文/瑞财經 楊宏彬
距離2023年結束還剩兩天時，陳正遠決定帶着盛富萊再邁出重要一步——沖刺北交所。
盛富萊是國内反光材料行業的主要生産企業之一，公司目前産品按産品形态及特征可分為高折射率玻璃微珠及制品和光學膜兩大類産品。
從發展曆程來看，盛富萊或許并非陳正遠創立，但到遞表北交所，陳正遠和兒子陳鷗波已經是公司的實際控制人。
陳正遠與盛富萊的結緣，或許是在1980年。那年他35歲，被調到了台州市椒江玻璃三廠擔任副廠長，之後被提拔至廠長，一待就是30年。
2004年，盛富萊前身成立，最初代持人中陳正遠持股最多。在2011年，陳正遠卸任玻璃三廠廠長的第一年，由玻璃三廠轉化而來的台州臻泰成為了盛富萊的最大股東，直至遞表北交所。而陳正遠自盛富萊成立，一直擔任董事長。
在陳正遠的帶領下，盛富萊已經于2022年8月挂牌新三闆。但他的野心仍不止于此，2023年12月，盛富萊向北交所發起沖刺，這一年的他已經将近79歲。
招股書顯示，盛富萊拟公開發行股票不超過 1583.1萬股，占發行後總股本的比例為 25.00%，募集資金将用于年産高折射率玻璃微珠3,000 噸及研發中心建設項目及補充流動資金，分别涉及資金1.735億元及3000萬元。
但盛富萊的上市之路并不平坦，遞表不久後監管發來問詢，一共13個問題，包括公司的毛利率問題、控股股東問題、技術來源及獨立性問題。
關于這些問題，盛富萊未能在規定時間内做出解答，已将回複日期延期，截止發稿前尚未披露。
01
複星系投資10年賺了1318萬，陳正遠父子控制62.93%表決權
盛富萊的前身，名為江西盛富萊定向反光材料有限公司，由陳正遠在内的8名自然人合夥創辦于2004年，注冊資金1000萬元，其中陳正遠出資300萬元，其餘7人各出資100萬元。
1.代持解除，複星系參投
創立一年後，盛富萊迎來首次股權變動，郭廣昌的“複星系”通過上海複星化工醫藥投資有限公司（下稱“上海複星”）進入盛富萊，持股5%，此外，台州市椒江玻璃三廠也入股其中，同樣持股5%，股權均來自于陳正遠，但股權轉讓的代價，僅為1元/出資額。
同時，盛富萊包括陳正遠在内的8名自然人股東，将股權轉讓給了台州定向，轉讓價格也為1元/出資額。經過此次變動後，盛富萊由台州定向持有90%，上海複星持有5%，玻璃三廠持有5%。
有關8名自然人的股權挪騰，是為解決盛富萊成立時的代持關系。盛富萊成立前，公司法尚未允許設立一人公司，因而台州定向委托8名自然人代持，上海複星與玻璃三廠所得股權實際是來自台州定向。
2005年12月，盛富萊獲得控股股東台州定向的增資，金額為800萬元。由此台州定向在其中的持股上升至94.44%，上海複星與玻璃三廠的持股均降至2.78%。2010年後，上海複星與玻璃三廠分别更名為複星創投及台州臻泰。
2011年4月，盛富萊迎來第二次股權變更，台州定向将所有認繳出資額分别轉讓予複星創投，台州臻泰，除了池雪香之外的、最初的代持7名自然人，以及自然人李洪源。
其中，對于台州臻泰及複星創投為低價轉讓，兩家企業分别受讓台州定向出資額750萬元及661.73萬元，價格為942.98萬元及832萬元，出資成本為1.2573元/出資份額。而8名自然人的出資成本為1.7911元/出資份額。
由此，盛富萊的股權架構變成了台州臻泰、複星創投分别為第一二大股東，持股分别為44.44%及39.54%，8名自然人合計持有剩餘的16.11%。
6個月後，盛富萊迎來第二次增資，陳正遠出資金額為161.2 萬元，陸育明及曹曦出資金額為53.73萬元及143.3萬元。3人的成本為1.7911元/出資份額，與6個月前的轉讓價格一緻。
第二次增資完成後，台州臻泰及複星創投的股權比例分别降至40%及35.59%。陳正遠的持股升至7.32%。
2.多次融資涉及對賭，複星系變現後退出
此後，盛富萊又迎來了13次股權變更，其中包括陳正遠持股的上升、其兒子陳鷗波的入股，以及複星系的變現。
陳鷗波的首次入股是在2012年5月，陸育明退出，将所持股權轉讓予陳鷗波，轉讓價與其購入價一緻。陳正遠則多次向盛富萊的股東收購股權，交易對手包括林海兵、胡仲、曹曦、複星創投、台州臻泰，其個人持股曾在2015年時達到23.04%，僅次于台州臻泰。
之後，陳正遠又逐漸将自身股權轉讓予持股平台宜春睿泰及李君定、姚志敏、張學德等員工。
複星系的變現則是在2014年-2015年間，将盛富萊所有股權分别轉讓予胡仲及陳正遠，合計作價2200萬元，而按照其兩次入股價格882萬元，其投資盛富萊賺了1318萬元，複星創投已于2023年11月被登出。
2020年9月，盛富萊獲得最後一次增資，發行公司總股本增加至 4669.25萬股，獲得包括國資湖南高創投等的認購，認購價格已經達到11.1153 元/股，公司投前估值達到4.50 億元。
值得一提的是，盛富萊獲得的多次融資中，部分涉及對賭協定，但目前已經解除。如鄭茜2016年的增資、湖南高創投、無錫惠開海特、深圳興平壹号2020年的增資。
在經過一系列股權挪騰後，盛富萊最終的股權架構為：台州臻泰是第一大股東，持股33.84%，宜春睿泰為第二大股東，持股24.78%，陳正遠直接持股2.94%，陳鷗波直接持股1.37%。父子二人與台州臻泰系一緻行動人，同時系宜春睿泰普通合夥人并擔任執行事務合夥人。是以，陳正遠、陳鷗波持有公司62.93%表決權。
在遞表北交所前，盛富萊已經在新三闆挂牌，挂牌時間為2022年8月12日，以12.85元/股的價格，發行股票80萬股，募資1028萬元。
02
無控股股股東引監管質疑，陳正遠多名親屬潛伏其中
1.父子是實控人卻非最大股東
陳正遠、陳鷗波父子雖然不是盛富萊的最大股東，但卻是公司的實際控制人。根據招股書披露，盛富萊第二大股東宜春睿泰，是一家合夥企業，由陳正遠與陳鷗波擔任執行事務合夥人，父子二人通過宜春睿泰控制着盛富萊24.78%的股權。
股權結構方面，陳正遠與陳鷗波分别持有宜春睿泰15.58%及0.92%，合計的持股達到16.5%，宜春睿泰僅一名有限合夥人蘆春敏的持股為17.20%，高于父子二人。
加上了宜春睿泰的持股後，陳正遠與陳鷗波持有盛富萊合計33.91%，與台州臻泰的持股較為接近。台州臻泰為86 位自然人持股的股份有限公司，其持股比例較為分散，股東大會決議按照其股東持有份額進行表決。
陳正遠、陳鷗波均在台州臻泰的股東之列，其中陳正遠為第一大股東，持股10.53%；陳鷗波為第7大股東，持股3.73%，但父子二人并無法實際控制台州臻泰。
為了加強對盛富萊的控制，2021年11月5日，陳正遠、陳鷗波與台州臻泰簽訂一緻行動人協定，《一緻行動人協定》簽署後，陳正遠、陳鷗波父子可實際支配公司表決權為 62.93%。
但到遞表北交所時，盛富萊并無控股股東。這一點引發監管關注，并向盛富萊發出問詢，要求說明台州臻泰的背景與出資來源，且并不将之認定為控股股東的原因，以及台州臻泰内部股權結構變動導緻其控制權變動的可能性。
至于陳正遠、陳鷗波父子通過宜春睿泰持股盛富萊，監管部門也有所疑問，要求說明能夠控制宜春睿泰的認定依據是否充分。
2.多名親屬潛伏持股，未與陳正遠構成一緻行動人
在台州臻泰與宜春睿泰兩個平台中，不僅有陳正遠、陳鷗波父子參股，還有諸多陳正遠家族的親屬。如台州臻泰的第11大股東陳靜怡與陳正遠系父女關系；宜春睿泰的股東中，陳正遠與陳正飛是兄妹關系，陳正遠與陳建志是叔侄關系，袁其峰系陳正遠侄女婿。
但這些親屬在招股書的披露中，并未與陳正遠、陳鷗波父子構成一緻行動人。
而奇怪的是，陳正遠、陳鷗波父子在盛富萊的董事會中分别擔任董事長與董事，但是二人并未擔任高層管理人員，盛富萊總經理由李君定擔任，副總經理則是袁其峰。
李君定是唯一一名擔任盛富萊進階管理人員的董事會成員，資料顯示，其于2013 年至今曆任盛富萊董事、常務副總經理、總經理；2010 年至今擔任台州臻泰董事。1989 年至 2000 年，李君定擔任過浙江水晶電子集團有限公司綜合部部長、董事會辦公室副主任。
2000年至今，李君定曆任台州定向副總經理、董事，而台州定向，在2011年4月之前一直是盛富萊的最大股東。
03
産品産能使用率下滑迅速，技術研發獨立性未明确
招股書顯示，盛富萊是專業從事高折射率玻璃微珠及制品與光學膜研發、生産及銷售的企業，産品主要可分為高折射率玻璃微珠及制品和光學膜兩大類。
其中，光學膜類産品分為微棱鏡型反光膜及 PC 光擴散闆（膜）兩大類産品。由盛富萊子公司江西盛彙生産。該公司由盛富萊持股77%，盧思堯持股 13.50%，廣州盛彙持股 4.75%，白雲信達持股 4.75%。
1.主營産品之一産能使用率快速下滑
從收入結構來看，盛富萊最主要的收入來源是高折射率玻璃微珠及制品，其次是光學膜。2020年-2022年，公司主營業務收入分别為2.28億元、2.76億元、2.56億元，期内，高折射率玻璃微珠及制品、光學膜帶來的收入占比分别為59.58%、38.18%；58.30%、39.15%；57.04%、38.88%。
PC 光擴散闆（膜）作為盛富萊的主要産品之一，近年來産能使用率下滑迅速。2020年該産品的産能使用率達到80.77%，2021年降至76.56%，2022年再大幅下滑至52.58%。2023年上半年，該産品的産能使用率已降至51.03%。
2.技術獨立性遭監管質疑
關于盛富萊産品的研發，招股書提到，公司與奧拉光學合作對新一代微棱鏡型反光膜結構及制備方法展開研究、與哈爾濱工業大學無錫新材料研究院建立了功能光學材料聯合實驗室和碩/博士工程實習基地，組建教授牽頭、博士負責的專業研發團隊。
其次，盛富萊建有兩大省級科研平台（江西省反光材料工程技術研究中心和江西省反光材料工程研究中心），内設功能光學薄膜研發組、特種膠粘劑研發組、玻璃微珠研發組、塗布工藝開發組、分析和測試中心等。
截至遞表，盛富萊擁有4種核心技術，分别為高折射率玻璃微珠制造技術、高折射率玻璃微珠表面處理技術、微棱鏡型反光膜制造技術、PC 光擴散闆（膜）制造技術。
微棱鏡型反光膜制造技術中，盛富萊存在被他人授權使用技術的情形，授權方為奧拉光學及廣州盛彙。其中，奧拉光學向盛富萊提供了“改進了觀測角的金屬化微棱鏡反光膜”專利授權、一種由 N1或 N2 模具拼接而成的特定圖案鋼帶的使用授權等。
這一點同樣引發監管質疑，要求盛富萊說明核心技術來源是否獨立，是否存在技術研發依賴于股東投入、第三方授權或合作研發的情形。
盛富萊招股書的風險提示一欄寫到，公司微棱鏡型反光膜産品部分技術及專利來源于合作方的授權，若未來技術或專利授權狀态發生變化，将對公司微棱鏡型反光膜産品的生産經營産生不利影響。
3.碩士及以上學曆僅1人，研發投入低于行業
監管對于盛富萊核心技術來源的質疑并非沒有道理。作為一家需要進行産品研發的企業，盛富萊員工的總體學曆水準并不高，且投入的研發也低于行業水準。
截至遞表，盛富萊目前共有員工308人，碩士及以上學曆僅有1人，大學學曆21人，而專科以下學曆的人數達到220人，占比員工總數的71.43%。
2020年-2023年上半年，盛富萊的研發投入分别為931.31萬元、1,007.98萬元、1,111.27萬元，554.82萬元，研發費用率分别為4.08%、3.64%、4.34%、4.42%。
與之可相比的6家企業研發費用率均值分别5.05%、5.94%、5.82%、5.34%。
04毛利率高于行業水準，遞表前分紅5500萬元
近年來，盛富萊的營收及利潤并未保持穩定增長。2020-2022年，公司營收分别為2.28億元、2.77億元及2.56億元，同期内，盛富萊的歸母淨利潤分别為3814.02萬元，4890.24萬元及3728.8萬元。可以看到，公司在2022年出現了營收及淨利潤的雙雙下滑。
2023年上半年，盛富萊營收為1.26億元，實作歸母淨利潤1844.76萬元。
盛富萊業務的營業成本變動與營收變動保持一緻。2020年-2023年上半年，公司的營業成本分别為1.46億元、1.86億元、1.79億元、8738.79萬元。不過在2022年，公司的營收下降了7.62%，但營業成本僅下降3.58%，這導緻了公司毛利潤的下滑。
1.毛利率高于行業整體水準，境外毛利率高于境内
從行業來看，盛富萊近年來的毛利率是要高于行業平均水準的，包括毛利率下滑的2022年。2020年-2023年上半年，公司毛利率分别為36.24%、33.12%、30.18%、31.08%。
而同期内，與之可相比的6家企業毛利率均值分别為27.64%、26.95%、22.71%、24.36%。
值得注意的是，盛富萊的生意并不止于境内，其有一部分收入來自境外銷售，2020年-2023年上半年，境外銷售收入分别占比收入17.71%、14.77%、16.07%及27.18%。
在2023年上半年，盛富萊的境外銷售收入增長迅速。對此其解釋為，2023 年 1-6 月銷售給客戶JAPAN TRADE SERVICE CENTER 為 1,839.86 萬元，接近該客戶 2022 年全年銷售收入，導緻境外銷售比例有所上升。
而從毛利率來看，盛富萊期内境内銷售的毛利率分别為 34.51%、32.13%、28.96%和28.99%，境外銷售毛利率分别為 44.27%、38.79%、36.53%和 36.66%。境外銷售毛利率要高于境内。而境外銷售的具體客戶，盛富萊并未詳細披露。
除去營業成本外，管理費用是盛富萊最主要的支出，2020年-2023年上半年，該項費用分别錄得1821.09萬元、1521.48萬元、1522.31萬元、747.98萬元。
2.曾被罰款，IPO前大手筆分紅
同期内，盛富萊營業外支出分别為60.97萬元、27.23萬元、9.32萬元和2.62萬元，主要為對外捐贈、固定資産報廢損失等，其中，賠、罰款支出分别為1.91萬元、1.31萬元、7.88萬元、0.44萬元。
在遞表北交所前，盛富萊已經進行了3次分紅，分别是2020年分紅、2021年中期分紅及2022年分紅，對應金額1,500萬元、2,000萬元、1,999.44萬元，合計近5500萬元。分紅分别占當期淨利潤的37.38%、70.42%、50.62%。
近年來，盛富萊并無太大的債務壓力。截止2023年6月末，公司的在手貨币資金為5257.68萬元，流動負債項下短期借款為600.64萬元、應付銀行承兌彙票1,390.30萬元、應付賬款1,681.15萬元，手頭現金足以覆寫這些款項。
現金流方面，2020年-2023年6月，盛富萊的經營現金流持續保持正值，分别為5,765.86 萬元、6,510.93 萬元、3,160.98萬元和 2,243.53萬元。
附：盛富萊上市發行中介機構清單保薦人、承銷商：中天國富證券律師事務所：上海市錦天城律師事務所會計師事務所：天健會計師事務所（特殊普通合夥）資産評估機構：湖北衆聯資産評估有限公司