地产行业利润率普遍下滑的情况下，中海地产也不能例外。
梳理主流百强房企（包括未发布半年报的房企）的半年报数据，16.86%的净利润率水平处于前10%行列，远超行业平均利润率水平，诸如万科（8.7%）、越秀（8.2%）、新城（7.8%）、绿城（7.5%）。旭辉（6.4%）等。
值得一提的是，中海的“超额”利润率从公司的土地价格和销售价格来看，也难以为继。
从2018年至2022年，中海尽管聚焦在一二线城市，但其销售均价并没有明显的上涨，基本在20000元/平米均价上下徘徊。与此同时，其拿地均价则出现了明显的上涨，从2018年的8181元/平米增长至2022H1的14835元/平米，增幅达到81%，同期销售均价只有17%。
地价与售价之间的剪刀差被压缩，加上建设安装及人工成本的增长，中海地产的利润率趋势性下滑也就是符合逻辑。此外，从过去几年的走势看，我们可以预计未来几年中海的利润率大概率将继续缩减，或趋于目前行业平局的7%左右的水平。
而在这之前，中海的业绩或面临比较大的压力和波动。