前段時間看到有媒體報道：
活下來，挺得住！天潤乳業壓減産能，穿越周期
隻看這個标題事情很合理，畢竟原奶價格持續下滑，行業需求不旺盛，這個時候企業壓減産能是合理。
但是讓我奇怪的是，明明媒體報道宣傳公司在壓減産能；可是另一方面，公司又在募資擴建産能。
9月6日，天潤乳業的公司公告再次披露了募資檔案：
中信建投對天潤乳業發行可轉債的保薦書。
一邊是公司公告裡表示：
預計募集不超過9.9億元，其中的7.123億元，将用于年産20萬噸乳制品加工項目的建設。
一邊是媒體報道裡：
公司董事長表示在去産能斷臂求生。
既然如此，那麼投資者是否有必要提出質疑：
①一邊在去産能，一邊募資擴建産能，這是否與常識相悖？
②公司計劃募集建設的年産20萬噸的産能，是否有其合理性？
③去産能除了行業因素，是否跟公司管理不善有關？
④如果公司管理水準尚有不足，又該如何保證這即将擴建的20萬噸産能的生産效率？
一、天潤乳業業績虧損分析
對比曆年的中報資料，今年上半年天潤乳業淨利潤首次出現虧損，虧損了4200萬元。公司給出的虧損原因是：
一是加大對低産奶牛及公牛的處置力度。
二是計提存貨減值準備、生物性生物資産減值準備及壞賬準備。
三是合并新農乳業增加虧損。
這樣來看的話，天潤乳業的虧損似乎是戰略性虧損。
處置落後産能以後，公司能夠輕裝上陣，為業績好轉打下基礎。
但實際情況我們還需要繼續分析。
個人認為，天潤乳業的主要虧損原因，不在于計提減值或者合并新農，而在于原有的産品系列銷售額增長有限，沒有保持收入的增長。
1、處置低産奶牛和公牛，會影響淨利潤嗎？
天潤乳業的中報顯示，公司将子公司處置牛隻的損失計入了非經常性損益；
但是衆所周知，非經營常性損益并不影響淨利潤，它是淨利潤之後的項目，它影響的是扣非淨利潤。
是以，公司提及虧損的第一個原因是加大對低産奶牛及公牛的處置力度，不知這該如何了解。
2、天潤的主力銷售公司收入下滑
合并的新農對天潤整體的業績有影響，但不是虧損的主因。
我們從今年上半年天潤乳業參控股公司的業績來看：
新農乳業營業收入1.82億元，淨利潤虧損4612.06萬元；
天潤乳業銷售公司營業收入12.32億元，淨利潤虧損2414.91億元。
如果不看年報附注我們不會知道這個資訊，即天潤乳業的主力公司，天潤乳業銷售公司，它的淨利潤是虧損的。
再對比天潤銷售公司往年的業績：
2024年，該子公司營業收入首次下滑，且是首次出現淨利潤虧損。
是以說，新農的虧損，并不能掩蓋公司原有主力銷售公司業績下滑的事實，況且，合并新農讓天潤乳業報表收入更好看了。
合并報表納入了新農的收入，但是合并報表收入隻增長了5400萬元而已。
3、資産減值損失不到6000萬
關于虧損原因：
一是加大對低産奶牛及公牛的處置力度。
二是計提存貨減值準備、生物性生物資産減值準備及壞賬準備。
那麼，公司今年計提的減值準備有多少呢？
我們從轉入到利潤表裡的資産減值損失看，隻有5700萬，而信用減值損失隻有100萬，低于去年同期的300萬。
是以，天潤乳業中報給出的淨利潤虧損原因，其實是在避開了公司收入增長乏力的事實。
公司總成本增長了9.79%，但是收入隻增長了3.89%。
收入增長乏力，無法覆寫增速更大的成本費用，這才是天潤乳業淨利潤虧損的主因。
在當年的乳業環境下，增長乏力的天潤乳業，它再次募資建設年産20萬噸的乳制品加工項目，究竟有沒有合理性？
二、天潤乳業擴建産能有多少可行性？
擴建産能至少有兩個前提：
一是行業需求在增長，新增産能有賣出去的可能性；
二是行業需求不足，但是公司産品具有競争力，存量消費者會購買它的商品。
那麼，天潤乳業屬于哪種情況呢？
1、疆内收入減少，疆外收入增速放緩
這裡不得不提下資訊不對稱的巧妙應用。
中報裡提到，今年上半年公司疆外地區銷售收入占比提升至48.97%，這似乎是很大的進步；
但是我們從收入構成明細看，今年公司疆内的收入減少了約4300萬，而疆外的收入隻增長了不到8000萬，去年同期則增長了約1個億。
隻看疆外收入占比，不僅沒用，還會給我們造成誤導；要是疆内收入增長4000萬，占比就不是這個數了。
況且，公司疆内收入減少了4300萬，這并不是什麼好事。
2、天潤乳業，産品能做出差異化嗎？
乳制品的品質很大程度上取決于原奶的品質。
2023年公司收購新農乳業後，牛隻總存欄數快速增長至約6.5萬頭，奶源自給率由原有的64%增長至90%以上。
天潤收購新農，有可能是盯上了新農的牛。
正如當時有乳企去收購輝山，隻想要輝山的奶牛，于是就沒有談妥。
如下圖所示：
天潤乳業此次募資，是想借助于新疆的奶源打出差異化，将天潤常溫乳制品賣到疆外。
這裡需要插播一下：
濟南超市裡售賣的天潤旗下的佳麗牛奶，并不是新疆的奶源，而是山東本地的奶源。
但是不論從價格上還是産品上，天潤都沒有明顯的競争力。
第一，價格沒有優勢。
新疆生産的牛奶，它的運費會加到産品價格裡，市面上天潤牛奶的售價比其它品牌貴。
第二，營養價值沒有明顯優勢。
本地的新鮮牛奶是天潤常溫奶的替代品，鮮牛奶的營養價值更高，且口感并不差。
其實本地、全國性乳企的常溫奶，也是天潤常溫奶的替代品；僅憑新疆奶源做不出差異化，花園、西域春等等，都是新疆奶源。
第三，線下管道沒有優勢。
全國性乳企比天潤的銷售管道更下沉、更密集。
目前線下仍是乳制品的重要銷售管道，但是遠在新疆的天潤乳業，要想在廣大的内陸省份建成密集的經銷網絡，還要很長的路要走。
況且，天潤乳業疆内的收入還在下滑。
是以，無論從哪個角度看，天潤乳業募資用于年産20萬噸的乳制品加工，其合理性都有必要進一步分析。
當然，企業先把募集的錢搞到手，借助賬上的錢穿越周期，也不失為一種生存之道。