張慧｜華泰柏瑞景氣優選｜華泰柏瑞基金｜2021年第2季度季報點評

重倉持股

季報點評

2021年2季度市場呈現震蕩上行的走勢，整體來說，指數在5月中旬前延續箱體震蕩，下旬開始接連收漲突破箱體，此後又再次轉為震蕩。其中，創業闆上漲26.05%，中證500上漲8.86%，滬深300上漲3.48%。風格上來說，二季度市場風格多有輪動，先周期價值占優而後成長、消費接棒，中小市值公司在經濟複蘇階段更具業績彈性，因而市場表現也繼續優于大市值龍頭。

【市場綜述，不多說什麼了。】

2季度國内政策維持緊信用與穩貨币組合。信用端繼續收縮，社融和信貸增速連月不及預期、快速下滑，而貨币端則穩中有松，央行持續小額高頻進行公開市場操作，在通脹壓力上行時維護流動性合理充裕，穩定市場預期，資金面在2季度總體呈現邊際寬松，也成為市場在突破箱體震蕩上行的重要支撐力量。海外方面，2季度全球經濟複蘇因新冠疫苗接種節奏不一而明顯分化，發達國家經濟表現率先改善，而貨币端持續超發下發達國家通脹風險在二季度再上台階并向全球傳導。但同時，海外嚴重過剩的流動性也開始加速向新興市場外溢，北上資金在2季度大舉流入超1200億。

【宏觀與流動性概述，同樣也不多說什麼了。】

宏觀經濟資料方面，2季度國内經濟資料明顯放緩，經濟動能内弱外強。生産端，制造業pmi和工業增加值增速連月回落；消費端，社零增速修複緩慢，剔除基數效應後單月同比仍不及疫情前水準；投資端，制造業投資與基建投資表現乏力，經濟修複更多仍然依賴地産與出口的雙輪驅動。在消費、生産、投資資料全面放緩背景下，市場對宏觀經濟複蘇預期明顯回落。與此同時，2季度國内通脹壓力在大宗商品價格上漲的影響下也顯著提升，ppi同比增速創近13年新高。

【宏觀經濟資料概述】

行業表現上來看，2季度市場在宏觀經濟修複背景下先是延續了此前小盤價值風格，随着流動性環境友好度提升，以科創闆和創業闆為代表的成長風格逐漸領跑市場。從具體行業看，電氣裝置、電子和汽車行業漲幅居前，而家用電器、農林牧漁和房地産行業跌幅居前。

【提到了市場的風格因子。張慧和我們之前分析的基金經理不太一樣，他是典型的以景氣度作為投資架構的一位基金經理，會非常關注宏觀層面、流動性層面對不同風格行業和公司的影響。是以，在季報中，他也着了不少筆墨來分析宏觀環境。】

本基金在報告期内繼續保持行業及個股景氣度選股的思路，重點選取高景氣領域中格局較好以及景氣度外溢的公司，投資了2、3季度盈利具有加速能力且估值在全市場具有成本效益的領域，超配新能源汽車，增持了半導體裝置和ic設計。在5月份反彈之後減持了食品飲料和醫藥，增持了銀行。結構上，超配成長，低配消費、醫藥、價值和周期。

【二季報的前十大持倉，基本上換完了，邏輯這一段也做了描述，從結果上是做對了，但這個換倉幅度也是夠猛的。】

展望3季度，我們認為市場依然處于視窗期，國内沒有收緊的必要，海外尚沒有到收緊的時候，機會和風險都是結構性的。市場的估值體系依然呈現割裂的狀态，全部a股pe（ttm）30倍以内的公司仍占總數的40%多，但一線龍頭公司的估值大多處于曆史高位，估值提升的空間不大，超額收益的機會可能展現在景氣度外溢的估值合理的公司上面。

随着地産、基建走弱以及出口資料可能階段性達到高點，經濟資料年内增速的高點可能已經出現，ppi的高點可能也會落在2季度。由于基數效應的存在，全a大部分公司今年将呈現前高後低的走勢，下半年盈利仍處于擴張周期的景氣行業顯得尤為稀缺。

【依舊是自上而下的判斷架構，從流動性、pe、經濟資料這三個角度，談了看法。】

在具有長期景氣度的方向上，我們認為新能源汽車依然具有較強的成本效益，但個股相對于上半年将呈現一定的分化，我們看好2022年供需格局較好、有滲透率提升邏輯以及量價齊升的方向。

【繼續看好新能源汽車闆塊】

半導體業績在今年呈現出較強的爆發力，國産替代也具有較強的景氣持續力，我們也會給與一定的關注。醫藥中的cxo和服務等領域2022年依然呈現較快增長的能力，估值消化後具有估值切換的機會。

【繼續看好半導體和cxo闆塊，這三個闆塊就是二季度大幅上漲的三個方向。】

操作上，我們将保持景氣度選股的思路，超配景氣度擴張的細分領域，更加注重個股的成本效益。我們将保持對持倉個股業績趨勢的持續跟蹤，并根據研究成果對組合結構做進一步的優化調整。

【景氣度架構，我們配置的很少，放在組合裡，就是為了作為博取短期收益的工具，從二季度的表現來看，這個目的達到了，不過這類品種屬于做對方向彈性十足，做錯方向掉坑失足，隻能做小倉位配置。】

【我會再考慮一下，是否繼續放在組合中。】