中新經緯4月18日電 題：一季度理财縮減規模低于曆史同期，長久期産品業績倒挂明顯
作者 劉郁 華西證券首席經濟學家
田樂蒙 華西證券宏觀首席分析師
一季度理财回表規模小于曆史同期
2024年以來債牛行情演繹，A股市場也有所回暖，理财行業順勢而為，實作快速擴容，2月末規模一度突破28萬億元。進入3月，受季節性回表影響，理财存續規模有所下降。
3月理财整體規模縮減幅度低于曆史均值，究其原因一方面是3月信貸可能弱于曆史同期，母行回表訴求不強，另一方面或是由于春節後收益回暖，在“收益效應”的影響下助力規模實作主動擴容。
3月信貸超出季節性機率不高，母行負債端壓力或相應低于往年同期，理财規模回表需求不大。理财回表的根本目的在于滿足母行季末的流動性考核，而這一需求一定程度取決于信貸投放的強弱。當信貸投放較強時，可能對應了理财被動贖回的壓力較大；反之則相應減弱。在“早投放早收益”的習慣下，近年來第一季度信貸投放量都相對較大，對應過往理财在3、6、9、12月(均為季末月)的規模降幅依次遞減。
不過央行在2023年四季度的貨币政策執行報告明确提出“平抑不正當競争、‘沖時點’等不合理的信貸投放”，結合2024年一季度表現來看，信貸平滑作用效果顯現。往後看，一季度的部分壓力或向後分攤，理财在季末月規模縮減程度或同步趨于相對均衡。
此外，在春節後股債市場表現雙雙走高的背景下，理财産品實作較優的業績回報，疊加存款收益率不斷調降，理财收益相對優勢進一步凸顯，或為規模擴容提供支撐。
最小持有期型産品表現亮眼
最小持有期型産品結合了封閉型和日開産品的優點，規定了一段時間的資金鎖定期，期滿後自動轉為每日開放。這一機制既便于理财經理聚焦更長期的價值投資，又能滿足客戶對流動性的需求，兼具穩定性和靈活性。拉長期限來看，從一季度開始該類産品維持較高的擴容速度。
拆分具體機構來看，股份行理财子發力明顯，單季增長4188億元至2.2萬億元，其次為國有行理财子，增幅為2218億元。在增幅排名前十的機構中，股份行理财子有7家，其餘3家為國有行理财子。其中，交銀理财季度環比增幅第一，較2023年末增1095億元至6116億元，光大理财、興銀理财、民生理财以及浦銀理财緊随其後，規模增長均超500億元。其中光大理财、浦銀理财主要依靠權益資産增厚業績收益實作擴容，旗下的最小持有期型産品中含權益類比重接近90%；而興銀理财與之不同，主要通過固收類産品發力，旗下的添利系列産品通過配置存款以及高流動性債券擷取穩健收益，實作較優的規模增長。
短持有期型産品業績基準呈下降态勢。從統計區間來看， 2023年3月以來，最小持有期型産品長短兩端業績基準下限變動分化，持有期偏短的産品下降更為明顯。截至2024年3月，2年期以下各産品業績基準下限中樞降幅分布在13bp(基點)-25bp區間，其中，1-2年期累計下降13bp至4.30%；1個月及以下産品由2023年3月的2.75%連續降至2024年3月的2.50%，降幅為25bp。與短端趨勢相反，3年以上較長期限産品業績基準不降反增，較2023年3月累計增37bp至4.40%，這一現象或一定程度反映投資者對流動性偏好仍然較強，對于長資金占用期産品的收益補償要求也在不斷提高。
長久期産品業績倒挂明顯
利用本季度以來年化收益同業績基準下限對比發現，持有期較短的理财産品業績達标率優于長期限。6個月以内的産品業績達标率均超過60%，其中1個月及以下、3-6個月，達标率均在70%以上，1-3個月為67%；而鎖定期大于1年的達标率卻未過半數。
我們将具有代表性的3月作為觀察時點，将理财區間年化收益同預期收益率中位數(業績基準下限)進行對比發現，目前長端産品面臨更大的業績壓力。具體而言，除日開型産品外，其餘産品實際收益率均不及業績基準下限，且長久期理财産品業績倒挂現象更加顯著。截止到3月29日，日開型産品與業績基準基本持平，為2.4%；久期相對較長的定開型産品滾動近1月年化收益率為2.9%，同業績基準下限相差52bp；封閉式産品實際收益率為3.5%，同樣不及業績基準的3.6%。而最小持有期型産品在3月的表現相對優于長端，年化收益率為2.8%，僅較業績基準相差8bp。在銷售中理财産品的業績基準往往作為吸引客戶的宣傳方式之一，實際收益率與預期收益的較大差距，或為理财埋下贖回風險的隐患。
進一步來看，長久期理财産品(封閉式、定開型)中，期限偏長的産品類型業績壓力相對較大。具體而言，封閉式産品1年以内期限的實際業績表現均優于其業績基準下限，而期限超過1年的産品收益則開始出現倒挂，且期限越長與業績基準下限的距離越大。截至3月29日，3年以上封閉式産品實際年化收益為3.5%，遠不及業績基準的4.8%；然後是2-3年、1-2年期限，同業績基準相差33bp、21bp。定開型産品情況與之類似，1年期以内短期限産品倒挂幅度相對較小，同業績基準相差6bp-36bp不等，而2-3年期實際收益為3.2%，低于業績基準108bp。
若從增量的角度來看，各類理财産品的業績基準邊際下降。我們篩選出一季度實作規模正增長的理财産品(包含新發産品)，利用區間内的增量規模對業績基準下限進行權重平均。整體上，一季度增量部分對應業績基準下限明顯低于存量平均，封閉式産品差異最大，其增量的基準下限為3.1%，遠小于存量均值的3.6%。其餘産品，定開型、最小持有期以及日開型産品增量權重業績基準低于存量平均10bp-20bp不等。
結合上述分析，高收益資産稀缺所帶來的收益壓力，成為目前理财面臨的主線問題。無論是存續還是新發産品，業績基準下限都呈現下降趨勢，不過市場中仍有82%以上的存量非現管理财業績基準超過2.5%。與此同時，受制于銷售端的壓力，理财繼續調降業績基準的速度和幅度也有限，短期内業績壓力将會持續。
此外，未來監管端的因素可能是理财規模和業績表現波動的潛在擾動。據媒體報道，信托類産品的監管或将趨嚴，資管産品借道信托平滑曲線的空間或逐漸受到限制，部分産品的波動可能會有所放大。從短期次元來看，這部分産品的規模和業績可能經曆陣痛，不過從更長遠的視角觀察，或助推理财不斷提升對投研能力的建設和對産品風險的把控，進而實作更加長期的穩健發展。(中新經緯APP)
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責任編輯：宋亞芬