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报告标题：纠正解读偏差与提高信噪比——2022年2月20日债券市场观察
报告发布日期：2022年2月20日
分析师：张 旭执业证书编号：S0930516010001
分析师：危玮肖执业证书编号：S0930519070001
1、信息驱动债券定价
债券等资产的定价都是信息驱动的。某一时刻的资产价格反映了该时刻市场主体所获得的信息集以及市场主体对于该信息集的理解，而下一时刻价格的变化由信息增量以及市场主体对增量信息的理解驱动。例如，今年1月的金融数据中携带有“稳信贷政策见效”的信息，在此驱动下10Y国债收益率便由2.73%快速上行至2.79%附近。
当然，有效信息经常受到噪音的干扰，市场主体对于信息的解读也会出现偏差，这使得市场给予的定价不时地会偏高或偏低。一般来说，利率债容易受到解读偏差的影响。利率品（特别是中长期利率债）的定价主要基于市场对于未来宏观经济走势、货币政策取向的预期，而这是不容易准确把握和解读的，甚至有些分析方法在逻辑上便是错误的。比如说，投资者曾一度倾向于依赖OMO操作量等数量上的指标解读货币政策的取向，而这样会导致以偏概全的错误，甚至时常得到与事实相反的结果。
与此相对应的是，信用债更容易受到市场中噪音的干扰。在投资者对某类发行人风险偏好度下降时（如当前的房地产行业），部分未经证实的个别的、低风险的事件常被过度甚至恶意解读。这类噪音容易干扰投资者的判断，从而使得相关发行人的信用遭受冲击。而且，纷纷扰扰的传闻与投资者风险偏好上升之间容易形成负向循环，这样的局面应当要及时扭转。
2、纠正解读偏差与提高信噪比
我们注意到，宏观调控部门在纠正解读偏差、管理市场预期方面已经做了不少工作，也取得了明显成效。比如说针对上文所举例的问题，央行引导市场主体关注利率，而不是过多关注流动性的数量，并每日开展公开市场操作，释放利率信号。而且，央行还于每月的月中开展MLF操作、每季的首月召开金融数据发布会、季度的中月发布《货币政策执行报告》、季度的末月发布货币政策委员会季度例会新闻公告。这些常态化政策沟通机制都有助于市场形成正确的、稳定的预期。
我们也注意到，在房地产行业出现信用风波的当前，金融管理部门致力于提高信用债市场的信噪比。辩证地看，信用债市场噪音相对的多，是因为权威可信的有效信息相对的少，金融管理部门的主动发声有助于市场形成正确的预期，提振投资者的信心。从某种意义上讲，前期债券发行人的自愿信披略显单薄了一些。部分发行人担心“言多必失”，不敢“节外生枝”，我们认为这大可不必。当前投资者普遍苦于无法获得一手的数据与信息，所以常被小道消息等噪音所误导。此时，企业披露的越多，有效信息便越容易压制住市场噪音，投资者因信息不对称而形成的猜疑便越少，企业的融资难度及成本越可能下降。我们相信，推动建立企业权威可信的信息披露机制，阻断各类不实信息传播，可能是充分利用证券市场规律来解决信息不对称的一条可行路径。
3、风险提示
不理性的预期引发市场快速波动。
►利率债（张旭/李枢川）
不多不少，及时有效
是什么力量推动了信贷超预期增长？
来自央行的礼物
以LCD理论为起点观察货币政策
一年之计在于春，春江水暖LPR先示
我们不光有信贷，还有M2和社融
市场化的利率都不免有一些波动
短期内收益率大概率是会反弹的
票据利率下降体现出银行对信贷投放的自主调节
令人尤为欣喜的一次LPR降息
LPR降息对利率债并没什么利好
为何没有降息？
11月金融数据的参考价值已不大
降准之后话降息
回购日成交量破5万亿后的几点讨论
预计资金的波动将较快回归常态
被过度标签化的“总闸门”
碳减排支持工具并非变相降息
稳稳的流动性，稳稳的幸福
无需担忧利率上行
请重点观察实际贷款利率，而不是LPR
“稳信用”这道大题是有解的
央行讲话释放货币政策坚持稳字当头的信号
央行是否在暗示降准？
实际贷款利率正在降低
MLF操作量高于市场预期，合理充裕的流动性不会变
降准释放的流动性去哪里了？
稳健货币政策取向没有发生改变
降准三连问：为何降准？为何全面降准？为何是中性降准？
汇率双向波动，勿赌单向的升值或贬值
大陆财政政策调控：阶段划分、演变规律与后续展望
不宜将MLF的操作规模与货币政策取向划等号
前期的资金紧张逐渐被淡忘了
建议用两年平均增速分析金融数据
中国央行遥遥领先——写在美债收益率冲高之时
再论收益率对利空因素的“免疫”
我们更应关注什么？——利率债2021年春季投资策略
与LPR相比，我们更关心存款利率
不宜过度关注OMO的数量
金融数据“增量高、增速降”是必然的；不如关注OMO和DR007利率。
DR007开盘价的提高并不是为了引导资金价格上行
1月的信贷数据容易被扰动
技术性的资金紧张
为何14天逆回购还等不来？
是否应取消“存款利率指导”？
►信用债（危玮肖/董乃睿）
无需对地产债过度悲观
再看评级虚高和峭壁效应
冀往开来——河北省65家发债主体全梳理
一文走进美丽的新疆
以发展的眼光看待遵义的债务
下沉至主体的信用分析之陕西煤业化工集团
下沉至主体的信用分析之山西焦煤集团
下沉至主体的信用分分析之同煤集团
银行永续债近况
铁路投资主体信用分析要点
煤炭行业信用研究框架
是否应严禁“红色”地区的城投债融资？
无序违约提高了债券市场整体的融资成本和难度
►可转债（方钰涵/毛振强）
转债涨幅领先正股，对正股后续涨幅是否有预测能力？——转债对正股的预测能力分析
正股分红如何影响转债——关注高平价、高分红转债的配置机会
美国转债的发行交易规则、条款及特殊品种
转债条款的魅力
转债下修面面观
转债估值水平因何而变
影响转债估值的三因素 ：转换价值、正股波动率及信用等级
转债破发解因
转债发行“进化史”
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