周三機構一緻看好的十大金股

鹹亨國際(605056)公司深度報告：MRO集約化服務龍頭 深根電網 多點開花

類别：公司 機構：信達證券股份有限公司 研究員：羅政/劉崇武 日期：2021-09-14

MRO 集約化服務龍頭，設立多個員工持股平台綁定核心管理層。公司是我國工器具、儀器儀表等産品的MRO 集約化供應龍頭，目前主要聚焦于電力行業，同時也在大力拓展石油石化、光伏、核電、應急、鐵路、城市軌道交通等多個領域。公司産品分為自有産品和經銷，近年來，公司高毛利率的自有産品的占比正逐年提升，2020 年已經達到19.1%。同時也代理美國FLIR、英國FLUKE、以色列OFIL 以及日本ASAHI 等國際知名品牌的銷售。2017 年至2020 年，公司營收從10.55 億元增長至19.91 億元，年複合增速達到23.58%；歸母淨利潤從1.60 億元增長至2.38 億元，年複合增速為14.15%。同時，公司設立了鹹甯投資、萬甯投資、弘甯投資、德甯投資、易甯投資等多個員工持股平台，通過員工持股平台将核心員工與公司深度綁定，有利于公司中長期發展。

深根電網，大力開拓石油石化、應急以及大交通等多領域。目前全球MRO市場規模超過6000 億美元，我國MRO 市場也超過萬億元。目前MRO正處于傳統采購向集約化采購的過渡階段，未來MRO 集約化采購增長潛力很大。電網是MRO 集約化采購的代表性行業，每年營運維護市場規模超過400 億元，并且随着電網建立項目的投産，營運維護等存量項目的需求越來越大。公司在電網行業深根20 多年，産品齊全且項目經驗豐富，是電網領域最具競争力的MRO 集約化供應商，目前市占率也不足5%，未來成長潛力很大。此外，石油石化領域MRO 集采的滲透率也在持續提升，中石油、中石化、中海油和國家管網公司都是公司重點發展客戶；應急領域，公司已經在杭州、武漢、長沙等地建好了“賽孚城”應急體驗館，一方面是開展應急的宣傳、體驗和教育訓練等服務，另一方面為公司産品提供維修維保等技術服務。未來，公司在繼續深根電網的同時，也将大力拓展石油石化、光伏、核電、應急、鐵路、城市軌道交通等多個領域的需求。

對标全球MRO 集約化龍頭，公司未來成長潛力大。通過比較鹹亨和全球MRO 集約化供應龍頭可以發現：(1)MRO 是萬億市場，固安捷、快扣等全球龍頭的收入規模均達到數百億元，而鹹亨收入還僅有19.9 億元，未來成長空間很大；(2)中國地區具備低人力成本、低原材料成本優勢，公司盈利能力與全球MRO 集約化龍頭相比處于中等偏上水準；(3)市場給予全球MRO 集 約化龍頭較高估值，鹹亨作為國内MRO 集約化龍頭，未來成長空間更大，有望保持更快增長，有望享受更高估值。鹹亨國際作為國内MRO 集約化龍頭，主要具備以下競争優勢：(1)完善的銷售網絡，深根二三線城市。公司在全國設立37 個銷售服務機構，擁有超過600人的銷售及技術服務團隊，銷售服務管道已下沉到二、三線城市；(2)強大的供應鍊保障及時履約。公司可為下遊客戶供應18 萬餘種SKU 的MRO，與公司長期合作的供應商達到1500 家，同時公司在全國多地設立了倉儲，強大的供應鍊是公司及時履約的保障；(3)深根行業多年，具備豐富的項目經驗。公司深根行業20 餘年，對産品性能參數非常了解，同時具備豐富的項目經驗，項目中标率更高。

盈利預測與投資評級：我們預計公司2021 年至2023 年淨利潤分别為2.61億元、3.36 億元和4.81 億元，相對應的EPS 分别為0.65 元/股、0.84元/股和1.20 元/股，對應目前股價PE 分别為32 倍、25 倍和18 倍。首次覆寫，給予公司“買入”評級。

股價催化劑：電網資本開支增加；石油石化行業拿到大訂單。

風險因素：新行業拓展不及預期，行業競争加劇。

天正電氣(605066)：低壓電器領軍企業 新型電力系統帶來增量市場

類别：公司 機構：東北證券股份有限公司 研究員：王鳳華 日期：2021-09-14

報告摘要：

公司為低壓電器領軍企業，差異化戰略助力規模快速增長。公司自 2016年以來歸母淨利潤持續增長，盈利能力穩定，原材料價格的波動對主營業務毛利率的影響較大。公司主營業務布局不斷完善，形成配電電器、終端電器、控制電器和電源電器四大産品類，擁有全品類、多層次的低壓電器産品線，戰略布局高壁壘産品線，着力拓展新興、高景氣細分領域和大型智能化單體項目。

新型電力系統為低壓電器帶來增量市場，新客戶+新市場增強業績确定性。随着以新能源為主體的新型電力系統推進建設，我國電能占終端能源消費的比重有望逐漸增大，用電量的高增長将進一步推動發電裝置需求，為低壓電器帶來增量市場。2020 年國内低壓電器市場規模約為 960億元，2021 年預計整體市場規模将超過 1000 億元，行業未來 5 年 CAGR約 8%。從下遊需求來看，電力與建築是最大的兩個市場，其中智能電網建設推動電力行業需求穩步上升，電力行業超前儲備具有先發優勢。同時，國内房地産新開工面積保持穩步增長，房地産低壓電器銷量有望實作高增長。公司戰略布局新能源、通信、軌道交通等高景氣賽道，政策導向推動國産替代，在新興行業的戰略布局将逐漸落地，可實作進口替代的高端産品未來三年可保持 60%以上增長。

管理優化，銷售導向轉變為産品需求導向，賦能企業發展。在營銷方面，公司采取“雙品牌”+“雙軌制”的營銷政策。區域覆寫方面，公司将繼續在重點城市增設銷售聯絡處，實作對重點區域、重點行業的精耕細作，完成全方位、多領域、深層次的區域和行業覆寫。管理層次的優化有利于公司業績的進一步提升。管道建設通過引入競争、考核、淘汰等機制強化對經銷、分銷體系的把控能力，最終實作銷售管道與行業需求的有效對接，達到産品力為主、管道即時響應、配合、回報的發展格局。

投資建議：我們預測公司 2021-2023 年營業收入分别為 31.88/40.40/50.47億元，歸母淨利潤分别為 3.58/5.02/6.74 億元，對應 EPS 為 0.89/1.24/1.67元，對應 PE 16.76/11.93/8.89X, 首次覆寫，給予“買入”評級。

風險提示：客戶拓展不及預期，原材料價格波動，行業競争加劇

洋河股份(002304)：蓄勢待發 彈性可期

類别：公司 機構：浙商證券股份有限公司 研究員：馬莉/張潇倩 日期：2021-09-10

事件

公司釋出2021 年中報，公司2021H1 實作收入155.43 億元、歸母淨利潤56.61 億元、扣非淨利潤51.68 億元，分别同比增長15.75%、4.82%、21.13%，其中2021Q2 公司收入、歸母淨利潤、扣非淨利潤分别為50.23、17.99、13.57 億元，分别同比增長20.74%、28.61%、27.50%。

投資要點

2021H1 業績符合預期，管道調整基本完成

2021H1 公司營收、扣非淨利潤分别同比增長15.75%、21.13%，其中白酒收入150.63 億元(+17.06%)，毛利率較去年同期提升0.37 個百分點至75.66%，具體來看：

産品方面：21H1 中高檔酒(洋河藍色經典系列、蘇酒、珍寶坊)、普通酒(洋河大曲、雙溝大曲)收入分别為125.53、26.01 億元(+16.48%、+19.18%)，中高檔酒收入占比微降0.32pct 至82.84%；21H1 白酒銷售量同比增長29.96%至9.13 萬噸，噸價下滑9.92%至16.49 萬元/噸主因低檔酒放量拖累噸價。預計2021H1 夢之藍實作超20%的高增長，其中M6+實作超40%的增長，而M3 水晶版推廣速度略不及預期，或就去年同期出現下降，而海之藍及天之藍則實作正增長，雙溝實作46.7%的高增(其中頭排蘇酒增長256.4%，綠蘇增長80.3%)。

公司目前發展勢頭較好，管道調整基本完成，夢6+、夢3 水晶版、天之藍(新版)、天之藍(老版)、海之藍批價分别站穩620、430、320、290、120 元，主要單品庫存1 個月左右，有望于三季度末完成全年回款任務，管道回報整體較為積極。

管道方面：21H1 省内、省外收入分别同增16.3%、17.5%，省外收入占比約52%；省内、省外經銷商數量分别淨增加51、61 個至3167、5996 個，為加大新品全國招商力度，省外經銷商數量穩定上移。

市場方面：省内、省外收入分别為72.25、79.29 億元(+16.27%、+17.54%)，省外收入占比提升0.27pct 至52.33%，省外市場穩步擴張。

結構更新疊加費用管控，盈利能力顯著提升

2021H1 公司毛利率、扣非淨利率分别為74.43%、33.25%，分别同比提升1.22、1.48 個百分點，主因：1)夢6+在次高端更新價格帶放量，引領結構更新；2)費用管控成效顯著：2021H1 公司期間費用率較上年同期下降1.11 個百分點至14.85%，其中銷售費用率下降0.18 個百分點至8.62%，管理費用率下降0.55 個百分點至6.89%，财務費用率下降0.38 個百分點至-0.66%，其中銷售費用率下降主因差旅費下降16.79%，廣告促銷費仍然增長27.53%。現金流方面，21H1公司經營活動現金淨流量為20.93 億元，同比增長176.58%；預收款方面，2021H1預收款(合同負債+其他流動負債)為56.03 億元，環比21Q1 下降7.56 億元，同比增長16.55 億元。

天之藍更新換代有序推進，夢6+引領高品質發展短期：員工持股計劃落地，天之藍順利更新換代。1)公司于今年7 月正式披露員工持股計劃，本次持股計劃擁有覆寫人數廣、認購溢價高、考核目标積極等特征，全面加強中高層及基層凝聚力和活力。2)天之藍于8 月正式上新，品質、包裝、營銷全面更新，口感呈現“一品三香，綿爽舒适”，包裝形象更突顯浪漫時尚，營銷采用瓶碼+箱碼+促銷，管道模式采用戰略聯盟模式，以核心聯盟店形式重點運作，預計新版天之藍将于9 月上旬完成第一輪鋪貨，批價、成交價提升至320 元、368 元，天之藍的更新換代有助于公司在次高端基礎價格帶站穩腳跟，為夢6+的發力打下基礎。

長期：夢6+為核心增長極，雙溝貴酒增厚業績，助力公司十四五高品質發展。

我們認為未來公司有兩大增長極：1)夢6+有望成為次高端更新價位帶第一個百億大單品：目前夢6+在持續放量中仍能維持批價穩中有升，庫存處于曆史低點，省内市場布局基本完成，正重點布局其他省會市場和重點城市，夢3 水晶版目前庫存價盤表現良性，将跟随M6+實作加速發展。2)雙溝貴酒增厚業績：

憑借深厚的文化底蘊、獨立運作、董事長主持工作的全面賦能，預計今年雙溝或将實作40 億元銷售目标，蘇酒頭排酒、綠蘇、珍寶坊表現較好；貴酒雖目前規模較小(2020 年收入約為1.8 億元)，但其儲備的豐富産能為其在醬酒熱下實作高速發展奠定基礎。此外，繼天之藍上新後，海之藍或于年末進行換版更新，進而推動産品結構上移、進一步增厚管道利潤。

盈利預測及估值

員工持股計劃落地，天之藍完成更新換代，在夢6+高速發展的引領下，我們認為淡季疫情短期擾動對全年影響有限，今年公司業績将加速兌現，業績表現或超預期。預計 2021~2023 年公司收入增速分别為18.0%、20.2%、18.0%；淨利潤增速分别為14.1%、20.4%、18.4%；EPS 分别為5.7、6.8、8.1 元/股；對應PE 分别為30、25、21 倍。目前對應 2021 年估值29.8 倍。長期看業績确定性強，目前估值具有成本效益，維持買入評級。

催化劑：庫存回落、終端價提升；夢之藍M6+動銷持續向好。

風險提示：1、疫情反複影響白酒動銷；2、夢之藍M6+動銷情況不及預期。

大華股份(002236)：業績穩定增長 視訊物聯龍頭多元布局

類别：公司 機構：西南證券股份有限公司 研究員：王謀 日期：2021-09-10

業績總結：2021H1，公司實作營業收入135.1億元，同比增長37.3%；實作歸母淨利潤16.4 億元，同比增長約20.0%。

得益于國内管道下沉和海外的積極布局，公司業績實作穩定增長。2021H1：1)從營收端來看，公司智慧物聯産品及方案實作營收115.8 億元，同比上升33.8%，營收占比85.7%；得益于在機器視覺、視訊協作及智慧家居等業務的有序推進，公司創新業務營收5.5 億元，同比大幅增長94.3%，營收占比8.9%；其他業務營收7.3 億元，同比上升29.1%，營收占比5.4%。2)從利潤端來看，公司營收135.1 億元，同比上升37.3%；歸母淨利潤16.4 億元，同比上升20.0%。3)從費用端來看，公司銷售費用率為15.3%，同比下降3.1pp；管理費用率為2.9%，同比下降0.7%；研發費用率為10.4%，同比下降3.0%，“三費”費率均實作下降，費用端控制較好。

公司積極把握行業發展趨勢，進一步深化創新業務布局。在AI 的實戰應用中，公司深耕各個細分行業，了解行業碎片化需求，并以軟體等形式對行業的know-how 能力加以固化。公司深入挖掘資料的價值，形成為客戶創造實用價值的能力。此外，公司高度重視創新業務的培育，依托公司在視訊物聯行業的深厚積累，持續擴充新的高速成長領域。報告期内，公司創新業務總體實作營收12.0億元，同比增長94.3%，為公司未來的高速增長蓄力。

面對全球不确定局勢，公司深耕人工智能，加速數字化轉型更新。2021 年的新冠疫情持續蔓延，美國對中國部分科技企業繼續制裁和限制，全球半導體供應鍊出現階段性及結構性的失調。公司堅持多種研發政策保證産品穩定的替代更新，并通過加大備貨、強化供應商戰略合作等方式，保障了原材料供應的穩定。另外，公司也推進全球數字化轉型，順應時代更新加速布局，快速提升業務的差異化和複雜度。

盈利預測與投資建議。預計2021-2023 年，公司EPS 分别為1.48 元、1.77 元、2.18 元，未來三年歸母淨利潤複合增速有望達到18%以上。我們保守給予公司2021 年23倍PE 估值，對應目标價34.12 元，首次覆寫，給予“買入”評級。

風險提示：新冠疫情反複帶來下遊需求不确定風險；匯率波動的風險；公司技術研發不達預期的風險

卧龍電驅(600580)：業績符合預期 電機及控制業務世界領先

類别：公司 機構：西南證券股份有限公司 研究員：韓晨/敖穎晨 日期：2021-09-10

業績總結：公司2021年H1實作營業收入67.44億元，同比增長13.45%；實作歸母淨利潤4.19 億元，同比增長15.75%；實作扣非歸母淨利潤3.50 億元，同比增長23.78%，EPS0.32 元，業績符合預期。

電機業務在多領域處于行業領先地位。根據HIS Markit 市場資料，2020 年，公司在全球高壓電機市場的占有率約為11%，位列全球第二；在全球低壓電機市場的占有率約為6.5%，位列全球第四；2019 年，公司空調電機占有率為6%，國内排名第五；洗衣機電機公司以9%的占有率，國内排名第二，公司電機業務在細分領域占據較高市場佔有率。

加速拓展電動汽車業務，深度綁定優質客戶。公司作為新能源汽車驅動系統的企業，産品覆寫了從乘用車、SUV、商用車、輕型、中型、大型客車，形成以驅動電機、純電驅動牽引系統、混合動力牽引系統和整車組裝自動化系統在内的完整産品鍊。近年來，公司相繼拓展了奔馳、寶馬、保時捷、捷豹、路虎等高端整車廠客戶，并于今年1月獲得浙江鑫可傳動定點，間接配套吉利PMA平台、5月配套五菱宏光Mini EV，形成低中高端、海内外客戶全覆寫，訂單飽滿、穩定，電機業務有望持續放量。

營銷網絡完備，海内外品牌優勢較強。公司由區域銷售、行業銷售和産品經理建構成的立體式的營銷模式，對終端業主、主機廠以及設計院形成完美覆寫。

截止目前，公司擁有卧龍、南陽防爆等國内領先品牌，及國際百年知名品牌，如Brook Crompton(伯頓)、Morley(莫利)、Laurence Scott(勞倫斯)、Schorch(嘯馳)、ATB(奧特彼)等，并獲得GE(通用電氣)10 年的品牌使用權，細分領域的中高端市場中有較高的品牌美譽度。

盈利預測與投資建議。我們選取行業内的三家可比公司，2021 年-2023 年平均PE 分别為22、18、15 倍。公司深耕電機及驅動行業，低壓、高壓、微特電機及驅動産品疊代速度加快，業績保持穩定增長，預計未來三年歸母淨利潤複合增長率有望達到20.46%。我們在可比公司平均PE 的基礎上，給予公司2021年22 倍PE，目标價19.36 元，首次覆寫給予“買入”評級。

風險提示：宏觀經濟風險；市場競争風險；原材料價格波動的風險；匯率變動和國際貿易環境風險。

建發股份(600153)2021年中報點評：受益于大宗商品行業景氣 供應鍊業務高速增長

類别：公司 機構：光大證券股份有限公司 研究員：程新星 日期：2021-09-14

事件：公司釋出2021 年半年報。公司2021 年上半年實作營業收入約2908億元，同比上漲85%；實作歸母淨利潤25.6 億元，同比上漲12.5%；實作扣非歸母淨利潤25.0 億元，同比上漲34.2%。公司2021 年半年度不分紅派息。

堅持專業化經營，供應鍊業務快速增長。公司2021 年上半年供應鍊業務營業收入達到2666 億元，同比增加87.6%，主要原因是在21 年上半年大宗商品行業高景氣度的背景下，公司冶金原材料和農林産品等經營規模大幅增加(黑色、有色金屬及礦産品、農産品、漿紙、能化産品等經營貨量超過7,600 萬噸，同比增速超45%)；另外公司基于成熟的“LIFT”供應鍊服務體系，将服務領域拓展至消費品領域和新能源産業鍊，21 年上半年公司消費品行業供應鍊業務實作營業收入超140 億元，同比增速近20%，新能源行業供應鍊業務實作營業收入約25 億元，同比增長約38%；此外，公司立足“雙循環”格局，加速推進“國際化”布局，21 年上半年進出口和國際貿易總額超156 億美元，同比增速約95%。

2021 年上半年公司供應鍊業務毛利率約2.12%，同比增加0.25pct；淨利率0.61%，同比增加0.03pct；實作歸母淨利潤約16.0 億元，同比增加約96.0%。

優質土地儲備充足，房地産業務快速增長。2021 年上半年子公司建發房産和聯發集團共實作銷售金額合計1197 億元，同比增長155%，實作權益銷售金額926 億，同比增長179%。2021 年上半年公司房地産業務實作營業收入242.5億元，同比增長57.3%。2021 年上半年公司房地産業務毛利率下降12.8pct 至16.2%，房地産業務毛利同比下降3.9%至39.3 億元，實作歸母淨利潤9.54 億元，同比下降34.49%，主要原因是21 年上半年确認的土地一級開發業務利潤較去年同期下降。

截至21 年6 月底，建發房産和聯發集團尚未出售的土地儲備面積(權益口徑)達2254 萬平方米，其中一、二線城市的土地儲備面積(權益口徑)占比超70%，較20 年底(59.6%)大幅提升。另外，截至21 年6 月底，建發房産和聯發集團旗下物業管理公司在管項目面積達4210 萬平米，較上年末增加329 萬平米。

投資建議：公司作為頭部供應鍊企業，在營運效率、資金成本、風控能力等方面都具備較強實力，雖然公司供應鍊業務毛利率和淨利潤率較低，但淨資産收益率較高(多年來保持在10%以上)，随着公司精細化管理的不斷深入，供應鍊業務淨資産收益率提升至更高水準；同時公司繼續充分發揮房地産開發優勢，維持房地産銷售有品質增長。我們維持公司21-23 年淨利潤預測分别為49 億元、55 億元、62 億元；維持公司“增持”評級。

風險提示：商品價格波動風險，如商品價格短期大幅下跌，導緻客戶違約；經營風險，如合作方違約、貨物損失等；資金風險，如評級下降導緻的資金成本上升等；地産景氣度下滑，房地産業務收入及利潤率下滑。

山東黃金(600547)控股股東增持計劃點評：集團增持彰顯信心 短期沖擊不改公司向好趨勢

類别：公司 機構：東北證券股份有限公司 研究員：曾智勤 日期：2021-09-14

事件：9 月12 日公司公告控股股東山東黃金集團計劃自2021 年9 月10日起3 個月内累計增持數量不低于公司總股本的0.0112%，不超過公司總股本的0.5%，增持金額合計不超過5 億元，價格不高于22.39 元/股。

控股股東增持，彰顯堅定信心。控股股東山東黃金集團計劃累計增持公司股份約50-2236 萬股，金額合計不超過5 億元，價格不高于22.39 元/股(較公告日9/12 收盤價高出12%)，且黃金集團承諾增持計劃實施完畢後12 個月内不減持(監管規定僅為6 個月)。9 月10 日黃金集團已認證集中競價增持約50 萬股，增持價格約為19.99 元/股。本次增持計劃展現了集團對公司發展前景的堅定信心以及對公司成長價值的認可。

拖累公司上半年業績的負面因素正在逐漸消除。1)外生因素拖累公司業績：2021 年初受山東省兩起金礦(均非山東黃金下屬企業)安全事故影響，山東省内非煤礦山自2 月起進行安全檢查，導緻公司上半年礦産金産量同比-51.1%，營收/歸母淨利同比-64.1%/-218.3%。2)目前負面因素正逐漸消除。截至8 月末，三山島金礦、新城金礦、焦家金礦、玲珑金礦東風礦區等四大主力礦山均已恢複生産，日均合計生産能力已恢複至2020 年的60%。8 月公司已實作當月盈虧平衡，各項經營名額逐漸向好。

資源整合加速，公司中長期基本面向好趨勢不改。1)截至2020 年末公司黃金權益資源量851 噸，位居國内前列；同時公司多數金礦品位較高，約3-7 克/噸，資源禀賦較優。2)2021 年上半年公司并購澳洲卡帝諾資源、恒興黃金，新增黃金權益資源量295 噸；同時8 月公司公告收購集團旗下多個資産如地礦來金、鴻昇礦業、萊州魯地、天承礦業等，加快礦業權整合，提升資源儲備和生産規模，未來将享有更高成長性。

美聯儲政策“易松難緊”，金價或将維持高位震蕩。由于美聯儲政策正迎收緊拐點，短期金價向上動力不足；但受債務高企、需求低迷、疫情反複等影響，美聯儲政策大機率維持偏松，美元弱化，金價或将高位震蕩。

盈利預測與投資建議：預計2021/2022/2023 年歸母淨利潤-3.4/17.2/21.2億，考慮到公司持續整合優質金礦資源，首次覆寫并給予“增持”評級。

風險提示：金價波動風險、政策變化風險、礦山收購進度不及預期

顧家家居(603816)：新增100萬套軟體産能 豐富高端産線、發力功能沙發

類别：公司 機構：太平洋證券股份有限公司 研究員：陳天蛟/龐盈盈 日期：2021-09-14

釋出新增産能公告。公司拟投資 25 億元在杭州錢塘區建設100 萬套軟體家居及其配套品項目。項目預計2022 年一季度開工，建設期36 個月，2023 年年底前首期工程竣工投産，項目整體達綱時預計實作營業收入約43.5 億元，淨利潤3.3 億元。

點評：

加碼華東區域産能豐富高端産品線，布局功能鐵架及電機發力功能沙發。公司拟投資25 億元在杭州錢塘區建立100 萬套軟體家居及配套産業項目，項目主要從事高端軟體沙發、高端智能功能沙發、高端床墊、智能控制系統功能鐵架、電機及配套、智能系統配套等家具産業鍊産品的生産。此項目主打高端産品線，例如布局高端床墊豐富床墊價格定位，另外打造功能鐵架及電機，有望提升功能沙發成本優勢。

産能持續擴張，為擴大市場佔有率提供産能保障。今年8 月底公司釋出公告拟投資12 億元在重慶建設西南生産基地，主要涵蓋沙發、軟床、床墊等産品，預計于2022 年一季度開工，項目建設期為20 個月，預計在2023 年年底前竣工投産，整體達綱時預計實作營業收入約25億元。建立西南生産基地有助于縮短運輸周期，降低生産成本，加大西南地區市場拓展。此前公司已在杭州下沙、杭州江東、浙江嘉興、湖北黃岡、河北深州布局産能，重慶基地加碼西南地區産能布局，杭州錢塘區進一步豐富華東産能，公司産能布局持續擴張。

管道變革促進品類融合，内銷邏輯持續得到驗證。公司持續探索“1+N+X”管道模式，積極進行門店調整，加速大店、綜合店布局。推行“定制+軟體”融合，大店模式促進品類間引流，在實作優勢産品休閑沙發穩健增長的同時，保證定制、功能、床墊三大高潛品類的高速增長。另外，區域零售中心提升營運效率、總部承擔幹線物流、資訊化系統賦能終端。公司通過管道、産品、管理協同發力，增強内銷功力，提升市場佔有率。

預計公司2021-2022 年EPS 分别為2.71、3.39 元，對應PE 分别為24、19 倍。考慮行業内外銷景氣向上，公司打造豐富産品矩陣，“1+N+X”多元化管道布局，大店模式促進品類融合，區域零售中心提升營運效率，公司中長期成長路徑清晰，維持“買入”評級。

風險提示：房地産景氣程度低于預期、管道拓展不及預期等。

德生科技(002908)公司動态點評：收購金色華勤51%股權+ “1+1＞2”雙向賦能

類别：公司 機構：長城證券股份有限公司 研究員：劉鵬/蔡微未 日期：2021-09-14

事件：公司于9 月11 日釋出公告拟以人民币9180 萬元(含稅)收購北京金色華勤資料服務有限公司51%股權。

德生科技收購金色華勤51%股權，于人力資源領域再下一城，提升公司盈利能力及現金流：公司于9 月11 日釋出公告拟以人民币9180 萬元(含稅)收購北京金色華勤資料服務有限公司51%股權，金色華勤深耕人力資源服務軟體領域，通過網際網路平台連結客戶與服務提供商，為客戶提供薪酬、社保、福利外包服務，目前已經實作了全國30 個省和直轄市的覆寫。

金色華勤承諾2022、2023 年分别實作1800 萬、2160 萬的淨利潤，将為公司的營業收入和淨利潤提供有效支援和補充，提升公司的盈利能力，在标的公司順利完成2022、2023 年對賭利潤的前提下，公司将發起對剩餘49%股權的收購。同時，基于金色華勤先收款後服務的經營模式，現金流充足，能有效改善公司的現金流狀況，提高公司的資本配置能力。

并購助力公司向2B2C 端實作商業模式鍊條延伸，産品、技術和營運服務能力将全面提升：産品方面，金色華勤的核心産品“親親小保”以網際網路平台模式面向小微企業和靈活就業個人，整合了全國超過100 家優質的人力資源服務企業，在各大應用商店常年排名“社保”類目靠前，且更新數量明顯高于同行，産品端實力顯著。技術方面，金色華勤自主研發的低代碼開發平台“Uniplat”，能迅速基于人力資源營運的需求完成産品開發，有助于提升公司在技術端的子產品化開發和快速響應能力。營運服務方面，金色華勤針對個人提供社保服務的特性與公司主要面向政府提供項目實施的能力充分互補，此次并購将幫助德生實作商業模式鍊條的延伸。9 月10 日，人社部等4 部門對美團、餓了麼、滴滴等10 家企業開展聯合指導，強調切實維護好靈活就業者權益，而金色華勤具備完整的為小微企業和靈活就業的個人提供營運服務的能力，此次政府高度重視勞動者權益保障問題将助力公司社保民生服務業務發展。

“1+1>2”雙向賦能，實作業務端和市場端雙重互補：業務層面，公司基于在全國150 多個城市的社保業務深耕經驗，已形成可觀的資料積累，有望助力金色華勤挖缺潛在市場，而另一方面金色華勤可彌補公司C 端及B端人力資源服務空缺，進而助力公司實作商業模式鍊條延伸。市場層面，目前公司的人力資源大資料業務集中于非一線城市，而金色華勤的主要業務集中于北京、上海、深圳等一線城市，可實作區域互補。此前公司已與金色華勤在畢節項目上順利展開合作，并購後新商業模式有望快速複制。

21H1 公司順利承接貴州省畢節市“勞動力資訊資料采集及分析服務項目”，并與金色華勤在畢節合作探索基于城市和政府視角的人力資源營運新模式，并購後此模式将在全國進一步推廣，雙方1+1>2 的結合，将大大增強公司的營運能力，助力公司業務的戰略級跨越。

投資建議：本次交易是公司“基于大資料的人力資源營運服務”業務戰略的重要一步，也是公司啟動資本經營的重要開始。預計公司2021-2023 年收入分别為7.83 億、11.73 億及17.51 億元，歸母淨利潤分别為1.22 億、1.81 億及2.62 億元，EPS 分别為0.61、0.90 及1.31 元/股，PE 分别為29X、20X、14X，維持“買入”評級。

風險提示：三代卡換代速率不及預期、資訊化應用推進不及預期、政策落地不及預期、宏觀經濟風險等。